通過并購實現轉型的六個要素

馬丁·里維斯 范樂思 Danny Friedman Hen Lotan

波士頓咨詢公司（BCG）的研究顯示，2017 年全球范圍內公布的并購交易約為3.6 萬筆，比長期年均水平高出約6500筆。該趨勢一直延續到2018 年，當時的交易總額略低于2007 年創下的紀錄。然而，研究發現，大多數交易都未能創造價值，我們的分析也證實了這一點。

轉型迫在眉睫。企業面臨著新技術、新競爭對手、消費者行為變化、監管制度改革、經濟增長放緩以及其他威脅帶來的近乎無休止的顛覆，這些因素都會損害企業的業績，迫使企業在運營和戰略方面迅速做出大量實質性的改革。我們發現，無論在何時，都有三分之一的企業由于股東總回報顯著下降而需要轉型。

截至2019年初，全球經濟的主要指標已經走弱，經濟學家和政策制定者普遍預計，未來幾年的經濟增長將進一步放緩，股市波動日益加劇，地緣政治風險增加，這些都可能進一步削弱企業的業績并加大轉型的必要性。盡管如此，只有大約四分之一的轉型可以帶來長期的業績改善。轉型式并購約占所有并購交易的一半（如果經濟出現衰退，此類并購的比例可能會增加，就像上次經濟衰退期間的情況一樣，當時轉型式并購在所有并購交易中占到近60%）。

然而，我們的分析表明，這類交易的失敗率很高：61%的交易并不能改善財務狀況。考慮到并購的自由度以及收購方在一定程度上根據交易難度“定價”的能力，通過并購實現轉型的可能性比一般的轉型要高一些，但勝算依然不大。然而，對于其余大約40%的轉型式并購來說，回報相當可觀。這些企業為何能取得如此亮眼的成績？為了回答這個問題，我們分析了一系列定量和定性數據，包括用語義模式從美國證券交易委員會文件中提取有關企業戰略導向的用語。通過分析，我們找到了通過并購成功實現轉型的六大關鍵要素。

1.研發投入高

不同行業的研發投入水平存在顯著差異，從技術和醫療等領域占收入的6%-8%，到能源和金融服務等領域不到收入的1%。換言之，在具體的行業領域中，如果其他因素不變，在交易完成后的三年內，研發支出高于中位數的收購方創造的年均股東總回報，比研發支出低于中位數的收購方高出4個百分點。與此相反，資本支出投資高于行業中位數水平，會對交易后的業績產生輕微的負面影響。為業績不佳的企業投資硬資產，這種“如出一轍”的方法通常不大可能改善業績。相反，企業需要將創新投資作為并購后轉型的一部分。

2.長期導向

領導者在整合業績不佳的企業時，可能會將注意力集中在迫切需要關注，且幾天或幾周內便可以解決的短期問題上，這是可以理解的（當一棟建筑著火時，你需要先把火撲滅，然后再考慮其他問題，比如地基結構的完整度等）。

然而我們的分析表明，堅持長遠的戰略導向可以使三年平均股東總回報增加4個百分點。當然，這并不意味著企業可以忽視日常事務；相反，領導者必須在短期和長期目標之間取得平衡。例如，當他們合并團隊以及整合職能時，還需要預測可以利用的新機會，例如投資新的市場或商業模式。

3.目的明確

我們之前的研究表明，擁有明確目的、希望在追求最佳財務業績之外有更遠大抱負的企業，能夠創造更多價值。目的明確的收購方同樣可以激勵目標企業進行并購轉型。事實上，目的明確的收購方能夠將三年平均股東總回報提高3個百分點。

