黃益平：貨幣政策不要把所有子彈都打出去

梁相宜

在經(jīng)歷了今年二季度開始的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)下調(diào)以及8月份全球市場(chǎng)的較大波動(dòng)后，9月的調(diào)整窗口似乎就要打開，按照以往規(guī)律，最后一個(gè)季度將是宏觀逆周期政策的重點(diǎn)發(fā)力階段。北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院副院長(zhǎng)黃益平在接受《陸家嘴》采訪時(shí)表示，在經(jīng)濟(jì)依然有下行壓力的情況下，貨幣政策逆周期調(diào)控的力度稍微加大一點(diǎn)，第一是可以預(yù)期的，第二也是合理的。

經(jīng)濟(jì)下行壓力尚在 逆周期調(diào)節(jié)力度加大

《陸家嘴》：我們看到在7月20日，金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)提出今年國(guó)內(nèi)的宏觀政策還是穩(wěn)健的貨幣政策，適時(shí)適度的一個(gè)逆周期的調(diào)整政策，但是我們看到第七次剛剛結(jié)束的這次會(huì)議就已經(jīng)把口徑改成了要加大宏觀逆周期政策的調(diào)節(jié)了，為什么會(huì)有這個(gè)變化？加大力度調(diào)節(jié)的話，有什么樣的具體政策會(huì)推出？

黃益平：在這幾年我們一直是穩(wěn)健的貨幣政策，但在不同的時(shí)期，短期的宏觀經(jīng)濟(jì)的壓力不太一樣，所以在用詞上可能會(huì)略有調(diào)整。如果我們一定要就事論事地來看語言的變化，我自己的猜測(cè)是因?yàn)槲覀冏罱欢螘r(shí)間經(jīng)濟(jì)下行的壓力還在，最近一些經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出來可能也不是特別好，所以這些可能都會(huì)導(dǎo)致我們經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。從這個(gè)角度來說，貨幣政策逆周期調(diào)控的力度稍微加大一點(diǎn)，我覺得第一是可以預(yù)期的，第二也是合理的。

《陸家嘴》：具體會(huì)有什么樣的措施？

黃益平：我們看過去的一些做法其實(shí)都很簡(jiǎn)單。一般貨幣政策寬松，無非是從數(shù)量上我們的流動(dòng)性增加一些，如果有必要可能引導(dǎo)我們的市場(chǎng)利率再往下走。

《陸家嘴》：9月17日、18日這兩天美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)議息會(huì)議，很多市場(chǎng)的預(yù)期第二次降息是一個(gè)大概率的事件，您怎么看美聯(lián)儲(chǔ)是不是會(huì)降息？如果降息的話，中國(guó)的政策會(huì)有一些什么樣的跟進(jìn)？

黃益平：我不知道美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)不會(huì)降息，但確實(shí)是它已經(jīng)開啟了這樣的一個(gè)降息的通道，現(xiàn)在看起來市場(chǎng)對(duì)它進(jìn)一步降息是有一定的預(yù)期的。我覺得它降不降息，其實(shí)任何央行降不降息，最后還是要看數(shù)據(jù)，這是最簡(jiǎn)單的判斷方法。因?yàn)樨泿耪咭粋€(gè)根本的目標(biāo)就是保持價(jià)格和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，所以經(jīng)濟(jì)不好的時(shí)候降息、經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候加息，這其實(shí)是很正常的反應(yīng)。我覺得有重要意義的是如果美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步降息，一方面表明美國(guó)的經(jīng)濟(jì)可能真的是不那么好，但是從另外一個(gè)方面來說，它可能也會(huì)給我們央行的貨幣政策調(diào)整提供一些空間，原因就在于如果是本身我們有經(jīng)濟(jì)下行的壓力，而我們現(xiàn)在人民幣匯率的靈活度還不是非常大。

去年，美聯(lián)儲(chǔ)一方面是加息，一方面我們國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)下行壓力存在，對(duì)于人民銀行的貨幣政策是提出非常大的挑戰(zhàn)的，因?yàn)槿绻且€(wěn)增長(zhǎng)，那么就意味著我們的貨幣政策要寬松，但貨幣政策寬松又會(huì)進(jìn)一步加大我們的人民幣貶值的壓力，這兩個(gè)之間就變成一個(gè)悖論，非常難處理。美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在如果真的還要進(jìn)一步降息，從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的角度來說，對(duì)我們來說可能不是一個(gè)好消息，但是對(duì)于人民銀行的貨幣政策的空間來說應(yīng)該是有所放大。

《陸家嘴》：國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議其實(shí)也強(qiáng)調(diào)了我們今年下半年的經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，在外部風(fēng)險(xiǎn)不確定的情況下，財(cái)政政策和貨幣政策哪一方面需要更加大力度？

