我國(guó)商業(yè)銀行參與國(guó)債期貨市場(chǎng)

摘 要：商業(yè)銀行是我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的重要參與者，對(duì)債券市場(chǎng)的發(fā)展起到了重要的作用，而隨著利率市場(chǎng)化的不斷成熟與發(fā)展，商業(yè)銀行面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)也隨之加大。隨著國(guó)債期貨的出現(xiàn)，為商業(yè)銀行提供了一種新的管理控制利率風(fēng)險(xiǎn)的工具，促進(jìn)了銀行的業(yè)務(wù)創(chuàng)新與發(fā)展。雖然國(guó)債期貨的發(fā)展坎坷，但隨著金融市場(chǎng)的穩(wěn)步向前發(fā)展，法律法規(guī)不斷健全，經(jīng)濟(jì)環(huán)境不斷成熟，這些都為商業(yè)銀行參與國(guó)債期貨交易提供了有利的條件。商業(yè)銀行應(yīng)以套期保值策略為主，并根據(jù)實(shí)際情況對(duì)套期保值比率進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整，為降低利率風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到更好的效果，建立完善的風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制。合理有序地參與到國(guó)債期貨市場(chǎng)當(dāng)中，著對(duì)于商業(yè)銀行和期貨市場(chǎng)都具有重要意義。

關(guān)鍵詞：利率；國(guó)債期貨；風(fēng)險(xiǎn)

1緒論

1.1選題背景及研究意義

1.1.1選題背景

利率市場(chǎng)化是指金融機(jī)構(gòu)在貨幣市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)融資的利率水平由市場(chǎng)的供給和需求來決定。在1996年，中國(guó)開放了同業(yè)拆借利率，意味著向市場(chǎng)利率邁出了堅(jiān)實(shí)的一步。緊接著開放了國(guó)債的市場(chǎng)利率，為政府進(jìn)行利率調(diào)整確定了一個(gè)基準(zhǔn)利率。2013年7月20日起，中國(guó)人民銀行決定全面放開金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制。到了2015年5月11日，中國(guó)人民銀行又決定金融機(jī)構(gòu)存款利率浮動(dòng)區(qū)間的上限由存款基準(zhǔn)利率的1.3倍增加為1.5倍；2015年8月26日，中國(guó)人民銀行決定放開一年期以上（不含一年前）定期存款利率的浮動(dòng)上限，這同時(shí)也意味著中國(guó)利率市場(chǎng)化改革又向前邁出了重要的一步；2015年10月24日起，中國(guó)人民銀行決定對(duì)商業(yè)銀行等進(jìn)入機(jī)構(gòu)不再設(shè)置存款利率的浮動(dòng)上限。隨著幾年的不斷調(diào)整與發(fā)展，利率市場(chǎng)化向著成熟的方向邁進(jìn)，在2019年的中國(guó)政府工作報(bào)告中，提出了要深化金融的改革，特別是要深化利率市場(chǎng)化的改革。

中國(guó)的國(guó)債期貨最早始于1992年，由于當(dāng)時(shí)期貨市場(chǎng)的監(jiān)管力度較差和合約設(shè)計(jì)的不合理等，在1994年上海證券交易所出現(xiàn)了“314”風(fēng)波。緊接著，在1995年2月，又發(fā)生了著名的“327”事件。此后，國(guó)債期貨惡意操作現(xiàn)象層出不窮，中國(guó)證監(jiān)會(huì)不得不采取措施暫停國(guó)債期貨交易，持續(xù)了兩年多的國(guó)債期貨終止。

1.1.2研究意義

利率市場(chǎng)化使得商業(yè)銀行的利率風(fēng)險(xiǎn)和利率管理的效率增大，不管是利率上升還是下降，利率缺口必然會(huì)伴隨著利率的風(fēng)險(xiǎn)。

