我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展下防控資產(chǎn)泡沫的經(jīng)濟(jì)價(jià)值

呂紅杰

【摘要】自2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)以來，為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)帶來的，以政府宏觀調(diào)控作為主要的調(diào)節(jié)工具。在向市場(chǎng)注入流動(dòng)性的同時(shí)，資產(chǎn)泡沫變得嚴(yán)重，導(dǎo)致整體經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)上升至高水平。當(dāng)下我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式面臨新的發(fā)展，經(jīng)濟(jì)新常態(tài)，調(diào)結(jié)構(gòu)等經(jīng)濟(jì)發(fā)展理念要求必須正確認(rèn)識(shí)資產(chǎn)泡沫對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響。2016年10月政治局會(huì)議也提出“注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)”。因此本文在分析我國資產(chǎn)泡沫的原因以及其特征的基礎(chǔ)上，結(jié)合當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況，從理論角度分析在新經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式下防控資產(chǎn)泡沫的經(jīng)濟(jì)價(jià)值及對(duì)策。

【關(guān)鍵詞】經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展 資產(chǎn)泡沫 經(jīng)濟(jì)價(jià)值

一、引言

在過去的十幾年，世界經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷大幅的波動(dòng)，資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)大幅度變化的現(xiàn)象，給整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來了非常不穩(wěn)定的因素。我國作為世界性綜合經(jīng)濟(jì)體，不但要實(shí)現(xiàn)制定的發(fā)展目標(biāo)，而且要為防控全球性金融風(fēng)險(xiǎn)做出一定的貢獻(xiàn)，當(dāng)前面臨經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展，要正確面對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展下的資產(chǎn)泡沫，要防患于未然，從宏觀微觀層面來防控資產(chǎn)泡沫。

資產(chǎn)泡沫除了需要政府的宏觀調(diào)控之外，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的適時(shí)監(jiān)管也是必不可少的，2016年10月政治局會(huì)議也提出“注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)”，2018年5月在15屆上海衍生品論壇上證監(jiān)會(huì)副主席表示：要確保各類金融資產(chǎn)包括股票、債券、貸款等不形成價(jià)格泡沫。防控資產(chǎn)泡沫有利于維護(hù)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，減少系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，有利于良性資本市場(chǎng)的形成運(yùn)作，我國“十三五”。

目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)也要求降低經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，防控資產(chǎn)泡沫。

資產(chǎn)泡沫是一種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，實(shí)質(zhì)上是經(jīng)濟(jì)失衡，對(duì)其的研究是從資產(chǎn)價(jià)格開始的，在《新帕爾格雷夫經(jīng)濟(jì)學(xué)大辭典》里把泡沫定義為一種或者一系列資產(chǎn)在一個(gè)持續(xù)中價(jià)格上漲，但是在漲價(jià)中的預(yù)期卻是逆轉(zhuǎn)的，導(dǎo)致最后價(jià)格的暴跌，進(jìn)而引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。Stiglitz等（1990）認(rèn)為資產(chǎn)泡沫是指價(jià)格偏離了經(jīng)濟(jì)基本面的情形。陳道富（2015）從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的正常波動(dòng)和結(jié)構(gòu)調(diào)整人手，他認(rèn)為資產(chǎn)泡沫的本質(zhì)是基于“非真實(shí)”因素，國民經(jīng)濟(jì)在局部領(lǐng)域形成與更大系統(tǒng)不協(xié)調(diào)的，但又能在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)維持的自我循環(huán)系統(tǒng)。

本文結(jié)合前人研究認(rèn)為資產(chǎn)泡沫是指一種資產(chǎn)的價(jià)值或者市場(chǎng)價(jià)值普遍地、極大地偏離其內(nèi)在價(jià)值。具體表現(xiàn)為，資產(chǎn)價(jià)格的不正常波動(dòng)或者劇烈波動(dòng)，以及由此引起的風(fēng)險(xiǎn)積累和金融危機(jī)，并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退。如：法國密西西比股市泡沫事件、英國南海公司泡沫等。而目前我國金融市場(chǎng)有了一定的發(fā)展，參與主體在不斷地壯大，個(gè)體投資者、銀行、證券、保險(xiǎn)等已經(jīng)成為市場(chǎng)的中堅(jiān)力量，各種金融資產(chǎn)、房地產(chǎn)等成為投資目標(biāo)，整個(gè)社會(huì)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)更加地敏感，因此要正確對(duì)待資產(chǎn)泡沫的影響，優(yōu)化資本市場(chǎng)的良性發(fā)展。

二、我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因

對(duì)我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因進(jìn)行研究，可以為處理好資產(chǎn)泡沫和宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系提供重要的理論依據(jù)。我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因可以從表層和深層兩方面來分析。

（一）表層原因是流動(dòng)性過剩

從表面看，在通貨膨脹的趨勢(shì)下，我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的主要原因是人民幣的預(yù)期升值，大量國際流動(dòng)資本的涌入和貨幣政策所共同導(dǎo)致的流動(dòng)性過剩。較低的基準(zhǔn)利率和寬松的信貸政策促進(jìn)投機(jī)資本進(jìn)入資產(chǎn)市場(chǎng)，從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)體系流動(dòng)性過剩。資產(chǎn)泡沫的形成是以流動(dòng)性過剩為基礎(chǔ)的。