黃益平：目前來看大多數(shù)學(xué)者似乎比較贊同財(cái)政政策的力度要更大一些。客觀來說，我們的財(cái)政政策擴(kuò)張的力度是很大的，但實(shí)際上如果我們把地方政府融資平臺(tái)這一塊就是廣義的資產(chǎn)負(fù)債表放在一起，財(cái)政政策到底擴(kuò)張了多少其實(shí)不太清楚。其中一個(gè)比較明顯的問題就是說，我們一方面是在減稅，就意味著我們政府的收入在減少，但另外一方面我們的開支沒有相應(yīng)地減少，所以很多地方政府確實(shí)面臨比較大的財(cái)政壓力，這是一個(gè)實(shí)實(shí)在在的問題。這也是為什么我認(rèn)為從財(cái)政政策改革和治理的角度來說，我們需要做一個(gè)宏觀層面的頂層設(shè)計(jì)。就是說減稅可以，這是支持企業(yè)提高它們的活力，但是從另外一方面就意味著收入可能減少了，如果收入減少了地方政府中央政府怎么平衡財(cái)政，這是一個(gè)非常大的問題。

從貨幣政策的角度來說，我自己覺得可能有一定的寬松空間，尤其是我們現(xiàn)在匯率的靈活性有增加，再加上美聯(lián)儲(chǔ)減息，我們也許會(huì)適度地寬松微調(diào)。但是從總的來看，我感覺就是說，我們不要把所有的子彈都給打出去，第一，歸根到底我們今天經(jīng)濟(jì)下行不完全是一個(gè)短期的周期性的因素，中央政治局開會(huì)也說了有周期性的因素，但更多的是結(jié)構(gòu)性的、體制性的、趨勢(shì)性的，所以應(yīng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行最根本的辦法還是要從改革來入手。第二，我們還是需要預(yù)留一些子彈，以備明年可能更糟糕的國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境。

《陸家嘴》：利率市場(chǎng)化改革，現(xiàn)在兩軌并一軌，已經(jīng)到了所謂的最后一公里，我們現(xiàn)在還有什么樣的一個(gè)最需要解決的問題？

黃益平：需要解決的事情很多，你比如說最簡(jiǎn)單的一條就是怎么做風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的問題。因?yàn)樗^的利率市場(chǎng)化最終就是要讓金融機(jī)構(gòu)根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境自主地來決定它的定價(jià)，這個(gè)定價(jià)其實(shí)反映的是兩個(gè)方面的東西，第一個(gè)就是總體的市場(chǎng)的流動(dòng)性狀況，貨幣政策的環(huán)境，這個(gè)會(huì)決定市場(chǎng)的定價(jià)，決定金融機(jī)構(gòu)的定價(jià)。

第二個(gè)很重要的層面就是金融機(jī)構(gòu)要根據(jù)它所面對(duì)的個(gè)案風(fēng)險(xiǎn)的水平來決定它的利率水平，那么我們現(xiàn)在在市場(chǎng)化的過程當(dāng)中，第一步是怎么樣讓銀行總體的利率水平和市場(chǎng)的利率水平結(jié)合起來，這是我們現(xiàn)在做的第一步，但其實(shí)里面還遇到一個(gè)比較大的問題，就是金融機(jī)構(gòu)能不能很好地做市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，讓不讓做是一件事情，能不能穩(wěn)健地做定價(jià)是第二個(gè)問題，我覺得我們現(xiàn)在在風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)上面還有很多可以改進(jìn)的空間。

改進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)就是做到競(jìng)爭(zhēng)中性

《陸家嘴》：有沒有一個(gè)思路在改進(jìn)空間方面？

黃益平：改進(jìn)空間就是做到競(jìng)爭(zhēng)中性，讓金融機(jī)構(gòu)真正穩(wěn)健地來做市場(chǎng)定價(jià)。比如說不要產(chǎn)生惡性的利率競(jìng)爭(zhēng)，這是為什么我們?cè)谫J款這一塊走得比較早，存款這一塊相對(duì)來說會(huì)比較靠后一些，不能因?yàn)槎唐诘氖袌?chǎng)壓力放棄自己對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制。那么另外一方面確實(shí)也存在，對(duì)民營(yíng)企業(yè)和國(guó)有企業(yè)怎么做風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，有很多具體需要做的工作。

《陸家嘴》：利率市場(chǎng)化改革，我們一般來說的邏輯，都是從資產(chǎn)端到負(fù)債端，我們討論貸款討論很多了，但是現(xiàn)在其實(shí)存款端的話，我們也是需要有一個(gè)比較明確的改革思路的，您怎么看這方面的問題？

黃益平：存款端可以最主要的問題就是擔(dān)心對(duì)存款的惡性競(jìng)爭(zhēng)。這個(gè)是可以相對(duì)延緩一些，我是非常贊同的。首先我們把貸款端的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的問題解決，然后其實(shí)一個(gè)很重要的問題，就是說把資金價(jià)格的決定權(quán)放給金融機(jī)構(gòu)，其實(shí)還有一個(gè)金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部的治理結(jié)構(gòu)的問題。