在我國(guó)，債券現(xiàn)貨市場(chǎng)的交易主體有商業(yè)銀行、證券公司、保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)。而其中商業(yè)銀行的活躍度居于首位，在我國(guó)國(guó)債的市場(chǎng)上起主導(dǎo)作用，對(duì)國(guó)債的發(fā)行和交易起著重要作用。為了降低商業(yè)銀行的利率風(fēng)險(xiǎn)，雖然現(xiàn)在國(guó)債期貨不允許商業(yè)銀行的進(jìn)入，但隨著國(guó)債期貨市場(chǎng)不斷地趨于穩(wěn)健和完善，商業(yè)銀行參與交易的規(guī)則不斷地制定和完善當(dāng)中，相信在不久的將來，商業(yè)銀行會(huì)加入到國(guó)債期貨交易中，控制利率風(fēng)險(xiǎn)，使我國(guó)金融市場(chǎng)更加合理和完善。

1.2文獻(xiàn)綜述

由于國(guó)外推出國(guó)債期貨較早，對(duì)于國(guó)債期貨的研究和運(yùn)用也在較早期的文獻(xiàn)當(dāng)中，在1985年，Hegde和Branch通過對(duì)芝加哥商品交易所交易的國(guó)債期貨合約定價(jià)的研宄，認(rèn)為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖效率偏低。到了1996年，Latha Shanker 運(yùn)用實(shí)證分析了美國(guó)商業(yè)銀行利用利率期貨進(jìn)行套期保值來控制利率風(fēng)險(xiǎn)的有效性，并證實(shí)了銀行運(yùn)用利率期貨控制利率風(fēng)險(xiǎn)存在潛在優(yōu)勢(shì)。

我國(guó)從1998年開始對(duì)商業(yè)銀行的利率風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行研究，薛一飛、張維、劉豹提出雖然我國(guó)的利率現(xiàn)在正處于集中管理的狀態(tài)，但隨著商業(yè)銀行的改革和飛速發(fā)展，必然會(huì)走向利率市場(chǎng)化的道路，三位學(xué)者對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)的管理方法進(jìn)行了論述，希望引起相關(guān)金融機(jī)構(gòu)的重視。黃金老在2001年提出了利率市場(chǎng)化雖然給了商業(yè)銀行資金定價(jià)自主權(quán)，但同時(shí)也伴隨著利率風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生，這種風(fēng)險(xiǎn)具有系統(tǒng)性和階段性。利率風(fēng)險(xiǎn)的控制既需要商業(yè)銀行自身加強(qiáng)管理，還需要監(jiān)管部門的政策配合。在國(guó)債期貨重新推出之后，傅曉云在2013年對(duì)國(guó)債期貨在商業(yè)銀行利率風(fēng)險(xiǎn)敞口套期保值、組合投資及套利交易等方面進(jìn)行了深入研究，并對(duì)商業(yè)銀行積極參與國(guó)債期貨業(yè)務(wù)提出了展望。在2018年，張盛楠以利率市場(chǎng)化為宏觀背景，基于復(fù)雜多變的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，探究了商業(yè)銀行發(fā)展的實(shí)況以及所面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)，并提出了有關(guān)的策略。

綜上所述，雖然國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)于商業(yè)銀行所面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)有清楚的認(rèn)識(shí)，但對(duì)于通過國(guó)債期貨來管理利率風(fēng)險(xiǎn)的研究卻少之又少，這可能與我國(guó)想期貨市場(chǎng)發(fā)展緩慢、有關(guān)監(jiān)管制度不完善等因素息息相關(guān)。伴隨著利率市場(chǎng)化的不斷成熟，國(guó)債期貨穩(wěn)步向前發(fā)展，對(duì)于研究國(guó)債期貨在商業(yè)銀行的運(yùn)用具有現(xiàn)實(shí)意義。

1.3文章結(jié)構(gòu)及研究方法

1.3.1文章結(jié)構(gòu)

本文第一章為緒論，主要介紹了利率市場(chǎng)化逐漸走向成熟，對(duì)全文的研究意義、文獻(xiàn)綜述、文章思路做一個(gè)簡(jiǎn)單的闡述。

