美元加息對港元匯率影響分析

摘 要：2017年以來，港元持續貶值，屢次觸及弱方保護線，香港金融管理局入市干預，不斷接手港幣賣盤。各路人士對此持有不同態度，有人質疑香港聯系匯率制度的可靠性，還有人提及97年亞洲金融危機下的港幣保衛戰。此次港幣貶值，匯率問題的背后，是否有更深層次的隱患？

關鍵詞：港幣貶值；聯系匯率制度；美元加息

自2018年4月12日以來，港幣兌美元多次觸及7.85的“弱方兌換水平”，這使得香港金融管理局（金管局）屢次入市拋售美元買入港幣。截止4月20日晨，金管局已經出手接下港幣賣盤13次，合計買入513.27億港幣。本次干預，是1997亞洲金融風暴以來，香港金管局第一次出手防止港幣貶值。

對此，各路媒體的態度表現不一，但儼然讓人想起了1997-1998年亞洲金融風暴。內地媒體尤甚，不斷提及當年金融危機，一度警示“港幣數度告急”，一副國際炒家們要卷土重來的樣子。但事實又是如何，將港幣貶值上升到“港幣保衛戰”真的有必要嗎？

一、香港聯系匯率制度

從1983年10月17日開始，香港便開始實施聯系匯率制度，屬于固定匯率制度的一種，即將本幣和某種特定外幣的匯率固定下來。具體操作是：

香港有三家可以發行港幣的機構，分別是香港上海匯豐銀行有限公司、中國銀行（香港）有限公司和渣打（香港）銀行有限公司，但是這三家銀行若是想要發行港幣，就必須在發行港幣之前，以7.80的匯率向金管局存等值的美元，放到外匯基金里作為支持。如果有人向銀行兌換美元，則銀行需把等值的港幣交還給金管局。

同時，港元和美元的匯率也是市場化的。當市場上的港幣增多時，匯率可能會高過7.80；反之港幣太少，匯率就可能低于7.80。于是，2005年，香港采取區間調控的方式：當港幣升值，漲破7.75下方時，觸動7.75強方兌換保證，金管局承諾無限量賣出港幣，買入美元；當港幣貶值，跌破7.85上方時，觸動弱方兌換保證，則無限量買入港幣，賣出美元。如此一來，維系匯率在7.75-7.85之間。

服務香港三十多年的聯匯制度，成功應對了1987年的股災、1994/95年的墨西哥貨幣危機、1997/98年的亞洲金融危機，是香港成為國際金融貿易中心的基礎，降低了交易成本，為國際金融和貿易提供穩定的貨幣條件。投資者及貿易人員無需考慮匯率波動的成本，因此聯匯制度成為吸引貿易和金融資本的重要動力。

二、港元受壓因素

（一）美元和港元利率差異

從2015年12月以來，美聯儲已經累計加息6次，按理說，香港也會緊跟美聯儲步伐宣布加息。根據“不可能三角形”，一個國家（地區）不可能同時實現資本流動自由、貨幣政策獨立性和固定匯率。也就是說，香港要想保持固定匯率和資本流動自由，那么就不可能有獨立的貨幣政策。香港金管局確實在加息，基本利率從0.5%的低位被上調至目前的2.0%。但是，香港加息跟美聯儲加息有區別，香港是“假加息”。

美聯儲加息，調整的是聯邦基金目標利率，通過公開市場操作，把聯邦基金利率控制在目標區間。但是，香港加息，調整的基準利率是貼現窗利率，即銀行向金管局借錢的貸款利率，主要是在銀行間資金緊張時通過貼現窗向金融機構提供流動性。

（二）利差套利行為

2017年以來，1個月期限的Libor美元利率和Hibor港元利率間的差值從將近5BP，擴大到目前超過100BP，大量套利行為也應運而生。交易員通過本地銀行貸款港幣，根據貸款期限來選擇美元固息產品。這種套利行為幾乎是沒有風險。

首先，由于聯匯制度，港元和美元的匯率是穩定的。況且匯率波動風險僅為1.29%（7.85/7.75-1），一般不會有如此大的波幅，短期持倉來看，可忽略。其次，美國自2015年加息以來，香港金管局沒有緊隨加息步伐，Libor和Hibor的利差逐漸擴大遠超過1%，又由于香港銀行體系內流動性泛濫，港元貸款成本很低，給交易員做套利帶來了很大便利。

三、開啟港元利息正常化

2009年，美國在經歷金融海嘯后進入量化寬松時期，市場利率一度接近于零。香港在保持聯匯制度和資本自由流動下，貨幣政策喪失獨立性，因此香港也降低基準利率，并長期處于低利率水平。當時大量美元流向全球市場，有約1300億美元流入香港，受聯匯制度影響，香港銀行體系在吸納這部分美元時，要發出等值的港幣（約1萬億港幣）投入銀行體系，在擴大香港基礎貨幣的同時，刺激了市場流動性，直接抬高了資產的價格，包括股市、債市、樓市等多類資產。除此之外，同年，中國大陸量化寬松萬億，放開人民幣國際化，大量人民幣流入香港體系成為離岸人民幣（CNH），這部分資金也加劇香港銀行間流動性泛濫。

四、后續展望

目前來看，惡意做空港幣的國際炒家尚未出現，如今想要撼動聯匯制度也絕非易事。不同于97年港幣保衛戰，現在的香港政府持有將近3萬億外匯儲備，將近20年前的4倍；香港本地銀行，在嚴格監管下，保持著將近20%的資本充足率，并且截至2017年底持有超4萬億港元的高流動性資產（超3萬億港元為外幣資產）；在滬深港通的機制下，內地投資者需納入阻擊范圍內，還有主權投資基金的干預。

參考文獻：

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[3]張友先，董芳菲.淺談利率市場化條件下我國基準利率的選擇[J].國際金融，2011，（05）：65-70.

作者簡介：伊金澤（1997-），男，民族：漢，寧波大學本科生，班級專業：2015級會計學ACCA。