跨境資本流動對資產價格影響的實證研究
——發達國家與發展中國家的比較

2019-03-07 03:12:04李肖肖

山東工商學院學報 2019年1期

關鍵詞：影響

馬宇,李肖肖

(山東工商學院金融學院,山東煙臺 264005)

一、引言

上世紀90年代布雷頓森林體系崩潰后,各國開始放棄盯住美元的固定匯率政策,普遍實行浮動匯率制度。各國外匯市場從此有了極大發展,密切了各國之間的經濟聯系,為跨境資本流動提供了更多渠道。21世紀以來,隨著世界經濟的快速發展,全球金融市場的一體化成為必然,包括發展中國家在內的很多國家開始采取適當寬松的資本跨境流動政策,跨境資本出入一國資本市場變得更為容易,也更加頻繁。但與發達國家不同,發展中國家自身的金融市場發展不成熟,跨境資本流入為它們帶來經濟繁榮和資產價格上漲的同時,也帶來了金融脆弱性。出于逐利目的,跨境資本極易發生逆轉，迅速撤離一個國家,導致資產價格下跌,嚴重時甚至會引發金融危機。

歷史上爆發的金融危機大多伴隨著債務危機和資本外逃,出現本幣貶值、股市暴跌等一系列現象。例如,1994年底,負有大量外債的墨西哥,國內政治局勢動蕩,經濟增長緩慢。受美元加息等因素的影響,大量外資紛紛開始抽離,墨西哥比索在面臨大量拋售的壓力下不得不宣布大幅度貶值,這進一步加劇了資本外逃,比索價值一路狂跌,國內股票市場狂瀉不止,墨西哥金融危機最終爆發。這場危機不僅波及整個拉丁美洲的股票市場,歐洲股市指數及世界股市指數也都出現不同程度下跌。1997年由泰銖貶值引發的東亞金融危機,究其爆發原因,也有跨境資本流動的推波助瀾。

2008年以后,為刺激次貸危機后的經濟發展,美國連續實施了三輪量化寬松政策,釋放了大量的流動性。受國外較高利率的吸引,這些流動性大量涌入新興市場和發展中國家,這些國家的資本市場迎來一波上漲行情。隨著美國經濟復蘇,2014年美國宣布正式退出量化寬松政策,美元加息,資本重新回流美國,發展中國家股價隨之呈現一定程度的下跌。

那么,跨境資本流動對資產價格的變動是否能造成影響?面對跨境資本的沖擊,發達國家和發展中國家的資本市場表現出的反應是否會有所不同?研究這些問題,對探究跨境資本流動的規律及維護金融系統的穩定有著重要的理論和現實意義。

本文嘗試將跨境資本流動與股票價格、房地產價格、債券價格納入到一個統一的分析框架中,采用分樣本研究來比較不同類型國家的資產價格受跨境資本流動影響的差異性。第二部分為文獻綜述,在研究開始前先對前人的研究成果進行歸納梳理,第三部分為理論分析與模型構建,先分析各相關因素作用于資產價格的機理,然后建立跨國動態面板模型并進行實證研究,第四部分是跨境資本流動與資產價格變化相關關系的實證結果分析,最后一部分是結論與政策建議。

二、文獻綜述

國內外對跨境資本流動的研究主要可以分為4類。

1.有關跨境資本流動的影響因素分析。陳浪南、陳云運用ARDL-ECM模型得出,長期內人民幣匯率預期變化率和國內外利差是短期國際資本流動的影響因素,股票市場收益率和房地產市場投資收益率不影響短期國際資本流動;短期內,則有顯著的滯后效應[1]。Forbes 和Warnock利用58個國家的數據研究發現股市風險傳染是跨境資本流動出現異常狀態的決定因素[2]。張明、肖立晟構建固定效應和隨機效應模型對52個經濟體進行研究發現國內經濟增長率對新興經濟體跨境資本的流動起首要拉動作用,而美國經濟的增長和風險偏好選擇則會推動新興經濟體的資本流動;發達經濟體內拉動跨境資本流動的重要因素則是本幣幣值的變動[3]。肖衛國、蘭曉梅利用VAR模型研究發現,聯邦拆借利率提高會抑制我國跨境資本的流入[4]。

