業(yè)績(jī)承諾對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響

馬星

企業(yè)在并購(gòu)重組時(shí)普遍存在信息的不對(duì)稱性，融資方為了能以更高的價(jià)格被收購(gòu)會(huì)極力向投資方展現(xiàn)自己良好的盈利能力，這種展現(xiàn)往往是有選擇的。為了削弱這種信息的不對(duì)稱性，更好地保護(hù)中小股東的利益使得交易更加公平，誕生了一種比較年輕的制度名為業(yè)績(jī)承諾。本文通過(guò)分析業(yè)績(jī)承諾對(duì)上市公司財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，以福日電子為例，運(yùn)用案例分析的方法，分析福日電子業(yè)績(jī)承諾前后財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)的變化，以期望從財(cái)務(wù)績(jī)效的角度提出業(yè)績(jī)承諾存在的問(wèn)題并給出建議。

一、業(yè)績(jī)承諾履行情況

福日電子（600203），一家電子信息類的國(guó)有控股的公司，福建省的骨干企業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)是電子元器件、IC芯片、移動(dòng)通信等。2014年7月31日，福日電子宣布將對(duì)中諾通訊（深圳市中諾通訊有限公司）進(jìn)行收購(gòu)重組，公告顯示福日電子以向中諾通訊的大股東發(fā)行股份的方式，作價(jià)8億收購(gòu)中諾通訊100%的股權(quán)，并以每股不低于7.47元的價(jià)格發(fā)行股票募集配套資金，總額預(yù)計(jì)不超過(guò)2.2 億元。此次并購(gòu)重組交易中，中諾通訊的股權(quán)評(píng)估增值率達(dá)到137.97%，為此中諾通訊作出的業(yè)績(jī)承諾是接下來(lái)2014-2016年這三年每年扣除非經(jīng)常性損益歸屬于母公司的凈利潤(rùn)分別不低于0.8億元、1億元、1.2億元。中諾通訊2013年的凈利潤(rùn)是0.29億元，要達(dá)到2014年的0.8億元承諾幾乎業(yè)績(jī)需要翻上兩倍，這看似很難完成的任務(wù)，在隨后公布的年報(bào)卻可以發(fā)現(xiàn)，中諾通訊三個(gè)年度完成的凈利潤(rùn)分別為8038.4萬(wàn)元、10037萬(wàn)元、12145.05萬(wàn)元，每年的業(yè)績(jī)承諾完成率穩(wěn)穩(wěn)的保持在100.48%、100.37%和 101.21%。三年累積實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3.02億元，比預(yù)測(cè)數(shù)多出了220.6萬(wàn)元。表面上看中諾通訊完美完成了當(dāng)時(shí)的業(yè)績(jī)承諾。但在對(duì)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)一步分析后，會(huì)發(fā)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾完成前后財(cái)務(wù)指標(biāo)的數(shù)據(jù)波動(dòng)巨大，相差甚遠(yuǎn)。

二、業(yè)績(jī)承諾前后財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)的對(duì)比分析

為了分析福日電子業(yè)績(jī)承諾前后財(cái)務(wù)績(jī)效的變化，將福日電子2012-2018年的數(shù)據(jù)分成重組前、業(yè)績(jī)承諾期和承諾完成后三個(gè)時(shí)期，通過(guò)每股收益、凈資產(chǎn)收益率及資產(chǎn)負(fù)債率這三個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行對(duì)比分析。在重組前2013年每股收益最高達(dá)到0.32，2016年為0.15，承諾完成后的第一年2017年直接跌至-0.25。2018前三個(gè)季度回升至0.04。凈資產(chǎn)收益率最高時(shí)為2013的16.66%，在承諾期開(kāi)始逐年下滑，2017年跌至-5.26%。資產(chǎn)負(fù)債率在重組前后分別達(dá)到75.56%和71.18%的警戒線，承諾期較為平穩(wěn)。總的來(lái)看業(yè)績(jī)承諾期開(kāi)始每股收益與凈資產(chǎn)收益率都呈現(xiàn)下跌的趨勢(shì)。由此看出業(yè)績(jī)承諾對(duì)上市公司管理層的壓力大于激勵(lì)作用，沒(méi)有起到促進(jìn)公司管理與發(fā)展的良好作用。而2017年兩個(gè)指標(biāo)均斷崖式下跌主要是因?yàn)闃I(yè)績(jī)承諾期結(jié)束失去制約力，以及存在承諾期為了達(dá)到目標(biāo)進(jìn)行不當(dāng)盈余管理等留下隱患的可能。據(jù)悉2017年3月，福日電子收到上交所的問(wèn)詢函，福日電子2016年的年報(bào)中多項(xiàng)減值準(zhǔn)備計(jì)提存在疑慮，并且中諾通訊995.57萬(wàn)元應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓的目的，被問(wèn)詢是否為實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾而采取的運(yùn)作。

