熊市的“幸存者”

股市中是否存在單一的投資成功指南？

或許很多人會想到巴菲特，但事實上，全球優秀的投資者往往并不趨同，很多在個性和投資風格上其實都大相徑庭。

有的投資者通過長期持有績優股賺錢，另一些投資者的生財之道則是通過投資成長股獲得收益，更不要提那些運用數學和計算機進行量化交易的寬客（寬客，quants，指依靠數學模型分析金融市場并從中獲利的投資者）了。

此外，巴菲特、索羅斯這樣的投資大鱷很大程度上都是單打獨斗者，而有的投資者則更依賴于將個人的判斷運用于紀律嚴謹的大型研究團隊當中，比如英國歷史上最成功的專業基金經理科林·麥克萊恩。

上海磐耀資產的董事長辜若飛顯然更愿意成為科林·麥克萊恩那樣的基金經理。作為一家2014年年底成立的私募基金公司，4年的時間內，經歷了牛市沖頂、股災1.0、股災2.0、熔斷、中美貿易摩擦背景下的暴跌，如果有一臺時空穿梭機能夠回到過去，重新站在2014年的尾巴上，辜若飛和他的團隊是否還會義無反顧地加入私募的行列，投身A股的火熱水深？

他給出的答案依然是肯定的。

雖然4年來在A股歷經諸多磨難，但磐耀資產這家新晉私募卻穩穩當當地將管理規模做到了24億元，躋身中等私募的行列，旗下產品的凈值在滬深300指數下跌超過30%的背景下，錄得了272.79%的收益率。

如何在牛市尾聲入場卻在熊市守住了收益？辜若飛將磐耀資產投資的核心要素總結為三方面，一是立足基本面選股，二是注重大周期的擇時，三是嚴格的風控制度。而要做到這三點，辜若飛跟《陸家嘴》記者始終強調的不是基金經理的個人光環，而是背后團隊和紀律的力量。

“我是如何躲過大跌的？”

“股災1.0之后，一直到現在的4年期間，我們每一次進場，都是以反彈的心態來應對的，我們認為市場已經進入了一個長周期的熊市，所以在每一次市場風險短期集中釋放之后，持有一些景氣度向上的行業中的優秀公司，靠行業和公司的力量抵抗弱勢的市場背景，從中獲取絕對收益。”

為何能夠在A股異常困難的4年守住收益，這是辜若飛的回答。

事實上，如果從進場時機而言，磐耀資產并非“出生”在一個好的時機。

在2015年股災1.0爆發的時候，磐耀資產旗下的主要產品磐耀三期僅成立了2個月，在牛市的尾聲，磐耀三期的凈值也在市場的火熱和瘋狂中快速上漲，在2015年6月19日的凈值公布日，磐耀三期的凈值已經達到了1.52元，漲幅超過50%。

但猝不及防的暴跌對當時市場中的所有投資者而言都是一樣的。

磐耀資產的風控制度在這個時候起了作用，不管牛市熊市，市場破位了，首先做的一件事就是減倉，很快，磐耀資產的倉位迅速從滿倉降至三成以內。

在短短不到一個月時間，上證綜指跌幅超過30%，千股跌停成了常態，而身處其中的投資者卻仍然糾結在“4000點牛市起點”的固執當中難辨牛熊。

磐耀三期的凈值在這波下跌中回撤控制在了20%以內，據辜若飛回憶，凈值最大的損失其實來自于這波下跌的最后兩個交易日。

“當時，市場在大幅下跌之后仍然連續出現千股跌停的走勢，我們看好的一些優質的公司短期大幅下跌之后，估值已經很有吸引力，同時我們認為千股跌停這種走勢并不會持續太久，下跌速度過快反彈可能也會很快，有一定體量的資金右側去追并不一定會買到好的價格，所以在這波下跌的最后幾天，我們選擇了逐步加倉，但是僅僅兩個交易日，我們的凈值就跌去了10%，這也是我們歷史最大回撤產生的原因，在經歷了千股跌停、千股停牌后，隨著持有的公司陸陸續續復牌，我們的凈值兩周的時間就修復了這個歷史最大回撤凈值新高。”辜若飛說。

在隨后兩周的時間內，隨著國家隊的進場，市場逐步企穩，磐耀資產持倉的股票陸續復牌，旗下產品的凈值迅速修復，并且創下新高。

而這個時候，辜若飛和他的團隊已經在心態上發生了改變。

“當時我們認為，這整個市場在經過一輪快速下跌之后，無論從市場的資金面、風險偏好、估值水平，市場的趨勢已經發生了反轉。”辜若飛說，在這波凈值修復并創新高之后，他們陸續清倉了所有股票，所以股災2.0旗下產品并無回撤安然度過，并且在之后的每一次進場，都是以反彈的心態來應對。

