獨立董事的高管背景與“獨立性”
——基于董事會投票的經驗證據

劉琳晨 陳暮紫 吳武清

一、引 言

代理理論認為，獨立董事更具有獨立性、客觀性和專業性，能夠減輕股東與代理人之間的利益沖突(Fama，1980；Fama 和 Jensen，1983)。美國成熟市場上，公司股權較為分散，代理問題主要存在于管理層和股東之間。我國上市公司的股權高度集中，中小股東的利益往往受到大股東的侵害，代理問題既存在于管理層和股東之間，也存在于大股東和小股東之間(袁萍等，2006)。2001年，我國借鑒美國的獨立董事制度，發布了《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》(以下簡稱為《指導意見》)，強制要求上市公司聘任獨立董事。

董事會往往被視為一個通過少數服從多數或類似投票機制來控制管理層的治理機構(Baysinger和 Butler，1985)。Fama和 Jensen(1983)指出，董事會存在一個由內部人士和外部人士組成的最優結構。因此，針對獨立董事的早期研究主要考察了獨立董事占董事會成員的比例與公司業績之間的關系。白重恩等(2005)、袁萍等(2006)和王躍堂等(2006)通過實證研究發現，獨立董事比例與公司績效顯著正相關；李常青和賴建清(2004)卻認為它們之間呈負相關關系。這一研究方式既沒有考慮到獨立董事的個體差異，也不能將獨立董事的不同作用以及影響公司業績的不同途徑區分開來。例如Pfeffer(1972)、Zahra 和 Pearce(1989)認為，獨立董事是企業獲取社會關系等資源的途徑，可以幫助企業減輕對外部資源的依賴程度。Donaldson和 Davis(1994)則認為，獨立董事的進入可能會產生額外的董事行為差異，增加協調時間，帶來負面的績效后果。這兩種不同的機制會共同影響到獨立董事比例對公司績效的影響。

事實上，董事會是由具有不同特征的個體組成的，這些個體也會扮演不同的職能(Baysinger和 Butler，1985)。我們不能僅僅簡單地將其理解為一個少數服從多數的整體，不能只考慮整體特征而忽略個體因素。為了進一步區分出不同獨立董事個體的不同作用，獨立董事的背景特征逐漸引起了學者們的關注。關于獨立董事背景的研究，Baysinger和 Butler(1985)認為董事作用的不同極大程度地體現在其職業屬性的差異，并按照職業差異將董事分為十三類，討論了每一類董事職能的不同。劉浩等人(2012)發現，銀行背景獨立董事具有咨詢功能，能夠改善企業的信貸融資。唐雪松和馬暢(2012)研究得出，學歷較高、具有政府官員或企業高管背景的獨立董事辭職時，企業價值下降幅度較大。何賢杰等人(2014)研究發現，證券背景的獨立董事會利用信息優勢謀取自身利益，對上市公司信息披露和傳遞的公平性帶來負面影響。沈藝峰等人(2016)認為，具有學術背景的獨立董事在研發投資上不僅存在咨詢的作用，也可能起到傳遞信號的作用。李小榮和劉行(2012)、B?hren和 Staubo(2016)認為，相比于男性董事，女性董事道德感更強，風險厭惡程度更高，更可能與股東利益一致。Wang等人(2016)發現獨立董事背景的多元化程度與公司業績正相關。

目前，對于獨立董事背景特征的研究仍存在以下局限：第一，這些研究主要探討了獨立董事的咨詢和資源職能，缺乏對于獨立董事監督職能的考察。獨立董事具有監督、咨詢、資源三大職能，但監督職能乃是獨立董事制度設立的初衷，也是“獨立性”這一要求的意義所在。實證研究表明，國內獨立董事監督職能存在缺失(葉康濤，2011)。2016年，董事會上有獨立董事發表異議意見的公司僅占0.75%。獨立董事的其他職能長期看來更是可能會損害獨立董事的“獨立性”(劉浩等，2012)。因此，研究獨立董事背景特征對其監督職能乃至獨立性的影響是十分有意義的，有助于尋找到促進獨立董事履行監督職能的途徑。第二，這些研究考察的獨立董事背景特征較為有限，例如少有研究關注高管背景的獨立董事。本文研究了獨立董事的高管背景與其監督作用乃至獨立性的關系，是對關于獨立董事背景特征和獨立董事制度有效性的研究的一個補充。

