匯總會計盈余的宏觀預測價值檢驗

張 虹（教授），李 雷

一、引言

傳統的會計、審計與公司財務研究主要集中于“微觀—微觀”的層面，或采用宏觀經濟運行及政策如何影響微觀企業行為即“宏觀—微觀”的研究模式。在Ball、Brown[1]將實證研究引入會計研究領域以來，作為會計研究中的熱點話題，會計信息有用性的討論隨著近年“微觀—宏觀”研究模式的興起而變得更加頻繁。要素支付法下的GDP 主要由營業盈余、勞動者報酬、稅收和固定資產折舊四個部分構成，且各部分間存在密切的相關關系[2]，這是研究會計信息宏觀預測價值的理論基礎。國內外大部分的研究證據來自國家層面的上市公司會計盈余與GDP增長率，而來自較次級的會計信息宏觀預測價值的直接證據相對較少。從理論上看，總量GDP 可以看成第一、第二、第三產業增加值之和，依據《國民經濟行業分類》和證監會2012年修訂的《上市公司行業分類指引》，我國的國民經濟三大產業如下：第一產業主要是農、林、牧、漁業；第二產業由采礦業、制造業、建筑業和電力、熱力、燃氣及水生產和供應業構成；第三產業主要包括批發和零售業、金融業、房地產業、租賃和商務服務業、科學研究和技術服務業、教育、衛生和社會工作、住宿和餐飲業，交通運輸、倉儲和郵政業，信息傳輸、軟件和信息技術服務業，水利、環境和公共設施管理業，居民服務、修理和其他服務業，文化、體育和娛樂業以及沒有明確主業獨立于三大產業的綜合類。本文將利用2007～2017年滬深A 股第一、第二、第三產業上市公司為樣本，研究分產業的會計信息宏觀預測價值。

本文的創新之處在于：基于產業的角度進一步研究會計信息的預測價值；利用不同產業的匯總會計盈余增長率預測國家層面的GDP增長率。

二、文獻回顧與研究假設

傳統財務分析僅限于單個企業的會計信息利用，而隨著經濟的發展，財務理論打破傳統微觀經濟理論框架、與宏觀經濟理論結合的重要性逐漸凸顯，最近幾年國內外已有大量研究表明會計信息具有宏觀預測價值。其中一個原因是要素支付法下一個國家或者地區GDP的組成（營業盈余、勞動者報酬、生產稅凈額和固定資產折舊）是研究會計盈余宏觀預測價值的最重要的理論基礎，還有一個重要的原因是會計盈余不僅包含過去投資活動的信息，同時還與企業未來盈余情況相關。

姜國華、饒品貴[3]提出以宏觀經濟和微觀企業行為相互作用為基礎研究會計、審計與公司財務問題的新領域。會計指數是經過提煉后的會計信息，為宏觀經濟決策提供“風向標”“預警器”和“監測儀”作用的會計指數是我國會計研究的新起點、新思路，其反映著企業的財務、經營與盈利情況，可以幫助政府把握宏觀經濟走勢[4]。趙德武等[5]也提出編制中國上市公司財務指數以突破局限于微觀層面企業個體的傳統財務分析，借助上市公司指數反映國民經濟整體及各行業的財務狀況，將財務分析從單個企業拓展到宏觀財務評價領域。伴隨著科技的發展，互聯網經濟改變了傳統經濟活動的交易模式，為現行的會計財務理論帶來挑戰與機遇。靳慶魯等[6]立足于當下互聯網時代和我國制度討論了會計、審計及公司財務與宏觀經濟結合研究的現狀和未來趨勢，強調了會計實體經濟效應研究模式的重要性。

近年來，在微觀數據與宏觀預測的實證研究中，Konchitchki、Pataouks[2]利用美國資本市場的數據研究指出會計盈余對未來GDP增長率具有預測效應，并在此基礎上依據杜邦分析法將凈資產收益率進行分解，分別研究匯總資產周轉率與匯總利潤率對未來經濟增長的影響。羅宏等[7]基于我國制度環境的研究表明，無論是國家層面還是分省層面，會計盈余都具有宏觀預測價值，并且加入制度因素后發現2007年我國資本市場變更、政府干預減少以及好的法律環境有助于提高會計信息的宏觀預測價值。同時，會計信息的預測價值不僅表現在未來GDP增長率上，也能夠反映通貨膨脹情況[8]。

而在研究會計信息通過什么路徑影響未來GDP時，肖志超、胡國強[9]借助將凈利潤分解成調整會計盈余和資產減值準備兩個部分的方法，考察了會計信息預測宏觀經濟的作用路徑，將其分為盈余傳導和風險感知。另外，資本市場對經濟增長也具有積極的影響作用，并且資本市場作為宏觀經濟“晴雨表”的功能可以借助上市公司的會計盈余來體現[10，11]。上市公司的會計盈余信息包含除股票收益率外的經濟增長信息，同時現金流量在會計盈余上也有增量信息[12，13]。上述文獻大多是基于國家層面的上市公司財務數據來說明匯總會計盈余具有宏觀預測價值，忽略了較為次級的三大產業或者行業的匯總會計盈余是否具有宏觀預測價值。據此，本文從產業層次的角度出發提出研究假設1：