2.有關資本賬戶開放與跨境資本流動關系的研究。劉莉亞、程天笑用國際資本總流動數據從三個角度對新興市場和發展中國家進行考察,發現資本管制對控制資本流動的影響有限[5]。王彬、唐國強選用1990-2010年的數據,利用靜態面板模型實證研究發現資本項目開放能顯著影響到發達國家的資本市場,而保持匯率穩定更有利于新興市場國家的資本市場發展[6]。周工、張志敏利用VAR研究認為資本賬戶開放對跨境資本流入的作用較小,總體上反而會導致我國跨境資本的凈流出[7]。唐國強、王彬利用靜態和動態面板研究發現新興經濟體的資本賬戶開放會擴大跨境資本的進出,但相較于對跨境資本流入的影響對跨境資本流出的作用更大[8]。

3.有關跨境資本流動與資產價格波動關系的研究。宋勃、高波構建ECM模型分長短期檢驗,發現房價變化能引起跨境資本流動變化,但在短期內跨境資本流動的變化并不能引起房價變化,而長期內跨境資本流動變化能對房價產生顯著影響[9]。劉莉亞運用VAR模型實證研究發現我國的住宅價格尤其是豪華住宅的價格更容易受到國際熱錢的影響,而股票價格受熱錢的影響不明顯[10]。Kim和Yang利用PVAR模型對東亞經濟體的資產價格進行研究發現,跨境資本流入對股價的直接影響大于對房價的直接影響[11]。陳靜、楊箐等選用2000年至2011年的月度數據,基于VAR模型研究中國“熱錢”與資產價格波動的關系,發現我國股票市場漲跌主要是受國內資金的推動而非跨境資金的影響,熱錢對房價的影響也沒想象中那么嚴重[12]。Tilhnann利用PVAR模型研究亞洲新興經濟體的股價與跨境資本流動的關系,發現跨境資本流入確實能對股價產生正向影響,且能解釋股價波動的較大一部分[13]。田敏用全球40個國家的數據建立probit模型,研究發現股票波動加劇會激發國際投資者的避險情緒,增加跨境資本流出,減少跨境資本流入[14]。楊海珍、紀學陽利用VAR模型檢驗得出我國股價和房價的上漲能吸引跨境資本流入,但反過來,跨境資本流入并不會對股價和房價造成影響[15]。Wang 等研究發現短期內跨境資本流入會催生資產價格泡沫[16]。何國華、李潔研究認為跨境資本流入會使金融機構道德風險和金融資產邊際風險之間產生一個互相作用機制,道德風險增加會推高資產邊際風險,資產邊際風險增加又會使道德風險被迫降低[17]。

4.有關匯率、資產價格與跨境資本流動關系的研究。朱孟楠、劉林構建VAR模型檢驗2005年匯改后匯率、資產價格與短期跨境資本流動之間的關系,認為資本流入會使人民幣升值,形成升值預期,并推動股價房價的上漲。反過來,人民幣升值、升值預期及資產價格的上漲又會吸引短期跨境資本流入。研究還得出股價上漲能導致房價上漲,房價上漲則會導致資本流出,股價下跌的結論[18]。趙進文、張敬思引入風險溢價因素,考慮本幣升值的雙重作用,一方面本幣升值會吸引短期國際資本流入,促使股價上漲;另一方面本幣升值會吸引短期國際資本套利套匯,而短期國際資本的頻繁進出,又會加劇股價的波動,從而導致短期國際資本流出,股價下跌[19]。Taguchi 等研究發現在浮動匯率制下,短期跨境資本流動不改變一國的貨幣供應量,通過匯率影響資產價格;而在固定匯率制下,短期跨境資本流動通過改變一國的貨幣供應量影響資產價格[20]。陳創練、姚樹潔利用TVP-VAR模型研究了跨境資本流動的利率匯率傳導渠道,發現在我國相較于利率,匯率對跨境資本流動的傳導更順暢[21]。剛健華、趙揚利用VAR-MGARCH-DCC模型研究認為我國“8.11”匯改后匯差縮小,降低了跨境資本對匯市的投機性,套利資本對股市收益率的影響也減弱,資本市場的系統性風險變小[22]。劉糧、陳雷研究認為浮動匯率制度對跨境資本流動沖擊的緩沖作用呈“二元悖論”[23]。

