關于證券公司資產管理業(yè)務轉型發(fā)展的思考

吳慧文

摘要：本文簡要回顧了我國證券公司資產管理業(yè)務的發(fā)展歷程，分析了證券公司資產管理業(yè)務發(fā)展現狀，探討了證券公司資產管理業(yè)務轉型發(fā)展所面臨的挑戰(zhàn)與機遇，并就證券公司資產管理業(yè)務如何實現轉型發(fā)展提出了相關建議。

關鍵詞：資產管理新規(guī)? 資產管理業(yè)務? 公募基金? 風險控制體系

證券公司資產管理業(yè)務的發(fā)展歷程

從2001年發(fā)放資產管理業(yè)務牌照至今，證券公司資產管理業(yè)務已歷經18年的發(fā)展。其中，2001—2011年為起步發(fā)展階段，2012—2015年為快速發(fā)展階段，自2016年起進入回歸業(yè)務本源發(fā)展階段。在此過程中，證券公司資產管理業(yè)務的監(jiān)管體系逐漸轉向功能化、業(yè)務框架逐步轉向精細化，整個行業(yè)逐步走向理性和成熟。

2001年，證監(jiān)會發(fā)布《關于規(guī)范證券公司受托投資管理業(yè)務的通知》（證監(jiān)機構字〔2001〕265號），首次界定了證券公司的受托投資管理業(yè)務，證券公司開始獲得資產管理業(yè)務牌照。與公募基金和信托

業(yè)務相比，證券公司資產管理業(yè)務所投資資產的標準化要求較高，且業(yè)務管理實行審批制，產品審核周期相對較長。在此背景下，證券公司資產管理業(yè)務發(fā)展相對緩慢。

自2012年起，證券公司資產管理業(yè)務發(fā)展加速，這主要緣于2012年發(fā)布的“一法兩則”，即《證券公司客戶資產管理業(yè)務管理辦法》《證券公司集合資產管理業(yè)務實施細則》及《證券公司定向資產管理業(yè)務實施細則》¹。上述文件在證券公司資產管理業(yè)務管理方面體現出一定的寬松導向，例如允許集合資產管理計劃份額分級及份額轉讓、將業(yè)務管理由審批制改為備案制、定向投資范圍可雙方協定等。在這些政策的支持下，證券公司資產管理業(yè)務規(guī)模快速增長，業(yè)務發(fā)展進入了“快車道”。

2018年，人民銀行、銀保監(jiān)會等部門聯合發(fā)布《關于規(guī)范金融機構資產管理業(yè)務的指導意見》（銀發(fā)〔2018〕106號，以下簡稱“資產管理新規(guī)”），統(tǒng)一了資產管理產品的監(jiān)管標準，著重解決資產管理業(yè)務存在的監(jiān)管套利、多層嵌套、剛性兌付等問題，引導資產管理業(yè)務回歸本源。

自2018年以來，隨著證券公司資產管理業(yè)務監(jiān)管要求的邊際放松及通道業(yè)務到期縮減，證券公司資產管理業(yè)務規(guī)模和收入有所下降。證券公司不斷探索、創(chuàng)新資產管理業(yè)務模式，努力實現轉型發(fā)展。

證券公司資產管理業(yè)務發(fā)展現狀

（一）業(yè)務規(guī)模及業(yè)務收入情況

從資產管理行業(yè)來看，證券公司資產管理業(yè)務規(guī)模與公募基金、基金專戶、私募基金業(yè)務的合計規(guī)模相當。根據中國證券投資基金業(yè)協會的統(tǒng)計數據，截至2019年一季度末，公募基金、基金管理公司及其子公司的私募資產管理產品、證券公司及其子公司的私募資產管理產品、私募基金規(guī)模合計為51.5萬億元（見表1）。

從證券公司的業(yè)務創(chuàng)收能力來看，不同證券公司的差異較大。2019年上半年，131家證券公司實現營業(yè)收入1789.41億元，其中資產管理業(yè)務收入為127.33億元，其在營業(yè)收入中的平均占比為7.12%;資產管理業(yè)務收入在營業(yè)收入中占比超過20%的證券公司共有6家（見表2）。

（二）發(fā)展趨勢

根據中國證券業(yè)協會的統(tǒng)計數據，2011—2017年，證券公司資產管理業(yè)務收入連續(xù)增長。但自2018年以來，證券公司資產管理業(yè)務收入快速下滑。其中，2018年證券公司資產管理業(yè)務收入為310億元，約占證券公司營業(yè)收入的10%（見圖1）。

圖1? 證券公司資產管理業(yè)務收入在營業(yè)收入中的占比

資料來源：中國證券業(yè)協會，經作者整理

（編者注：請將藍色圖例和紅色圖例中的“凈”字去掉）

從我國證券公司資產管理業(yè)務收入情況來看，在資產繁榮期和杠桿持續(xù)擴大的時期，證券公司資產管理業(yè)務收入分化加大。自2016年起，隨著監(jiān)管開始趨嚴，頭部證券公司資產管理業(yè)務收入占證券公司資產管理業(yè)務收入的比重明顯提升。截至2018年末，資產管理業(yè)務收入排名前10的證券公司，其資產管理業(yè)務收入已占證券公司資產管理業(yè)務收入的1/3以上（見表3）。

