阿里巴巴并購中的價值評估分析

文/宋魏冰潔

現(xiàn)在，大多數(shù)的企業(yè)并購都是為了實現(xiàn)利潤最大化，增強其競爭優(yōu)勢，最終達到擴大銷售及市場份額的目的。互聯(lián)網(wǎng)屬于高科技行業(yè)，其最大的特征就是技術(shù)更新速度太快。若自行開發(fā)新技術(shù)，沒有一個企業(yè)可以做到隨時走在各領(lǐng)域的最尖端，所以為了生存和發(fā)展就必須迅速吸納所需要的技術(shù)、產(chǎn)品，甚至于某個市場領(lǐng)域和新的業(yè)務(wù)范圍。然而，吸納的方式就是并購擁有這些資源，從而在較低的資金成本中獲取發(fā)展必需的資金。

一、并購背景

在競爭激烈的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中，O2O曾被視為最具有想象空間的市場之一，而與其他入口相比，地圖對客戶群體而言則是最便捷的。位置作為連接線上與線下最為重要的渠道，其與地圖行業(yè)密不可分，這也導(dǎo)致O 2O市場的競爭漸漸轉(zhuǎn)變成地圖領(lǐng)域的競爭。阿里巴巴作為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的典型代表，通過并購高德地圖，避免其自建相關(guān)資源而產(chǎn)生成本，提高經(jīng)營業(yè)績，擴展企業(yè)的規(guī)模和范圍，以獲得充足的客戶粘度和數(shù)據(jù)流量。以財務(wù)的角度來講，阿里巴巴的并購就在于提升其市場價值，爭取更多的融資，從而增強企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力并占據(jù)有利市場。

二、并購雙方簡介

（一）并購方簡介。阿里巴巴網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司1999年創(chuàng)立，于2014年9月19日上市，最初以馬云為代表的18人團隊現(xiàn)已成為中國境內(nèi)最大的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。良好的經(jīng)營理念使得阿里巴巴團隊在1999年成立之時就獲得了500萬美元的融資金額，次年又成功融資到2000萬美元，這為其勢不可擋的發(fā)展奠定了堅實的基礎(chǔ)。自開創(chuàng)至今，它通過運營多元化的經(jīng)濟業(yè)務(wù)，努力搭建了更加便捷、高效的互聯(lián)網(wǎng)平臺。

（二）被并購方簡介。高德軟件有限公司于2002年成立，涵蓋全國海量的數(shù)據(jù)庫，是我國知名的數(shù)字地圖、導(dǎo)航供應(yīng)商，其高品質(zhì)的位置服務(wù)已成為企業(yè)的核心競爭力。高德軟件作為G o o g l e地圖、MS N地圖的合作伙伴，蘋果地圖應(yīng)用程序在中國大陸的地圖數(shù)據(jù)提供商，力求給廣大用戶創(chuàng)造一個完美的位置體驗。2010年，高德在美國成功上市；2013年，阿里巴巴成為其第一大股東；2014年，阿里巴巴實現(xiàn)并購高德地圖。

三、并購中的價值評估分析

（一）收益額的確定。關(guān)于收益額的確定，即為預(yù)測企業(yè)當前的現(xiàn)金流量。這里，以其歷史收支水平和未來運營戰(zhàn)略，來確定企業(yè)預(yù)期收益的增長幅度。阿里巴巴2013-2016年總資產(chǎn)金額逐年增加，說明該企業(yè)的資金具有較強的流動性，其經(jīng)營規(guī)模在逐漸擴大，有利于提高企業(yè)的償債能力。另外，負債總額也逐年增加，這期間企業(yè)的資產(chǎn)負債率依次為22.01%、15.80%、20.59%、36.82%，比率逐年上漲，說明其財務(wù)風險較高，償債能力和發(fā)展能力相對減弱。2016年，企業(yè)的股東權(quán)益比率由2013年的35.62%增至55.60%，逐漸趨于平穩(wěn)狀態(tài)，說明企業(yè)積極運用財務(wù)杠桿來擴大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模且不存在過多的債務(wù)。由營業(yè)收入與營業(yè)成本對比可知，2013-2016年阿里巴巴的營業(yè)收入逐年增加，呈現(xiàn)上漲的趨勢；營業(yè)成本也逐年上漲，雖然成本與收入成正比例增長，但是總體仍然處于盈利狀態(tài)。同時，企業(yè)在2016年沒有開發(fā)支出，并未產(chǎn)生相應(yīng)的費用。

（二）收益期限的確定。關(guān)于收益期限的確定，分為有限期和無限期兩類。假定并購企業(yè)的收益期限為無限期，則認為它能持續(xù)經(jīng)營，不存在必然終止的情況。本案例中，運用分段法將未來經(jīng)營期間的每五年視為一個間斷點。雖然在確定企業(yè)未來收益年限的時候需要考慮各種因素的影響，如高德軟件所處的生命周期，企業(yè)的固定資產(chǎn)使用年限、外部經(jīng)濟環(huán)境（競爭對手的變化）以及宏觀經(jīng)濟政策的影響等，但是地圖作為日常生活中所需的重要部分，它不僅可以識別某一特定位置上的建筑，標明其所處的位置，以明確兩地之間的最佳路線和模擬未來的道路情況，而且指向地圖的任何位置，都能夠知曉此地的名稱及其它相關(guān)信息。這種與我們生活息息相關(guān)的經(jīng)營活動，在未來應(yīng)該不會有太大的產(chǎn)業(yè)沖擊。即使存在變化，也是出現(xiàn)類似更高科技替代品軟件的情形。因此，直接假設(shè)企業(yè)能夠持續(xù)有效的經(jīng)營，認定其收益期限為無限期。