比如說我是一個(gè)行長(zhǎng)，我在面對(duì)市場(chǎng)壓力的時(shí)候，我當(dāng)然愿意把存款的利率給提高，貸款的利率給壓低，這樣我可以吸引很多客戶，市場(chǎng)規(guī)模就可以做大。但問題是我能不能對(duì)我銀行的長(zhǎng)期發(fā)展負(fù)責(zé)。我覺得永遠(yuǎn)存在這樣一個(gè)權(quán)衡的問題，就是短期的市場(chǎng)份額和長(zhǎng)期的穩(wěn)健發(fā)展。對(duì)于我們的很多銀行來說，我覺得在轉(zhuǎn)型過程當(dāng)中一定要關(guān)注這樣一個(gè)問題，因?yàn)檫^去大家價(jià)格是一樣的，所以怎么樣搶市場(chǎng)都是可以的，但未來給你搶了市場(chǎng)不見得你就能活得更好，這是我們需要慢慢適應(yīng)的。

《陸家嘴》：我們還看到今年上半年的半年報(bào)基本上都出來了，六大行都有一個(gè)比較明顯的數(shù)據(jù)的收窄，就是息差的收窄，我們都知道，其實(shí)息差是最能體現(xiàn)它的利潤(rùn)的一個(gè)非常重要的數(shù)據(jù)，在接下來利率市場(chǎng)化改革的過程中，銀行怎么去應(yīng)對(duì)這種息差的收窄？

黃益平：我覺得利息差收窄應(yīng)該是一個(gè)比較大的趨勢(shì)，因?yàn)槭袌?chǎng)化改革最后就是競(jìng)爭(zhēng)，從貸款、存款兩邊一起壓，那么當(dāng)然會(huì)增加競(jìng)爭(zhēng)壓力。利差收窄的時(shí)候，只有那些比較穩(wěn)健的、能在利率相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)壓力比較大的情況下，仍然能做好存貸款業(yè)務(wù)的銀行，這有可能長(zhǎng)期持續(xù)，我覺得這本身是一個(gè)好的事情。關(guān)鍵就是要提高你的效率，提高你的風(fēng)控能力。從另外一方面來說，也意味著銀行可能不能過度依靠息差收入來支持運(yùn)行，有很多其他的中間業(yè)務(wù)、中間服務(wù)可以做，這可能對(duì)很多銀行來說，未來也是一個(gè)方向。

人民幣匯率要走向有管理的清潔浮動(dòng)

《陸家嘴》：匯率方面，自由浮動(dòng)區(qū)間怎么來確定？

黃益平：現(xiàn)在有管理的浮動(dòng)匯率，日均的波動(dòng)區(qū)間是正負(fù)2%。我們現(xiàn)在所說的未來的愿景，是人民幣的匯率走向有管理的清潔浮動(dòng)。有管理的清潔浮動(dòng)，就不再考慮波動(dòng)區(qū)間的問題，而是說基本上要讓市場(chǎng)來決定我們的匯率水平，其實(shí)是一個(gè)市場(chǎng)化的匯率決定。加上一個(gè)有管理的原因就在于我們是一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，我們對(duì)很多周邊國(guó)家的外匯市場(chǎng)有很大的影響，當(dāng)匯率真正出現(xiàn)非常激烈的波動(dòng)，影響我們的金融穩(wěn)定，甚至影響其他國(guó)家金融穩(wěn)定的時(shí)候，央行保留適度地干預(yù)匯率波動(dòng)的權(quán)限。所以它不是一個(gè)我們現(xiàn)在理解的未來說超出了2%，我們就去干預(yù)它，不是這樣的一個(gè)概念，是基本上實(shí)現(xiàn)清潔浮動(dòng)，但是在有可能影響金融穩(wěn)定的時(shí)候，央行保留對(duì)市場(chǎng)干預(yù)的這樣一個(gè)權(quán)利或者空間。

《陸家嘴》：給我們?cè)兕A(yù)測(cè)一下，接下來這兩個(gè)季度風(fēng)險(xiǎn)性怎么樣？國(guó)內(nèi)外還會(huì)不會(huì)出現(xiàn)8月份這樣的波動(dòng)？

黃益平：預(yù)測(cè)未來幾個(gè)月金融風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)是什么樣，其實(shí)是一件幾乎做不到的事情。但是我想說的是，我們未來幾個(gè)月可以想象到的是，經(jīng)濟(jì)下行壓力可能還會(huì)存在。美國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況也不是非常好，這是我們現(xiàn)在看得到大概率會(huì)發(fā)生的事情。其他一些金融市場(chǎng)出現(xiàn)非常大的震蕩，它往往是一些特殊的因素導(dǎo)致的，它不是因?yàn)槲覀兘?jīng)濟(jì)下行一下子就變成了一個(gè)很激烈的震蕩。