高科技企業生命周期估值方法選擇與風險管理策略

■ 鄭 征 朱武祥

近30年來，隨著信息化與智能化技術的快速發展，高科技企業大量涌現，已經成為推動科技經濟發展與經濟增長方式轉變的重要新生力量。新興產業的出現與創新企業的誕生，迫切需要科學的估值理論與方法來評估高科技企業價值內涵。在此背景之下，如何從企業生命周期發展視角出發，探析高科技企業價值構成與價值增長的內在動因？如何優化選擇估值方法，為投資者提供實用化估值分析工具？如何探尋各階段估值風險形成原因，提出相應的價值風險管理策略？這些問題涉及到公司金融與資產定價研究領域，亦是當前國內外學術界和實業界共同關注的熱點所在。此時開展相關問題研究，有助于合理評估高科技企業價值。

一、文獻綜述與基礎理論

（一）DCF 估值理論研究追溯

1930年Fisher 在《利率理論》書中，闡明企業未來收入折現值是資本價值的源泉[1]，拉開現代企業估值方法的研究序幕。1938年，Williams 創立未來現金流貼現模型（Discounted Cash Flow，簡稱DCF），成為許多衍生估值模型的基礎來源[2]。1958年，Modigliani and Miller 在《資本成本、公司財務與投資理論》中闡明企業未來收益可用加權平均資本成本對現金流量折現估算[3]；并于1963年提出所得稅狀態下企業價值現金流量評估模型[4]。1986年Rappaport 提出企業自由現金流量（Free Cash Flow of Firm，簡稱FCFF）估價模型[5]。Copeland（1990）在其著作《價值評估》中，闡明FCFF 來自于企業稅后凈營業利潤，成為應用最廣泛計算方法[6]。1991年Stem Stewart ＆ Company 提出經濟增加值（Economic Value Added，簡稱EVA）理念，論述資本投入成本與盈利之間的關系，更為客觀反映企業內在價值[7]。

（二）實物期權定價理論來源

1973年，Black and Scholes 提出金融期權定價模型[8]，這是期權定價理論具有里程碑意義的突破性成果，是全球期權市場建立的基礎。同年Merton（1973）發表論文《期權理性定價理論》系統闡述期權定價理論與估值方式，由此奠定期權定價理論分析基礎[9]。1977年Myers 在《企業借款的決定因素》中，首次闡明實物期權（Real Options）概念：企業價值來自于現有資產以及對未來投資機會的選擇權，這種投資機會可視為實物資產的看漲期權[10]。表明可用金融期權定價理論與方法評估實物資產的投資價值。

（三）企業價值評估方法分類

近百年來，伴隨著估值理論不斷發展與估值工具不斷完善，眾多學者從不同研究視角，使用不同估值模型評估企業價值，涌現出數十種有關企業價值的評估方法，主要有成本法、市場法、收益法和實物期權方法。本文歸納總結高科技企業價值評估方法的分類與結構組成，參見圖1。

成本法扣除了各種資產損耗，各項資產賬面價值明確，使用起來相對簡單。主要有：賬面價值法、重置成本法和清算價值法。

市場法是指選擇與目標企業相似的參照企業，經過比較分析與量化差異，調整修正參照企業的市場價值，從而推算出目標企業市場價值的評估方法。市場法理論來源于Marshall（1890）“均衡價格理論”，該理論認為商品供需狀況決定其商品價值，市場供需力量博弈的結果決定著市場均衡價格[11]。實踐中常用模型有市盈率（PE）與市凈率（PB）模型。

圖1 企業價值評估方法分類結構圖

收益法將企業未來現金流量折成現值，確定企業價值。收益法理論來源于“效用價值論”，該理論從商品效用角度衡量企業資產價值，闡明企業價值取決于消費者對企業商品價值的認可程度。收益法主要模型有DCF 與EVA 模型。

實物期權是金融期權定價理論與方法在實物資產上的擴展，兩者所對應的定價對象不同，但在估價中所選用的定價參數是相同的。實物期權定價權模型主要有二叉樹、B-S 和Geske 模型。