此番可以看出中諾通訊存在為了粉飾業(yè)績(jī)完成業(yè)績(jī)承諾進(jìn)行盈余管理的可能。業(yè)績(jī)承諾在一定程度上不能起到改善上市公司財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的作用。短期內(nèi)能保護(hù)中小股東的權(quán)益，但長(zhǎng)期來(lái)看保護(hù)的作用微弱。

從福日電子2012-2018年披露的財(cái)務(wù)報(bào)告的數(shù)據(jù)中，選取流動(dòng)比率與現(xiàn)金比率分析福日電子的短期償債能力，可以看出，2012年至2015年流動(dòng)比率分別為0.97、0.619、0.942、1.009較平穩(wěn)維持在1左右，但遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于2，說(shuō)明福日電子在業(yè)績(jī)承諾前期和業(yè)績(jī)承諾時(shí)期的兩年短期償債能力較弱，在2016年流動(dòng)比率從1.009躍升至8.16，同年現(xiàn)金比率也有了較大幅度的提升從0.162上升至1.784，2014年-2016年福日電子的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為2.22億元、-2.7億元、8.21億元。過(guò)高的流動(dòng)比率與較高的現(xiàn)金比率體現(xiàn)出公司的償債能力非常強(qiáng)，有較好的負(fù)債經(jīng)營(yíng)能力。但也同時(shí)存在資金過(guò)多沒(méi)有有效利用的嫌疑，這對(duì)公司來(lái)說(shuō)不能算作好的現(xiàn)象。

為進(jìn)一步分析福日電子的營(yíng)運(yùn)能力，選取流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率以及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率這兩項(xiàng)指標(biāo)，從其年報(bào)數(shù)據(jù)中分析，流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率2013-2017年均呈現(xiàn)逐年下滑的趨勢(shì)，尤其以2013—2014年兩個(gè)指標(biāo)下滑幅度最大。流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從2013年的2.519下滑至2014年的1.337，2017年跌至0.054。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從2013年的0.418下滑至2014年的0.314，2017年跌至0.016。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，可以有效地評(píng)價(jià)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量和利用效率，福日電子的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從2013年開(kāi)始一直下滑，說(shuō)明福日電子的銷售能力下降，為了維持公司的正常經(jīng)營(yíng)，福日電子必須不斷投入資源填補(bǔ)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的需要，使得公司資金使用效率低，從而降低了企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力。由此看出作出業(yè)績(jī)承諾后，公司營(yíng)運(yùn)能力下滑，業(yè)績(jī)承諾未體現(xiàn)出良好的激勵(lì)與保護(hù)作用。