獨立董事的有效監督乃至獨立性是一個難以量化的特質。在董事會會議中發表獨立意見，甚至敢于對董事會議案提出公開質疑，無疑是獨立董事有效監督的重要體現，表明獨立董事具有較強的獨立性(鄭春美和李文耀，2011；梁權熙和曾海艦，2016)。據此，獨立董事是否提出異議意見可以作為“獨立性”的一個重要標志。2004年，上海和深圳證券交易所為了進一步強化獨立董事的獨立性及其監督作用，在《股票上市規則》中明確要求上市公司披露獨立董事針對董事會議案發表的相關意見。這一中國特有的強制披露規定為本文提供了研究數據，而在其他國家，董事會議的進程仍然是一個黑箱(Schwartz-Ziv和Weisbach，2013)。現有研究發現，投出非贊同票往往會給獨立董事帶來不利的影響，比如提高離職率和損害獨立董事的收入等，所以獨立董事往往不會輕易投出非贊成票(唐雪松等，2010；Du等，2018)。但是，獨立董事投非贊成票往往對公司起到了積極的作用，比如提高公司價值，提升公司治理水平，防范股價崩盤風險等(葉康濤等，2011；祝繼高等，2015；梁權熙和曾海艦，2016；Wang 等，2016；Jiang等，2016；Du等，2018)。

在國內獨立董事獨立性的作用距人們期待和制度設計者初衷的目標甚遠以及學術界對獨立董事個體獨立性及其影響因素的關注較為局限的背景下，本文致力于考察獨立董事的高管背景對其獨立性的影響。分析和研究這一特征，有利于監管部門完善獨立董事獨立性的保障制度和投資者考察上市公司的治理水平、投資效率以及會計信息披露質量等特征。本文利用我國A股上市公司2007—2016年董事會議案的投票數據，將獨立董事是否提出異議意見作為“獨立性”的一個重要標志，在控制了個人、議案以及公司等層面的多個變量的情況下，考察了獨立董事的高管背景對其公開質疑行為乃至其獨立性的影響。本文發現，高管背景的獨立董事更具有獨立性。一方面，從個人動機的角度而言，由于經濟激勵、聲譽考慮以及規避法律風險等因素，高管背景的獨立董事更有動力履行監督職能；另一方面，從信息和專業知識的角度而言，高管背景獨立董事同樣更能履行監督職能。進一步，本文考察了會計專業知識和公司產權形式與高管背景特征的交互作用，得出了更為豐富而全面的研究結果，豐富了相關文獻。本文發現，相比于非會計背景的高管背景獨立董事，具有會計背景的高管背景獨立董事獨立性更強；國有企業的高管背景獨立董事比非國有企業的高管背景獨立董事更傾向于提出公開質疑。

與已有研究相比，本文的創新點和研究意義體現在以下幾個方面：第一，本文增進了對于獨立董事特征和獨立董事職能的認識。已有研究顯示，董事會會議中發表獨立意見能夠體現獨立董事的監督功能和獨立性，但并未將其與獨立董事的背景特征聯系起來。在此基礎上，本文發現高管背景的獨立董事更傾向于在董事會會議上進行公開質疑，體現出更強的獨立性，豐富了相關文獻。第二，在數據基礎方面，本文完整搜集了股權分置改革以來自 2007年到 2016年的全部數據，數據時間跨度較長、覆蓋完整的資本市場牛市和熊市。同時針對已有研究主要采用國泰安數據的相關情況，本文進一步整合了巨潮資訊網、企業官網等途徑獲取的信息，對國泰安數據中的錯誤與缺漏進行了校對和補充，保證了結果的準確性。第三，本文主要研究高管背景和非高管背景獨立董事面對同一議案時做出不同反應的現象，如果所有獨立董事針對同一議案都發表了贊同或異議意見，則將這些議案數據刪除，控制了遺漏議案特征變量和公司特征變量對研究結果的內生性干擾。第四，本文的結論具有較強的實踐意義，有利于監管部門完善獨立董事獨立性的保障制度。本文發現，獨立董事公開質疑的董事會議案主要集中在“人事或薪酬變動事項”“投資事項”和“財務報告、利潤分配等事項”，因而本文的結論也有利于投資者對上市公司的治理水平、投資效率以及會計信息披露質量等特征進行考察。

二、研究假設

（一）高管背景與獨立董事獨立性

從動機的角度而言，高管背景的獨立董事更有動力履行監督職能。獨立董事履行監督職能及保持“獨立性”的可能動機有四種，個人的素質與道德追求、經濟激勵、聲譽考慮以及規避法律風險。獨立董事的個人素質屬于持久、不容易變化的內部特征，它們會對一個人的行為產生巨大影響，但往往難以觀察且不會公開披露(魏剛等，2007)。好在這些內部特征往往會在一定程度上外化到職業等能夠觀察到的特征中去，例如一個細心謹慎的人可能會更愿意從事會計職業。