本文第二章是相關(guān)理論的說明，商業(yè)銀行利率風(fēng)險(xiǎn)概述，國(guó)債期貨的概念及作用，套期保值方法的概述。

本文第三章對(duì)商業(yè)銀行參與國(guó)債期貨市場(chǎng)的方法——套期保值進(jìn)行詳細(xì)分析與研究，并對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家相關(guān)案例進(jìn)行了說明，我國(guó)可以采納相關(guān)經(jīng)驗(yàn)，得出了商業(yè)銀行可以通過套期保值的方法進(jìn)入國(guó)債期貨市場(chǎng)，達(dá)到降低利率風(fēng)險(xiǎn)的目的。

本文第四章將前期發(fā)行國(guó)債期貨的宏觀經(jīng)濟(jì)條件和如今的政策與經(jīng)濟(jì)背景做對(duì)比，說明商業(yè)銀行參與國(guó)債期貨市場(chǎng)的可行性和存在的不足，得出結(jié)論并作出展望。

1.3.2研究方法

本文采用了案例分析方法，將理論分析與實(shí)踐相結(jié)合，并以國(guó)內(nèi)失敗教訓(xùn)和國(guó)外順利開展為經(jīng)驗(yàn)，得出商業(yè)因銀行參與國(guó)債期貨的謹(jǐn)慎性原則。

本文還采用了定性分析與定量分析相結(jié)合的方法，對(duì)商業(yè)銀行選擇套期保值降低利率風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)際運(yùn)用進(jìn)行了詳細(xì)研究，選擇相關(guān)策略進(jìn)入國(guó)債期貨市場(chǎng)可以達(dá)到控制風(fēng)險(xiǎn)的目的。

2相關(guān)理論

2.1利率風(fēng)險(xiǎn)

2.1.1基本內(nèi)容

利率風(fēng)險(xiǎn)是指市場(chǎng)利率變動(dòng)的不確定性給商業(yè)銀行造成損失的可能性。巴塞爾委員會(huì)在1997年將利率風(fēng)險(xiǎn)定義為：利率變化使商業(yè)銀行的實(shí)際收益與預(yù)期收益或?qū)嶋H成本與預(yù)期成本發(fā)生背離，使其實(shí)際收益低于預(yù)期收益，或?qū)嶋H成本高于預(yù)期成本，從而使商業(yè)銀行遭受損失的可能性。

2.1.2風(fēng)險(xiǎn)分類

（一）重新定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

重新定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)是由于銀行資產(chǎn)、負(fù)債和表外項(xiàng)目頭寸重新定價(jià)時(shí)間和到期日的不匹配所來帶的差異造成的。

（二）基差風(fēng)險(xiǎn)

基差風(fēng)險(xiǎn)也稱為基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)，是由于一般利率水平所導(dǎo)致的不同種類的金融工具的利率發(fā)生程度不等的變化所引起的，隨著市場(chǎng)利率化的推進(jìn)，基差風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)增加。

（三）收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)

收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)是指當(dāng)銀行的存貸款利率都以國(guó)庫(kù)收益率為基準(zhǔn)來制定時(shí)，由于收益曲線的意外位移或斜率的突然變化而對(duì)銀行凈利差收入和資產(chǎn)內(nèi)在價(jià)值造成的不利影響。

（四）期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)

期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)也稱為選擇權(quán)風(fēng)險(xiǎn)，是指銀行的客戶行使隱含在銀行資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)業(yè)務(wù)中的期權(quán)給銀行造成損失的可能性。

2.2國(guó)債期貨

國(guó)債期貨指的是通過有組織的交易場(chǎng)所預(yù)先確定買賣價(jià)格并于未來特定時(shí)間內(nèi)進(jìn)行錢券交割的國(guó)債派生交易方式。

國(guó)債期貨交易不是債券所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，而是與這種所有權(quán)的價(jià)格變化的風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移。