已有文獻研究多集中在跨境資本流動的影響因素分析,資本管制與跨境資本流動的關系,匯率與跨境資本流動的關系等。對跨境資本流動與資產價格波動關系的研究多集中在一國或幾國范圍內,樣本數量少,而且對資產價格的關注主要是以股票價格和房地產價格為主,忽略了非常重要的債券市場,債券價格受跨境資本流動的影響的研究成果很少。本文在前人研究的基礎上,在以下兩方面有所創新:第一,將債券價格與股票價格及房地產價格一同納入研究框架,采取動態面板模型分析跨境資本流動對資產價格的影響,增加了債券價格,使資產種類更加全面;第二,分發達國家和發展中國家兩個子樣本進行實證分析,比較兩類國家跨境資本流動對資產價格影響的異同,對于各國實踐更有借鑒意義。

三、變量選取及模型構建

由于跨境資本流動和資產價格變化都是一個不斷變化的動態過程,相較于靜態面板模型,動態面板能更好地解釋二者之間的動態關系,因此本文選擇動態面板模型進行實證研究。現構建跨國動態面板模型如下:

(1)

其中,pricei,t表示第i個國家在t時期的資產價格,flowi,t表示國家i在t時期的跨境資本凈流動,X代表國內宏觀經濟變量,ui,t為隨機干擾項。

本文要考察的資產價格有股票價格、房地產價格和債券價格。股票價格選擇各國股票價格指數的期末值并取增長率,用sp表示;房地產價格以各國居民住宅價格指數替代,并取其增長率,用rhp表示;由于各國債券的交易指數不太容易獲得,這里用債券的市盈率指標予以替代,債券的市盈率由債券年利率的倒數求得,以bp表示;跨境資本凈流動區別為證券投資凈流動和總跨境資本凈流動,分別用cf1和cf表示。此外,國內的經濟增長水平,貨幣政策以及通貨膨脹等因素也會對資產價格和跨境資本流動造成影響,本文把這些因素作為控制變量納入面板模型。選取各國的實際GDP增長率代表國內的經濟發展水平,用dgdp表示;選取國內利率和貨幣供應量的增長率代表國內的貨幣政策,分別以inte和dm2表示;選取居民消費價格指數的增長率代表國內的通貨膨脹水平,用dcpi表示;匯率作為本幣在外匯市場上的價格,其漲跌也會對跨境資本的流動造成影響,從而影響到資產價格,必須予以控制,選擇間接標價法下各國貨幣兌美元的期間平均匯率代表各國的匯率水平,用e表示。各變量說明如表1所示。

表1 變量說明

下面對各變量進行說明。

跨境資本凈流動作為本文的核心解釋變量,由作者通過對證券投資凈流動、直接投資凈流動和其他投資凈流動加總計算得出。大規模跨境資本流動導致一國市場的資金供求狀況發生明顯變化,直接影響該國的資產價格。跨境資本流入一國時需要在外匯市場上兌換本幣,對本幣的需求增加,迫使央行增加一部分貨幣供給,加上商業銀行的“派生乘數”效應,由此釋放的流動性中一部分會流入資本市場,推動資產價格上漲,包括股票市場價格、房地產價格和債券價格都會上漲。在股票市場上,資金越是充裕,購買者越多,股票價格越是上漲;反之亦然,資金匱乏,則股價下跌。因此,跨境資本流動導致本國市場資金增加,股票價格上揚。房地產是資金密集型行業,跨境資本流動導致國內市場資金增加,有一部分會流入房地產市場,從而導致房地產價格上漲。債券價格也是受資金驅動的,當跨境資本流入導致資金增加,會導致債券價格上漲。

實際GDP增長率:一國經濟的持續繁榮,會吸引國際投資者的目光,形成該國經濟會良好發展的心理預期,對該國的投資信心增強,跨境資本會流入該國,對該國資本市場的投資相應增加,推動資產價格上漲。反之,一國經濟發展持續低迷,考慮到國外市場的相對高收益,跨境資本將撤出該國資本市場,資本流出,資產價格下跌。因此,假設實際GDP增長率與資產價格之間有正向相關關系。

國內利率:按照機會成本理論,當國內利率較低時,相較于購買銀行產品,持有非貨幣資產的機會成本較低,資金將流入資本市場,資產價格會上升。也就是說,利率會反作用于資產價格。

