國(guó)有企業(yè)整體上市相關(guān)問(wèn)題探析

內(nèi)蒙古電力集團(tuán)綜合能源有限責(zé)任公司

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)大部分上市公司采取的是分拆這種模式，即將集團(tuán)那些發(fā)展前景好、盈利性好的資產(chǎn)上市，而這種做法為上市公司的規(guī)范運(yùn)作帶來(lái)了許多風(fēng)險(xiǎn)，不利于國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的快速發(fā)展，整體上市這種制度也隨之誕生。較比傳統(tǒng)的分拆上市，整體上市能有效消除關(guān)聯(lián)交易，促使優(yōu)質(zhì)企業(yè)朝著更好地方向發(fā)展，為市場(chǎng)的金融創(chuàng)新開(kāi)拓更大空間。

一、國(guó)有企業(yè)整體上市的意義

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)企業(yè)集團(tuán)內(nèi)的上市公司基本上是采用剝離集團(tuán)的一部分，甚至所有優(yōu)良資產(chǎn)而組建的，這種做法勢(shì)必會(huì)造成母子公司之間存在“藕斷絲連”的關(guān)系，容易出現(xiàn)母公司占用上市公司資金、母子公司關(guān)聯(lián)交易等現(xiàn)象。隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，國(guó)有企業(yè)整體上市趨勢(shì)也愈發(fā)明顯。所謂整體上市就是將集團(tuán)主要資產(chǎn)和業(yè)務(wù)整體改制為股份公司進(jìn)行上市。實(shí)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)整體上市，有利于產(chǎn)業(yè)的整合和優(yōu)化，促進(jìn)優(yōu)質(zhì)企業(yè)做大、做強(qiáng)、做好。同時(shí)，國(guó)有企業(yè)整體上市有助于理順母公司與子公司較為復(fù)雜的股權(quán)關(guān)系，避免集團(tuán)公司占用股份公司資產(chǎn)。另外，國(guó)有企業(yè)整體上市是資源優(yōu)化配置的重要體現(xiàn)，有助于提升市場(chǎng)資源配置功能和產(chǎn)業(yè)整合功能，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。

二、國(guó)有企業(yè)整體上市模式

(一)再次融資+資產(chǎn)收購(gòu)模式

基于企業(yè)規(guī)模發(fā)展需要，許多上市公司會(huì)通過(guò)再次融資的方式收購(gòu)母公司的資產(chǎn)以達(dá)到上市的目的，可以概括為再次融資+資產(chǎn)收購(gòu)模式。在這種模式下，集團(tuán)公司可以通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行股票的形式來(lái)購(gòu)買資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)整體上市。該模式?jīng)]有向二級(jí)市場(chǎng)募集資金，所以比較受投資機(jī)構(gòu)和股民的歡迎。

(二)IPO模式

所謂IPO就是集團(tuán)公司的股東通過(guò)置換股的方式吸收及合并所屬上市公司，發(fā)行新股來(lái)實(shí)現(xiàn)整體上市。如，TCL集團(tuán)吸收合并子公司TCL通信，同時(shí)發(fā)行新股，原TCL通訊則被取消。這種模式既可以滿足集團(tuán)公司在快速發(fā)展階段對(duì)資金的需要，同時(shí)也有利于集團(tuán)公司資源的優(yōu)化配置。

(三)股票置換+吸收合并模式

股票置換+吸收合并模式，也就是說(shuō)，母公司通過(guò)證券交易所對(duì)其控制下的幾家上市公司進(jìn)行并購(gòu)，從而實(shí)現(xiàn)母公司資產(chǎn)的整體上市。這種模式適用于同一母公司下的兩家或兩家以上的上市公司，以及經(jīng)營(yíng)同一業(yè)務(wù)的多家上市公司。這種模式最具代表性的應(yīng)用案例是百聯(lián)股份的整體上市。

(四)現(xiàn)金收購(gòu)+吸收合并

所謂現(xiàn)金收購(gòu)就是通過(guò)先進(jìn)收購(gòu)的方式吸收及合并集團(tuán)公司的資產(chǎn)來(lái)實(shí)現(xiàn)上市。現(xiàn)金收購(gòu)+吸收合并又可劃分為上市公司用現(xiàn)金收購(gòu)母公司的資產(chǎn)模式和母公司用現(xiàn)金收購(gòu)上市公司公眾股模式。

