廣東上市企業對外投資決策微觀影響因素研究

林樹哲

摘要：文章以廣東省100家上市企業為研究對象，對出口經驗、高管海外背景、政治關聯等七個因素與企業對外投資決策的關系進行實證分析。通過Logistic模型回歸檢驗，研究發現：①高管學歷水平、出口經驗、政治關聯對企業對外投資決策具有顯著影響，高管學歷水平、出口經驗與企業對外投資決策成正相關關系，政治關聯成負相關。②出口經驗在1-5年，高管學歷為碩士的企業更傾向于對外投資，高管有政治關聯的企業對外投資的概率更小。③企業性質與政治關聯對企業對外投資決策具有協同抑制作用，而高管海外背景與高管學歷水平無協同促進作用。

Abstract： The article takes 100 listed companies in Guangdong Province as the research object， and empirically analyzes the relationship between export factors， executives' overseas background and political connection and the foreign investment decision-making. Through the logistic model regression test， the study found that： ① the education level， export experience and political connection of executive have a significant impact on the company's foreign investment decisions， the education level and export experience of executive and corporate foreign investment decisions are positively related， political connection of executive and it are negatively related. ②the enterprises executives who have 1-5 years of export experience and master's degrees are more inclined to invest abroad， and those with political connections have lesser probability of foreign investment. ③ The nature of the enterprise and the political connection have a synergistic effect on the foreign investment decision-making of the enterprise， while the executives' overseas background and the executive education level have no synergistic effect.

關鍵詞：對外投資決策;微觀影響因素;廣東上市企業

Key words： outward foreign direct investment decisions;micro-influencing factors;Guangdong listed enterprises

中圖分類號：F275 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 文獻標識碼：A ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?文章編號：1006-4311（2019）20-0280-04

0 ?引言

伴隨著全球化的浪潮持續推進，近年來我國企業對外投資的速度與規模均呈現出大幅度增長的態勢。2019年對于我國企業對外投資而言，既有機遇又有挑戰。一方面，國家經濟保持穩中求進的總基調，“一帶一路”戰略進一步深入發展，為企業對外投資打下深厚基礎;另一方面，金融環境的收緊、部分國家保護主義的抬頭，無不增加我國企業對外投資的不確定性。

廣東，作為改革開放的先行地，一直以來都是孕育企業的搖籃。因此，本文以廣東省上市企業為研究對象，探究其對外投資決策的微觀影響因素，以微觀見宏觀，深入分析企業微觀影響因素的作用機制，結論可為廣東乃至全國企業如何充分結合自身條件，正確、合理制定對外投資決策提供參考和思路。

1 ?文獻綜述

1.1 企業對外投資的經典理論模型

在對外投資理論中，美國經濟學家Stephen H.Hymer對美國跨國公司進行研究后率先提出了壟斷優勢理論。Stephen H.Hymer認為，在不完全競爭的市場環境下，美國跨國公司之所以能對外進行投資是因為擁有某種或多種的壟斷優勢。技術優勢是跨國公司最重要的壟斷優勢。在先進技術和雄厚資金的支持下，企業可以生產有別于其他公司的技術性產品，產品或技術的專利還可以限制競爭者進入，從而形成壟斷市場地位。與先進技術相適應的，企業在長期生產經營中總結出的一套適應自身發展、適應現代化需要的先進管理技術。同時，企業中受過良好教育與培訓的高層管理人員，也是確保公司管理高效的人力資源。

緊隨其后，英國學者Buckley將產權經濟學理論引入企業對外投資的研究中，進而提出了內部化理論。Buckley認為，導致企業對外投資的原因不僅僅在于市場的不完全性，更重要的是在于中間產品市場的不完全競爭。外部市場缺乏如技術、專利、管理技能與經驗等無形資產的定價與交易機制，導致企業市場的交易成本上升。為了利益最大化，企業把外部市場活動置于統一的所有權控制下，保證自身持有長期的壟斷技術優勢。英國經濟學家John H.Dunning在經過研究后也得出了與前兩位學者相似的結論。

1.2 國內外研究現狀

近年來，關于對外投資影響因素的研究主要集中于宏觀層面，關于微觀企業層面的研究相對較少，主要在以下幾個方面。

1.2.1 高管海外背景、高管學歷水平與企業對外投資決策

在國際化的背景下，郭怡辰（2018）發現“海歸”高管能顯著促進企業國際化戰略，且高管團隊中“海歸”高管比例越高，企業國際化程度也越高。Bantel，K.A.， & Jackson，S.E.（1989）發現，高管團隊學歷水平的高低，對企業發展具有重要影響。田煒（2016）將高管的學歷水平與企業投資行為聯系起來，認為高管綜合學歷水平越高，企業越傾向于理性投資。