匯率:朱孟楠、丁冰茜用TV-SV-VAR模型研究得出匯率預期升值會吸引國際資本流入,且在匯率波動大的時期,對房價的促進作用更明顯[24]。本幣貶值,一方面改善出口條件,利于國內經濟增長,吸引外資流入,資產價格上漲;另一方面,如果本幣長期呈現貶值趨勢,國際投資者將在外匯市場上拋售本幣,對外幣的需求增加,跨境資本流出,資產價格下跌。同時,外匯市場上本幣供給增多又會使本幣進一步貶值。因此,匯率對資產價格的影響方向不能確定。

貨幣供應量增長率:該指標反映了央行的貨幣政策,貨幣供應量增加,經濟中流動性增加,有更多流動性進入資本市場,資產價格上漲。貨幣供應量的變化應與資產價格的變化同方向。

通貨膨脹率:一般而言,通貨膨脹產生是因為貨幣超量供給,過剩的流動性會流入資本市場,使資產價格上漲。但過高的通貨膨脹會造成實際的負利率,促使銀行上調名義利率,企業資金成本上升,股票價格下跌。政府采取宏觀經濟政策治理通貨膨脹,從而抑制經濟發展,也會造成資產價格下跌。因此,通貨膨脹率對資產價格的影響方向不能確定。

四、實證結果分析

本文采用分樣本研究的方法,從跨境資本凈流動的角度分三組研究了跨境資本流動與資產價格的關系,具體為:跨境資本凈流動與股票價格的關系;跨境資本凈流動與房地產價格的關系;跨境資本凈流動與債券價格的關系。跨境資本大體分為證券投資、直接投資和其他投資三大類,其中與股票市場和債券市場聯系比較密切的是證券投資,所以,在對這兩個市場進行研究時選擇跨境資本流動中的證券投資類資本更貼切更有說服力。由于流入房地產市場的跨境資本有多種類型,在研究與房價的關系時選擇了總跨境資本凈流動。為簡便起見,在下文描述中,將證券投資凈流動和總跨境資本凈流動都稱為跨境資本流動。本文的樣本區間為2000年第一季度到2017年第三季度。發達國家股票價格指數來源于經合組織網站,各國貨幣供應量增長率、國內貨幣利率和實際GDP增長率來源于EIU國家數據庫,其他數據來源于國際貨幣基金組織的IFS統計數據庫。

各變量的描述性統計結果見表2。從均值看,流入發達國家股票市場和房地產市場的資本量更多。流出發達國家債券市場的資本量較大,意味著先前流入的也較多。總的來說,跨境資本流動更傾向于發達國家的資本市場。從標準差來看,發展中國家的股價和房地產價格波動更大,發達國家的債券價格波動更大。發達國家的通貨膨脹增長率的均值普遍小于發展中國家,且增長率非常小,表明發達國家的通貨膨脹率低于發展中國家,屬于溫和的通貨膨脹。另外,發達國家的利率均值更低。

表3是跨境資本凈流動與資產價格關系的動態面板實證結果。模型1主要研究跨境資本凈流動中的證券投資類資本的凈流動對股票價格的影響。可以看出跨境資本凈流動會對發達國家和發展中國家的股票價格造成影響,且方向顯著為負。對發達國家股價變動的影響在1%水平下顯著,回歸系數為-0.000 3,而對發展中國家股票價格變動的影響則在10%的水平下顯著,回歸系數為-0.488 2。這首先意味著發達國家的股票價格對跨境資本凈流動的反應更靈敏。造成這種結果的原因可能與發達國家國內較高的經濟發達程度、成熟的股票市場和較少的資本跨境流動管制有關。國內經濟越發達,可供投資選擇的優質企業就會越多,而企業的優劣是決定股票投資收益高低和投資風險大小的首要因素。國內股票市場發展越成熟,對金融風險的抵御能力就會越強。金融環境越開放,跨境資本的流入流出就越自由。考慮收益率和風險等因素,國際投資者可能更愿意進入發達國家股票市場。其次可以看出,面對跨境資本凈流出,發展中國家的股票價格反應更大。發展中國家的回歸系數的絕對值明顯大于發達國家,就是說發展中國家的股價下跌幅度更大。流入發展中國家的跨境資本大多帶有投機性質,只是受短期高收益的吸引而流入。發展中國家對跨境資本流入的監控乏力,股票市場發展不成熟及匯率政策貨幣政策的失誤等原因都會導致無法及時有效地對抗投機性跨境資本的突然流出,造成股價下跌幅度較大。

