房地產(chǎn)行業(yè)上市公司融資偏好淺析
——以恒大地產(chǎn)集團(tuán)為例

陳海權(quán)

一、房地產(chǎn)行業(yè)融資方式現(xiàn)狀

房地產(chǎn)行業(yè)融資方式主要包括自籌資金、國內(nèi)貸款、利用外資、其他資金來源和各項(xiàng)應(yīng)付款。

表1 房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資方式 單位：億元

首先，從宏觀角度看，房地產(chǎn)行業(yè)融資總額不斷擴(kuò)大，如表1所示，從2007-2016年，各年融資總額都在上一年的基礎(chǔ)上有所增加，其中增速最快的為2009年，融資總額為上一年度的1.4倍，該年由于美國經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響，我國政府實(shí)施了較為寬松的宏觀經(jīng)濟(jì)政策以刺激經(jīng)濟(jì)增長，房地產(chǎn)行業(yè)在這一時(shí)期發(fā)展迅速，融通了大量資金用于項(xiàng)目建設(shè)，而后幾年由于經(jīng)濟(jì)政策緊縮，融資總額增長幅度趨于放緩。

其次，從所列五種融資方式上看，國內(nèi)貸款、自籌資金，其他資金來源和本年各項(xiàng)應(yīng)付款是房地產(chǎn)行業(yè)的主要融資方式，其融資總額在房地產(chǎn)業(yè)各年融資總額中占比98%左右。其中，其他資金來源是房地產(chǎn)業(yè)近十年第一大融資方式，占企業(yè)各年融資總額的40%左右。自籌資金是房地產(chǎn)業(yè)的第二大融資方式，占30%左右的比例。本年各項(xiàng)應(yīng)付款，即商業(yè)信用融資方式在近十年中平均占比15%。利用外資所占比例最少，在資本總額中占比都在2%以下。

二、恒大地產(chǎn)融資偏好分析

如前所述，房地產(chǎn)行業(yè)具有明顯的債權(quán)融資偏好，本文以房地產(chǎn)行業(yè)中綜合實(shí)力排名靠前的恒大地產(chǎn)為例，從東方財(cái)富網(wǎng)Choice數(shù)據(jù)庫獲取恒大地產(chǎn)2007年-2018年財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)，進(jìn)一步分析房地產(chǎn)行業(yè)融資偏好。

1. 融資結(jié)構(gòu)對(duì)比分析

由表2中數(shù)據(jù)可知，恒大地產(chǎn)2007-2018年資本總額呈增長趨勢(shì)，2018年資本總額14187億元約為2007年資本總額155億元的91倍，這也從側(cè)面反映出恒大地產(chǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大。其中，恒大地產(chǎn)資本來源以外源融資為主，內(nèi)源融資數(shù)額在各年資本總額中平均占比在7%左右，只有2012年和2014年兩年達(dá)到10%左右的水平，而外源融資占比平均在90%以上，這反映出恒大地產(chǎn)自有資金不足，主要依靠外源融資。

表2 恒大地產(chǎn)2007年-2018年融資偏好數(shù)據(jù) 單位：%

2. 外源融資結(jié)構(gòu)對(duì)比分析

如表2所示，恒大地產(chǎn)2007-2018年股權(quán)融資數(shù)額所占比例并不高，平均占比10.11%，而債權(quán)融資占比都在60%以上，平均占比為84.53%，2016年達(dá)到最高，占比90.60%，可見，債權(quán)融資是該企業(yè)主要的資金來源。房地產(chǎn)企業(yè)一向以高資產(chǎn)負(fù)債率著稱，恒大地產(chǎn)也不例外，雖然企業(yè)通過債權(quán)融資要受到按期還本付息的“硬約束”的影響，但是債務(wù)資金具有稅盾的作用，并能為企業(yè)帶來杠桿效應(yīng)，債權(quán)融資依然受到追捧。

3. 負(fù)債融資結(jié)構(gòu)對(duì)比分析

由表2可知，恒大地產(chǎn)2007-2018年銀行信貸是債權(quán)融資方式中占比最高的融資方式，在資本總額中平均占比48.71%，2007年達(dá)到最高，占比61.50%，即使在占比最低的2012年，銀行信貸融資數(shù)額在資本總額中也占比30.60%。銀行信貸是我國企業(yè)最熱衷的融資方式，相比于其他一些融資方式，銀行的貸款利率較低，這就使銀行信貸具有了一定的靈活性。

商業(yè)信用是恒大地產(chǎn)債權(quán)融資方式中的第二大融資方式，在資本總額中平均占比33.37%，這跟該企業(yè)所處的房地產(chǎn)行業(yè)關(guān)系密切，房地產(chǎn)企業(yè)項(xiàng)目建設(shè)周期長，資金周轉(zhuǎn)速度慢，在預(yù)售中收取的大額預(yù)售款便構(gòu)成該企業(yè)相當(dāng)一部分的資金來源。

債權(quán)融資方式中債券融資數(shù)額占比最少，在資本總額中平均占比2.44%，恒大地產(chǎn)2007-2018年中有六年債券融資占比為0，發(fā)行最多的一年也僅占資本總額的10.55%。這與發(fā)達(dá)國家債券融資現(xiàn)狀形成了巨大反差，這與我國市場經(jīng)濟(jì)體制還不成熟，債券市場發(fā)展滯后有關(guān)。