1.2.2 高管政治關聯、企業性質與企業對外投資決策

宿曉、王豪峻（2016）利用滬、深A股上市公司數據的樣本進行實證分析，結果顯示，高管政治關聯與對外投資決策成正相關關系，通過交互項分析發現民營企業高管政治關聯對企業對外投資決策的影響更強些，而國有企業中高管海外背景與政治關聯的協同作用反而會對企業對外投資決策產生負面影響。陳雨軒、程諾（2015）通過二值Probit模型進行實證研究后認為是否屬于國有企業則對于上市公司進行對外投資并沒有明顯影響。

1.2.3 其他因素與企業對外投資決策

Terpstra，V.，&Yu，C.（1988）在對美國廣告公司的對外投資的研究中發現，企業國際經營經驗對企業對外投資的影響是積極的，一方面國際化經驗能夠成為一些企業的特有優勢，另一方面隨著國際運營經驗的增加，企業也更傾向于向海外擴張。崔遠淼（2018）通過面板二元選擇模型進行實證發現，出口經驗能顯著提高企業對外投資的幾率。張愉（2011）在利用二元Logistic模型實證研究中也發現國際化經驗與企業對外投資呈正相關關系。王穎（2017）利用線性回歸、Logistic模型把外資持股納入企業對外投資決策的研究中，分析后發現外資持股與公司績效有關。劉曉寧（2019）發現，研發投入對企業對外投資也是有一定影響的。神克會（2015）在通過Logistic回歸模型進行實證分析后也得出了相同的結論。

綜合上述研究成果，可以看出學者們已經從七個不同的因素對企業對外投資的微觀影響因素進行分析，它們分別是高管海外背景、高管學歷水平、高管政治關聯性、企業性質、國際化經驗、外資持股比例與研發投入。由于多數學者僅從一兩個微觀因素進行細致分析，缺乏全面性，本文選取七個方面企業的微觀因素，多角度對企業對外投資的影響因素進行分析。而針對粵港澳大灣區的熱點背景下，對廣東省100家上市企業進行對外投資影響因素的研究與分析符合了時代的需求性。另外，現有的關于微觀因素影響企業對外投資決策的文獻較少，因此本文對豐富相關文獻、拓寬研究起到一定的作用。

2 ?變量選取與說明

2.1 數據來源

本文變量數據主要來源于國泰安CSMAR數據庫、中國上市公司關聯交易數據庫、東方財富網及各公司財務報表。由東方財富網獲取廣東板塊流通市值前100位的廣東上市企業的基本信息;由國泰安CSMAR數據庫的公司研究板塊，根據股票代碼篩選得到高管海外背景、高管政治關聯、企業對外投資數額、股東性質和持股比例等數據;由中國上市公司關聯交易數據庫、各公司財務報表得到各企業研發投入、出口經驗等數據。

2.2 變量定義

變量定義說明如表1所示。

3 ?實證分析

3.1 描述性統計分析

數據統計顯示，在100家上市企業中，51家有對外投資，49家無對外投資，兩者數量和比例相近;在出口經驗上，無出口經驗的有41家，占比最大，出口經驗在1-5年的有23家，5-10年的有35家;在高管學歷水平上，高管學歷為本科以下的較少，只有兩家，學歷為本科的有41家，學歷為碩士的最多，有57家;在企業性質上，非國有企業占比較大，有63家，國企有37家;在政治關聯上，有65家企業高管中至少有一個具有職級背景，無政治關聯的企業有35家;在研發投入中，0.1-10%的占比最大，有67家企業處于此區間，其次是無研發投入，有18家，研發投入在10.1-20%的10家;在外資持股比例中，無外資持股的企業最多，有70家，外資持股在0.1-10%的有13家，其余比例數量相對較少。

3.2 模型設計

由于本研究中的解釋變量與被解釋變量均為離散型，且涉及解釋變量較多，故建立下列Logistic模型，方程為：

Y為被解釋變量企業是否對外投資，X1為出口經驗，X2為高管海外背景，X3為高管學歷水平，X4為企業性質，X5為外資持股比例，X6為研發投入，X7為高管政治關聯。

3.3 實證結果分析

3.3.1 二元Logistic回歸分析

①出口經驗。

“出口經驗”通過10%水平的顯著性檢驗，其邏輯回歸系數為0.516，Exp（B）=1.817，說明出口經驗對企業對外投資決策具有顯著影響，企業出口經驗越長，對外投資的概率越大，出口經驗每增加1年，對外投資的概率增大1.817倍。