表2 變量描述性統計

續表2 變量描述性統計

表3 跨境資本流動與資產價格關系的動態面板回歸結果

注:表中括號里的數值為t值,①②③分別表示在10%、5%、1%的顯著性水平下顯著,回歸系數統一保留到小數點的后四位。

除跨境資本流動對股價會有影響外,國內的一些因素也會對股價造成影響。模型1中發達國家通貨膨脹率變化會明顯影響股票價格且方向為正,而發展中國家通貨膨脹率變化則未對股票價格產生影響。這可能是因為發達國家一般是比較溫和的通貨膨脹,有利于經濟增長,由此產生的多余的流動性流入股市推動股價上漲。而發展中國家往往是以高通脹為代價追求經濟高速發展,過高通貨膨脹率帶來的虛假經濟繁榮并不能使人們增加對股票的投資需求。因此,發展中國家通貨膨脹率未對股票價格造成顯著影響。貨幣供應量增長率對發達國家和發展中國家股票價格變化的影響均在1%的水平下顯著為正。貨幣供應量增加會通過兩種渠道影響對股票的投資需求,一是流動性增加會給人們帶來一種“財富效應”,從而對股票的投資需求增加,股價上漲。二是m2的增加會降低利率,貨幣資產的投資收益率下降,股票的投資收益率上升,出于機會成本的考慮,會增加對股票的購買,從而股價上漲。匯率對發達國家的股票價格能產生顯著的正向影響,對發展中國家股票價格的影響則不顯著。這可能是因為發展中國家多數都是對資本跨境流動實行較為嚴格的管制,即使匯率變化也不會導致跨境資本流動顯著變化,而發達國家的跨境資本流動多數較為自由,匯率變化導致跨境資本流動量變化,從而流入證券市場的資金發生變化,最終影響股票價格。利率對發達國家和發展中國家股票價格變化的影響均顯著為負,這一點符合前文預期。

模型2主要是研究跨境資本凈流動與房地產價格之間的關系。此處的跨境資本凈流動是加總證券投資凈流動、直接投資凈流動和其他投資凈流動的總資本凈流動。可以看出,跨境資本凈流動對發達國家和發展中國家房地產價格變化的影響分別在5%和10%的水平下顯著為負,系數為-0.026 6和-27.881 2。這表示跨境資本流出會引致房地產價格下跌,且發展中國家的下跌幅度更大。再次印證了發展中國家金融市場風險抵御能力差,對跨境資本監控乏力。實證結果符合前文預期,即跨境資本流出導致房地產價格下跌。

發達國家和發展中國家貨幣供應量增長率指標均顯著為正,說明貨幣供應量增加能推動房地產價格上漲。理論上經濟發展增速能推動房地產價格上漲,但實證結果顯示發展中國家的實際GDP增長率對房價變化并無顯著影響,這可能是因為能影響房地產價格的因素有很多,經濟增長帶來的正向作用與其他因素帶來的負向影響相抵消。利率也只對發達國家的房價產生了顯著影響,這可能與本文所選利率為各國貨幣市場利率而非與房地產市場聯系比較緊密的貸款利率有關。與預期不同的是通貨膨脹、匯率與房地產價格之間并沒有顯示出必然聯系。

模型3主要是研究跨境資本凈流動中的證券投資類資本凈流動與債券價格的關系。可以看出,跨境資本凈流動反向作用于發達國家債券價格,而對發展中國家債券價格的影響并不顯著。相比于股票市場和房地產市場,發展中國家的債券市場起步更晚,發展更不成熟。與發達國家的債券市場對比,交易品種少,流入的跨境資本占整個債券市場資金的比例很小,所以資本流動對發展中國家債券價格的影響不大。發達國家債券價格受通貨膨脹的影響,在1%顯著水平下顯著為負,而發展中國家債券價格與通貨膨脹率變化并無顯著聯系,可能是超量貨幣供給引致的通貨膨脹造成的正向影響與較高通貨膨脹率帶來的負向影響相互抵消。實際GDP增長率對發達國家和發展中國家債券價格的影響分別在1%和10%的水平下顯著,意味著債券價格受經濟增長的影響,經濟增長會推動債券價格上升。

總而言之,跨境資本流動會對資產價格造成顯著的影響,且發達國家和發展中國家的表現有所不同。發達國家的股票價格對跨境資本凈流動的反應更靈敏,但發展中國家的股票價格受跨境資本凈流動的影響更大。跨境資本流動會顯著影響發達國家和發展中國家的房地產價格,發展中國家下跌的幅度更大。發達國家的債券價格會受到跨境資本凈流動的影響,而發展中國家的債券價格受到的影響則并不顯著。

