標普獲準進入中國，評級“馬后炮”能少些嗎？

孫庭陽

1月28日，標普信用評級（中國）有限公司在央行和銀行間市場備案注冊完畢，標志著外資正式進入中國信用評級市場。

標準普爾1860年成立，是普爾出版公司和標準統計公司1941年合并而成的世界權威金融評級機構，總部位于美國。加上穆迪和惠譽，這3家是業內公認的世界三大評級機構。標普進入之后，穆迪和惠譽也將不遠了。

1月17日，中國外匯交易中心暨全國銀行間同業拆借中心與彭博（Bloomberg）正式啟動合作，支持境外投資者通過彭博終端與交易系統的連接，參與銀行間債券市場的結算代理交易和債券通交易，為境外投資者提供了更多進入中國債券市場的渠道。

招商基金固定收益投資部副總監馬龍對此評論認為：標準普爾評級進入國內市場，一方面豐富了投資者的評級選擇，便于投資者獲得債券主體更全面的評級分析;另一方面，以國際信用評級機構在技術水平、服務能力等方面的優勢，也將帶給國內評級機構一定的壓力和動力，從而促進相關評級機構進一步提升自身的技術和服務水平。此外，也有利于幫助中國債券市場建立國際水平的評級體系，提高在國際市場上的認可度，從而吸引國際投資者進入中國債券市場。

債券爆雷不斷，國內評級機構公信力堪憂

回顧近4年公司債和企業債市場，債券違約數量逐漸攀升。這其中既有前期發行債券陸續進入還本付息窗口期的因素，也有發債公司不適應經濟結構調整的步伐致現金流緊張的原因。2018年，發生違約債券數量較2015增加了近4倍，較2016年增加了近一倍。

近幾年，幾乎每年都有令市場印象深刻的債券違約爆雷事件：2014年，“超日債”違約，揭開債券違約先例;2015年，山東山水水泥集團有限公司“15山水債”違約;2016年，東北特鋼債違約;2017年，永泰能源發行的“18永泰能源CP001”未能按期兌付，引發連鎖反應，套住30多家大銀行波及400億元貸款、21億元票據;2018年的陽光凱迪新能源集團“16凱迪債”違約;2019年開年，康得新（002450.SZ）兩期超短期融資券不能及時兌付本息，實質違約。

債券不能按期還本付息，對投資人造成的傷害巨大。正如一位債券基金經理對《中國經濟周刊》記者傾訴遇到債券違約的苦惱：我們投資債券，相當于投入100元每年賺5元左右的利息辛苦錢。我們參考了三方評級，經過了多種盡調，還不能躲開債券違約，5元錢的利息不給就罷了，100元本金都賴著不還，這風險收益比太高了。債券基金的債券組合中，哪怕是倉位最輕的一只債券發生違約，整個投資組合的收益就會全部泡湯。

當債券爆雷不斷時，為發債公司、債券做評級的信用評級機構公信力也大幅下降。

2016年至2018年國內債券評級最多的3家機構分別是中誠信國際信用評級有限責任公司、聯合資信評估有限公司（下稱“聯合資信”）、上海新世紀資信評估投資服務有限公司（下稱“上海新世紀”），參與評級債券占比分別是18%、14%和10%。

作為債券風險揭示的評級機構，沒能在公司償債困難爆雷前提示風險，在構成實質違約后再去降低評級，和傍晚才發布當天白天的天氣預報幾乎沒有區別，著實令投資人頭疼。評級機構的公信力因此大打折扣。

“馬后炮”：聯合資信、上海新世紀、大公國際

2017年11月30日，中國銀行間市場交易商協會公布的《2017年第三季度銀行間債券市場信用評級機構業務運行及合規情況通報》，通報了評級機構在評級報告質量、作業流程管控以及檔案資料管理等方面存在三大問題，其中第一條就是“對重要風險因素關注不足，評級報告質量有待提高”。通報中也列舉了聯合資信、上海新世紀、大公國際、中誠信和東方金誠等機構存在的問題。

在永泰能源、凱迪新能源和康得新的債券違約中，各評級機構均沒有及早提示風險，在爆出實質違約后才“馬后炮”降低評級。

永泰能源“18永泰能源CP001”的評級機構是聯合資信。《中國經濟周刊》記者查詢，聯合資信從2013—2017年，對永泰能源給出的長期信用等級一直是“AA+”，債券信用等級“AA+”。

在兌付危機爆發前的2018年6月26日，此時距永泰能源債券構成實質違約只有10天，聯合資信對永泰能源公司主體長期信用等級仍維持為“AA+”，評級展望為穩定，各期債券信用等級也維持為“AA+”。7月5日，爆出公司債券實質違約，7月7日聯和資信才開始快速下調評級，將公司主體信用和債券信用降為“A”，評級展望降為“負面”。