三、國(guó)有企業(yè)整體上市面臨的問(wèn)題

(一)資產(chǎn)質(zhì)量不高

國(guó)企整體上市資產(chǎn)質(zhì)量不高是當(dāng)下國(guó)企整體上市面臨的普遍問(wèn)題。由于整體上市有利于企業(yè)的整合，降低交易正本，使得許多國(guó)有企業(yè)開(kāi)始盲目實(shí)行整體上市。對(duì)于許多國(guó)有企業(yè)而言，他們率先上市的都是企業(yè)內(nèi)部最為優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，而余下的都是一些盈利能力不強(qiáng)、業(yè)務(wù)程度不高的資產(chǎn)，這種模式剝離了非主營(yíng)業(yè)務(wù)，一定程度上影響到了企業(yè)的整體發(fā)展。另外，國(guó)有企業(yè) 整體上市前，投資者購(gòu)買股票的價(jià)格是以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為基礎(chǔ)確定的，在整體上市后，國(guó)有企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中資產(chǎn)會(huì)發(fā)生一定的變動(dòng)，如果注入資產(chǎn)質(zhì)量不如原有資產(chǎn)，必然會(huì)損害到原有股東的利益。

(二)資產(chǎn)收購(gòu)定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一

在國(guó)有企業(yè)整體上市前，集團(tuán)公司會(huì)采取收購(gòu)的方式來(lái)整合資產(chǎn)，以便資產(chǎn)能夠順利上市。但是就目前來(lái)看，資產(chǎn)收購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)尚未明確，容易引起利益糾紛。對(duì)于賣方而言，他們希望獲得一個(gè)較高的對(duì)價(jià)，對(duì)于買方而言，他們希望以更高的性價(jià)比來(lái)購(gòu)買資產(chǎn)。賣方與買方之間存在博弈論，雙方的利益不統(tǒng)一，地位不平等，進(jìn)而容易造成博弈結(jié)果偏向國(guó)有控股股東，進(jìn)而損害小股東的利益。另外，資產(chǎn)收購(gòu)定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一也會(huì)造成國(guó)有資產(chǎn)的流失。

(三)股權(quán)高度集中現(xiàn)象明顯

股權(quán)高度集中是國(guó)有上市企業(yè)中普遍存在的問(wèn)題。雖然股權(quán)高度集中有助于維護(hù)市場(chǎng)價(jià)格穩(wěn)定，但是也容易引發(fā)利益糾紛。在這種股權(quán)高度集中的體制下，中小投資者在上市公司中的話語(yǔ)權(quán)就會(huì)被削弱，上市公司的一切全由大股東說(shuō)了算。對(duì)于中小股東而言，當(dāng)他們的利益得不到保障時(shí)，就會(huì)影響到整體上市。

(四)國(guó)有股減持沖擊較大

為了優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，許多企業(yè)會(huì)采用國(guó)有股減持策略，雖然國(guó)有股持可以緩解股權(quán)過(guò)度集中的現(xiàn)象，但是也會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)帶來(lái)較大的沖擊。證券市場(chǎng)與國(guó)有企業(yè)整體上市密切相關(guān)，當(dāng)證券市場(chǎng)受到?jīng)_擊后，國(guó)有企業(yè)整體上市也會(huì)受到一定的影響，容易受到投資者的抵觸。

四、國(guó)有企業(yè)整體上市的相關(guān)建議

(一)做好總體規(guī)劃

國(guó)有企業(yè)整體上市不僅可以消除關(guān)聯(lián)交易等市場(chǎng)痼疾，同時(shí)也有利于市場(chǎng)的金融創(chuàng)新，促進(jìn)優(yōu)質(zhì)企業(yè)朝著更好的方向發(fā)展。對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，整體上市雖然不會(huì)對(duì)市場(chǎng)上的資金供求關(guān)系產(chǎn)生影響，但是后續(xù)的國(guó)有股減持會(huì)對(duì)股市造成一定影響，而要想推進(jìn)國(guó)有企業(yè)整體上市，就必須做好總體規(guī)劃工作。國(guó)有企業(yè)整體上市不是一蹴而就的，需要考慮多方面的因素，有關(guān)部門(mén)應(yīng)對(duì)國(guó)有企業(yè)整體上市制定完善的總體規(guī)劃，為國(guó)有資產(chǎn)證券化提供依據(jù)和保障。在總體規(guī)劃制定時(shí)，不僅要考慮到企業(yè)的自身需求，同時(shí)也要考慮到市場(chǎng)的承受能力，確保總體規(guī)劃科學(xué)、合理。