經濟激勵、聲譽考慮以及規避法律風險這三個動機則是相輔相成的。對于一個獨立董事而言，如果不履職意味著失去獨立董事職位、聲譽受損以及引發法律訴訟，無疑他會更加積極地履職。Fama和 Jensen(1983)認為，聲譽機制能夠促使獨立董事積極履行其監督職能，否則他們將難以在市場上謀求到其他獨立董事職位。然而，現有研究發現，投出非贊同票往往會給獨立董事帶來不利的影響，比如提高離職率和損害獨立董事的收入等(唐雪松等，2010；Du等，2018)，因而在中國這一聲譽機制對獨立董事的約束性是有限的。盡管如此，聲譽對于獨立董事的影響并沒有被全盤否認。李焰和秦義虎(2011)發現，媒體監督在獨立董事的聲譽機制中發揮了作用。媒體負面報道量和獨立董事的辭職概率顯著正相關，而且影響力越大的媒體對獨立董事辭職概率的影響越大。本文認為，獨立董事在意的并非僅僅是獨立董事任職機會，而會更在意聲譽對于自己原本職位的影響。對于高管背景獨立董事而言，如果自己任獨立董事的公司出現了問題，自身的管理能力和權威性會受到相應的質疑，威脅到自己的職業生涯。對于同樣在獨立董事市場上占據很大比例的學術背景獨立董事而言，獨立董事崗位的失職不會太大影響到自己的科研成果乃至科研事業。

從信息和專業知識的角度而言，高管背景獨立董事同樣更能履行監督職能。獨立董事監督職能的履行，前提是能夠獲取監督所需要的信息(劉浩等，2012)。從這一點來看，具有高管背景的獨立董事本身作為職業經理人，擁有更多的途徑去獲取所任職公司的信息。同時他們具有豐富的企業管理和經營決策經驗，更有可能對戰略和經營決策擁有建設性的想法并發表意見，因而更能夠發現企業決策中的問題(唐雪松和馬暢，2012)。Baysinger和Butler(1985)指出，同樣從事商業活動的獨立董事更能從長遠戰略的角度促進股東利益最大化的實現。因此，相比于其他可能缺乏商業實踐經驗的獨立董事而言，高管背景獨立董事在履行監督職能上更有優勢。同時他們可能具有較好的威望，從而敢于提出異議意見。

基于以上分析，本文提出假設1(H1)。H1：具有高管背景的獨立董事獨立性更強。

（二）高管背景獨立性與會計背景

Wang等(2016)發現獨立董事背景的多元化程度與公司業績正相關。在分析獨立董事背景特征對于獨立性的影響因素時，不同的獨立董事背景特征之間同樣可能會存在交互作用。具有多重職業背景的獨立董事可能更有意愿和能力保持自己的獨立性。他們也更有可能在意自己的聲譽并擁有維護聲譽的需求，但以往并沒有學者對這一點進行過探討。

《指導意見》要求境內上市公司聘任的獨立董事中至少包括一名會計專業人士。上市公司的治理涉及審計、投資等事項，而這些事項的決策大多需要專業的財務知識(葉康濤等，2011)。具有會計背景的獨立董事在工作中會接觸到大量的財務信息，對資本市場的規則和監管有深入了解，往往更容易發現企業錯報漏報、操縱信息、財務舞弊等現象。高管背景的獨立董事雖然本身具有較多的決策經驗，但缺乏財務知識可能會在一定程度上限制了他們的思維，讓他們較難發現企業的舞弊違規行為。因此，擁有會計背景可能會對高管背景獨立董事履行監督職責起正向作用。

基于以上分析，本文提出假設 2(H2)。H2：相比于非會計背景的高管背景獨立董事，具有會計背景的高管背景獨立董事獨立性更強。

（三）高管背景獨立性與產權形式

相比于非國有企業，國有企業的委托代理問題更為嚴重。在中國，國有企業的治理水平更差，大股東掏空國有企業的動機更強，企業價值更低(祝繼高等，2015)。Chi(2018)發現，相比于非國有企業，國有企業的內部人交易對于未來的股票價格具有更強的預測性，側面反映出國有企業的內幕交易更為猖獗，公司的高管會根據內幕消息交易自己公司的股票從而獲取不當收益。因此，本文認為，國有企業更有可能出現公司治理問題，引起高管型獨立董事的監督行為。謝志明和易玄(2014)曾檢驗了不同產權性質企業選聘行政背景獨立董事的動機，并指出謀求政治關聯的民營樣本選聘的行政背景獨立董事，資源支持職能較為明顯，但監督職能有限。

因此，本文提出假設 3(H3)。H3：相比于非國有企業中的高管背景獨立董事，國有企業中的高管背景獨立董事更傾向于履行監督職能。

此外，諸多背景特征以外的因素也對獨立董事獨立性產生了影響，包括獨立董事其他個人層面因素、議案層面因素和公司層面因素(祝繼高等，2015)。個人層面，學者們普遍認為任職時間越長、津貼越高，獨立董事的獨立性越強。獨立董事的年齡和性別也可能對獨立性產生影響。議案層面，參與議案的獨立董事人數和比例也可能會影響到獨立董事履行職責的積極性。公司層面，監管部門不同程度的約束、公司治理結構、公司業績狀況等因素會對獨立董事的獨立性產生影響。葉康濤等人(2011)發現，業績不佳時，獨立董事的獨立性將增強。由于獨立董事制度的建立本身是為了改善中國上市公司治理結構，因而治理結構顯然是獨立董事行為的一個重要影響因素。針對這三個層面的影響因素和時間因素，本文在模型中設置了相應的控制變量。