國(guó)債期貨交易一定是在指定的期貨交易所內(nèi)進(jìn)行的，期貨交易市場(chǎng)是以公開化和自由化為宗旨，場(chǎng)外交易和私下對(duì)沖的交易方式是禁止的。國(guó)債期貨交易實(shí)行的是保證金制度，這種交易方式是一種杠桿交易。國(guó)債期貨交易幾乎不發(fā)生實(shí)物交割。

2.3套期保值

簡(jiǎn)單來說，套期保值是指在現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)對(duì)同一類商品進(jìn)行數(shù)量相等但方向相反的買賣活動(dòng)，或者是通過構(gòu)建不同的組合來避免未來價(jià)格變化帶來損失的交易。國(guó)債套期保值策略與一般的商品期貨相似，通過構(gòu)建一定比率的期貨頭寸來對(duì)沖現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)，但是它們也存在一定的區(qū)別，即國(guó)債現(xiàn)貨資產(chǎn)的驅(qū)動(dòng)因子并非現(xiàn)貨價(jià)格本身，而是利率。國(guó)債期貨套保通過合適的套保比率使得資產(chǎn)組合的價(jià)值對(duì)利率的變動(dòng)呈現(xiàn)中性，降低利率風(fēng)險(xiǎn)。一般操作方式分為空頭套保和多頭套保兩種。

3商業(yè)銀行參與國(guó)債期貨效果

3.1最便宜可交割債券的確定

3.1.1理論基礎(chǔ)

任何期貨合約都能夠反映現(xiàn)貨價(jià)格的行為，雖說國(guó)債期貨在一定程度上對(duì)標(biāo)的做了明確的規(guī)定，但實(shí)際當(dāng)中這種標(biāo)準(zhǔn)券往往是不存在的。而最便宜可交割債券（CTD）代表的是期貨合約所跟蹤的現(xiàn)貨市場(chǎng)工具，它的影響因素多樣，有債券現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格、市場(chǎng)利率水平、收益率曲線的形狀以及債券的剩余期限等等。最便宜可交割債券決定的是國(guó)債期貨的理論價(jià)格，本文采用的是最大隱含回購(gòu)利率（IRR）法，衡量的是購(gòu)買國(guó)債現(xiàn)貨用于交割的理論收益率，是一種較為常用和可靠的方法，隱含回購(gòu)率最大的可交割國(guó)債即為最便宜交割券。計(jì)算公式3-1。

其中，r表示5年期國(guó)債合約票面利率3%； X表示交割月到下一付息月的月份數(shù)；

N表示剩余付息次數(shù)；C表示可交割國(guó)債的票面利率；F表示可交割國(guó)債每年的付息次數(shù)；

3.1.2數(shù)據(jù)的選取

本文選取十年期國(guó)債期貨T1906合約為研究對(duì)象，選取2019年3月22日的有關(guān)交易數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)來計(jì)算這一天的最便宜可交割債券。因?yàn)槊恳粋€(gè)期貨合約對(duì)應(yīng)的現(xiàn)貨都有銀行、上交所和深交所三個(gè)交易市場(chǎng)，而銀行間的債券市場(chǎng)流動(dòng)性最強(qiáng)，因此本文選取銀行間的現(xiàn)貨交易為主要研究對(duì)象來進(jìn)行案例實(shí)證分析。根據(jù)中國(guó)金融期貨交易所公布的數(shù)據(jù)，可以得到如下信息。

3.1.3 計(jì)算隱含回購(gòu)利率

選取了相關(guān)數(shù)據(jù)，根據(jù)以上公式，可以計(jì)算出不同可交割債券的隱含回購(gòu)率，如表3-2所示。

由表3-2計(jì)算的結(jié)果，可以得出國(guó)債期貨代碼為180004的隱含回購(gòu)率最高，因此，選擇的最便宜可交割債券為180004.IB。