（四）高科技企業概念

高科技（High Technology）一詞最早出現在20世紀60年代的美國。1983年美國《韋氏國際詞典》首次收錄并闡述“高科技”完整概念。2016年我國在《高新技術企業認定管理辦法》中將“高科技企業”定義為：具有持續進行研究開發與技術成果轉化、形成企業核心自主知識產權，并以此為基礎開展經營活動的企業①參見：《高新技術企業認定管理辦法》，國科發火〔2016〕32 號。。

高科技企業本身具有的高成長性與高不確定性特征，導致其價值構成與價值評估方法發生重大變化（Villani et al.，2017）。與傳統企業價值主要來源于主營業務盈利貢獻不同，高科技企業價值不僅僅來自于對現金流進行貼現，更多地來自于其潛在增長機會的獲利價值（Zingales，2000）。因此，高科技企業價值通常由兩部分構成：一是企業利用現有設備、廠房、原料和生產技術所形成的獲利能力價值；二是企業運用新技術、新標準和新的發明專利等無形資產所創造出的潛在獲利機會價值。前者不確定性程度較低，價值可以預知，企業價值來源于相對穩定的現金流現值，可用DCF 或EVA 模型計算；后者不確定性程度較高，價值不可預知，企業價值主要來源于企業未來發展機會所創造的期權價值（Aghion，2017），可用實物期權定價公式計算。

自從期權定價理論問世以來，理論界和實務界均認為，將傳統DCF 方法與實物期權定價方法相結合來定義企業價值，更能客觀反映企業的整體價值（Myers，1977）。假設高科技企業現有盈利能力價值可用未來折現現金流現值V1表述；高科技企業潛在發展機會價值可用實物期權價值C 表述。則有高科技企業整體價值V=V1+C。

（五）高科技企業生命周期

1988年Adizes 在其著作《公司的生命周期》中將企業發展劃分創建期、成長期、成熟期和衰退期四個階段[15]，該方法詮釋企業從創立到衰退的完整過程，是國內外公認的企業生命周期劃分形式，本文將采用該分類方法開展相關研究。伴隨著企業生命周期各階段，折現現金流現值和實物期權價值的變動，高科技企業估值水平呈現不同的變化趨勢。

二、價值驅動因素

為了科學評估高科技企業價值，首先需要研究企業生命周期不同發展階段價值特征與驅動因素。由于高科技企業價值增長方式具有特殊的期權屬性，在企業整體價值構成中，企業利用現有固定資產創造的價值占比較少，而實物期權價值占比更大、貢獻更多(Brasil et al.，2018)，對高科技企業價值增值有著更為深遠的影響力。

1.創建期價值驅動因素。此階段企業往往擁有一定的創新技術，其發展資金主要來源于自有資金與風險投資。創建期主要特征有兩點：一是資金需求量大；二是不確定性因素多。創建期需要投入大量資金用于創建研發條件、建設生產線，企業資金不斷流出，賬面收益和凈現金流量一般為負值。

在創建期階段，盡管企業擁有一定基礎設施與研發能力，但由于沒有形成完整運營組織系統，缺乏資金實力，企業規模較小、收益和資信水平較低，僅憑企業現有資源與能力，難以博取現金流收益。企業整體價值主要由企業技術創新帶來的增長期權價值構成。因此該階段企業價值驅動因素主要來自企業核心技術的突破與關鍵人員的研究能力。

綜上分析，由圖2可見，在創建期（ 期間，V1通常為負值，并呈負向擴大趨勢；實物期權價值C 為正值，并呈現快速上升趨勢，其值遠大于V1；由V=V1+C 可知，企業整體價值V 為正值，并緩慢向上增長，其值主要來源于實物期權價值C。

2.成長期價值驅動因素。高科技型企業成長期可分為兩個階段(Baranov and Muzyko，2015)：

第一，企業早期成長階段。此階段企業銷售收入快速增長，現金流量狀況得以改善。然而為了獲取更多市場份額，仍需加大資金投入，現金流仍然呈現凈流出，V1仍為負值。此時企業既要擴大現有產品銷售規模，又要大力開發更具競爭力的產品，創造更多的獲利機會，企業價值主要由C 構成。