三、數據選取與模型設計

（一）樣本選取與數據來源

2004年，上海和深圳證券交易所為了進一步強化獨立董事的獨立性及其監督作用，在《股票上市規則》中明確要求上市公司披露獨立董事針對董事會議案發表的相關意見，這一中國特有的強制披露規定為本文提供了研究數據，同時截至 2006年底，共有對應市值 98%的公司基本完成了股權分置改革。因此，本文從國泰安信息技術有限公司的CSMAR數據庫(中國股票上市公司數據庫)獲得了2007—2016年我國非金融行業A股上市公司獨立董事的董事會議案投票數據。由于CSMAR數據庫提供的數據存在大量錯誤和缺漏，很大程度上影響了分析結果的準確性，本文首先利用CSMAR數據庫篩選出存在非贊同意見的董事會議案，再根據巨潮資訊網披露的信息進行一一校對，并將獨立董事基于相同理由提出非贊同意見的一系列相關議案合并。

經過整理，本文將獨立董事的投票意見分為三種類型，分別為“同意”意見、“反對”意見和“其他”意見，其中，“其他”指的是“保留意見、無法發表意見或棄權”。在中國的文化背景下，獨立董事表達意見的方式較為含蓄(葉康濤等，2011)，因而本文認為“同意”意見之外的意見都為異議意見，能反映出獨立董事具有較強的獨立性。表 1對2007年至2016年上市公司中出現異議獨立董事的公司占比進行了統計，表2對獨立董事公開質疑的議案中獨立董事的投票類型進行了統計。

表1 存在異議獨立董事的上市公司比例

表2 獨立董事公開質疑議案中獨立董事投票類型統計

由表 1可知，統計的上市公司中出現異議獨立董事的公司占比很低，最低為 2011年的 0.38%，最高為 2015年的 1.21%。這在一定程度上反映了花瓶董事的普遍存在。由表 2可知，獨立董事公開質疑的議案中，約有一半的獨立董事提出了異議意見。其中，“其他”意見的比例遠高于“反對”意見的比例，反映出獨立董事發表意見方式含蓄性的特征。絕大多數情況下，獨立董事并不會公開質疑管理層行為(葉康濤等，2011)。這也能側面印證在董事會上提出異議的獨立董事具有極高的獨立性。他們不畏懼自身利益受損以及失去獨立董事職位的可能，對董事會議案提出了質疑，履行了自己的監督職能。

參考《指導意見》，本文在表 3中將獨立董事公開質疑的議案分為了十種類型，分別為“(1)人事或薪酬變動事項”“(2)財務報告、利潤分配等事項”“(3)內部控制事項”“(4)關聯交易事項”“(5)擔保事項”“(6)投資事項”“(7)審計事項”“(8)股權變動事項”“(9)資產變動事項”和“(10)其他”。

表3 獨立董事公開質疑議案的類型

結果顯示，獨立董事公開質疑的董事會議案主要集中在“(1)人事或薪酬變動事項”“(6)投資事項”和“(2)財務報告、利潤分配等事項”。因此，獨立董事有利于提高公司的投資質量、會計質量以及人事安排的合理性，避免管理層在這些事項上不正確履職甚至利用自己的職務之便損害股東利益，以及避免大股東在這些事項上侵占小股東利益。

本文認為，在獨立董事普遍具有較高聲譽但往往選擇沉默的背景下，公開質疑能直接反映獨立董事的獨立性強弱。面對同一議案存在不同意見時，敢于公開質疑的獨立董事獨立性較強，表示贊同的獨立董事獨立性較弱。樣本數據中，敢于公開質疑的獨立董事在一個公司里往往是固定的，一定程度上驗證了這一觀點。因此，本文將獨立董事是否提出異議意見作為“獨立性”的一個重要標志，來檢驗獨立董事高管背景與其“獨立性”之間的關系。本文從 CSMAR數據庫、WIND數據庫、巨潮資訊網、學校官網、企業官網等途徑獲取了獨立董事個人資料和公司資料。為了控制內生性問題，本文主要考察不同獨立董事面對同一董事會議案做出不同反應的現象，如果所有獨立董事針對同一議案都投了贊同或異議意見，則將這些議案數據刪除，本文也剔除了重要變量缺失的數據，最后得到 741條獨立董事投票的觀測數據。表 4對于樣本中獨立董事的背景特征進行了整體描述，計算了樣本中各類背景獨立董事的比例，并計算了各個背景獨立董事提出異議意見的比例。