（二）深層原因是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡

對(duì)資產(chǎn)泡沫的深入分析就可以看出，資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的根源是我國粗放的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡，主要體現(xiàn)在以下三方面：

第一是消費(fèi)儲(chǔ)蓄比例失衡。中國居民對(duì)儲(chǔ)蓄的偏好、金融市場(chǎng)體系的不完善以及投資渠道的狹窄是儲(chǔ)蓄比例失衡的主要原因。除居民儲(chǔ)蓄外，近年來由于財(cái)政收入的超常增長(zhǎng)帶來的政府儲(chǔ)蓄及企業(yè)儲(chǔ)蓄也快速增長(zhǎng)。與此同時(shí)，狹窄的投資渠道使我國國民儲(chǔ)蓄繼續(xù)增高。實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資回報(bào)率低，也使得大量資金進(jìn)入資本市場(chǎng)進(jìn)行“投機(jī)”，引發(fā)資產(chǎn)泡沫。

第二是進(jìn)出口比例失衡。由于我國較高的儲(chǔ)蓄率，出口成為刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要方式之一。在匯率政策的戰(zhàn)略影響下，為了保護(hù)出口企業(yè)以及維持較高出口價(jià)，央行不得不購買大量外匯以維持本幣的低匯率，這就造成了貨幣超發(fā)，積累起大量過剩的購買力，最終反映為通貨膨脹趨勢(shì)下的資產(chǎn)泡沫。

第三是投資結(jié)構(gòu)失衡。在現(xiàn)行行政評(píng)估考核制度的推動(dòng)下，大多數(shù)地方政府專注于投資周期短、回收快、效率高的大項(xiàng)目上，加劇投資與消費(fèi)比例的失衡，加大產(chǎn)能過剩的矛盾，并通過產(chǎn)能過剩進(jìn)一步加劇通貨膨脹趨勢(shì)下資產(chǎn)泡沫的膨脹。

三、我國資產(chǎn)泡沫的特征

由于我國資產(chǎn)泡沫特殊的產(chǎn)生原因造成了我國資產(chǎn)泡沫獨(dú)有的特征，作為轉(zhuǎn)型發(fā)展的國家，只有從資產(chǎn)泡沫的特征取宏觀調(diào)控才能防范風(fēng)險(xiǎn)，我國資產(chǎn)泡沫特征基本如下：

（一）信息不對(duì)稱與投資者結(jié)構(gòu)

對(duì)于仍處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期的中國，信息的傳遞的路徑并不通暢，這使市場(chǎng)上不同參與方在信息獲取方面存在差異。張艷（2005）認(rèn)為證券市場(chǎng)上上市公司與投資者之間、證券交易機(jī)構(gòu)、監(jiān)管機(jī)構(gòu)與投資者之間等都存在信息的非對(duì)稱問題，當(dāng)投資者（無論其是否為理性或非理性）對(duì)錯(cuò)誤信息進(jìn)行反應(yīng)時(shí)，信息不對(duì)稱對(duì)泡沫資產(chǎn)投資和泡沫資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)產(chǎn)生的影響將更為劇烈。

（二）金融自由化與信貸擴(kuò)張

中國金融自由化具有漸進(jìn)性特征，這在利率改革、匯率改革和資本項(xiàng)目管制放松等方面表現(xiàn)的尤為明顯。這一過程中，信用體系和監(jiān)管體系不健全使中國的信貸擴(kuò)張中面臨多重風(fēng)險(xiǎn)。

（三）預(yù)算軟約束與制度缺陷

預(yù)算軟約束與制度缺陷在中國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中仍在發(fā)揮作用，為資產(chǎn)泡沫的出現(xiàn)創(chuàng)造了制度條件。李廣子、李玲（2009）將預(yù)算軟約束引入資產(chǎn)價(jià)格理性泡沫，認(rèn)為預(yù)算軟約束的存在會(huì)降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)供應(yīng)方的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，使風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期價(jià)格高于基準(zhǔn)狀態(tài)下的價(jià)格。

四、防控資產(chǎn)泡沫的經(jīng)濟(jì)價(jià)值

資產(chǎn)泡沫的出現(xiàn)使的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)增強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)具有周期性，資產(chǎn)泡沫隨著經(jīng)濟(jì)的周期性，在不同的周期有著不同的風(fēng)險(xiǎn)性，要正確對(duì)待和化解資產(chǎn)泡沫，對(duì)于社會(huì)、市場(chǎng)都有重要的經(jīng)濟(jì)意義。