第二，加速成長階段。在該階段，企業盈利開始補償前期資金支出。由圖2可見，V1由負值穿越零軸向正值轉變，產品規模化效應又使得企業經營成本逐漸降低，V1呈現快速上漲態勢。與此同時，企業前期培育的實物期權價值開始發揮作用，并呈現持續上升趨勢，企業整體價值V 向上穿越曲線C，呈現加速上升態勢。可見，在加速成長階段企業整體價值由V1和C 兩部分組成。

圖2 高科技企業不同發展階段價值變化曲線圖

在成長期企業價值驅動因素主要來自兩個方面：一是產品技術創新能力。隨著企業創新產品紛紛上市，面臨的競爭對手越來越多，此時企業需要具備快速創新能力，開發更多的專利技術與新產品，增加企業競爭實力。二是籌措資金能力。成長期企業資金需求依然很大，需要尋找更多融資渠道籌集所需資金，支持企業快速發展。此階段雖然企業主營業務已有銷售回款收入，但經營性支出很大，現金流V1仍然很不穩定，企業現有資產獲利價值相對較小，企業未來增長期權價值占據主要地位。

3.成熟期價值驅動因素。成熟期企業主營產品市場占有率較高，企業擁有完善的產品組合和盈利模式，經營業績穩步上升、競爭優勢不斷增強、銷售利潤與現金流量穩定增長，可以較為準確預測到企業未來現金流量。企業早期培育的實物期權正在不斷轉變為現實的獲利能力，促進現金流進一步增長，現金流量已成為企業價值的主要來源。在成熟期階段，企業為了實現長期業績穩定增長，還會繼續進行新產品研發，創造新的增長期權價值。

成熟期企業價值驅動因素來自兩個方面：一是維持現金流量穩定增長的經營能力；二是挖掘新業務和創造未來價值增長機會的能力。因此企業價值由兩部分構成：一是企業現有主營業務現金流收益價值，是企業整體價值的主要貢獻者；二是企業實物期權價值，是企業未來價值增長的源泉。

4.衰退期價值驅動因素。企業經營情況各不相同，并非每個企業一定會步入衰退期：有些企業在創建期因產品開發失敗而破產；有些企業在成長期因資金鏈斷裂而倒閉；有些企業在成熟期缺乏技術創新，則會自然進入衰退期。此階段企業價值取決于兩個方面：一是能否利用成熟期積累的現金流成果，為實現轉型創造資金基礎；二是能否探索出擺脫衰退期困境的新出路，博取新的發展機會。因此企業未來轉型機會價值就是此階段的主要價值。

由圖2可見，在衰退期（～），隨著產品銷售規模與收入的急劇下降，企業經營性現金流量與投資性現金流量均呈現持續流出態勢，V1急劇下滑，最終穿越零軸變為負值；企業原有主營業務大幅萎縮，而沒有新的盈利業務增長點，缺乏價值增長機會，實物期權價值C 呈現快速下降態勢，最終趨向于零值。由于V1與C 均處于下降通道，企業整體價值V將由正值蛻變為負值。

綜上分析可知：在生命周期各階段高科技企業具有不同的價值特征，其價值構成和驅動力也各不相同。在創建期與早期成長階段，企業缺乏資金，現金流大都為負值，同時企業技術研發與產品銷售不確定性很大，企業價值主要來源于未來增長機會產生的實物期權價值。隨著企業由成長階段發展到成熟階段，企業部分增長期權價值轉化為主營業務資產，促進現金流增長，同時企業技術與市場的不確定性風險降低，增長期權價值減弱，企業價值主要來源于現金流貢獻。歸納總結高科技企業生命周期各階段價值構成與價值驅動因素，參見表1。