表4 獨立董事背景特征統計

由表 4可知，職業背景中，財務背景、高管背景和學術背景的獨立董事占比最大，分別達到67.5%、50.2%和45.5%。此外，表4也比較了不同背景特征獨立董事提出異議意見的比例。結果顯示，銀行背景、高管背景、其他財務背景的獨立董事提出異議意見的比例最高。由此可見，高管背景獨立董事既在獨立董事中占有較高的比例，也有更大的可能提出異議意見。

（二）模型設計與變量構建

基于研究假設，本文構建了回歸模型以檢驗高管背景獨立董事是否更加具有“獨立性”。回歸模型的因變量為“投票意見(Vote)”，如果獨立董事在董事會中提出異議意見則為 1，否則為 0。此外，本研究存在三個主要變量，分別為高管背景變量(Exe)、會計背景變量(Acc)以及公司股權性質變量(Nature)，具體定義見表 5。高管背景變量是本研究的主要自變量，而會計背景變量和公司股權性質變量將會用于檢驗假設 H2和H3中的交互效應。

表5 主要變量的定義

除了背景方面的影響因素外，影響獨立董事投票的因素還包括其他個人、議案以及公司等層面的因素，因而本文引入了四個層面的控制變量。獨立董事層面，本文主要控制了學歷背景(Edu)、年齡(Age)、性別(Sex)、任職時間(Tenure)和津貼(Pay)等因素；議案層面，本文主要控制了參與投票的獨立董事人數(Indep)和比例(Prop)；公司層面，本文主要控制了第一大股東持股比例(Tp1)、前十大股東持股比例(Tp10)、總資產收益率(ROA)、董事長是否兼任 CEO(CEO)、公司規模(Size)、資產負債率(LEV)等因素，以控制治理結構、業績狀況、監管部門約束程度不同等因素對獨立董事獨立性的影響；其他層面，本文控制了年份變量(YearDum)。控制變量的具體描述見表6。

表6 控制變量的定義

由于因變量為二元變量，為了驗證假設 H1～H3，本文設計了具體的 Logistic模型。為了驗證假設H1，本文建立模型如下：

其中，p(Vote)為獨立董事提出異議意見的概率；α 為截距項；Exe為高管背景虛擬變量；ε為誤差項。由于模型涉及的控制變量較多，公式(1)主要對自變量進行了展示，控制變量向量則用Controls表示，具體定義見表5和表6。

為了驗證假設H2，本文建立了如下模型：

在模型(1)的基礎上，該模型加入了高管背景虛擬變量與會計背景虛擬變量的交互項(Exe· Acc)。

為了驗證假設H3，本文建立模型如下：

在模型(1)的基礎上，該模型加入了高管背景虛擬變量與公司產權形式虛擬變量的交互項(Exe· Nature)。

四、實證結果分析

（一）實證分析

1. 描述性統計

本文對數據進行了描述性統計分析。如表7所示，在741個觀測量中，異議投票數據有283條，占比38.2%。高管背景的獨立董事占比50.2%，會計背景獨立董事占比34.8%。獨立董事學歷背景虛擬變量平均值為2.07，具體而言，24.2%的獨立董事最高學歷為本科，35.8%的獨立董事最高學歷為研究生，37.1%的獨立董事最高學歷為博士，僅有 2.9%的獨立董事不具有本科及以上學歷，反映出我國獨立董事學歷普遍較高的事實。獨立董事的平均年齡為50.11歲，最低為31歲，最高達到79歲，跨度較大。獨立董事中僅11.2%為女性，占比較低。獨立董事的平均薪酬為7.13萬，但最低為2.45萬，最高達30萬，差距很大。在董事會上提出公開質疑時，獨立董事的平均任職期限為2.56年。

表7 描述性統計

在議案特征中，參與董事會會議的獨立董事平均人數為 3.35人，獨立董事平均占投票人數的 41.0%。公司特征中，57.4%的公司為非國有企業，22.5%的公司中董事長兼任總經理。第一大股東股權占比平均為 27.47%，前十大股東股權占比平均為 52.58%，股權集中度較高。前一年末總資產自然對數的平均值為 20.99，總資產凈利率平均值為-3.17%，資產負債率平均值為74.98%。公司當年召開董事會的次數平均為11.44次。

同時本文對模型中的變量進行了Pearson相關性分析和 VIF檢驗，發現不存在嚴重的多重共線性問題①由于篇幅限制，本文未列出分析結果。如有需要，可以向作者索取。。

2. 高管背景獨立董事的“獨立性”

本文先檢驗假設 H1，考察獨立董事的高管背景對其獨立性的影響。本文對式(1)進行回歸檢驗，結果如表 8所示。其中，模型 1為單變量模型，忽略了控制變量因素，可以更好地顯示自變量和因變量的正負相關關系和顯著性。模型2僅對控制變量進行了回歸而模型3對自變量和控制變量一起進行了考察。