（三）折現(xiàn)率的確定。關(guān)于折現(xiàn)率的確定，則使用資本資產(chǎn)定價模型（CAPM），其中需要確定無風險報酬率、系數(shù)、市場風險報酬率和企業(yè)特有風險報酬率，且折現(xiàn)率的確定必須在會計核算口徑上與收益（即凈現(xiàn)金流量）保持統(tǒng)一。其次，投資者的收益分為無風險收益和風險補償收益，而風險又由單項資產(chǎn)風險和資產(chǎn)組合風險兩部分組成。因為單項資產(chǎn)風險的偏離程度和發(fā)生方向有一定相互抵消的作用，所以如果資產(chǎn)組合中的資產(chǎn)數(shù)量足夠多，那么就可以消除非系統(tǒng)性風險，而剩下的系統(tǒng)性風險即為總風險的一個參照物。若資產(chǎn)組合是某一特定行業(yè)或市場上的所有資產(chǎn)，那么就可以將總風險與單項資產(chǎn)風險進行對比，以此來衡量某項資產(chǎn)的風險補償。根據(jù)案例，現(xiàn)行的無風險報酬率為3%，初步估計市場平均期望報酬率為10%，企業(yè)所在行業(yè)對于風險分散的系統(tǒng)風險水平 值為0.8。目標企業(yè)是上市公司，其生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模較大，行業(yè)地位突出且股權(quán)的流動性較強。同時，高德地圖的產(chǎn)品信譽較高，軟件用戶數(shù)量得到穩(wěn)步增長，未來市場的潛力很大，而企業(yè)的投資風險卻較小。

（四）評估結(jié)果。按收益法中的分段法評估思路估算。在并購業(yè)績方面，阿里巴巴為企業(yè)帶來的影響包括以下兩點：一是資本投資回報率較低，沒有為股東創(chuàng)造良好的企業(yè)價值；二是企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營效率減慢，且資本成本增加。在傳統(tǒng)財務(wù)指標分析法下，阿里巴巴的盈利能力雖然出現(xiàn)波動，但是總體趨勢是良好的。這樣的互聯(lián)網(wǎng)巨頭看似十分強大，但其仍需要運用并購?fù)顿Y的方式去完善運營過程中的不足，以獲得規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢，拉大與競爭對手間的差距，從而保持其市場地位。此外，也能從側(cè)面體現(xiàn)出我國當前互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的一些弊端，如在市場競爭的大環(huán)境下，小規(guī)模企業(yè)由于其自身資金周轉(zhuǎn)等問題，無法與巨頭企業(yè)相抗衡，最終通過并購的形式委身于另一個準備在此方面發(fā)展的大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，從而得到優(yōu)勢互補也不失為一件好事。

四、并購啟示與建議

通過并購活動，阿里巴巴能夠給企業(yè)帶來更高的市場價值，提升投資者的收益回報，加強籌資、融資，使企業(yè)擁有更多的現(xiàn)金流量，并對其上市發(fā)展及后續(xù)擴大產(chǎn)業(yè)規(guī)模產(chǎn)生了良好的影響。換句話說，并購降低了企業(yè)新設(shè)業(yè)務(wù)的成本及費用，積極利用被并購企業(yè)現(xiàn)有的技術(shù)及資源，與其自身相結(jié)合，達到財務(wù)協(xié)同效應(yīng)，為阿里巴巴核心經(jīng)濟業(yè)務(wù)的發(fā)展、企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟的擴張起到較好的影響作用。然而，在企業(yè)并購?fù)度氪罅康馁Y本成本時，投資回報越長，企業(yè)的盈利能力越不能得到迅速有效的提升，即在發(fā)生并購行為后的短期之內(nèi)是無法迅速得到收益的。從阿里巴巴并購高德地圖之后，企業(yè)的經(jīng)濟收益有了明顯的增加，說明投資者和股東創(chuàng)造的價值得到不斷的提升，企業(yè)的盈利能力也在發(fā)展提高。在一定程度上，阿里巴巴通過互聯(lián)網(wǎng)運營和對高德地圖的并購，打造了專屬于自身的互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟，這也為其之后的盈利奠定了一定的基礎(chǔ)。

針對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購中的價值評估，在今后的實踐中應(yīng)著重從以下幾個方面進行完善：第一，應(yīng)加大對各種評估方法的理論研究，簡便計算過程，擴大各種評估方法的適用范圍；第二，完善、健全企業(yè)價值評估準則及法律，使得互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購中的價值評估有法可依，促進評估過程更加規(guī)范、結(jié)果更加準確；第三，在評估實務(wù)中，也應(yīng)該多鼓勵評估人員選擇收益法進行評估，綜合多種方法進行估算驗證，而不是一味的以經(jīng)驗先入為主運用成本法進行評估；第四，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)經(jīng)濟市場日新月異，仍有新的理論、動態(tài)與數(shù)據(jù)未被搜集，若要進一步展現(xiàn)這些最近的數(shù)據(jù)及案例，就需要進行更多的研究和探討。