(二)制定統(tǒng)一的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)

資產(chǎn)收購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一很容易造成整體上市后的混亂[1]。對(duì)此，要想促進(jìn)國(guó)有企業(yè)整體上市，就必須制定統(tǒng)一的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)而提高整體上市質(zhì)量，切實(shí)保護(hù)好各投資者的利益。在準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)制定中，要就整體上市相關(guān)業(yè)務(wù)的相關(guān)性和營(yíng)利性進(jìn)行明確規(guī)定，以便后續(xù)國(guó)有企業(yè)的發(fā)展能夠得到保障。

(三)處理好資產(chǎn)定價(jià)問(wèn)題

國(guó)有企業(yè)整體上市資產(chǎn)的定價(jià)問(wèn)題不僅關(guān)系到投資者的利益，同樣也關(guān)系到國(guó)家的利益，如果不能有效處理好定價(jià)問(wèn)題，就會(huì)造成不可估量的損失。對(duì)此，要想實(shí)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)整體上市，就必須解決好資產(chǎn)定價(jià)問(wèn)題[2]。首先，要增加中小股東的話語(yǔ)權(quán)，讓中小股東參與進(jìn)來(lái)，減少控股股東與券商之間的“合謀”，確保中小股東在整體上市后的合法權(quán)益不受侵害；其次，根據(jù)整體上市需要，準(zhǔn)確計(jì)量定價(jià)基數(shù)，確保相關(guān)參數(shù)合理、科學(xué)；再者，根據(jù)行業(yè)發(fā)展以及企業(yè)自身實(shí)際，合理確定定價(jià)系數(shù)。

(四)強(qiáng)化行業(yè)監(jiān)管

監(jiān)管是國(guó)有企業(yè)整體上市不可或缺的一個(gè)環(huán)節(jié)，有效的監(jiān)管可以肅清國(guó)有企業(yè)整體上市過(guò)程中的障礙，減少風(fēng)險(xiǎn)[3]。首先，監(jiān)證會(huì)要對(duì)上市企業(yè)進(jìn)行核查，重點(diǎn)考察其資格，對(duì)不符合上市條件的企業(yè)，要嚴(yán)格按照相關(guān)法律法規(guī)督促其進(jìn)行調(diào)整，直到符合上市條件后才允許上市；其次，要根據(jù)市場(chǎng)發(fā)展形勢(shì)以及上市企業(yè)所需資金量，合理安排企業(yè)上市時(shí)間，錯(cuò)開(kāi)高峰期，進(jìn)而有效避免因較為密集的整體上市而加重證券市場(chǎng)擴(kuò)容壓力，對(duì)證券市場(chǎng)造成沖擊；再者，在國(guó)有企業(yè)整體上市后，有關(guān)部門(mén)要進(jìn)行行業(yè)監(jiān)管，確保整體上市后的國(guó)有企業(yè)能夠按照相關(guān)規(guī)定經(jīng)營(yíng)。

五、結(jié)語(yǔ)

綜上，國(guó)有企業(yè)整體上市有利于實(shí)現(xiàn)公司業(yè)務(wù)的跨越式發(fā)展，增強(qiáng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，推動(dòng)資本市場(chǎng)的更好發(fā)展。但是，在國(guó)有企業(yè)整體上市過(guò)程中，還存在許多問(wèn)題，這些問(wèn)題嚴(yán)重阻礙了國(guó)有企業(yè)整體上市，對(duì)此，有關(guān)部門(mén)要根據(jù)國(guó)有企業(yè)整體上市形勢(shì)，采取有效的應(yīng)對(duì)措施，肅清國(guó)有企業(yè)整體上市過(guò)程中的阻礙，為整體上市創(chuàng)造有利條件，進(jìn)而更好地釋放經(jīng)濟(jì)活力。