對于收購方領導者來說，有一點毋庸置疑：只關注并購帶來的預期財務或競爭利益，不如明確一個共同的目的，激勵并團結員工開展特定的活動，以實現長期目標。

4.轉型投入充足

無論是自發的還是通過并購，重大的轉型舉措往往會產生重組成本。例如，一家企業可以選擇關閉一些工廠并合并其他工廠，重組業務部門，或者注銷已經過時的資產。成功的并購者不會將這些視為支出，而是把他們當作投資。我們發現，這方面投資超過所在行業中位數水平的收購方，與投資低于中位數水平的收購方相比，其三年平均股東總回報可以高出5個百分點。收購方應該愿意對目標企業進行必要的投資，并在制定收購策略和價格時考慮這些投資的因素。

5.有遠大的協同增效目標

在并購交易的價值創造過程中，協同效應通常發揮著重要作用，在當前交易估值接近歷史高點的環境下更是如此。在市場中，收購方的目標是尋求高于平均水平的協同效應，提高收入的同時削減成本。雖然遠大的抱負不能保證取得更好的成績，但他們似乎是成功的必要條件。

在我們觀察的交易中，那些目標高于所在行業平均水平的企業，其三年平均股東總回報增長了8個百分點。我們還發現，通過協同效應獲取的最合適價值大約是被收購企業收入的15%-20%。達不到這一比例，則收購方的雄心不夠；如果超過這一比例，收益會開始遞減。

6.愿意迅速采取行動

并購后得以轉型的最重要因素就是迅速采取行動的意愿。在交易完成后的第一年內啟動了轉型項目的收購方，其三年平均股東總回報比那些等到后來才行動的收購方高出12個百分點（我們通過觀察交易完成后收購方公布的第一季度重組成本來衡量）。事實上，成功的企業在第一年實現了大約四分之一的總收入和總利潤增長。盡管這些企業在這個基礎上保持發展勢頭，第二年和第三年取得了更大的進步，但第一年的顯著效果表明，立即采取措施提升業績的重要性。

迅速采取行動有兩個好處。首先，它可以產生動力并釋放資本，這兩者都有助于推動長期轉型方案。第二，早期行動有助于增強投資者信心，在短期內對股東總回報尤其重要。

雖然這6項管理措施每一項都可以單獨提升并購后的業績，但將多項措施組合運用則效果更佳。事實上，成功要素被采用的數量與三年股東總回報之間存在直接聯系。盡管只有一小部分企業運用了5-6個要素，但他們的表現明顯優于其他企業。此外，我們的分析還發現了一些雖然不在管理層控制范圍內，但也對成功率有顯著影響的交易特征。

為了在轉型過程中做出適當的權衡，領導者不僅需要知道哪些因素會導致成功，還需要知道股東總回報中有哪些要素以及在什么時機可以帶來最大的收益，如此才能夠適當地調整業績目標。為了回答這些問題，我們研究了在成功完成并購后的五年內，收入增長、成本削減和投資者預期對股東總回報率的影響。

在并購完成后的第一年，削減成本和收入增長對股東總回報的貢獻同樣巨大。然而，投資者預期的影響超過了收入和成本的影響總和，在我們研究中，表現最佳的企業，投資者預期對股東總回報率的貢獻率達到了54%。直到第三年，收入增長對股東總回報率的貢獻才超過投資者預期。到第五年，收入增長對股東總回報率的貢獻達到64%。

這表明，并購后的轉型戰略要成功，需要在以下三者之間達到平衡：盡早與投資者進行明確、有說服力的溝通（向投資者講述關于長期價值創造的可信愿景，然后兌現這一承諾），實現長期經濟增長，并持續關注成本。

本文作者馬丁·里維斯是波士頓咨詢公司（BCG）董事總經理，全球資深合伙人，BCG 亨德森智庫全球負責人。范樂思是波士頓咨詢公司（BCG）大中華區執行合伙人，BCG TURN兼轉型專項全球負責人，BCG董事總經理，全球資深合伙人。Danny Friedman是波士頓咨詢公司（BCG）董事總經理，全球資深合伙人。Hen Lotan是波士頓咨詢公司（BCG）董事經理。