②高管海外背景。

“高管海外背景”未通過顯著性檢驗，其對企業對外投資決策無顯著影響，這與部分國內學者研究結論不同，究其原因，一方面高管海外背景可能并非影響企業對外投資的關鍵因素，另一方面，地域差異及樣本量問題，也可能是該變量不顯著的原因。

③高管學歷水平。

“高管學歷水平”通過5%水平的顯著性檢驗，其邏輯回歸系數為1.126，Exp（B）=3.083，說明高管學歷水平對企業對外投資決策具有顯著影響。高管學歷水平越高，對外投資的概率越高。高管學歷水平每上升一級，對外投資的概率增加3.083。

④企業性質。

“企業性質”因素回歸結果未通過顯著性檢驗，表明對外投資與企業的性質關系并不顯著。這與之前部分學者的觀點不同，分析原因，可能是所選取的企業樣本中，國企較多為帶有政府導向的能源、高新技術行業，對外投資壁壘較多。

⑤外資持股比例。

“外資持股比例”該因素回歸結果未通過顯著性檢驗。分析結果和樣本，推測原因一是因為本次選取的樣本中，有外資持股的企業數量相對較少，缺少統計樣本量;二是在國內大部分有外資持股比例公司中，外資股東往往更專注于股東分紅利益，對企業投資決策參加較少，這導致了外資持股這一因素對對外投資促進作用不大。

⑥研發投入。

“研發投入”該因素回歸結果未通過顯著性檢驗。說明廣東上市企業研發投入并沒有顯著的促進對外投資。

⑦政治關聯。

“政治關聯”通過1%水平的顯著性檢驗，其邏輯回歸系數為-1.289，Exp（B）=0.275，說明高管政治關聯對企業對外投資有顯著影響，相對于無政治關聯，高管有政治關聯的企業對外投資的概率降低，高管有政治關聯，對外投資的概率減少27.5%。究其原因，具有政治關聯的企業往往都帶有政府意識色彩，在對外投資時受約束更大，而且可能會面臨投資國的壁壘，因此政治關聯會導致對外投資概率降低。

3.3.2 多元Logistic回歸分析

將“政治關聯”、“出口經驗”、“高管學歷水平”三個變量進行多元Logistic回歸，以第一類別為參照系，其結果如上表所示。根據回歸結果，高管有政治背景、出口經驗在1-5年、高管學歷水平為碩士對企業對外投資決策有顯著影響;有政治關聯的企業更傾向于不進行對外投資，其概率相比無政治關聯企業減少28.9%，出口經驗在1-5年的企業更傾向于對外投資，其概率是無出口經驗企業的2.651倍，高管學歷為碩士的企業更傾向于對外投資，相比于高管學歷為本科以下的企業，其概率增加2.986倍。

3.3.3 交互項分析

考慮到企業性質與政治關聯，高管海外背景與高管學歷水平可能存在一定的協同效應。即當企業屬于國企并且高管有政治關聯時，對企業對外投資決策可能有協同抑制作用，當高管學歷水平更高并有海外工作背景時，對企業對外投資決策可能有協同促進作用。因此，本文進一步將這兩組可能有協同效應的變量數據進行交互，形成新的變量，再與其他變量和對外投資因變量進行Logistic回歸，得出實證結果如表5。

①企業性質（1）*政治關聯（1）。

“企業性質（1）*政治關聯（1）”通過5%水平的顯著性檢驗，其邏輯回歸系數為-1.431，Exp（B）=0.239，說明上市公司為國企且高管有政治關聯，對外投資傾向越低，交叉項邏輯系數相比于二元回歸中政治關聯的邏輯系數，其絕對值更大，說明高管政治關聯和企業性質有協同抑制作用。

②高管學歷水平*高管海外背景。

“高管學歷水平*高管海外背景”的所有組別均沒有通過顯著性檢驗，說明高管學歷水平和高管海外背景并無協同促進作用。其原因可能是這兩個變量在影響企業對外投資時，高管學歷水平為主要因素，但在有海外背景的高管企業中，高管學歷背景并不能明顯影響企業的對外投資決策。

4 ?結論

二元Logistic回歸表明，高管學歷水平、出口經驗、政治關聯對企業對外投資決策具有顯著影響，高管學歷水平、出口經驗與企業對外投資決策成正相關關系，政治關聯成負相關;多元Logistic回歸表明，出口經驗在1-5年，高管學歷為碩士的企業更傾向于對外投資，高管有政治關聯的企業對外投資的概率更小;交叉項分析表明，企業性質與政治關聯對企業對外投資決策具有協同抑制作用，而高管海外背景與高管學歷水平無協同促進作用。

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