守正待時，蓄力致遠

曾嬋 袁雨辰 王朝寧

家電行業(yè)面臨的外部經(jīng)濟因素包括：GDP、社零增速放緩、PPI與CPI剪刀差收窄。從宏觀層面來看，GDP與社零同比增速近年來逐步放緩，對家電產(chǎn)品的消費造成一定壓力。PPI在2016年年中之后維持在高位，向CPI傳導(dǎo)相對不暢，對企業(yè)盈利能力造成壓力，但2017年年底以來PPI、CPI剪刀差已開始有所收窄。

外部影響因素包括：地產(chǎn)，其竣工面積下滑，對廚電影響較大;原材料，價格高位下降，緩解成本壓力;匯率，人民幣貶值帶來的降價空間將提升出口競爭力和訂單，助出口企業(yè)盈利改善。

中短期來看，消費、地產(chǎn)后周期的雙重壓力下，家電行業(yè)內(nèi)銷整體增速放緩，但冰洗、小家電依然有望保持量穩(wěn)價增;受貿(mào)易戰(zhàn)影響，預(yù)計外銷增速也將面臨放緩，但在成本壓力放緩、人民幣貶值的背景下，出口對企業(yè)盈利的負面影響不大。我們預(yù)計，2019年行業(yè)增速為前低后高。

具體品種而言，基數(shù)、地產(chǎn)、庫存將對空調(diào)內(nèi)銷出貨量帶來壓力，預(yù)期前低后高。

內(nèi)銷：2018年地產(chǎn)竣工、天氣等因素不利導(dǎo)致空調(diào)下半年零售端壓力大，同時格力的壓貨政策推高了渠道庫存。預(yù)計2019年需求、庫存壓力較大，對出貨端有一定負面影響，預(yù)計增速前低后高。外銷受貿(mào)易戰(zhàn)影響2018年四季度提前出貨，預(yù)計2019年出口增速或呈倒V形。

洗衣機則在產(chǎn)品持續(xù)升級下內(nèi)銷有望量穩(wěn)價升。內(nèi)銷：洗衣機在滾筒、洗烘一體、專用洗衣機（如嬰兒等）的帶動下更新需求得到釋放，2019年有望保持量增3%左右，價同比提升5%-10%。外銷：洗衣機出口至美國不足1%，基本不受貿(mào)易戰(zhàn)影響，2019年預(yù)計保持平穩(wěn)增長。

冰箱的更新需求逐步釋放，內(nèi)銷跌幅有望收窄，產(chǎn)品升級帶來均價持續(xù)提升。內(nèi)銷：受上一輪政策刺激影響，冰箱需求透支較多，預(yù)計2019年更新需求逐漸釋放后內(nèi)銷有望止跌，同時產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級帶動均價繼續(xù)提升5%-10%。外銷：受貿(mào)易戰(zhàn)影響，預(yù)計2019年外銷增速將有所放緩。

廚電在地產(chǎn)下行銷量承壓，終端競爭或?qū)⒓觿　?/p>

內(nèi)銷：具備裝修屬性，與地產(chǎn)相關(guān)度較強，若地產(chǎn)政策不出現(xiàn)變化的情況下，預(yù)計廚電2019年內(nèi)銷或?qū)⒗^續(xù)低迷，同時行業(yè)競爭有可能加劇導(dǎo)致均價受影響。但長期看，保有量提升空間依然較大、且品類擴張帶來的成長空間也不容小覷。外銷：外銷規(guī)模較小，增長有望保持平穩(wěn)。

黑電的內(nèi)外銷預(yù)計保持平穩(wěn)，面板價格下行或?qū)⑼苿与娨暰鶅r下行。

銷量：整體來看由于電視普及度較高，預(yù)計國內(nèi)銷量保持平穩(wěn);2019年沒有重大體育賽事，預(yù)計外銷也保持相對平穩(wěn)。成本下行帶來的盈利改善有限：面板價格持續(xù)近一年下滑，但零售均價增速也在趨勢向下，主要原因在于行業(yè)競爭格局較差，加上小米的快速增長加劇了行業(yè)競爭。面板價格下行或?qū)⑼苿与娨暰鶅r下行，黑電企業(yè)業(yè)績改善空間有限。

長期來看，傳統(tǒng)品類基本進入以更新需求為主的存量市場，但洗烘一體機、大容量冰箱、部分成長小家電產(chǎn)品依然能表現(xiàn)出穿越周期增長的潛力。對比日本，空調(diào)，中國保有量還有1倍以上提升空間;冰洗，中國保有量還有20%左右提升空間，干衣機、洗干一體機將是趨勢;小家電還有很大提升空間，如吸塵器（包括掃地機器人）、電動馬桶、面包機、按摩椅等。另外，在外部環(huán)境壓力下， 企業(yè)更加注重生產(chǎn)、渠道效率的再提升，同時積極布局AI+IoT時代所需要的產(chǎn)品和能力，未來企業(yè)間競爭力比拼的要素或?qū)⒂兴D(zhuǎn)變，在產(chǎn)品研發(fā)儲備、運營效率提升以及IoT布局領(lǐng)先的企業(yè)將有望獲取更強的長期競爭力。

目前行業(yè)整體估值水平基本處于階段性底部，維持行業(yè)“持有”評級，我們建議繼續(xù)配置長期競爭力顯著的白馬龍頭，建議關(guān)注與地產(chǎn)周期相關(guān)度較低的小家電龍頭。

作者為2018年賣方分析師評選水晶球獎家電、休閑品和奢侈品行業(yè)第二名