表3? 2014—2018年證券公司資產管理業(yè)務收入情況

年份

可統(tǒng)計的證券公司年度營業(yè)收入（萬元）

資產管理業(yè)務收入排名前10的證券公司資產管理業(yè)務規(guī)模（萬元）

排名前10的證券公司資產管理業(yè)務收入在證券公司營業(yè)收入中的占比（%）

2014

1051888.27

506763.13

48.18

2015

6419596.74

2471588.36

38.50

2016

37016653.41

9001178.03

24.32

2017

7115640.41

2533421.70

35.60

2018

6628720.43

2544300.21

38.38

資料來源：Wind，經作者整理

根據中國證券業(yè)協會的統(tǒng)計，2017年一季度，證券公司資產管理產品規(guī)模和只數達到峰值。截至2019年一季度末，證券公司資產管理產品凈值合計為132718.27億元，產品只數為18060只，較2017年的高點分別減少54995.91億元和6722只。

（三）產品結構和投資結構

從產品類別來看，隨著監(jiān)管趨嚴及資產管理新規(guī)的不斷落實，以通道業(yè)務為主的定向資產管理計劃產品規(guī)模有所收縮，專項資產管理計劃產品規(guī)模平穩(wěn)增長，集合資產管理計劃產品規(guī)模快速增長。其中，集合資產管理計劃產品只數占比由2016年底的低點14%提升到2018年底的20%。

按照產品類型來劃分，證券公司資產管理產品可以分為股票型產品、混合型產品、債券型產品、貨幣型產品、另類投資產品和合格境內機構投資者（QDII）產品。各類產品凈值和只數占比情況如表4所示。

從底層資產的投向來看，債券投資在資產總值（含融資規(guī)模）及資產凈值中的占比均超過60%以上;股票投資在資產總值及資產凈值中的占比均在10%以內;現金類資產在資產總值及資產凈值中的占比均在10%左右。證券公司資產投資的杠桿率總體上維持在110%左右（見表5）。

證券公司資產管理業(yè)務轉型發(fā)展所面臨的挑戰(zhàn)與機遇

在資產管理新規(guī)出臺后，證券公司資產管理業(yè)務開始回歸本源，進入規(guī)范發(fā)展的新階段。隨著資產管理業(yè)務更加規(guī)范，證券公司尤其是中小證券公司在業(yè)務發(fā)展過程中將面臨諸多挑戰(zhàn)，但也有較多發(fā)展機遇。證券公司需要不斷轉型來實現可持續(xù)發(fā)展，其中主動管理能力強、專業(yè)能力過硬、管理邏輯清晰、風控體系先進、服務全面的證券公司將優(yōu)先獲得發(fā)展。

（一）證券公司資產管理業(yè)務面臨的挑戰(zhàn)

1.主動管理能力

打破剛兌、通過產品凈值化來明晰風險和收益是證券公司資產管理業(yè)務轉型的必由之路。證券公司需要摒棄之前不規(guī)范的通道、資金池、結構化等業(yè)務模式，進行主動管理轉型。目前，一些中小證券公司在權益、債券、QDII等大類資產的研究和投資方面存在能力不足的問題，在進行主動管理轉型時可能要經歷陣痛。主動管理能力將成為證券公司資產管理業(yè)務轉型發(fā)展的一個挑戰(zhàn)。

2.風險管理能力

自2016年以來，在宏觀經濟去杠桿的過程中，一些中小證券公司在風險管理能力不足的情況下進行激進投資，所投資的一些債券出現違約，對其信用和聲譽產生了負面影響。在轉型發(fā)展的過程中，證券公司更需根據自身稟賦建立相應的風險管理體系。目前，證券公司風險管理工作向一線業(yè)務前移的趨勢較為明顯，這需要以強大的系統(tǒng)和完善的制度作為支撐，也對各證券公司提出了更高的要求。

3.全鏈條服務能力

頭部證券公司的業(yè)務結構通常優(yōu)于中小證券公司，其全鏈條服務能力也較強，在承攬業(yè)務時具備較大優(yōu)勢。中小證券公司需要逐步彌補自身業(yè)務短板，明晰業(yè)務定位，增強客戶的全鏈條服務能力，以加大客戶黏性。

4.銷售能力和渠道

在銀行代銷證券公司資產管理產品的過程中，隨著產品渠道責任的明晰以及產品信用體系的構建，銀行對證券公司及其產品的篩選標準都將更加嚴格。在傳統(tǒng)的銀行理財委外投資業(yè)務需求和通道業(yè)務需求萎縮的情況下，證券公司資產管理業(yè)務的增量將主要來自證券公司自身銷售和銀行等渠道的代銷。這需要證券公司加強營業(yè)網點建設和互聯網渠道的拓展。