綜上所述，在內(nèi)外源融資數(shù)據(jù)對(duì)比中，恒大地產(chǎn)的資金主要來源于外源融資，在股權(quán)與債權(quán)融資數(shù)據(jù)對(duì)比中，該企業(yè)明顯傾向于債權(quán)融資，在債權(quán)融資方式中，恒大地產(chǎn)具有明顯的銀行信貸融資偏好，銀行信貸是該企業(yè)最熱衷的融資方式。

三、恒大地產(chǎn)融資存在的問題及對(duì)策建議

1. 存在的問題

（1）企業(yè)自有資金嚴(yán)重不足

恒大地產(chǎn)內(nèi)源融資數(shù)額在各年資本總額中所占比例一直普遍都維持在10%以下。作為資金密集型行業(yè)，房地產(chǎn)行業(yè)在項(xiàng)目開發(fā)建設(shè)過程中需要源源不斷地投入資金，現(xiàn)金流是企業(yè)的血液，維持穩(wěn)定的現(xiàn)金流對(duì)企業(yè)而言意義重大，恒大地產(chǎn)自有資金嚴(yán)重不足，資金嚴(yán)重依賴于外部融資，這不僅加大了資金使用成本，而且使企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)提高。

（2）融資嚴(yán)重依賴銀行貸款

恒大地產(chǎn)有著明顯的銀行信貸融資偏好，銀行信貸融資雖然具有靈活性強(qiáng)，資金使用成本低等特點(diǎn)，但是企業(yè)過度向銀行融通資金會(huì)將經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給銀行。此外，銀行信貸受國家宏觀政策的影響較大，一旦國家信貸政策收緊，企業(yè)將會(huì)受到巨大的沖擊，企業(yè)過度負(fù)債也會(huì)加大資產(chǎn)負(fù)債率，使企業(yè)承受巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（3）長短期債務(wù)比例失衡

恒大地產(chǎn)商業(yè)信用等短期資金來源融資數(shù)額在資本總額中占較大，房地產(chǎn)行業(yè)項(xiàng)目開發(fā)周期長，需要長期穩(wěn)定的資金來源，而短期債務(wù)并不能滿足企業(yè)長期投資的需要。恒大地產(chǎn)長短期債務(wù)比例不合理導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)失衡，在項(xiàng)目建設(shè)過程中一旦遇到短期債務(wù)過多，且自有流動(dòng)資金又不足以償還債務(wù)的情況，企業(yè)經(jīng)營將會(huì)陷入困境。

（4）債券融資沒有發(fā)揮積極作用

債券融資相比于短期債務(wù)而言可使用期限更長，企業(yè)只要在固定期限償還利息，到期時(shí)有足夠的資金以償還本金便可以積極利用債券融資。實(shí)際上，在這種情況下，債券融資在資金使用期限上更具有股權(quán)資本的特征，這種融資方式并不會(huì)給企業(yè)帶來太高的資金使用成本，而且可以滿足企業(yè)長期項(xiàng)目投資的需要。恒大地產(chǎn)債券融資占比一直較低，且有六年債券融資占比為0，而把融資重心放在短期債務(wù)或是其他資金使用成本較高的融資方式上，在某種意義上來說，這種弱化債券融資的融資方式并不合理。

2. 對(duì)策建議

（1）注重自有資金的積累

企業(yè)可以實(shí)施多元化投資戰(zhàn)略，拓展一些投資小但可獲得高額回報(bào)的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，以此來提高企業(yè)的盈利能力，為企業(yè)獲得更多的資金流入，在此基礎(chǔ)上，適當(dāng)調(diào)整盈余分配政策，減少股東分紅，增加企業(yè)留存收益的留存比率，以應(yīng)對(duì)不時(shí)之需。

（2）適當(dāng)加大股權(quán)融資比例

房地產(chǎn)行業(yè)資本規(guī)模巨大，進(jìn)行大量的股權(quán)融資有可能使公司內(nèi)部控制權(quán)稀釋，公司經(jīng)營決策陷入困境，企業(yè)可以在此基礎(chǔ)上采用不同的治理模式，例如小米集團(tuán)內(nèi)部的同股不同權(quán)架構(gòu)，在保證大股東在表決權(quán)方面占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上，又可通過發(fā)行股票進(jìn)行資金融通，恒大地產(chǎn)可以加以借鑒。在此基礎(chǔ)上，企業(yè)應(yīng)該加強(qiáng)內(nèi)部控制建設(shè)，披露真實(shí)可靠的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，增強(qiáng)企業(yè)對(duì)投資者的吸引力，從而進(jìn)行股權(quán)融資，以滿足長期資金的需要，同時(shí)將原銀行風(fēng)險(xiǎn)在股市中適當(dāng)分散。

（3）適當(dāng)從海外市場融通資金

企業(yè)應(yīng)該構(gòu)建多元化的融資結(jié)構(gòu)，在現(xiàn)有融資渠道的基礎(chǔ)上可以適當(dāng)加大對(duì)其他融資渠道的利用程度，從海外市場融通資金是恒大地產(chǎn)可以加以考慮的融資渠道，海外資金具有國內(nèi)一些融資方式所不具備的資金使用成本率低，資金使用周期長，融資數(shù)額大等特點(diǎn)，在國內(nèi)市場融資受限的情況下，企業(yè)可以加大對(duì)海外市場的利用程度，積極拓寬融資渠道，獲得穩(wěn)定的資金來源，增強(qiáng)企業(yè)的競爭力。