融信中國激進黑馬

謝澤鋒

僅用三年時間就完成了從百億級到千億級的躍升，速度之快令人咋舌。

福建莆田歐氏三兄弟的創業史可謂光耀門楣。

老大創辦的歐氏集團多元投資風生水起，老二歐宗榮創辦的正榮地產（06158.HK）和老三歐宗洪創立的融信集團（03301.HK）雙雙躋身地產銷售千億行列。

其中，歐宗洪執掌的融信中國，僅用三年時間就完成了從百億級到千億級的躍升，速度之快令人咋舌。

但仔細分析其成長史，高價格拿地、高負債經營一路相伴，彰顯了這家激進的房企快速做大規模的野心。

進入2019年，融信主動降速，力求優化財務報表，實現“有質量的增長”。但在融資成本高企，房地產調控政策密集出臺的背景下，融信的這一目標能實現嗎？

拿地后遺癥

2018年，融信中國報告期內實現合約銷售1218.84億元，同比增加73.35%；而這一數字在2015年還只有119.17億元。

這背后，伴隨著對土地的大規模儲備。在地王頻出的2016年，融信因拿下“上海靜安地王”在江湖中名聲鵲起。

該年8月17日，上海靜安（原閘北）中興社區的一幅住宅地塊進入掛牌階段，起拍價46億，吸引了18家企業前來競拍。

最終融信以110.1億的總價擊敗17家各路土豪，以10萬/平米的名義樓板價，14.3萬/平米的可售面積樓板價，139%的溢價率，創下中國土地成交史上最貴地王紀錄，未來項目售價毫無疑問將超過15萬/平米。

一戰成名后，融信并沒有停下擴張腳步。2017年，融信新收購地塊78塊，總建筑面積達1481.5萬平米。

然而，這兩年高調拿下的地王，卻遲遲不能貢獻正向的銷售額。有報道顯示，2016年融信拍下的上海靜安區中興社區地王，至今仍面臨解套難的問題，項目發展近乎停滯。

南京仙林湖地塊歷時兩年多建設，已有案名的融信世紀東方項目，曾宣傳將于今年3月開盤。但據房產中介表示，該樓盤開盤時間已延期至4月中下旬或5月。

大手筆拿地，加大了終端銷售成本，于此同時，土地開發沉淀了過多資金，在以快字著稱的房企競爭中，融信的去化效率也處于末位。

據統計，存貨周轉率和資產周轉率雙項指標均低于均值的企業，僅有融信和泰禾兩家閩系房企。其中，融信的存貨周轉率為23%，資產周轉率僅為18%。

在盈利能力方面，2016年高調拿地，導致2017年其銷售毛利率大幅下降至16.56%；2018年回升至23.47%，但與規模相近的房企相比，仍不占優勢。

面對2018年融資成本上漲，以及調控收緊，曾經的“地王收割機”顯得極為謹慎。2018年融信中國新增拿地顯著下降，全年新增土儲478萬平方米，同比大幅下降68%；拿地總價191億元，同比大幅下降73%。2019年計劃拿地也相對不多，預計土地購置金僅200億元。

值得注意的是，2018年融信獲取的24幅地塊中，23幅全為合作開發的方式，新增土地儲備權益建面占比僅為41%，相比2017全年繼續下降了9個百分點。過多依靠合作開發，也將為公司盈利能力埋下隱患。

高成本融資

進入千億俱樂部后，歐宗洪更加注重企業生命質量。

在2018年的業績發布會上，歐宗洪認為只有先降成本，后續發展才會更安全。在回答投資者提問時表示，“降負債率是每個企業的問題，我們今年會特別關注。降負債率與規模增長平衡確實是一個問題”。

歐宗洪表示，為后續發展更健康，今年公司將會更關注把各項成本包括融資成本等降低。融信執行董事張立新透露，融信總借款數為625億元，一年內到期的債務248億，而融信集團截至2018年底現金僅有249.96億元，剛好與—年內到期債務相持平。

今年融信的短債規模248億元，與往年差不多。歐宗洪目標是2019年底將短債控制在80億左右，凈負債率降到70%-90%，3年內降到合理水平。“有的企業今年解決規模，再解決利率和債、期權等問題，而我們是今年先解決債和期權、公司內部管理等問題。”

梳理融信近兩年的融資手段，其實正是通過借新還舊，多發長債來優化財務指標。

據克爾瑞統計，2018年融信中國積極融資，在境外累計完成了10億美元的優先票據發行；在境內完成了13億資產支持證券，和20億住房租賃專項公司債券發行。

此外融信還于2018年6月通過增發配股，以每股10.62港元的配售價格配售1.035億股，募集資金約11億港元。

單從融資成本來看，其發債利率基本都超過10%。2018年12月19日，融信中國發行2億美元優先票據，年利率11.5%。2019年2月19日，融信中國發行2.07億美元優先票據，年利率11.25%；2月26日，融信中國發行3億美元優先票據，年利率10.5%。

今年4月18日，融信中國發布公告稱，成功發行2億美元、票息8.75%，年期3.5年的優先票據。該筆票據為融信中國上市以來發行的年期最長、利率最低的美元優先票據。

但8.75%的利率并不低，同期發美元債的融創利率為7.875%，旭輝為6.55%，雅居樂為6.7%，近期整體房地產行業境外融資成本僅在6%-8%之間。

在銷售端，以“穩”為2019主基調的融信開始減速。6月3日，融信發布的5月末數據顯示，該集團5月實現總合約銷售額約110.88億元，同比下降約9.18%。

1-5月，融信中國實現總合約銷售額466.48億元，同比增長僅4.29%；總合約建筑面積約為249.38萬平方米，同比增長約19.67%；但平均售價約為每平方米1.87萬元，同比減少12.85%。

在銷售增速下降的情況下，銷售均價也在下滑，—貫以高品質著稱的融信，如何保證盈利能力？高頻率高利率融資的情況下，如何保證負債水平的下降？

至少目前，這些問題仍舊困擾著這家千億黑馬房企。