表1 高科技企業生命周期價值構成與驅動因素

三、估值方法選擇

企業價值評估是指投資者采用科學合理的估值方法，對企業整體經濟價值進行分析判斷和衡量估價的過程。由于高科技企業本身差異化特征明顯，其細分行業、運營模式、資本結構各不相同，很難找到統一的估值方法，因此，需要針對生命周期不同發展階段企業價值特點分別進行具體分析，選擇最為合適的估值方法。

1.創建期估值方法。盡管在創建期階段，企業初步具備了新產品研發的試驗條件和研發能力，但由于缺乏資金和人才實力，缺少完整的運營組織系統，企業很難利用現有資源博取現金流收益，企業價值主要來源于未來增長機會的期權價值，因此該階段不宜采用收益法進行估值。創建期企業除少量產品能夠進入小批量試產與市場銷售階段外，大都數新技術與新產品仍處于研發階段，尚未取得最終研究成果，這些新產品能否投入批量生產，能否進入市場銷售，博取未來市場收益具有不確定性，因此不宜采用市場法進行估值。此外由于創建期企業通常缺乏充分的歷史數據，且在無形資產估值方面存在局限性，因此不宜采用成本法評估企業價值。

創建期高科技企業主要依靠專利技術、創新能力等無形資產，為企業帶來期望收益。鑒于實物期權可充分考慮到目標企業未來發展過程中可能出現的各種不確定性，量化評估不確定性中蘊含著柔性管理價值。當企業面對各種潛在投資機會時，管理者擁有靈活執行各種實物期權的權利，這種“選擇權利”有利于高科技型初創企業把握未來價值增長機會，幫助企業實現可持續發展。所以在創建期，選用實物期權定價方法評估高科技企業價值更為合適（Siddiquiab and Takashimac，2012）。實踐中通常選用B-S 模型進行估值，其公式為：

需要說明的是B-S 期權定價模型原本應用于金融期權定價，在實際應用于實物期權定價時，參數含義發生變化，需重新修正定義，實物期權與金融期權定價參數界定描述，參見表2。

表2 實物期權與金融期權定價參數對比

2.成長期估值方法。成長期是估值方法選擇上最為復雜的一個時期，采用單一的評估方法都具有其局限性。成長期企業核心競爭優勢不足，企業現金流量發生兩方面變化：一方面企業利用前期專有技術開發形成的主營產品銷售現金流量不斷流入；另一方面企業為了維持增長勢頭，提高市場占有率，超越競爭對手，博取未來超額收益，仍需要不斷投入大量資金開發新產品與提升生產能力，又使得現金流大量流出。面對成長期高科技企業現金流量“進出”變化現狀與發展趨勢，應對企業價值評估的思路與方法作適當調整，在權衡考量目標企業“現有產品”與“新開發產品”對企業整體價值增長的貢獻程度差異的基礎上，選擇與其相匹配的估值方法，綜合評估高技術企業整體價值。

鑒于成長期企業產品技術與現金流量處于不穩定狀態，仍需要大量資金來維持正常運營，同時新產品上市后，能否被消費者認可，能否戰勝競爭對手，能否創造超額利潤，仍然存在很大的不確定性。可選擇實物期權方法與DCF 方法相結合方式評估企業價值：對于新開發專利技術產品，運用實物期權估值方法更為合適；對于現有主營業務已形成穩定盈利能力的產品，可選用DCF 方法進行估值。

由于高科技企業具有高成長性和多階段性特征，企業現有資產價值由兩部分組成：第一部分是企業高速成長階段現金流現值之和；第二部分是進入成熟期穩定增長階段期末價值。計算公式如下：

此外，對于未來選擇上市融資的高科技企業而言，采用市盈率法(PE) 和市凈率法(PB) 法較為適宜，通過分析參照企業的財務數據和股權價值，吸收參照企業的經營管理經驗，對PE 和PB 進行相應修正，以獲得本企業的市場價值。

3.成熟期估值方法。在成熟期階段，企業已經形成完整有效的組織體系，并且有較為堅實的市場基礎，企業產品己被市場認可，企業面臨的各種不確定性大大降低，系統性風險相對較小，企業市場份額、銷售利潤、凈現金流量均趨于穩定，并可以較為準確預測到未來現金流量。企業前期的增長期權價值獲得執行，現金流量已成為企業價值的主要來源。所以在此階段企業整體價值主要是現有的獲利能力所產生的價值，用DCF 或EVA 模型進行估值更為合適。企業現金流價值（V0）計算公式，企業EVA 及其價值（V）計算公式分別為：