（一）有利于維護(hù)國內(nèi)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展

從上世紀(jì)80年代至今，先后出現(xiàn)了拉美金融危機(jī)、東南亞金融危機(jī)等，每次危機(jī)的發(fā)生都與資產(chǎn)的泡沫不可分割，防控資產(chǎn)泡沫可以使資本市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格真正地與市場(chǎng)的需求相符合，可以有效提高資本市場(chǎng)的效率，為社會(huì)的發(fā)展帶來動(dòng)力。

（二）有利于引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展

資產(chǎn)泡沫的防控可以引導(dǎo)資金投資的正常流向，而不是過度流入資本市場(chǎng)，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需要以資金為基礎(chǔ)，只有引導(dǎo)更多的資金流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)才能更加有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資問題的解決，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，提升實(shí)體經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)水平，同時(shí)還能吸收更多的就業(yè)人口。

（三）有利于人民幣值的穩(wěn)定，促進(jìn)人民幣國際化

當(dāng)前我國已經(jīng)是世界第二大經(jīng)濟(jì)體，在世界經(jīng)濟(jì)中占有很大的比例，隨著我國人民幣加入特別提款權(quán)，標(biāo)志著人民幣國際化邁出堅(jiān)實(shí)的一步，但是人民幣國際化還有更遠(yuǎn)的路需要開拓，而人民幣國際化需要人民幣有良好的經(jīng)濟(jì)作為支撐，需要有良好的金融市場(chǎng)為基礎(chǔ)，防控資產(chǎn)泡沫可以促進(jìn)人民幣國際化。

五、防控資產(chǎn)泡沫的對(duì)策

Songetal（2011）認(rèn)為中國正處在金融自由化的十字路口，一方面國內(nèi)的金融體系高度不完備，這種金融市場(chǎng)的不完全對(duì)經(jīng)濟(jì)造成了很大的影響，已經(jīng)造成了中國經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)重失衡。吳青等（2014）認(rèn)為對(duì)于資產(chǎn)泡沫，中央銀行的操作應(yīng)逐步由貨幣數(shù)量目標(biāo)過渡到利率目標(biāo)。即將利率作為主要調(diào)節(jié)手段，對(duì)資產(chǎn)市場(chǎng)行為進(jìn)行微觀調(diào)控，以盡可能屏蔽和降低資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響;同時(shí)，可將貨幣供應(yīng)量作為宏觀調(diào)控方式，通過控制信貸、基礎(chǔ)貨幣和超額準(zhǔn)備金等方式約束借款、貸款行為，從而降低整個(gè)金融市場(chǎng)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，以推動(dòng)資產(chǎn)泡沫的良性循環(huán)。

（1）實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，減輕流動(dòng)性過剩的壓力穩(wěn)健的貨幣政策是一種在多目標(biāo)下保持平衡的貨幣政策，可隨時(shí)根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化進(jìn)行適時(shí)適度的微調(diào)，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供更為穩(wěn)定的貨幣環(huán)境，長(zhǎng)遠(yuǎn)來看更加有利于經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)健康發(fā)展。

（2）完善人民幣匯率形成機(jī)制，加強(qiáng)對(duì)短期投機(jī)資本的監(jiān)管，應(yīng)進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，增強(qiáng)人民幣匯率彈性。更大程度地發(fā)揮市場(chǎng)供求在匯率形成機(jī)制中的決定性作用，促進(jìn)國際收支平衡。加快外匯市場(chǎng)發(fā)展，豐富外匯產(chǎn)品。推動(dòng)外匯市場(chǎng)對(duì)外開放，延長(zhǎng)外匯交易時(shí)間，引入合格境外主體，促進(jìn)境內(nèi)外人民幣匯率形成。

（3）優(yōu)化產(chǎn)業(yè)投資結(jié)構(gòu)，積極應(yīng)對(duì)產(chǎn)能過剩在上一輪經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)背景下形成的巨大產(chǎn)能及國際金融危機(jī)沖擊導(dǎo)致外需萎縮的雙重因素作用下，我國部分產(chǎn)業(yè)再次出現(xiàn)產(chǎn)能過剩問題。為有效抑制部分行業(yè)的產(chǎn)能過剩，應(yīng)積極推進(jìn)產(chǎn)能擴(kuò)張模式的調(diào)整，從調(diào)整產(chǎn)業(yè)投資結(jié)構(gòu)人手，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級(jí)，以積極應(yīng)對(duì)產(chǎn)能過剩。

（4）深化投融資體制改革，由于居民的投資渠道有限，較強(qiáng)的通貨膨脹預(yù)期必然會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)和股票市場(chǎng)泡沫的產(chǎn)生和膨脹。為此，應(yīng)深化投融資體制改革，大力發(fā)展資本市場(chǎng)，為經(jīng)濟(jì)主體提供多元的投資渠道和豐富的金融產(chǎn)品，提高儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化的效率。在此基礎(chǔ)上，對(duì)居民的投資行為進(jìn)行正確的引導(dǎo)，將積累的財(cái)富引向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)部門，以促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。

資產(chǎn)泡沫的防控需要政府、社會(huì)等多方面去宏觀調(diào)整、體制完善，我國處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，只有以經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)為基礎(chǔ)，才能防空資產(chǎn)泡沫，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。