房價波動、抵押資產價值與企業融資能力

摘? 要：本文利用在上市公司年報中收集到的房屋及建筑物數據，以及全國省級層面和城市層面的房屋銷售價格數據，檢驗由于房價波動導致公司抵押資產價值的變化對企業融資能力的影響。研究發現公司抵押資產價值的增加增強了企業的融資能力，進一步研究發現與國有企業相比，可抵押資產價值增加對非國有企業的融資能力正向影響更顯著。

關鍵詞：房價波動;抵押資產;融資能力

一、引言

2003年以來，我國房產價格持續較快速度增長，對社會造成了很多負面影響，如普通人買房愈加困難、全民炒房使房地產投機愈演愈烈等，給社會穩定帶來極大隱患，同時也加大經濟運行風險。近兩年，為抑制過快增長的房價、保持房地產市場平穩健康發展，大力提倡房住不炒，國家出臺了一系列的調控措施。不過房價上漲促使企業持有的房地產的價值增加，從而可以通過抵押獲得更多的貸款，增加企業的負債能力，緩解企業的融資約束，有利于經濟的長期發展。

二、理論分析與研究假說

Bernanke和Gertler（1989）發現借款人財富越高代理成本越低，進而使負債增加;借款人財富越少代理成本越高，進而使負債減少。Kiyotaki和Moore（1997）指出當抵押資產價格波動直接影響企業的負債。當宏觀經濟沖擊導致公司資產價格上漲時，公司能夠用于貸款抵押的資產價值上升，導致公司負債能力增強，銀行貸款增加。因此本文提出第一個假設：

假設1：上市公司可抵押資產價值增加將導致企業的融資能力增強。

趙振洋等（2017）研究發現在貨幣政策緊縮時，會計穩健性水平越高的非國有企業承擔的債務融資成本越低，國有企業這種影響并不顯著。王滿等（2015）研究結果表明，與國有企業相比，非國有企業面臨的環境不確定性越大，其儲備的財務柔性對企業價值的提升作用也越大。與國有企業相比，非國有企業財務柔性高，債務融資成本相對較低，因此本文提出第二個假設：

假設2：與國有企業相比，上市公司可抵押資產價值增加對非國有企業的融資能力正向影響更大。

三、研究設計

（1）實證模型與變量定義

為了檢驗本文的研究假說，借鑒曾海艦（2012），本文構建了如下模型：

模型（1）中的Debt為本文中的被解釋變量，用來衡量企業的融資能力的大小。參考曾海艦（2012），本文使用債務變動率Debt Changes這一指標進行衡量。債務變動率=（當期有息負債-前期有息負債）/滯后期固定資產凈額，其中有息負債=短期借款+一年內到期的非流動負債+長期借款+應付債券。

對于解釋變量房產價值的度量，本文借鑒了曾海艦（2012）、劉行等（2016）的計算方法，采用省級層面和城市層面的房價數據。本文從數據庫中提取省級房屋銷售價格數據和全國35大中城市房屋銷售價格數據，分別除以各自2002年房價數據，同時將公司數據與房價數據進行匹配得到兩種房產價格指數。然后計算出2003年初上市公司房產的市場價值。最后除以2002年末固定資產凈額，得到i公司第t年初房屋市場價值。最終匹配房產價格指數得到i公司第t年末的房屋市場價值有REvalue1i，t，REvalue2i，t。

控制變量包括企業規模（Size），等于上市公司年末總資產的自然對數;企業的總資產周轉率（TATO），等于上市公司的當期末營業收入除以年末總資產;企業的現金持有率（Cash），等于上市公司的當期末現金及現金等價物除以年末總資產;企業的總資產收益率（ROA），等于上市公司的當期凈利潤除以年末總資產;企業的市值賬面比（TobinQ），等于上市公司的當期末市值除以年末資產賬面價值;Top1是上市公司第一大股東持股比例;企業年齡（Age）等于企業上市年限加1后取自然安對數。此外本文還控制了年度固定效應（YEAR）和行業固定效應（INDUSTRY）。

（2）研究樣本與數據來源

本文以我國2003年初的上市公司為研究對象，研究期間為2003～2017年。在獲得初始樣本后，與已有的文獻一致，本文進一步進行如下處理：一是剔除金融行業、房地產行業與建筑行業的樣本;二是剔除連續三年出現ST的樣本;三是剔除出現PT或退市的樣本;四是剔除2003年以后上市的樣本;五是剔除研究所需數據缺失的樣本。最終的研究樣本包括817家企業的10，338個觀測值。數據來源CSMAR數據庫、同花順iFinD財經數據庫以及《中國房地產統計年鑒》。

四、實證檢驗結果

（1）描述性統計

表1為本文主要變量的描述性統計，對所有的連續變量進行了前后1%的縮尾處理。債務變動率最大值6.605，最小值-1.857，說明上市公司負債情況相差比較大。房產價值最大值8.419和8.510，最小值0.049，說明上市公司房產價值波動比較大。

（2）實驗檢驗結果

模型（1）的多元回歸結果列示在表2中。我們首先對全樣本進行回歸，從Panel A中可以發現REvalue1和Revalue2兩個解釋變量的回歸系數均在5%的置信水平顯著為正。回歸結果說明房價波動導致企業抵押資產價值增加會增強企業的融資能力。接下來按照企業是否為國有和非國有分為兩組進行回歸，Panel B組中兩個解釋變量REvalue1和Revalue2的系數均不顯著，而在Panel C組中兩個解釋變量REvalue1和Revalue2回歸系數均在1%的置信水平顯著為正，說明與國有企業相比，可抵押資產價值增加對非國有企業的融資能力正向影響更顯著。

五、結論

本文的研究結果表明公司抵押資產價值的增加會增強企業的融資能力，因而會促進企業進行更多的融資和投資活動，對經濟的發展是有促進作用的。但是，任何事物都具有兩面性，還應防止房價過快增長，以免企業脫實向虛，放棄自身的主營業務，加入到炒房大軍中賺快錢。非國有企業可能由于規模、資源等因素的限制，融資相對于國有企業來說更加困難，融資渠道有限，甚至只能靠自己，因而房產價值作為外生因素，可抵押資產價值增加對非國有企業的融資能力影響更顯著。

參考文獻

[1]劉行，建蕾，梁娟.房價波動、抵押資產價值與企業風險承擔[J].金融研究，2016（03）：107-123

[2]曾海艦.房產價值與公司投融資變動—抵押擔保渠道效應的中國經驗證據[J].管理世界，2012（05）：125-136

[3]王滿，許諾，于浩洋.環境不確定性、財務柔性與企業價值[J].財經問題研究，2015（06）：130-137

作者簡介：程祺（1992-），男，漢族，湖北棗陽人，在讀碩士，研究方向：財務管理理論與實務。