表8 獨立董事高管背景與“獨立性”

由于多變量分析中存在一些顯著性程度不高的變量，會影響到分析結果的精確度，本文在模型 4～6中設置了不同的閾值，對模型進行逐步回歸，從而篩選掉一些不顯著的變量。模型 4～6的閾值分別為 0.1、0.15和 0.2。應用時，為了防止計算進入死循環，本文設定的選入變量的p值略大于剔除變量的p值。由于篇幅限制，表8僅展現了一些主要變量和顯著的控制變量的結果。

模型1～6中，高管背景變量始終在5%的顯著性水平上顯著，且符號為正，在一定程度上反映出具有高管背景的獨立董事更愿意提出公開質疑，假設 H1得到了驗證。這個結果說明相比于非高管背景的獨立董事，高管背景的獨立董事更能夠履行監督職能，表現出較強的獨立性。一方面，這可能是因為，高管背景獨立董事擔心在獨立董事職位上不積極履職會影響到自己原本的管理職位，如果任獨立董事的公司出現了問題，他們自身的管理能力和權威性會受到相應的質疑，職業生涯也會受到影響，而其他背景的獨立董事則不太會有這方面的困擾。比如對于學術背景獨立董事而言，獨立董事崗位的失職不會太大影響到自己的科研成果乃至科研事業。本文也對學術背景、行政背景等其他背景特征進行了檢驗，發現沒有顯著性。另一方面，從信息和專業知識的角度而言，高管背景獨立董事也擁有更多的途徑去獲取所任職公司的信息，同時他們具有豐富的企業管理和經營決策經驗，更有可能對戰略和經營決策具有建設性的想法并發表意見，也更可能在董事會中具有較好的威望，從而敢于提出異議意見。

此外，控制變量中，Edu、Indep以及 Conf存在比較穩定的顯著性，而其他變量基本都不在 10%的顯著性水平上顯著。聯合顯著性檢驗也發現，教育背景對應的三個虛擬變量在 10%的顯著性水平上是聯合顯著的。這些結果說明學歷對于獨立董事的獨立性有一定的影響。學歷較高的獨立董事獨立性更強，這可能是因為學歷高的人往往具有較高的智商、豐富的知識和認真負責的態度，分析問題更加客觀和深刻，并且表現出更高的個人素養，因而傾向于在董事會會議上提出公開質疑。Indep變量在模型 2～6中顯著程度較高，均在 1%的顯著性水平上顯著，可能是因為獨立董事人數較少時，參會的獨立董事的責任心會更強，更傾向于做出公正客觀的判斷。這意味著在董事會總體人數固定時，獨立董事的比例并不是越高越好。當獨立董事人數過多的時候，獨立董事會存在旁觀者心理和僥幸心理，將提出異議的責任推給旁人。董事會會議次數越多，獨立董事越傾向于提出公開質疑，可能是因為這些公司更加重視和尊重董事或獨立董事的意見。

同時，會計背景變量不顯著，說明該背景的獨立董事可能是花瓶董事，或者他們在公司起到的主要是咨詢或提供社會關系等資源這類作用，而對監督角色扮演不足。然而，獨立董事并不需要直接對公司業績負責，他們的主要任務就是保證公司運作的公正和透明，保護整體股東的利益(葉康濤等，2007)。如果獨立董事只起到資源支持的作用，未免有些本末倒置，強調獨立性就沒有太大的必要了，這也違背了獨立董事制度制定的初衷。本文目前的實證結果與《指導意見》強制要求上市公司聘任會計專業人士的初衷產生了一定程度的背離。

3. 高管背景獨立董事獨立性與會計背景

為了檢驗假設 H2，驗證具有會計背景的高管背景獨立董事相比于非會計背景的高管背景獨立董事是否更具有獨立性。本文對式(2)進行了回歸檢驗，結果如表 9所示。模型1中，本文進行了單變量分析，檢驗了會計背景與獨立董事公開質疑行為之間的關系。模型 2加入了高管背景變量與會計背景變量的交互項，從而得到初步的假設檢驗結果。模型3在模型2的基礎上加入了會計背景變量。模型4進一步加入了控制變量，模型 5在 0.15的閾值水平上對所有變量進行逐步回歸，選出顯著的變量，得到最優回歸方程，以避免加入過多控制變量影響結果的精確性。

表9 高管背景獨立董事獨立性與會計背景

模型 2～5中，會計背景與高管背景的交互項始終在 1%的顯著性水平上顯著，反映出具有會計知識和經驗的高管背景獨立董事獨立性更強。雖然會計背景沒有直接增加獨立董事公開質疑的概率，但是增加了高管背景獨立董事公開質疑的概率，側面反映出會計背景對于獨立董事監督職能的履行是具有一定必要性的，也在一定程度上反映出強制要求上市公司聘任會計背景獨立董事具有一定合理性。在模型3加入交互項之后，高管背景變量不再顯著，說明高管背景獨立董事的獨立性極大地依賴于會計專業知識。