H1：產業的會計盈余信息與本產業未來GDP增長率具有顯著的正相關性。

在配第—克拉克定理中，經濟活動依據與自然界的聯系程度被分為三大類別，即：第一產業、第二產業和第三產業。把握三大產業與宏觀經濟增長的關系對維持經濟穩定增長具有重要的意義。王宇、蔣彧[14]基于貝葉斯的結構突變模型研究1992～2010年的產業結構特征與經濟增長的關系，發現第二、第三產業共同決定了我國宏觀經濟的周期性與波動性。方齊云、熊韻堅[15]通過構建MS模型研究發現宏觀經濟周期與三大產業發展周期存在明顯的協同趨勢。在朱曉華、鄧寶義[16]的實證研究中，產業結構調整和經濟增長之間存在單向因果關系，其在回歸分析中發現三大產業對GDP 的線性影響是十分顯著的。干春暉等[17]研究發現，產業結構的合理化和高級化都對我國的宏觀經濟波動具有較大的影響，三大產業結構是經濟周期不可取代的重要驅動力量，可見三大產業與經濟增長之間存在著緊密的聯系。在要素支付法下，國民經濟各產業部門增加值的計算公式為：

產業增加值=營業盈余+勞動者報酬+生產稅凈額+固定資產折舊

而在當前的宏觀經濟核算中，一個國家或地區的GDP可以看作是第一、二、三產業增加值之和，即：

GDP=第一產業增加值+第二產業增加值+第三產業增加值

結合上述公式，可得：

其中，Oi、Li、Ni和Di分別表示營業盈余、勞動者報酬、生產稅凈額、固定資產折舊。

由上述公式可知，GDP在理論上受到不同產業營業盈余的影響，而產業部門的營業盈余則由不同公司的會計盈余匯總而來。鑒于此，為了研究三大產業的匯總會計盈余是否具有宏觀預測價值，本文從總量GDP的角度出發提出研究假設2：

H2：產業的會計盈余信息與未來總量GDP 增長率顯著正相關。

三、研究模型與數據來源

（一）研究模型

為了驗證H1 和H2，本文借鑒Konchitchki、Patatouks[2]的做法，構建如下模型（1）和（2），模型（2）是在模型（1）的基礎上控制了當期GDP 增長率對未來GDP增長率的影響。

（二）研究樣本與數據來源

本文的研究區間為2007年第一季度～2017年第四季度，共44 個季度觀測值。國家層面和產業層面的季度名義累計GDP 數據和宏觀預警指數均來自中經網宏觀經濟數據庫，滬、深A股第一、第二、第三產業上市公司財務數據來自CSMAR 數據庫，同時對選取的數據進行如下處理：①因為《上市公司行業分類指引》中的“綜合類”沒有明確樣本，故在選取樣本時剔除；②剔除被ST、PT 或退市處理的公司；③剔除財務數據或總市值連續性缺失的樣本；④為了控制極端值的影響，借鑒Konchitchiki、Patatouks[2]的做法，剔除上市公司季度會計盈余增長率小于1%分位數和大于99%分位數的樣本。

四、實證結果分析

（一）變量的描述性統計

表1 主要變量的描述性統計

表1 為主要變量的描述性統計結果，由于第一產業的樣本經過處理后只剩下10家公司，樣本量較小，基于統計學原理的考慮，本文后續的研究以第二、第三產業為主進行實證分析。總量GDP 增長率均值為13.1%，第二、第三產業GDP 增長率分別為11.5%、15.5%，第三產業GDP 增長率略高是由于近五年我國實行產業結構升級戰略導致的。第二產業的匯總會計盈余增長率均值為0.106，中位數為0.074，標準差為0.536，最小值為-1.553，最大值為1.198；第三產業的匯總會計盈余增長率均值為0.171，中位數為0.127，標準差為0.229，變化范圍是-0.499～0.615。第三產業上市公司的匯總會計盈余增長率高于第二產業，且其變化幅度也沒有第二產業大。

（二）實證結果與分析

表2列示了第二產業基于模型（1）和（2）的回歸結果。從Panel A可以看出，在沒有控制當期GDP增長率時，第二產業的匯總會計盈余增長率對前推1～4 期的總量GDP 增長率產生影響，其系數為正且至少在5%的水平上顯著；而在控制當期GDP 增長率后，第二產業的匯總會計盈余增長率與前推1～4期總量GDP 增長率存在正相關關系。Panel B 展示的是第二產業會計盈余增長率與未來GDP 增長率之間的關系，發現會計盈余增長率與前推1～4期后的GDP 增長率均存在顯著的正相關關系，與羅宏等[7]基于國家層面研究匯總會計盈余增長率與未來經濟增長間關系的回歸結果一致。的回歸系數為0.050、0.068、0.071、0.075。這與我國在改革開放后處于全球經濟價值鏈中的地位密切相關，我國制造業在世界貿易中處于代工廠的地位，但產量巨大，在改革開放之后，制造業發展迅猛。而在發達國家，盡管第三產業的比重逐漸增大，但第二產業作為經濟發展主要動力源泉的地位沒有變[18，19]。