（二）證券公司資產管理業(yè)務面臨的機遇

1.更多的合作機會

從內部合作的角度看，證券公司的投行業(yè)務、信用業(yè)務、經紀業(yè)務、自營業(yè)務、研究業(yè)務與資產管理業(yè)務的協同作用將更加明顯。從外部合作的角度看，證券公司的資產管理部門可以發(fā)揮“業(yè)務投行化”的優(yōu)勢，將股東的產業(yè)資源、金融資源與證券公司業(yè)務進行全鏈條的整合。此外，證券公司可以通過資產管理業(yè)務與銀行、保險機構和各類非金融企業(yè)進行合作。

2.“投研銷一體化”模式的推行

目前，“投研銷一體化”模式在公募基金業(yè)務中得到較好的推行，未來有望在更大范圍內得到推行。證券公司可以借助這種模式，將投資者的需求與投資機會相結合來進行產品創(chuàng)新，進而為投資者創(chuàng)造更大價值。

3.業(yè)務發(fā)展空間較大

證券公司資產管理業(yè)務面臨較大的發(fā)展空間。一是在資產證券化業(yè)務方面，目前供應鏈資產支持證券（ABS）、資產支持票據（ABN）、擔保貸款憑證（CLO）等產品備案較快、發(fā)行周期短、需求火爆，可考慮作為證券公司業(yè)務拓展的重要方向。二是資產管理新規(guī)明確了私募基金中的基金（FOF）和管理人的管理人（MOM）的合規(guī)要求，這為私募資產管理計劃投資私募基金以及委托私募基金管理人進行投資提供了空間。三是從業(yè)務發(fā)展趨勢看，證券公司資產管理子公司和公募基金牌照將為證券公司實現轉型發(fā)展提供機遇。

4.銀行的委外投資和投顧業(yè)務潛在需求較大

盡管銀行的委外投資業(yè)務需求有所萎縮，但從銀行巨大的投資規(guī)模來看，其投資人才短缺問題依然突出，特別是在業(yè)務模式由資金池和期限錯配轉向新型凈值化管理的背景下，銀行的委外投資和投顧業(yè)務需求會較大，這為證券公司提供了機遇。例如，一些基金管理公司通過創(chuàng)設系統(tǒng)研發(fā)團隊，幫助城商行開發(fā)資產管理系統(tǒng)，既提升了客戶黏性和專業(yè)服務品質，又可將部分通道業(yè)務客戶轉為直接委托其進行投資管理的客戶，這方面的經驗值得借鑒。

證券公司資產管理業(yè)務轉型發(fā)展的建議

（一）適應市場需求，靈活制定產品策略

目前，一些收益較高且穩(wěn)定性強的產品更容易獲得銀行等金融機構以及投資者的青睞。例如，銀行理財傾向于對接3個月、6個月、9個月和1年期的類報價式產品。這類產品由于期限較短，各機構報價差異不大。證券公司若能提供收益較高且穩(wěn)定性強的產品，將更容易獲得與銀行等金融機構合作的機會。此外，隨著銀行債券投資經驗的逐漸豐富，未來銀行對債券委外投資業(yè)務的需求會有所萎縮。建議證券公司在開展業(yè)務時實行差異化策略，考慮一些銀行不能開展的業(yè)務，重點打造權益產品、量化產品。

（二）合理利用內外部資源，健全風險控制體系

近些年，市場上已出現一些從事風險管理系統(tǒng)研發(fā)業(yè)務的公司。建議證券公司合理利用內外部資源，將風險分析與業(yè)務發(fā)展前沿相結合，深化風險的識別、分析、定價和管理，健全風險控制體系。

（三）提升大類資產投資能力，豐富投資策略

證券公司可依托自身的客戶基礎和投研團隊來深耕投研，提升大類資產投資能力，做大資產管理規(guī)模。同時，制定多樣化的投資策略，例如混合型、偏股型、偏債型、貨幣型等投資策略，且在資產端要覆蓋權益、債券、QDII等多個市場。

（四）拓展銷售渠道，對客戶實行精細化管理

建議證券公司開發(fā)多層次、多元化的資產管理業(yè)務銷售渠道。除自身渠道外，證券公司還可以借助外部代銷、互聯網等渠道來建立良好的、多層次的同業(yè)合作關系。此外，建議證券公司對客戶實行精細化管理，以更好地對接不同客戶的需求。

（五）發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢，拓展業(yè)務范圍

建議證券公司把握機遇，發(fā)揮自身專業(yè)優(yōu)勢，積極開展資產證券化業(yè)務、FOF業(yè)務，并爭取擔任MOM的機會。現在已有一些證券公司通過自身開發(fā)的私募系統(tǒng)和主動投資管理體系幫助經紀業(yè)務部門篩選私募基金，在組成私募基金組合后向客戶營銷，這種方式也為證券公司拓展MOM業(yè)務提供了可能。此外，建議證券公司積極拓展資產管理子公司和公募基金業(yè)務，擴大業(yè)務范圍和客戶群，在“新賽道”上實現轉型發(fā)展。

注：1.詳見中國證券監(jiān)督管理委員會令第87號、中國證券監(jiān)督管理委員會公告2012年第29號、中國證券監(jiān)督管理委員會公告2012年第30號。

作者單位：安信證券資產管理部

責任編輯：劉穎? 印穎

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