模型 1中，會計背景變量不顯著，與先前的研究結論一致。模型 3～5中，會計背景變量在 10%的顯著性水平上顯著且符號為負，顯示了不具有高管背景的會計背景獨立董事獨立性有限。在模型 4和模型 5中，教育背景變量和獨立董事與會人數同樣存在一定程度的顯著性，與先前的結論一致。

4. 高管背景獨立董事“獨立性”與產權性質

為了檢驗假設 H3，驗證國有企業的高管背景獨立董事相比于非國有企業的高管背景獨立董事更傾向于提出公開質疑。本文對式(3)進行了回歸檢驗，結果如表 10所示。模型1中，本文進行了單變量分析，僅檢驗了產權形式與獨立董事公開質疑行為之間的關系。模型 2對高管背景變量以及其與產權形式變量的交互項進行回歸，從而得到初步的假設檢驗結果。模型3在模型2的基礎上加入了產權性質變量，模型4進一步加入了控制變量，模型 5在0.15的閾值水平上對所有變量進行逐步回歸，得到最優回歸方程。

表10 高管背景獨立董事獨立性與產權性質

模型 2中，高管背景與產權形式的交互項不顯著，但在加入了產權性質變量的模型3～5中顯著了。模型3和5中，交互項在5%的顯著性水平上顯著。模型4中，可能由于過多的控制變量影響了結果的精確度，交互項僅在10%的顯著性水平上顯著。總體來看，這些結果仍然能夠說明產權性質對于高管背景獨立董事履行監督職能的影響，即國有企業的高管背景獨立董事更傾向于提出公開質疑。這可能與國有企業治理情況較差和委托代理問題更嚴重有關，也可能是國有企業更愿意雇傭監督職能強的獨立董事(謝志明和易玄，2014)。控制變量中，與先前的分析結果一致，Edu、Indep以及Conf具有一定的顯著性。

5. 高管背景獨立董事異議意見與公司市場價值

相比于其他背景的獨立董事，具有高管背景的獨立董事提出異議意見更可能由私人動機所驅使。例如，董事會決議罷免的人員與自身關系緊密，董事會決定的投資事項可能會損害自身所處公司的利益等。為了進一步甄別以上機制，說明具有高管背景的獨立董事提出異議意見體現了其獨立性，本節進一步考察了高管背景獨立董事異議意見與公司市場價值的關系。如果有高管背景的獨立董事提出異議的公司市場價值更高，則表明市場認可該獨立董事行使了監督職能。本文利用 CSMAR數據建立了公司年度樣本以及如下回歸模型：

其中，TobinQ為樣本中上市公司年末的托賓Q值；Veto表示該公司是否曾有高管背景獨立董事提出過異議意見，是則為 1，否則為 0；α 為截距項；Controls表示公司層面的控制變量；ε為誤差項。回歸檢驗結果如表11所示。模型1和模型2僅利用了有高管背景獨立董事提出異議意見的公司年度樣本，而模型3和模型4利用了全部公司樣本。

表11 高管背景獨立董事異議意見與公司市場價值

由表11可知，所有模型中Veto變量的系數均為正，說明獨立董事的異議意見很可能是提升公司市場價值的。模型1中Veto變量在5%的顯著性水平上顯著，表現出市場在一定程度上認可了高管背景獨立董事的監督職能。Veto變量在模型 2～4中顯著性程度不高，原因主要在于在公司年度樣本中提出異議公司的數量過少，只有80條完整的數據，而并不是因為獨立董事的異議意見不能提升公司市場價值。同時本文利用事件研究法和日回報數據檢驗了高管背景獨立董事提出異議意見時的股價波動，由于樣本太少，市場反應雖然不顯著但同樣均顯示為正。

（二）穩健性檢驗

為了使研究結果更為可靠，本文對異議意見進行重新定義，僅將“反對意見”定義為異議意見，而其他三種意見類型都定義為贊同意見以進行穩健性檢驗。剔除掉所有獨立董事表達相同意見的議案數據后，最后得到263條觀測數據。模型1為單變量模型，將獨立董事的投票意見對高管背景變量進行回歸。模型 2在模型 1的基礎上加入了所有控制變量，在 0.15的閾值下進行逐步回歸得到最優回歸方程。模型 3和模型 4又分別繼續加入了高管背景與會計背景以及產權性質的交互項，在0.15的閾值下進行逐步回歸。檢驗結果如表12所示。