“我們認為，市場已經進入了一個長周期的熊市，市場最終的反轉只有一次，但中間可能會有很多次反彈，而到目前為止，我們看到的都是反彈。”辜若飛說，心態的改變，恰恰是磐耀資產能夠躲過后面幾波股災的原因。

從年度回報上看，以磐耀三期為例，過去4年都錄得了正收益，年化收益接近50%。

基本面、擇時、風控的共振式投資

作為全球最優秀的基金經理之一，彼得·林奇在基金投資策略中說到一條原則：各種風格中，都有優秀的基金，而不同風格的優秀基金則是投資者構建投資組合的良好備選對象。

磐耀資產顯然是一家與純粹價值投資派不同風格的私募基金公司。

辜若飛從上學時候開始就對股票投資產生了濃厚興趣，如今他已經入市十年，并且有超過五年的公開過往業績。

畢業之后，辜若飛當過分析師，之后便進入私募行業從事投資，在創立磐耀資產之前，市場中的歷練讓他開始獨立思考自己的投資方法。

巴菲特的價值投資理念對A股的投資者特別是機構投資者而言，可以說是投資圣經，但辜若飛卻在A股多年的實踐中發現，巴菲特的價值投資策略對資金屬性要求很高，在國內管理私募基金，彼得·林奇這種管理基金的投資思維顯得更加適用。

在早期進入股市的時候，辜若飛就遭遇了全球金融海嘯下的大熊市，之后幾年A股市場跌宕起伏的市場環境讓他一路吃了不少虧，但經歷了多次虧損之后的總結，也讓他逐步在堅守基本面選股的邏輯之下，將擇時和嚴格的風險控制納入到自己的投資體系當中，形成了后來磐耀資產的三大投資特點。

第一，立足基本面選股，是辜若飛強調的投資的基本原則。在辜若飛看來，投資所賺的錢，最終都是企業成長和估值回歸的錢，而不論是投資價值股還是成長股，都是投資于有價值的企業，這也是投資的根本。

如何選到優秀的個股？彼得·林奇說：“不做研究就投資，和玩撲克牌不看牌面一樣盲目。”

磐耀資產始終將研究團隊的建設放在了第一位。磐耀資產與其第二大股東上海鴻凱投資共享投研資源，兩家的投研團隊加起來已經達到30多人，接近一線私募的規模和水平。在研究上，磐耀資產要求每位研究員必須長期覆蓋一個行業，并且專注于5～10家公司的深度研究。

“只有專注度夠高，有足夠的精力且深度挖掘和跟蹤一家公司，才能夠做到敏銳地感知公司各方面的變化。”辜若飛說，在選股的時候，磐耀資產遵循的原則就是要有明確的安全邊際，這也是需要深度研究的原因。

第二，做好大周期的擇時。

很多投資者提到擇時都會與短線交易、投機聯想到一起，但是，在辜若飛看來，在市場的系統性風險非常高的時候，即便是很優秀的個股也難以獨善其身。而在A股這樣大起大落、熊長牛短的市場當中，做好擇時其實反而可以獲得一定的超額收益。

“所以，當一些突發的風險事件來臨的時候，我們并不會寄望于個股可以穿越市場。很多投資者說擇時難，其實擇時擇股都并不容易，這幾年靠擇股滿倉穿越牛熊的基金寥寥無幾，很多回撤也難以控制，我們做擇時的很重要一個目的就是控制凈值回撤。”辜若飛說。

在做擇時的時候，磐耀資產也更注重根據市場大周期的判斷做出決策。

在今年的市場中，磐耀資產就作出了三次大的判斷，不僅在上半年斬獲了收益，也躲過了市場下半年的暴跌，守住了今年20%的收益。

在2月份白馬股暴跌的時候，辜若飛就提出，“要在市場恐慌的時候買入真正有業績支撐的成長股”。逆向具有前瞻性的提出這樣風格轉換的觀點，并且在當時，磐耀資產的倉位也大幅提升到八成附近，配置了醫藥、半導體等板塊，而在2月份到4月份期間，市場中以創業板指數為代表的成長股明顯走強。這一波操作，讓磐耀資產在上半年獲得了近30%的收益。