表3報告的是第三產業基于模型（1）和（2）的實證結果。從Panel B 可以看出，第三產業的匯總會計盈余增長率與未來GDP 增長率總體上呈顯著的正相關關系，這與表2 中Panel B 所顯示的結果相似，可以驗證本產業的匯總會計盈余增長率與本產業未來GDP增長率顯著相關，H1成立。表3的Panel A對模型（1）的檢驗結果與表2中Panel A的實證結果總體相似，表明產業的匯總會計盈余增長率與未來總量GDP增長率顯著正相關。從總體上看，第二、第三產業的匯總會計盈余增長率與未來總量GDP 增長率存在著顯著的正相關關系，驗證了H2。

表2 第二產業會計盈余增長率與未來GDP增長率

表3 第三產業會計盈余增長率與未來GDP增長率

在比較表2與表3的實證結果時，發現無論是基于總量GDP 增長率還是產業GDP 增長率，第三產業的匯總會計盈余增長率只與前推2～4期GDP增長率具有正相關性，而第二產業的匯總會計盈余則與前推1～4期GDP增長率表現出顯著正相關性，這應該是第三產業中不同行業的產出計算方法不同導致的。金融業、中介服務業在計算產出時所采用的是差額利息法，國內的學者通過比較我國金融業與其他國家金融業分類發現，我國的金融業增加值核算理論存在缺陷，不能充分地體現此期間產業增加值和國家GDP值[20-22]。批發和零售業在計算產出時所采用的是進銷差價法，信息服務業是營業收入法，公共服務業是成本費用法[23]，這些不同口徑的計算方法可能導致財務報表上的企業營業盈余與產業增加值存在被低估或高估的問題。

比較表3 與表2 中的Panel A、Panel B 部分匯總會計盈余增長率的回歸系數，發現除第三產業在模型（2）的回歸系數小于第二產業外，第三產業的其他回歸系數均大于第二產業。這是因為我國正處于產業結構轉型升級時期，產業結構的改變會對經濟增長和就業產生深遠的影響[24]。

（三）穩健性檢驗

1.為了控制股票市場對未來GDP 增長率的影響，在模型中加入股票市場回報率，得到模型（3）和（4）：

模型（3）和（4）中，Returnq代表股票回報率，其余變量的定義與模型（1）和（2）相同。在研究產業匯總會計盈余對產業GDP 增長率的影響時，Returnq是由第二、第三產業的當期個股回報率以各公司季度期初總市值加權平均匯總而得；在研究產業匯總會計盈余對總量GDP 增長率的影響時，Returnq取自CSMAR 數據庫中的綜合A 股回報率，因為CSMAR 數據庫中沒有季度股票回報率，因此本文的季度數據通過月度數據簡單平均得到。穩健性檢驗結果見表4和表5。可以看到，股票回報率并不影響匯總會計盈余增長率對未來經濟增長的預測。

2.基于宏觀經濟景氣程度對未來經濟增長的影響，在原來的模型中加入宏觀經濟預警指數季度同比增長率作為宏觀景氣程度的反向指標，實證結果依舊穩健。

3.考慮到不同季節特征對GDP 的影響，在模型中構建季度虛擬變量重新檢驗后，結論保持不變。

五、結論

本文以第二、第三產業上市公司會計盈余數據為基礎，通過多元線性回歸模型研究會計信息的宏觀預測價值，為Konchitchki、Patatouks[2]和羅宏等[7]會計盈余信息的宏觀預測價值的研究提供了補充證據。實證研究結果顯示，分產業的匯總上市公司會計盈余增長率不僅與本產業未來GDP增長率正相關，而且與未來總量GDP增長率正相關。由于第三產業增加值核算方法存在缺陷，如存在核算基礎數據不全以及第三產業不同行業產出的核算方法、現行核算統計方法不能全面描述第三產業的發展等問題，使得第三產業增加值被高估或低估，導致第二、第三產業匯總會計盈余增長率影響經濟增長的時期產生差異。同時分析比較第二、第三產業匯總會計盈余增長率的回歸系數，發現兩者差異與我國當前的產業結構轉型升級有關，間接地為“從微觀數據到宏觀預測”理論框架提供了證據。同時，本文建議通過建立更加健全的會計制度與產業增加值核算方法，使微觀數據與宏觀經濟運行更加緊密地契合，從而為政府制定宏觀經濟政策提供更加充分、詳細、合理的證據。

表4 第二產業控制股票回報率的實證檢驗結果

表5 第三產業控制股票回報率的實證檢驗結果