3.2套期保值策略的運(yùn)用

3.2.1套期保值比率計(jì)算

在期貨交易過程中，合適的套期保值比率不僅可以減少交叉套期保值風(fēng)險(xiǎn)，而且能夠達(dá)到最佳套期保值效果，商業(yè)銀行也能最大限度地降低利率風(fēng)險(xiǎn)。在本文，采用基點(diǎn)價(jià)值法來計(jì)算債券期貨的套期保值比率。

利用公式（3），且利率期貨合約價(jià)格近似等于最便宜可交割債券比轉(zhuǎn)換因子，可以推導(dǎo)得出得到債券套期保值的套期保值比率，如公式（4）。

有上述套期保值比率計(jì)算結(jié)果得知，對(duì)于國(guó)債180004，每買入一份現(xiàn)貨，對(duì)應(yīng)賣空0.9395份的期貨，對(duì)于國(guó)債180019，每買入一份現(xiàn)貨，對(duì)應(yīng)賣空0.4363份期貨。

3.2.2套期保值效果分析

由于銀行間債券每日信息的具體價(jià)格難以查到，在對(duì)有關(guān)學(xué)者的文獻(xiàn)研究之后，債券如普通期貨商品一樣，經(jīng)過套期保值的計(jì)算后能夠?qū)曙L(fēng)險(xiǎn)起到控制的效果，特別是對(duì)于持有大量債券的商業(yè)銀行來說。在利率市場(chǎng)化和經(jīng)濟(jì)發(fā)展不斷成熟的中國(guó)金融市場(chǎng)，商業(yè)銀行能夠在一定條件下參與債券期貨市場(chǎng)，已達(dá)到降低利率風(fēng)險(xiǎn)的目的。

4.總結(jié)

4.1本文結(jié)論

在利率市場(chǎng)化不斷成熟的條件下，金融市場(chǎng)上的現(xiàn)券被銀行所主導(dǎo)，因此，銀行面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)不斷加大。為了有效控制這種風(fēng)險(xiǎn)，建議銀行首先通過套期保值的方法來參與債券期貨交易，吸取“327”“314”“319”等事件的教訓(xùn)，中國(guó)必須完善有關(guān)法律法規(guī)，避免不良后果，在金融市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的背景下，銀行必須謹(jǐn)慎加入債券期貨市場(chǎng)。

4.2 本文的局限性

由于金融衍生交易類業(yè)務(wù)屬于銀行的表外業(yè)務(wù)，在查詢一些數(shù)據(jù)時(shí)比較困難，有的只能借鑒先前學(xué)者的研究效果，來保證研究的合理性。而國(guó)債期貨和一般商品期貨不同的是，國(guó)債現(xiàn)貨的風(fēng)險(xiǎn)驅(qū)動(dòng)因子是利率，通過選擇合適的套期保值比率來使資產(chǎn)組合的價(jià)值對(duì)利率的變動(dòng)呈現(xiàn)中性，從而降低風(fēng)險(xiǎn)。商業(yè)銀行具有特殊性，在加上債券期貨市場(chǎng)的發(fā)展還不是特別成熟，在目前階段，本文認(rèn)為商業(yè)銀行還不適合通過參與債券期貨市場(chǎng)來進(jìn)行投機(jī)。

4.3 研究展望

借鑒美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，我國(guó)商業(yè)銀行參與債券期貨交易已經(jīng)成為趨勢(shì)，參與的方式應(yīng)該是有效合理的，是建立在有關(guān)完整的政策、法律法規(guī)基礎(chǔ)之上的，有序的參與不僅為期貨市場(chǎng)注入新鮮的血液，也為中國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展提供了動(dòng)力。利率市場(chǎng)化越來越成熟，期貨市場(chǎng)越來越有序使我們不斷研究的方向和期許。

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作者簡(jiǎn)介：

王光宏（1994—），女，山西太原人，山西財(cái)經(jīng)大學(xué)2018（金融）專業(yè)碩士研究生，研究方向：商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)管理.