公式3～5 中，NOPAT 為企業稅后凈營業利潤；CE 為企業累計投入資本總額；WACC 為加權平均資本成本。為企業價值，為企業初始投資資本，為預期收益率。

為了實現利潤長期穩定增長，在成熟期階段，企業還會繼續研發新產品，創造新的增長機會，此時亦可采用實物期權方法評估企業價值。

4.衰退期估值方法。此階段企業價值評估對象有四個：一是正式公告確定“破產清算”的企業；二是被同行業其它企業“兼并重組”的企業；三是轉型成功的企業；四是由成熟期自然過渡到衰退期的企業。針對這四種情況，企業價值評估方法選擇分別為：對于破產清算企業，可將企業目前所有實物資產變賣后所得到的收入(即為清算價值)，評估企業價值；對于兼并重組企業，可用實物期權和重置成本法評估其價值；對于轉型成功企業，可用實物期權評估其增長期權價值；對于自然過渡到衰退期企業，也可采用DCF 模型評估其現金流價值。

綜上所述，本文主要采用DCF 模型與B-S 期權定價模型評估高科技企業價值，其中DCF 方法以現金流量為評價基礎，價值評估偏向于有形資產，著重企業現有資產帶來的現金流量收益。B-S 模型以未來投資獲利機會為評價基礎，價值評估偏向于無形資產，著重企業未來增長期權價值。兩者具有互補關系，在對企業估值時，應先運用DCF 方法計算現有資產價值，再用實物期權法研判投資機會價值。DCF 與實物期權方法優缺點比較參見表3。

表3 DCF 與實物期權比較分析

高科技企業價值評估是一個動態連續過程，應著重分析企業所屬階段現金流來源與未來獲利機會，用不同方法評估企業現有資產與期權價值，提高企業價值評估的可靠性和有效性。

四、估值風險因素分析

在上述估值方法選擇過程中，由于尚未考慮到不確定性風險因素對目標企業價值產生的波動與影響，可能致使估值結果與企業實際價值存在較大偏差，估值結果可靠性得不到有效驗證與保障。為此本節將分析高科技企業發展各階段風險因素，論述不確定性風險形成原因，這有利于提高企業市場環境適應性，幫助企業識別潛在風險因素，并將不確定風險因素轉化為未來價值增長機會。

1.創建期風險因素。創建階段是企業實現從樣品到商品轉變的重要階段，在高科技企業核心技術價值形成與轉化過程中，主要面臨兩方面風險：

第一，產品技術風險。創新技術的攻關與創新產品的研發，屬于開創性與探索性研究工作，技術不確定性風險極大：新品研發隨時可能遇到各類技術障礙而停滯不前；產品領先技術可能在很短時間內轉變為一般技術甚至是落后技術；產品專利一旦失去保護將失去競爭優勢，企業增長期權也將因此消逝。企業新品研發通常經歷技術發明、產品試制和產品定型三個階段，每個階段都孕育著諸多不確定性風險，產品設計是否先進、產品技術是否具有適用性、關鍵技術能否按時突破、技術專利能否完成轉化、產品技術壽命能否達標，這些不確定性問題如果不能即時解決，將最終導致產品開發失敗，從而給企業價值造成嚴重損失。

第二，產品創新價值失效風險。高科技企業投資收益取決于市場接受程度。高科技企業“創新產品”一般建立在全新的技術成果基礎之上，企業創新產品與創新成果能否夠被市場接受，具有很大的不確定性：新產品是否適應市場需要并為消費者接受；新產品是否因技術快速更迭而失去使用價值；新產品可能被競爭者搶先取得專利等。因此企業創新產品必須獲得市場認可，否則將喪失投資價值。