福日電子2013年—2015年?duì)I業(yè)利潤(rùn)率呈逐年下降的趨勢(shì)，從17.85%、12.83%大幅下降到5.04%。2016年有了明顯的回升，為24.38%，但2017年又下滑至7.52%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率的下滑說(shuō)明公司的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力在減弱，盈利能力不如從前。根據(jù)年報(bào)顯示2014年—2016年福日電子收到的政府補(bǔ)助分別有1.84億元、2.22億元和2.7億元，占據(jù)當(dāng)期利潤(rùn)總額的較高比例。權(quán)益凈利潤(rùn)率也從2013年的22.59%降至2017年的0.14%。福日電子2012年至2016年的凈利潤(rùn)分別為4304.98萬(wàn)元，7629.96萬(wàn)元、7857.13萬(wàn)元、1.17億元和6376.22萬(wàn)元，相比于2015年，2016年的凈利潤(rùn)幾乎下滑一倍。2017年凈利潤(rùn)則驟降至-1.13億元，2018年前三個(gè)季度的凈利潤(rùn)略微回升為1977.55萬(wàn)元，但依然可以看出公司的盈利能力在減弱并存在下降的風(fēng)險(xiǎn)。

三、業(yè)績(jī)承諾制度的弊端

福日電子作出業(yè)績(jī)承諾之后，每股收益、凈資產(chǎn)收益率均呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，公司管理層經(jīng)營(yíng)壓力過(guò)大，為了達(dá)到承諾的業(yè)績(jī)誘發(fā)盈余管理的行為，業(yè)績(jī)承諾對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效起了負(fù)效應(yīng)的影響。從短期償債能力看，業(yè)績(jī)承諾期償債能力良好，但業(yè)績(jī)承諾簽訂前與業(yè)績(jī)承諾完成后償債壓力大，2016年流動(dòng)比率與速動(dòng)比率的大幅躍升，體現(xiàn)對(duì)貨幣資金沒(méi)有充分的利用。從營(yíng)運(yùn)能力看，流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在作出業(yè)績(jī)承諾后也一直呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，周轉(zhuǎn)率降低，銷售能力下降，營(yíng)運(yùn)能力減弱，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力較弱。從盈利能力看，公司2013年-2017年?duì)I業(yè)利潤(rùn)率總體呈下降趨勢(shì)，盈利能力下降，存在風(fēng)險(xiǎn)。業(yè)績(jī)承諾制定的初衷，是為了削弱信息的不對(duì)稱性，促進(jìn)交易的公平，保護(hù)中小股東的利益，但實(shí)際運(yùn)用中卻發(fā)現(xiàn)，高估值高業(yè)績(jī)承諾的雙高現(xiàn)象普遍存在，業(yè)績(jī)承諾在某種程度上反而變成不合理估值的保障，在承諾期被粉飾業(yè)績(jī)、變更補(bǔ)償方式等用隱蔽的方式達(dá)到獲取利益的目的，表面上按規(guī)定履行，實(shí)則違背了業(yè)績(jī)承諾的初衷。以下對(duì)案例中發(fā)現(xiàn)的業(yè)績(jī)承諾的弊端進(jìn)行歸納：（1）不合常規(guī)的定價(jià)。業(yè)績(jī)補(bǔ)償制度的引進(jìn)原本是為了保證交易定價(jià)合理性，而實(shí)際操作環(huán)節(jié)，上市企業(yè)并購(gòu)重組使用這一制度導(dǎo)致了交易定價(jià)扭曲，尤其是進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議的過(guò)程中，有利于為交易資產(chǎn)提供特定時(shí)間段的價(jià)值保證，其中附帶的保值承諾進(jìn)一步提高了資產(chǎn)價(jià)格。同時(shí)，受過(guò)高的交易預(yù)期尤其是并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)進(jìn)一步擴(kuò)大，也會(huì)使得企業(yè)面臨放大高溢價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)。（2）不利于公平的交易。上市公司可能出于擴(kuò)大規(guī)模或者借殼上市等的需求進(jìn)行并購(gòu)重組，是買賣雙方協(xié)商以后的結(jié)果，按照商業(yè)規(guī)則實(shí)施，簽署業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議原本是為了緩沖上市公司的交易風(fēng)險(xiǎn)，可能存在過(guò)分保護(hù)上市公司一方甚至大股東的利益，造成侵害中小股東或者二級(jí)市場(chǎng)割“韭菜”等的不公平現(xiàn)象。因?yàn)樵谧鞒鰳I(yè)績(jī)承諾之后，標(biāo)的資產(chǎn)虧損沒(méi)能完成預(yù)測(cè)盈利數(shù)，很有可能造成補(bǔ)償方式變更，補(bǔ)償無(wú)法追回等情況。（3）誘發(fā)不正確的盈余管理行為。盈余管理是指企業(yè)管理人員有目的操縱財(cái)務(wù)報(bào)告及其披露的行為。部分上市公司在重大資產(chǎn)重組中引入業(yè)績(jī)補(bǔ)償制度后，為了在規(guī)定時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)達(dá)到業(yè)績(jī)承諾、防止觸發(fā)補(bǔ)償條款通過(guò)盈余管理掩蓋企業(yè)實(shí)際經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的問(wèn)題。有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)對(duì)業(yè)績(jī)補(bǔ)償這一制度設(shè)計(jì)，進(jìn)一步擴(kuò)大了存在補(bǔ)償承諾的上市企業(yè)盈余管理空間，并成為一種新的推動(dòng)力。這種采取會(huì)計(jì)技巧、財(cái)務(wù)手段的方式，任意調(diào)整企業(yè)利潤(rùn)到各業(yè)績(jī)補(bǔ)償期間內(nèi)外、甚至剛好實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾的現(xiàn)象，不符合上市企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提升的重組交易要求，還會(huì)導(dǎo)致其業(yè)績(jī)補(bǔ)償期經(jīng)營(yíng)受到很大影響。