表12 穩健性檢驗

模型1中，高管背景變量對應的p統計量降低到了0.128，使其不能在10%的顯著性水平上顯著。這一方面是因為獨立董事表達意見的方式較為委婉，僅將“反對意見”定義為異議意見實際上低估了獨立董事的獨立性；另一方面，由于獨立董事直接提出“反對意見”的案例較少，樣本量顯著減少，而在小樣本的情況下，檢驗結果更容易接受原假設。加上高管背景變量的p統計量并沒有高出0.1太多，本文認為結論H1是相對穩健的。模型 2中，高管背景也不太顯著，因而被剔除掉。模型3中，高管背景與會計背景的交互項顯著，且符號為正，印證了假設H2。模型4中，高管背景與產權性質的交互項顯著，且符號為負，印證了假設H3。此外模型4中高管背景變量在5%的顯著性水平上顯著。其他檢驗結果沒有太大差別，唯一略有不同的是，教育背景變量出現了一定程度的負顯著性。這可能是因為教育程度高的獨立董事更愿意委婉表達意見。

此外，為了控制內生性的影響，本文也嘗試加入了議案類型、公司上市時間、上市板塊等控制變量進行穩健性檢驗，主要結論沒有改變。

五、研究結論

不管是從動機的角度還是從信息和知識的角度而言，獨立董事背景都是獨立董事個體獨立性的重要影響因素。國內外對此的實證研究還相對有限，且考察的方面較為單一。本文認為，在獨立董事普遍具有較高聲譽但往往選擇沉默的背景下，公開質疑能直接反映獨立董事的獨立性強弱。面對同一議案存在不同意見時，敢于公開質疑的獨立董事獨立性較強，表示贊同的獨立董事獨立性較弱。本文將獨立董事是否提出異議意見作為“獨立性”的一個重要標志，以A股非金融行業上市公司為研究樣本，在控制了個人、議案以及公司等層面的相關變量后，考察了獨立董事的高管背景對其公開質疑行為乃至獨立性的影響，并進一步充分考察了會計背景和公司產權形式對這一效應的影響，得出了較為豐富而全面的研究結果。

本文發現：第一，在背景特征變量中，高管背景和較高學歷背景的獨立董事更可能對議案進行公開質疑，這個結果可能與獨立董事的時間精力、企業經營管理經驗和分析問題的能力等因素有關，也側面反映出非高管背景或其他背景的獨立董事更可能是“花瓶董事”；第二，在其他變量中，參與投票的獨立董事人數越少，獨立董事的獨立性越強，可能是因為獨立董事人數較少時，參會獨立董事的責任心會更強，更傾向于做出公正客觀的判斷；董事會會議次數越多，獨立董事越傾向于提出公開質疑，可能是因為董事會會議次數多的公司更加重視和尊重獨立董事的意見。進一步研究發現，高管背景的獨立董事中，具有會計專業知識的獨立董事和國有企業的獨立董事更愿意履行監督職能。

本文的研究結論對于監管部門完善獨立董事制度以及投資者考察上市公司治理水平等方面有借鑒意義。目前來看，獨立董事的監督職能是有所缺失的，而要鼓勵獨立董事履行監督職能，相關的監管制度和法律法規必須得到完善。已有研究發現投出非贊同票往往會給獨立董事帶來不利的影響，比如提高離職率和損害獨立董事的收入等(唐雪松等，2010；Du等，2018)，嚴重阻礙了獨立董事的履職。因此，有必要建立并完善有效的第三方獨立董事市場，這樣既能夠保證選拔過程的獨立性，避免不履職的獨立董事成為更受歡迎的現象，也能夠促使更多的具有專業經驗的職業經理人擔任獨立董事；另一方面，要保證獨立董事的獨立性，應當有獨立的機構對獨立董事進行公平公正的績效評價，對正確的積極的履職進行獎勵，輔以媒體監督，將獨立董事的履職狀況進行更多披露。甚至，我們可以嘗試實現獨立董事的匿名制度，讓全部或者一部分獨立董事“匿名”參與公司治理，在提出異議意見時也不必署名。在匿名的情況下，可能會有更多的高管愿意擔任獨立董事，不必擔憂自己的職業生涯由于某些利益關系受到牽累，各個背景的獨立董事也都可能會更敢于提出異議意見。

此外，由于獨立董事提出異議意見的議案主要集中在公司的人事安排、投資質量、會計質量等方面，本文研究也可以幫助投資者更好地通過分析獨立董事的特征和行為以對上市公司治理水平、投資效率及會計信息披露質量等方面進行更為客觀的判斷。中國的資本市場上存在著大量個人投資者，他們的專業知識比較薄弱，且往往作為中小股東在獲取信息以及維護權益方面有著天然的劣勢。獨立董事的履職既能夠維護他們的權益，也能夠將自己的專業觀點傳遞給這些投資者們。本文的研究在某種程度上說明，高管背景獨立董事的意見也許是更值得信賴和參考的。