2.成長期風險因素。成長期企業雖然形成較為完整的運營體系和盈利模式，但因缺少核心競爭力產品，還沒有取得穩定市場地位，企業發展依然面臨著三個方面不確定性風險：一是資金斷裂風險。成長期企業為了維持快速增長勢頭，仍需要不斷加大設備與原材料投入，擴大產品銷售規模；同時投入大量資金開發新產品，這使得現金流大量流出。二是新產品研發失敗風險。企業新產品能否按時研發成功，及時推向市場，具有較大的不確定性。如果創新產品研發失敗，投入資金將變為沉沒成本而不能收回，同時可能失去市場機遇，目標企業將面臨停業或破產風險。三是經營性風險。隨著生產與銷售規模迅速擴大，各類人員快速增加，新增業務全面啟動，企業面臨的經營性不確定風險日益增加，企業經營與管理能力受到嚴峻考驗。

3.成熟期風險因素。在成熟期階段，企業已經形成完整有效的組織體系，并且有較為堅實的市場基礎，企業面臨的各種不確定性風險大大降低。此階段企業面的主要風險是市場環境突然發生重大變化的不確定性風險。由于行業政策收緊、競爭規則調整等因素，企業創新產品面臨著激烈的市場競爭，如果創新產品不被市場看好，將會形成產品積壓，占用大量資金，企業現金流將大幅減少。

4.衰退期風險因素。在衰退期階段，高科技企業通常面臨三種選擇：一是無力維持經營選擇破產清算；二是被其它企業兼并重組；三是轉型進入到新的業務領域。如果轉型產品不能滿足消費需求變化，得不到市場的認可，企業將面臨破產。由此可見，轉型能否成功是企業面臨的不確定風險。

五、估值風險管理

企業雖然不能改變生命周期價值曲線的變化規律，不能完全回避各階段不確定風險，但卻可以通過經營戰略的調整與風險管理策略的制定，延長成長期與成熟期時間，博取更多現金流收益，增加企業抗擊風險能力。鑒于企業生命周期各階段現金流狀況與未來盈利增長所面臨的風險因素各不相同，企業應針對各階段風險因素，提出防范措施，確保企業價值健康安全。

1.創建期估值風險管理。由前面分析可知，產品技術風險與資金斷裂風險，是企業面臨的最大風險。如果高科技企業的“技術發明”失敗或最終不能實現“商品化”；如果企業在新品研發期間現金流完全斷裂，企業將步入“死亡谷”（參見圖2）。為此要特別強化企業價值風險管理。

第一，強化估值分析，避免進入“死亡谷”。創建期由于新產品開發失敗概率較高，企業生存面臨很大的不確定風險，銀行通常不愿意給創建期企業貸款，而創業者自有資金非常有限，企業就需要通過風險投資機構、擔保公司、網貸平臺等渠道融資。為了獲得融資，企業應對投資項目進行詳盡的期權價值分析，確認投資項目蘊藏著巨大的競爭潛力，具有良好的市場應用前景。

第二，開發高附加值專利產品，博取超額收益。在創建期企業價值評估不應僅考慮資金成本和銷售利潤，同時還要認識到無形資產對企業期權價值的貢獻。在新產品研發規劃中，應注重資金使用機會成本，優先選擇增長期權大、無形資產含量高、技術優勢強的產品進行開發，力爭博取超額收益。

第三，拓寬融資渠道，保障現金流穩定。首先充分利用國家對高新技術企業的各種優惠政策籌措資金，減免或延期支付稅金，同時選擇利率優惠的貸款方式，降低資本成本。其次利用各種“自然負債”方法和貨幣的時間價值，降低流動性支出，并將有限資金主要用于新技術與新產品研發，全力確保新品研發成功。

2.成長期估值風險管理。進入成長期企業回款增加、利潤上升、現金流狀況并有所改善。但大部分現金又用于投資擴大生產規模，企業仍然面臨較大資金缺口與經營性不確定風險。此時對目標企業進行價值風險管理應注重如下三點：

