避險組合三劍客之美元 人民幣破7后的避險工具：美元

和廣

談到美元和外匯，實際上是投資中間最頂尖、最難做的。為什么還要叫做避險工具？說外匯最難做，是因為真正的大宗外匯交易，都是加了幾十倍、甚至上百倍的杠桿，千分之幾的擾動都會帶來資產的大幅波動。也正是因為大量的杠桿資金，24小時不停在全球外匯市場套利，才使得整個外匯市場趨于一致。那么對普通投資者來說，一定不要加杠桿做外匯投資，只要進行配置就好，做一個較長階段的持有。

近期，人民幣外匯破7，美元走強，是不是預示著人民幣兌美元的貶值周期到來？回答這個問題，筆者首先想簡明扼要地說明，決定一國貨幣外匯市場價格的因素有哪些。概言之，一個國家主權貨幣的強弱，長期看GDP增長，中期看貿易，短期看政策。

現在人民幣破7，很多人緊張了。其實，從筆者1990年代讀書期間，剛開始接觸美元時候，“7”真的不算什么。1995年前后，那個時候“外匯券”剛剛退出歷史舞臺，官方的美元牌價大約在8.4左右，這個牌價是不能隨便換的，當時的黑市價格大約10。當時要申請外國學校或者出國讀書的同學，需要從各種渠道買美元，所以知道有個自由市場價格。人民幣兌美元匯率為7是在2008年全球金融危機爆發，美元快速貶值，突破7之后，一度貶值到6.3附近，當時中國仍然保持住了高速增長。所以，從歷史更長的時間來看，主權貨幣的內在價值是這個國家GDP增長決定的。

當前情況與2008年“7”的變化方向正好相反，美國擺脫了10年前金融危機的陰影，近幾年GDP穩步增長，特別是就業率保持高水平；而中國這邊，受制于包括債務等多重因素，增長的速度大幅放緩。2004年，當時人民幣匯率為8.1左右。筆者的碩士論文是在杰弗瑞·弗蘭克（《美國90年代的經濟政策》一書作者）指導下完成，當時采用一個經濟學模型，采用回歸方法，預測結果是如果按照當時的GDP增速，人民幣應該溫和升值15%，也就是大約7左右。實際上到2007年，中國強勁的增長進一步推動了人民幣兌美元的升值態勢，達到了7.5左右。我一直覺得這個模型應該經得住考驗，因此大約兩年前，人民幣貶值的壓力越來越大，當時測算7應該是重要的關口位置，不會突破，但的確會從6.6開始貶值。近兩年，7的關口壓力越來越大，特別是特朗普開啟的中美貿易戰日趨緊張。這就聯系到了外匯的中期因素：貿易。

影響外匯的中期因素貿易，很好理解。一個國家持續順差，對外出口超過進口，則對本國貨幣的需求會越來越大，從而本幣升值；反之持續逆差，進口需求大于出口，則對外幣的需求變大。在正常的經濟發展模式下，匯率是調節貿易水平的工具之一。中國對美國，始終保持著順差，所以疊加快速增長的GDP，也就是長期因素疊加中期因素，人民幣兌美元此前十幾年呈長期升值狀態，直到6.20左右的水平。隨之而來的是，美國經濟恢復，與中國增速放緩的對比，以及試圖以關稅削弱對華貿易順差的特朗普貿易戰。從這點看，長期因素和中期因素是個轉折性改變，至少在中國恢復增長以及美國對華貿易政策基調之前，人民幣貶值的中期趨勢基本確立。美元，就成為國內投資者對抗人民幣貶值的一個避險品種。我們用同樣的觀點再去看其他貨幣兌美元，就會發現，英鎊因為脫歐、歐元因為經濟、加元因為石油價格下跌等等，兌美元都處于不利地位；而日元算一枝獨秀，因為經濟的穩步增長，其長期趨勢上下波動受經濟增長因素干擾更為明顯。

再看一下短期政策因素。短期政策因素對匯率干擾最大的是利率政策。提高利率意味著提升本幣的價格（使用成本），在對手貨幣沒有動作的情況下，短期會助推本幣升值。美聯儲從2015年到2018年持續加息的政策，對美元升值起到了這種助推作用。那么，進入今年后，美聯儲采取了降息措施，為什么人民幣仍然破七了。如前所述，匯率是長期、中期、短期因素疊加，長期因素是長達幾年的趨勢，中期因素是幾個月到一年的階段性波動，而短期因素只是幾天到幾周的擾動，所以美聯儲降息形成了短期擾動。另外是因為此次美聯儲降息并非基于刺激經濟，而是緩解美國股市的下行壓力。

2015年以來人民幣匯率月度變化（2015.12-2019.8）

概括說來，從長中短因素來看，相對人民幣，美元成為組合多元化進行很好避險的三劍客之一（上期講到黃金）。投資者的疑問是，在當前對資金管控非常嚴格的情況下，如何做到美元分散風險呢？首先，個人換匯的額度為每年5萬美元，家庭可以達到10萬美元以上，這是一個途徑。其次，一些較為穩定的美國股市指數基金，例如標準普爾500（納斯達克不如標普500穩定）可以成為投資標的。國內很多基金公司發行了這種人民幣計價、在國內申購贖回和交易的開放式基金，人民幣購買經過匯率折算，即使指數沒有升值，也會因為美元升值而受益。未來何時美元兌人民幣達到階段性頂部，回到影響因素方面，體現在中國經濟穩定的、有質量的增長，中美貿易戰結束，貿易達到一個相對平衡的區域，人民幣降息的寬松周期結束。這些目標想要實現，還需要假以時日。