大分化時代 該如何投資銀行股

五迷

今年的銀行業整體不算平靜的一年，先后有包商銀行、錦州銀行等風險事件發生，這是自銀行重組改制以來沒有發生過的。另外銀行可以看成一只投資國民經濟的母基金，而今年以來整個宏觀經濟的內外部形式都比較復雜，經濟增速也有所放緩，匯率破七、豬通脹等又限制了貨幣政策的發揮。然而復雜的經濟形式并沒有使得銀行的逾期貸款顯著上升。另外，與各行各業一樣，銀行也已經進入了大的分化時代，不再是各領風騷三五年，而是強者恒強。今年以來，整個銀行板塊的漲幅為14.79%，但是各家銀行的表現差距巨大。本文筆者將簡要探討，銀行業的大分化時代，投資者該如何投資銀行股。

不做零售業務的銀行沒有未來

從表1可以看到，整體四大行的業績表現不如股份制和寧波銀行，主要由于今年以來同業拆借利率一直處于低位，這對資金的凈拆出方不利而對凈拆入方有利。再加上理財新規后理財門檻下降，各家銀行的負債成本均有較大幅度上升，而四大行承受了來自拆借利率低位和負債成本上升的雙重壓力。

另外，零售業務占優的銀行無論是業績還是股價表現都更加突出。如筆者投銀行股，不買興業是因為興業的時代已經過去了。過去基建、地產的大時代也是表外和非標的大時代。整天盯著興業比招行便宜多少，沒多大意義。未來不做零售的銀行根本就不用看了，因為政府部門和企業部門基本不加杠桿。

銀行股的分化不僅體現在業績和股價上，也體現在估值上。整個銀行板塊的估值處于歷史低位水平，但是幾家優秀的銀行估值并不低（見表2）。從表2可以看到，超過一倍市凈率的只有招行、寧波銀行、平安銀行三家。尤其平安銀行今年表現最為突出，連著幾個季度的突出表現，市場已經開始按照零售銀行的標準來給其估值。而民生銀行僅0.62倍市凈率。

同業拆解利率下降掩蓋股份制銀行負債成本上升

銀行分化時代各家銀行的具體情況又如何呢？負債成本大體上是一家銀行核心競爭力的體現。銀行的負債成本對應的是客戶的收益，銀行的負債成本越低說明客戶的整體收益越低，那么為什么收益低客戶不轉移資產去尋求更高的收益呢？可能是他的結算、信用卡、貸款、理財、基金、保險、證券綁定行等都在這家銀行，而之所以這些業務都在這家銀行，可能是因為這家銀行的服務好、活動多或者工資在這家銀行代發等，從而轉移成本較高。

整體來看誰能爭取最多的活期存款，誰的競爭力越強，誰的資金成本就越低，而擁有更低的資金成本才能選擇更優質的貸款客戶，忍受更低的收益率，同時擁有較低的不良率。

從表3可以看到，四大行的負債成本均有較大幅度上升，尤其農行上升幅度最大，其資金成本相對工行建行已經沒有優勢，這對于買農業銀行的朋友來說是一個不好的信號，如果隨著理財門檻降低，農行鄉鎮網點不再帶來低成本存款，那么由于鄉鎮貸款企業有限，鄉鎮網點將陷入虧損境地。

另外，從表3可以看到股份制的負債成本均為下降的，但是仔細去拆解會發現，股份制的存款成本也都是上升的。這就意味著整個銀行業的負債成本已經開始抬升，只是因為同業拆借利率下降暫時掩蓋了股份制銀行負債成本上升的事實。負債成本上升，如果資產收益率不能相應上升，凈息差就會呈現出收窄趨勢。寧波銀行的負債成本低于平安、興業、民生等全國性股份制銀行，這點是相當優秀的。

而從表4可以看出四大行由于負債成本上升，息差開始收窄，而股份制銀行暫時占著拆借利率下降的甜頭凈息差均有所上升，招行的負債成本也有所上升，但是招行的凈息差依然有較大幅度上升，這主要由于招行的零售貸款占比提升，而零售貸款的平均收益率高于公司貸款。寧波銀行由于采用新的會計準則顯示凈息差有所下降。

四大行的痛苦即是股份制的快樂，但是一旦同業拆借利率進入上升周期，股份制銀行也將承受來自存款成本上升和拆借利率上升的雙重擠壓。

分紅預期提高或將提升銀行股估值

下面再來看下各家銀行零售貸款的增速。

從表5的部分主流銀行個人貸款占比變化數據可以發現一個規律，個人貸款的占比都是穩步提升的（寧波銀行除外），這意味著個人貸款的增速是快過公司貸款的，如果仔細看過這些銀行的報表，會發現房貸、信用卡貸款、消費貸的增速遠快過資產的總體增速，這也與整個居民杠杠這幾年快速上升的情況是一致的。另外可以看到這幾家銀行中，平安銀行的貸款結構轉變最為激烈，這也使得平安銀行負債成本高企的情況下，依然能取得與招行媲美的凈息差。

當然對平安銀行這種高舉高打的做法，筆者之前是持保留態度的，但是不妨礙市場興奮的用零售銀行來估值。零售貸款相對對公貸款的缺點是很難上規模，優點是風險足夠分散，收益率夠高，因此在負責成本不斷提升的當下，零售貸款的占比提升尤為重要。平安銀行的零售貸款規模已經上去，下一步要驗證的就是高舉高打下的不良生成情況。

逾期貸款加重組貸款是資產質量變化的前瞻指標，從表6的部分主流銀行逾期貸款加重組貸款占比變化數據可以看出，除建設銀行和寧波銀行的逾期貸款占比稍有上升外，其他幾家銀行逾期貸款與重組貸款占比均有下降。上述幾家銀行從報表上看似乎并沒有顯著受到經濟增長放緩的影響。另外，寧波銀行這里似乎是個特例，其逾期貸款比例顯著低于其他銀行，所以雖然寧波銀行的凈息差并不太高，但是其不良生成也少，似乎風控做的很好。原因可能是早期的員工持股。

此外，分紅預期提高或將提升銀行股估值。近期監管部門表示，銀行的撥備覆蓋率基本標準為150%，對于超過監管要求兩倍以上，應視為存在隱藏利潤的傾向，要對超額計提部分還原成未分配利潤進行分配。消息一出撥備覆蓋率超過300%的寧波銀行、招商銀行等大漲（見表7）。長期來看這個文件的意義在于，這個文件的出臺是在銀行股份劃轉社保后，社保表示不會減持，主要通過分紅取得收益，所以這兩條政策連起來看就很好理解了。如果分紅提高是一項常規性的要求，那么銀行股的估值確是有提升的理由，尤其對比港美股的銀行股之后。

長期布局銀行股首選招商、寧波銀行

所以現階段投資者如果布局銀行股，筆者的看法：一是如果長期持有，筆者建議關注招行、寧波銀行，長期賺的就是ROE的錢，招行零售行業的領先地位可以保持較高息差，寧波銀行的風控可以保持較低的不良率，未來還會保持較高的ROE;二是中期筆者建議重點關注建行，建行是四大行里最好的，估值相對招行低很多，可以等等看是否有分紅提升導致估值提升的機會;三是中短期筆者建議關注平安銀行，平安依靠集團優勢最近勢頭很猛，雖然有可能是放松了審核要求，但是在被證偽之前，股價的彈性會比較大。

（本文涉及個股僅做舉例，不做買入和賣出推薦）