第一，保障資金流動性。通過股權融資，獲取急需資金；借助降低庫存，促進資金周轉；與上游供應商簽訂延遲付款協議，保持現金流長期穩定。

第二，持續技術創新。加大對專利技術與新產品開發的投資力度，提升產品科技含量與競爭優勢，尋找企業價值新的增長點，博取未來期權價值。

第三，提升經營與管理能力。成長期企業雖然渡過了發展最為艱難的初創期，但隨之而來企業將面臨著“經營與管理”不確定性風險。如果經營不當，企業盈利能力將被削弱；如果管理不當，企業將會迷失未來發展方向，錯失獲利良機。

3.成熟期估值風險管理。在成熟期階段，企業現金流持續呈現凈流入態勢，可以用凈現值法預測現金流量。在提高現金流價值方面：企業可利用技術與品牌優勢，維持產品價格；亦可以利用規模化優勢，降低產品價格，鞏固市場份額；還可以在原產品的基礎上開發替代產品，延長成熟期時間。與此同時，企業還應持續探尋挖掘增長期權價值，為舊產品步入衰退期提前做好準備。

在成熟期企業價值風險管理的重點是：防范企業因市場突發重大變化或技術產品發展停滯不前而步入衰退期。如果企業無法開發出新技術與新產品，原有產品將會出現技術過時風險，從而引起市場規模萎縮，盈利能力下降，企業將從成熟期進入衰退期。產生這一風險的原因有兩點：一是企業技術優勢具有時效性。企業創新產品一旦失去專利與技術壁壘保護，企業壟斷優勢將會被競爭對手所代替。二是產品更新周期日趨短暫。隨著消費需求變化日新月異、新品推出節奏加快，企業若不能迅速開發出升級產品，將很快喪失競爭優勢。

4.衰退期估值風險管理。進入衰退期，企業現金流價值與期權價值均出現嚴重下滑，企業價值管理面臨嚴峻挑戰。在現金流價值管理方面，企業應集中精力收縮規模，加快現金回收。一是運用成本法對虧損產品及待售資產進行估價，做出對資產回收最有利的決策；二是清理庫存，削減虧損產品生產支出；三是出售多余廠房設備，降低稅收成本。在實物期權價值管理方面：集中所有資源開發更新換代產品，尋找新的價值增長點；實施多元化戰略，盡快進入新的行業。

綜上分析可知，上述各種不確定性風險始終貫穿于高科技企業生命周期各個階段，創建期主要是技術與產品研發失敗風險，成長期主要是資金鏈斷裂與經營性風險，成熟期主要是實物期權價值消失風險，衰退期主要是迷失發展方向風險。這些風險因素對高科技企業價值評估生產深刻的影響作用，它制約著企業價值的增長空間，限制著高科技企業的發展后勁。因此，在對高科技企業進行定價估值時，必須將企業生命周期各階段各種不確定風險因素納入其中考量，動態評估收益與風險的因果關系，探討化解風險的實現途徑與技術手段。隨著現金流量、未來盈利能力與企業整體價值關系越來越緊密，高科技企業應該更加注重對企業價值風險的綜合管理，并根據其在生命周期各階段的估值特征與風險因素表現形式，制定與之相匹配的價值管理策略，從而有效避免企業價值下滑風險，保障生命周期內企業價值的安全性，實現企業價值最大化。

六、結論

為了全面衡量與科學評估高科技企業價值，本文首先研究生命周期各階段高科技企業的價值構成與價值來源，揭示出高科技企業價值的驅動因素與價值變化規律。論文針對企業生命周期各階段估值特點與價值表現形式，提出選擇合適的價值評估方法，使估值水平與目標企業價值相匹配，為投資者選擇投資目標企業，提供科學的估值決策依據。同時為高科技企業和企業管理者在對自身企業進行價值評估時，掌握估值計算方法，確定價值貢獻權重，研判價值發展方向，提供有效的分析工具。

本文深入探討企業生命周期各階段估值風險產生原因，并闡述適宜的企業價值風險管理策略，這有助于企業從源頭規避風險，還有助于投資者在選擇目標企業時，充分考慮到企業各階段的不確定風險因素，從而作出最合理的投資決策。