而到了4月中旬，磐耀資產則開始將基金倉位從8成降到三成附近，并保持至今，而在這段期間，上證綜指一路從3200點跌到了2500點附近。

為什么做出這樣的判斷？辜若飛指出，第一，A股市場在2月份到4月份期間的成長股的結構性行情已經累計了巨大的漲幅，我們持倉中的很多公司在這兩個月漲幅非常大，我們認為已經完成了估值修復，安全邊際不明顯了，同時即使我們看多成長類公司的機會我們認為那也是結構性的機會，而這兩個月是成長股整體性的上漲，我們認為在當前的宏觀背景之下并不支持這樣的整體性行情；第二，4月初的時候，中美貿易摩擦已經出現了一些新的變化，但是市場當時的預期非常不充分；第三，在4月份的時候，國內宏觀層面去杠桿的速度在加快；第四，整個二級市場在二季度的資金面也是非常緊張，所以綜合判斷下來我們將倉位進行了大幅的降低，在后續的市場調整中守住了凈值的回撤。”

在擇時的基礎上，磐耀資產也更傾向于右側交易。

“雖然我們是立足于基本面進行選股，但是我們認為每個投資者都有自身的局限性，所以即使是看好的公司如果股價一直在走下降趨勢，我們也不會用太多的倉位進行左側的抄底，右側交易可以規避自身的局限性，也比較容易進行平倉和止損的設置。”辜若飛說。

辜若飛表示，在市場風險比較大、不確定性較強的時候，磐耀資產都會主動降低倉位，用空倉或者低倉位的狀態等待更好的市場機會。

“降低出手的頻率，是為了提高投資的成功率。”辜若飛說，這也是磐耀資產在今年下半年遲遲沒有出手的原因。

擇時同樣是一把雙刃劍，沒有人能夠準確地判斷市場，判斷失誤的時候該怎么辦？

辜若飛提出了磐耀資產的第三個特點，嚴格的風控制度和超強的執行力度。

在磐耀資產的風控體系內，除了常見的主動風控之外，他們最與眾不同的是將被動風控提升到了一個新的高度。磐耀資產的風控部門獨立于投資部門之外，由股東會直接任命風控總監，其考核制度公司的盈利能力和凈值表現脫鉤，考核的唯一標準就是風控的執行情況。

“我們的風控總監會嚴格執行每一只個股和倉位的平倉止損線，只要到了預先設定的平倉止損的位置，風控部門都會直接執行止損動作，守住底線。”辜若飛說，在過去4年間，公司風控部門的執行力相當高，而恰恰是執行到位的風控，讓公司在險惡的市場環境中能夠取得穩定的業績。

耐心等待底部的到來

國慶假期過后，A股在美股的拖累上加速下跌，并一度跌穿2016年的“熔斷底”，隨后，監管層頻頻出臺利好政策，多家研究機構也提出了“政策底”的觀點。在這一背景之下，磐耀資產以低倉位躲過了這波迅猛的下跌，但是否已經到了該進場的時候，辜若飛卻顯示出了極大的耐心。

當前A股已經進入估值底的區域，近期密集的提振市場信心的政策出臺彰顯出此時政策底明確。但是，他指出，A股歷史上通常在政策底出現后，經過短期急漲還會延續原先的市場趨勢，直到市場底出現，市場底一般略低于政策底，同時目前在匯率、去杠桿、房地產政策等方面仍需進行跟蹤觀察。

同時，辜若飛也指出，當前A股其實已經出現了一些非常好的投資機會。

第一，在系統性風險之下，一些有價值的公司也遭遇了錯殺，現在已經到了“撿便宜”的時候。

第二，國內的資金面情況在逐步好轉。股權質押爆倉的風險在逐步得到控制，同時去年三季度到今年三季度是A股歷史上定增解禁的洪峰，如今已經接近尾聲，相反，有很多長期資金正在不斷進入A股，包括MSCI、社保基金等。

第三，導致市場下跌的主因也已經有了足夠悲觀的預期，包括國內的去杠桿、中美的貿易摩擦，目前這兩者也可能發生一些積極的變化。

“投資要知進退懂攻守，對未來的A股走勢我們認為從戰略上來講我們已經開始樂觀起來，這樣的估值水平已經是幾年等一次的機會，低估值已經是對外來悲觀預期的充分反映，每一次的下跌都是給我們更好的入場機會，從戰術上來講，短期我們仍然不會馬上提高倉位，需等待市場穩定后再建倉，現在已經是黎明前的黑暗了。”辜若飛說，A股是時候可以逐步樂觀起來了，但在具體交易層面，則可以等待市場上漲信號更明確的時候再進場。