“去行政化”的獨立董事價值研究

摘 要：本文利用官員獨董因中組部發布的【2013】18號文件而辭職后其所在的上市公司新聘請了獨立董事這一自然實驗，來探究獨立董事的政治聯系與公司價值之間的關系。研究結果表明，市場對新獨立董事的任職公告顯著為負。本文認為，造成這種現象是由于社會資源效應。

關鍵詞：獨立董事；政治聯系；任職反應；投機

引言

2013年10月19日中組部印發《關于進一步規范黨政領導干部在企業兼職（任職）問題的意見》（中組發【2013】18號，以下簡稱“18號文件”），對現職和不擔任現職但尚未辦理退（離）休手續的黨政領導干部提出了不得在企業兼（任）職的要求。

18號文件的發布標志著中國上市公司的官員獨董辭職潮就此拉開序幕，這些辭職的官員獨董又會對企業造成怎樣的經濟影響呢？羅進輝等（2017）發現，官員獨董更多地是扮演“掠奪之手”的角色，最終損害了公司價值。但也有不少學者對官員獨董于公司的的價值影響持相反觀點。醋衛華（2015）和葉青等（2016）運用事件研究法，以“18號文件”發布后官員獨董離職潮為外生事件，研究結果發現，官員獨董辭職對市場具有負效應，這體現了官員獨董對上市公司的重要價值。

《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》指出，上市公司董事會成員中應當至少包括三分之一獨立董事。根據上述規定，在“18號文件”發布以后，上市公司必然會在官員獨董辭職以后聘請新的獨立董事，那么這些新聘請的獨立董事對市場有何反應？該問題就成為了本文的研究重點。

一、理論分析和研究假設

古語云，“朝中有人好辦事”。相關文獻已經證實，具有政治聯系的公司不會受到嚴格的資本管制（Johnson and Mitto，2003），實際稅負更低，更容易獲得長期貸款。因此，聘請“官員獨董”就成為了上市公司建立政商關系的橋梁（Agrawal和Knoeber，2001）。因此，當官員獨董由于“18號文件”辭職，而且替代的獨立董事手中沒有掌握類似的政治資源時，公司的價值會下降。

基于上述原因，本文提出如下假設：

假設：“去行政化”的獨立董事的任職反應為負。

二、實證研究設計

（一）研究樣本和數據來源

本文選取2013年10月19日到2014年6月30日作為獲得獨立董事辭職樣本的區間，利用萬得（WIND）數據庫逐一收集和整理獨立董事辭職原因、辭職日期以及政治聯系等信息，經過篩選最終得到154個樣本。以此樣本為基準，根據官員獨董的辭職日期和其所屬上市公司新聘請的獨立董事的任職日期的先后順序，利用國泰安（CSMAR）數據庫手工逐一搜集基準樣本中的上市公司在官員獨董辭職后新聘請的獨立董事的任職公告等信息，最終經過篩選得到113個樣本。該樣本即為本文研究獨立董事“任職反應”的樣本。

（二）市場反應

本文借鑒醋衛華（2015）的方法計算公司首次公告辭職的市場超長收益率（AR）和累積超長收益率（CAR）），計算公式分別為：ARi，t= Ri，t – Rm，t，CAR=∑（ Ri，t – Rm，t）。其中，Ri，t為考慮現金紅利再投資的個股回報率，Rm，t為考慮現金股利在投資的市場回報率。

三、實證結果與分析

表一報告了獨立董事任職的市場反應。其中Panel A和Panel B分別為市場超常收益率（AR）和市場累計超長收益率（CAR）。Panel A的統計結果顯示，市場對獨立董事任職的反應集中在第1期和第2期，其都在5%的置信水平上顯著。Panel B報告了市場累計超長收益率的統計結果，CAR（-2，+2）、CAR（-1，+1）以及CAR（-1，+2）的中位數和T檢驗均在5%的置信水平上顯著。實證結果表明市場對獨立董事的任職反應消極，其支持前文所提出的假設。

四、結束語

本文的研究結果表明，市場對新聘請的獨立董事的任職反應為負。本文認為，這是由于公眾對新上任的獨立董事“不看好”，而之所以造成這種“不看好”是由于中國人講究“朝中有人好辦事”，過分注重政治聯系在公司治理中發揮的作用，從而忽視了獨立董事的基本職能——監督和咨詢。獨立董事應該用他們的專業能力，而不是通過“投機行為”來為企業謀發展。況且，這種“投機行為”不利于企業的長期發展。

參考文獻：

[1]Agrawal Anup，Charles R.Knoeber.2001.“Do Some Outside Play a Political Role？”Journal of Law and Economics，44（1）：179-198.

[2]醋衛華.獨立董事的價值：來自獨立董事集中辭職的證據.經濟管理，2015，37（03）：56-66.

[3]葉青，趙良玉，劉思辰.獨立董事“政治旋轉門”之考察：一項基于自然實驗的研究.經濟研究，2016，51（06）：98-113.

[4]羅進輝，謝達熙，陳華陽.官員獨董：“掠奪之手”抑或“扶持之手”.管理科學，2017，30（04）：83-96.

作者簡介：

操嫻納（1997-），女，漢族，安徽，本科在讀，學生，湘潭大學，獨立董事方向：（公司治理）。