五、結論及政策建議

本文得出的主要結論有:第一,跨境資本凈流出會使股票價格下跌,但是發達國家和發展中國家下跌程度不同。發展中國家股票市場的抵御能力較差,金融體系較為脆弱,股票價格跌幅較大。發達國家股票市場的反應更靈敏,能有效緩沖跨境資本的沖擊,股價跌幅較小。第二,發達國家和發展中國家的房地產價格都會受到跨境資本流動的影響,但對比發現,仍然是跨境資本流出會使發展中國家房地產價格下跌的更多。第三,跨境資本流動對發達國家債券價格有顯著影響,但對發展中國家并未形成明顯沖擊。發展中國家的債券市場起步較晚,可供投資的債券產品種類較少,跨境資本更青睞發達國家的債券市場。

發展中國家的資本市場存在更強的金融脆弱性,資產價格更易受到跨境資本流動的沖擊。我國作為發展中國家的代表,近年來經濟發展表現亮眼,受到很多國際投資者的青睞。我國正在完善利率市場化機制,并且積極推進匯率市場化機制改革。這一系列措施的實施必將為跨境資本的進出提供更多便利的渠道。隨著我國資本市場的開放程度越來越高,可能受到的跨境資本流動的沖擊也會越來越多,我國的資本市場必將更多地暴露在金融風險之下。因此,對跨境資本流動的規模和方向進行實時檢測和控制具有十分重要的意義。根據本文結論,提出以下幾點建議:

第一,適當增加投機性跨境資本流動的成本,逐步放開資本流動管制。王書朦通過案例分析發現智利央行對銀行的各類貸款收取一定比例的準備金,韓國和巴西限制外匯頭寸和對跨境資本進行債券股票交易等行為進行征稅的做法值得我國的跨境資本監管借鑒[25]。事實上,對跨境資本沖擊抵御能力稍差的國家確實可以通過采取征收托賓稅等措施適當增加投機性跨境資本的成本,從而有效引導跨境資本的流向,使流入的跨境資本利于國內經濟增長,降低金融風險。對資本賬戶的開放要循序漸進,以免跨境資本流動突然激增。

第二,加強對跨境資本的流動渠道和規模的監控。跨境資本會通過貿易渠道進出一國境內,要加強對企業進出口貿易的價格審核機制,防止跨境資本通過虛報貿易價格而隱蔽出入。對進出口企業的貿易合同及收付款方式要嚴格審查,防止企業偽造貿易合同、信用證及進出口收據等轉移跨境資本。同時,對跨境資本的流動規模進行實時監控,監測流入資本市場的跨境資本的數量,當有大規模的跨境資本進出一國的資本市場時,采取適當的措施予以管制,以避免資產價格劇烈波動,防范金融風險的發生。

第三,在全球范圍內建立跨境資本流動的監管合作。馬宇、杜萌利用動態面板模型對29個新興市場國家的短期資本流動影響因素研究發現,美元的貨幣供給增加會使流入到新興市場國家的短期資本增多;新興市場國家提高利率或貨幣升值都會吸引短期跨境資本的流入;然而,如果新興市場國家的投資風險變大,則會抑制短期跨境資本的流入[26]。可見,跨境資本流動不僅受國內因素影響,國外因素的影響也不容小覷。隨著經濟全球化和金融自由化的發展,世界各國的資本市場有著很強的關聯性,一旦發生金融危機,往往會迅速蔓延到其他國家乃至全球的金融市場,因此,單單對一個國家跨境資本流動進行監管是遠遠不夠的,必須建立全球合作體系才能全面監控跨境資本流動的動態。

第四,設計新產品,完善金融市場競爭機制,提高金融市場抵御風險的能力。各國尤其是受跨境資本流動沖擊較大的發展中國家,應加快國內金融市場建設,完善市場競爭機制,尤其是完善國內銀行業結構[27],從而使國內金融體系具有更強的抗沖擊能力。另外,積極推進利率、匯率的市場化進程,充分挖掘利率、匯率自身的自動調節機制。同時要完善國內金融市場的建設,多設計開發一些新產品,拓展金融市場內部對沖消化風險的途徑。