沒能給出風險提示的評級機構，市場自然質疑其專業性。

康得新（002450.SZ）兩期短期融資券不能按期兌付，是2019年初國內資本市場的第一顆爆雷。

上海新世紀是康得新兩期債券發行的評級機構，據刊發在中國貨幣網上的兩期短期融資債券上市流通公告披露：2018年4月18日和24日，康得新兩期融資券發行時，上海新世紀對康得新公司給出的都是“AA+”評級。

2019年1月14日，康得新發布這兩期超短期融資券到期兌付存在不確定性的特別風險、幾乎是構成實質違約時，上海新世紀將評級調減為“BBB”。1月16日，第一期債券不能按期兌付本息時，評級再降為“CC”。

中國信用評級領域的三巨頭之一的大公國際資信評估有限公司（下稱“大公國際”）也未能幸免。

2016年5月24日，大公國際對陽光凱迪新能源集團有限公司給出的首次評級為“AA”，2017年7月20日還是“AA”。

2018年5月，陽光凱迪子公司凱迪生態（000939）債券違約，牽連到“16凱迪債”。5月8日，大公國際將“16凱迪債”評級降為“A+”，5月16日調整為“BBB+”，6月5日又下調至“C”。市場評論認為，大公國際連降3級的馬后炮操作是為自己沒有預見到債券信用風險而甩鍋。

頻繁涉事的評級機構被監管層采取了監管措施。

據媒體統計，2014年至2018年8月，共發生了213起債券違約事件，其中有債項評級的事件有111起，涉及大公國際的違約事件占到了13起。

2018年8月17日，中國銀行間市場交易商協會給予大公國際嚴重警告處分，責令其限期整改，并暫停債務融資工具市場相關業務一年。北京證監局查明公司存在內部控制機制運行不良，內部管理混亂，公章被其他公司混用，開展評級業務違背獨立原則等違規事例，對其采取行政監管措施，責令限期一年整改。

公募基金是債券主要投資機構，為了避雷，就得建立自己的內部評級體系。

東方基金旗下的債券基金收益位居市場前列，東方基金告訴《中國經濟周刊》記者，東方基金投資債券時，除了參考評級數據，公司內部的債券評級部門也要對發債公司進行綜合評判，要比外部評級機構把控更加細致、跟蹤更緊密，更注重不同行業對比，以及同行業不同債券的資質對比。

大摩華鑫固定收益投資部總監李軼介紹，市場上評級機構在發行人經營財務狀況和其他信息披露等方面起作用，其評級結果僅為參考，內部評級會建立禁入買入債券的數據庫，對存在違約風險或嚴重信用風險的標的采取回避態度，區別可投資債券的信用風險并分類。

招商基金馬龍強調，內部信用評級能對債券的風險進行準確的評估及定價，其實際投資過程中，更關注公司內部信用評估部門對相關信用債的內部評級。

QDII債基和海外上市公司早已使用國際評級

標普進入國內評級市場，會給國內的評級市場形成新的活水，也為國內公司在國際發行債券提供了便利。畢竟國內的評級機構在國際市場上的影響力，要追上標準普爾、穆迪和惠譽這三大公司，還有很長的路要走。

在海外投資的QDII債券基金和在海外發行債券的公司，對這些海外的評級機構并不陌生，甚至是相當熟悉。

投資于海外市場的債券QDII債券基金，所參考的信用評級多數來源于標普、穆迪和惠譽這3家機構。2018年底規模最大的3只基金參考的評級各不相同：如規模最大的博時亞洲票息債券基金使用的評級機構為標普，規模第二的鵬華全球高收益債是標普、穆迪和惠譽，第三名的華夏海外收益債基，除了上述3家機構外，對“未提供評級信息的適用內部評級”。

上市公司在海外發行債券，也要聘請權威評級機構對債券做評級。例如，2018年10月31日，中國恒大（3333.HK）旗下景程有限公司發行3筆規模合計18億美元的優先票據，這些優先票據獲得3家公司的評級，分別是標普、穆迪和惠譽。3家的評級還各不相同，分別是“B”“B2”“B+”。

當然，簡單地認為引入國際評級機構就能降低債券投資風險，就顯得簡單粗暴了，類似迷信于“外來的和尚會念經”。對于國內的評級機構而言，多一個高技術水平的對手，也有助于提高自身的競爭力。而對國內腳踏實地做實業的企業而言，拓展國際融資渠道也有了國際服務機構，國際債券投資人如能進入中國，對融資企業也是利好。