跨境投資企業的風險敞口差異性分析

顏忠寶

摘 要：近年來，隨著我國“一帶一路”與“海上絲綢之路”發展戰略的不斷推進，越來越多的企業開始加入“走出去”的陣營中，跨境投資也已形成熱潮。同時，我國匯率機制改革與貿易摩擦也使人民幣匯率波動幅度加大，由此，因匯率波動引起跨境投資企業的風險也逐步增加，跨境企業往往通過衍生品投資對沖風險，但由于我國跨境企業來自不同行業，不同地區，這也導致了跨境企業面臨風險敞口的差異性。

關鍵詞：跨境投資企業 衍生品投資 風險敞口 風險對沖

一、緒論

近年來，中國企業跨境投資、跨國經營形成一股熱潮，企業“走出去”步伐逐步加快，相應的企業跨境投資規模也在不斷擴大，尤其在2015年，“一帶一路”和國際產能合作的推進帶動了企業的進一步海外投資，中國對外直接投資的存量首次突破萬億美元。跨境投資額的迅速增加也意味著跨境投資企業將面臨更大的外匯風險，匯率波動引起的不確定因素導致跨境投資企業的風險逐步增加，跨境投資企業面臨的匯率環境越來越復雜，外匯風險成為跨境投資企業面臨的首要風險。企業是否面臨外匯風險以及外匯風險的大小由外匯風險敞口決定。外匯風險敞口不同的企業在遭受同等的匯率波動時，企業所承受的外匯風險并不相同，外匯風險敞口越大，企業所遭受的外匯風險也就越大，因此，對于跨境投資企業來說，對于外匯風險敞口的測度是十分重要的話題。

我國對外匯風險敞口測度的研究起步較晚，自2005年人民幣匯率形成機制改革以來，企業逐步關注匯率波動風險對企業價值的影響。本文通過分析不同行業、不同產權屬性下跨境投資企業的外匯風險敞口，這有利于跨境投資企業和有意向進行跨境投資的企業了解自身所處行業的外匯風險狀況，也給跨境投資的進一步推進提供了參考意義。

二、差異性分析

1.行業差異導致的企業風險敞口差異

跨境企業從事不同的行業，其中，制造業相對與其他產業，是出口業務最多，進口額最大的行業，因此它所受的匯率直接風險較大，我國學者逐漸關注分行業研究外匯風險敞口。倪慶東、倪克勤（2010）[1]對深圳交易所所含的19個行業以Jorion模型為基礎進行研究，發現有47%的行業存在著顯著的外匯風險敞口，并且從行業競爭程度來看，競爭性行業的外匯風險敞口程度要明顯高于壟斷性行業，房地產等競爭性行業的外匯風險敞口系數較高，石化、交通運輸和水電煤氣等行業的系數或近似于零或不顯著，進口行業外匯風險敞口不明顯，出口行業外匯風險敞口程度較大，其中“金屬、非金屬”“紡織服裝”“機械設備”“其他”行業外匯風險敞口顯著的公司比例高于整個制造業外匯風險敞口水平，分別占25%、20%、15%、12.5%。谷宇、王亞娟（2016）認為我國紡織服裝業處在加工制造環節，進口原材料和出口份額比較大，利潤額受外匯匯率波動的影響較大，據此對紡織服裝業的51家公司進行了實證研究，結果發現，有24%的公司在5%的置信水平下具有顯著的外匯風險敞口。據此可知不同行業面臨不同的外匯風險敞口。

2.不同匯率變量導致的企業風險敞口差異

測度外匯風險敞口時，大部分學者都選用貿易加權匯率指數，ParSley和Popper（2002）等學者發現，如果每家企業與加權匯率指數的關系不同，或者企業面臨的不同貨幣風險之間有互相抵減、增加的現象，那么使用加權匯率指數測度外匯風險敞口的結果并不準確，據此有學者開始使用雙邊匯率對外匯風險敞口進行測度。Sam、Khelifa和Shuxing（2013）對英國非金融企業分別運用加權貿易匯率指數和美元、歐元、日元匯率進行對比研究，結果發現有75.84%的企業在加權貿易匯率指數下外匯風險敞口顯著，有78.07%的企業至少對美元、歐元、日元匯率中的一種外匯風險敞口顯著。谷任、張衛國（2012）考慮了人民幣匯率制度改革背景，對645家外貿企業的外匯風險敞口進行測度，研究發現中國進出口上市企業利潤普遍受到顯著的外匯風險影響；在人民幣相對于不同國家貨幣匯率下，企業利潤受匯率波動的大小存在差異，電氣設備類企業利潤主要受發達國家貨幣匯率波動的影響，機械設備類等行業的企業利潤則主要受發展中國家貨幣匯率波動的影響。李剛（2013）以2005年7月21日匯率改革后的滬深上市公司中的一部分進行分貨幣、分行業實證測度，研究發現，在人民幣對美元匯率下，外匯風險敞口較大，日元、歐元匯率波動對股票收益率的影響較小。

從國內外關于選擇不同匯率變量進行外匯風險敞口的研究可見，選擇不同的匯率變量測度企業外匯風險敞口，結果存在較大差異。

三、政策意見

1.跨境投資企業的債務水平越高，跨境投資企業的外匯風險敞口就會越大。這就表明我國跨境投資企業必須提高自身償債能力，減少借款、應收賬款，增加企業的現金流量凈額，合理制定企業的財務策略，減輕跨境投資企業的財務壓力，避免陷入財務困境。

2.參考人民幣對不同幣種匯率下外匯風險敞口變動的情況，實施多元化的銷售策略和經營策略，在境外設立子公司、分公司、分支機構，同時增加企業產品的多樣性，儲備知識人才，從而進一步擴大跨境投資企業的規模，提升跨境投資企業抗外匯風險的能力。

3.為了化解當前產能過剩和促進經濟結構轉型升級，我國正積極推動跨境投資，加快實施“走出去”戰略，而目前我國跨境投資企業面臨的國內外經濟形勢比較復雜，為了避免外匯風險對我國跨境投資企業的打擊，應該增加跨境投資企業外匯風險管理的方式，例如可以利用遠期、期權、期貨、外匯衍生品以及金融衍生品和外匯衍生品的組合等方式進行套期保值，防范對沖跨境投資企業的外匯風險。

參考文獻：

[1]倪慶東， 倪克勤. 匯改以來我國外匯風險暴露的行業將征一基于深市行業指數的分析[J].金融觀察， 2010， 2： 60-63.

[2]谷宇， 王亞娟， 馬倩. 中國上市公司外匯風險暴露的測度及影響因素研究一基于紡織服裝業的經驗分析[J]. 大連理工大學學報（社會科學版）， 2016， 37（2）： 45-49.

[3]Parsley D C， Popper H. Foreign Exchange Exposure and Exchange Rate Arrangements in East Asia[J]. Ssrn Electronic Journal， 2002， （17）： 1-17.

[4]Bart ram， S. M. ， Karolyi ， G. A. ， The impact of the int roduction of the Euro on foreign exchange rate risk exposures [J ] . Journal of Empirical Finance 2006. 13 （4-5） ，pp519–-549

[5]谷任， 張衛國， 鄭素芬.中國制造企業外匯風險的滯后效應與成因分析[J]. 華南理工大學學報（社會科學版）， 2013，15（02）： 41-46.

[6]李剛. 我國上市公司外匯風險暴露的貨幣差異和行業差異—基于Fama-French三因素模型分析[J]. 東北財經大學學報， 2013，（03）： 62-67.