四、結(jié)論及建議

業(yè)績(jī)承諾制度原本是為了削弱信息的不對(duì)稱性、促進(jìn)交易的公平性而產(chǎn)生的，但是買賣雙方在進(jìn)行并購(gòu)重組的真實(shí)博弈中，上市公司為了向社會(huì)傳遞企業(yè)具有良好發(fā)展?jié)摿Φ暮孟ⅲеつ康臉?lè)觀，而賣方為了提高估值獲取更多的利益，也會(huì)夸下業(yè)績(jī)承諾的海口，形成高估值、高溢價(jià)、高業(yè)績(jī)承諾的三高現(xiàn)象，高估值高溢價(jià)對(duì)買賣雙方形成利好的循環(huán)，但同時(shí)也通過(guò)高業(yè)績(jī)承諾埋下業(yè)績(jī)泡沫的隱患。在福日電子案例中，中諾通訊在出售資產(chǎn)時(shí)，為了提高資產(chǎn)估值、獲取更多的交易對(duì)價(jià)，會(huì)對(duì)未來(lái)三年承諾更高的業(yè)績(jī)，通過(guò)承擔(dān)這樣三年的營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)以彌補(bǔ)過(guò)高的交易對(duì)價(jià)，無(wú)形中增加了風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)。由此可以得出，業(yè)績(jī)承諾制度在某種程度上不僅沒(méi)能發(fā)揮應(yīng)有的保障交易公平的作用，反而助推了高估值、高溢價(jià)交易的不斷出現(xiàn)，造成更多潛在的交易風(fēng)險(xiǎn)，最終損害了上市公司以及中小股東的利益。

因此本文建議，在國(guó)家提出供給側(cè)改革的大背景下，將目標(biāo)聚焦在產(chǎn)品的質(zhì)量，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及在同行業(yè)中創(chuàng)新的競(jìng)爭(zhēng)力上。著眼提高企業(yè)自身的發(fā)展實(shí)力上，對(duì)并購(gòu)?fù)顿Y應(yīng)保持理性，合理而長(zhǎng)遠(yuǎn)的目光謀求發(fā)展，在估值時(shí)第三方機(jī)構(gòu)要保持合法合理性，提高執(zhí)業(yè)人員的評(píng)估能力。對(duì)于業(yè)績(jī)承諾相關(guān)法制規(guī)章應(yīng)進(jìn)一步完善，相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)加大監(jiān)管力度以及懲罰力度。