論新形勢下的國企改革與資產證券化

蔡凱

（廣西北部灣投資集團有限公司，廣西 南寧 530029）

一、前言

國有企業(yè)是中國的經濟發(fā)展主力。他們對于國民經濟來說很重要。中國的社會主義發(fā)展與國企的發(fā)展相輔相成，影響著我國的經濟發(fā)展。2015年9月13日，《關于深化國有企業(yè)改革的指導意見》這一文章由國務院發(fā)布，其中提到了要制定國企改革的計劃，并且提出了一個嶄新的國企改革的思想。并且要求在2020年關于企業(yè)的改革有一個好的結果，要完成整體的公司制的變革。主要的國企經過了五年來的錘煉以及發(fā)展，應該有了在國際這一領域中立足的能力。在新的國企改革開始時。國企資產證券化要與國企改革背景結合。國有企業(yè)資產證券化必須適應國有企業(yè)改革的政策取向和改革要求。

在本輪中央和地方國企改革中，國企證券化率提高了，大部分地區(qū)的證券化率過半，而在廣東的一些地方甚至超過了百分之70國企證券化已成為本輪國企改革的重要標志。主要原因有：

（一）某些地區(qū)的政府與國企的負債率高，不利于國企的發(fā)展，也不利于金融安全，同時也不易于證券化率的提高，向國有企業(yè)引資，出售長期股權。以公平市價設定或取得收益權，使得將一些地方政府和國企的負債率降低，對政府的財政情況有所改善。

（二）混合變化的實現方法很多，最容易的一個是資產證券化，在以前并購上市和股票上市的過程煩瑣，但是資產證券化對于這兩種來說很簡單，在得到資金的難易程度上有優(yōu)勢。

（三）很多地方都希望優(yōu)化本地和城市國有經濟布局的愿望。各級政府的意愿是想把比較好的國有資源放在少數有發(fā)展前景的國企上，可以讓這些國企迅速發(fā)展，做大，并且想讓一些不適合國資發(fā)展的企業(yè)推出，所以證券化提供的手段解決了政府調整國有資產布局的難題。

二、資產證券化與國企改革

資產證券化是混合所有制中的一種。國企直接改革被限制，如擔憂國有資產的流逝。資本市場是一個較好的辦法。資本市場對于資產價值有著相對公平，透明的影響，使得國企改革的阻力減少。對于國企改革來說，資本證券化也很重要，論點如下：

（一）政企分開已經提到了很多次，但是并沒有成功。主要是因為國企資本的特點，資本多元化形成了股東的多樣化，這樣才能形成了真正的國企現代企業(yè)制度。國企的企業(yè)證券化是通過發(fā)性有價證券和可轉換債券，這樣可以使得資本金增加，并且企業(yè)的杠桿率也降低了，政府更能接收。

（二）國企改革要保證國有資產保值增加，證券化很好地解決了這一問題。國企的外部監(jiān)管壓力大部分都是資本市場給的。外部的壓力和上級的要求都存進了國企的公司治理，提高了盈利的能力。優(yōu)化和調整國企資本布局是通過資本市場，這樣有助于通過增資擴股、借殼上市、資產置換等方式調整國有企業(yè)資本配置比例。

（三）國有企業(yè)的改革進退要求通過國企證券化很容易達成。通過資產證券化和資本市場，國企在進退某一個企業(yè)也會更加的便利，可以很方便快捷的配置資源和資本。

三、國企資產證券化改革的思路和路徑

國有企業(yè)資產證券化其實是資產證券化的一個延伸，不僅僅是發(fā)行企業(yè)資產證券化債券，還可以用多種方式去實現企業(yè)資產證券化交易。

改革主要途徑包括：

（一）通過發(fā)行企業(yè)ABS、盤活流動性差的長期資產，來獲得流動現金。企業(yè)的負債率減少，企業(yè)轉型便很容易，新的發(fā)展動力可以由資金的發(fā)展和開發(fā)新產品、并購重組、調整企業(yè)結構來得到。

（二）集團的上市或者是核心資產證券化是已經上市的國企最能吸引人的一種方式。只要是中國股市除了銀行和少數行業(yè)以外，市盈率很高，相應證券的發(fā)行價格也較高，這有利于企業(yè)形成大規(guī)模的資產和股價。融資能力的基礎是價值。比如，浙江地產集團在上市前，國企的市值才31.66億元。向國有控股的股東發(fā)放股份，這一方法很好的幫助它吸收了原來的集團公司，使得其上市。整體上市了之后，按照2015年的收盤價計算，國企市值增到了212.2億元，將近7倍的增長。融資能力很強。這種模式對于一些企業(yè)來說很好，但是值得注意的是，只有大中型國有企業(yè)才能做到。畢竟，能夠上市發(fā)行股票的國有企業(yè)總體數量較少，絕大多數國有中小企業(yè)不能滿足上市條件。

（三）上市或者是企業(yè)abs可以實現資產重組，其他的情況時，主要是由政府的行政力量來實現。換句話說，產品結構相似、區(qū)域布局矛盾、目標客戶相同、整體發(fā)展同質的國有企業(yè)兼并有效資產，重組和組件股份制度的企業(yè)，在這期間減少重復的投資，這樣也可以降低經營的成本，實現合理競爭。

（四）引入戰(zhàn)略投資者也是混合所有制改革的一種，就像私募股權基金、產業(yè)投資基金，讓管理者逐步成為國企的小股東。這樣一方面可以增加國企的發(fā)展基礎，建立市場化的監(jiān)督約束機制，而另一個方面是激發(fā)內部的發(fā)展動力，達成企業(yè)利益一致性的機制。資本證券化變?yōu)榱嘶旌纤兄聘母锏闹饕緩健?/p>

四、資本證券化應為混合所有制改革的攻堅力量

首先，混合所有制改革的兩個基本目的是吸引社會資本和國際資本，充實國有企業(yè)資本，降低國有企業(yè)負債率，盤活長期資產，提高國有企業(yè)效率，促進轉型升級；二是使外部資本進入國有企業(yè)，形成與國有資產投資者平衡的“所有者占有地位”。改變把國有企業(yè)轉變?yōu)樾姓C關，形成真正的現代企業(yè)。只有資本市場化運作才可以實現這兩個目標。

混合所有制改革還有著三大問題，其中最受非公有制資本質疑的是混合所有制改革。這也是國有企業(yè)混合所有制主要是基于國有資產之間的資產混合，民營資本不積極的主要原因。這三大問題是國資在混合所有制企業(yè)中的權利問題、非公投資安全問題、撤出國資去向問題。

民營企業(yè)中有一句話叫作，即便一個企業(yè)僅僅只有百分之一的國有股權，國有資產也肯定會實行百分之百的控制，這句話雖然可能是錯誤的，但是也反映了民營企業(yè)的弱勢。民營企業(yè)會考慮，即使擁有國有企業(yè)40%的股份，也能真正制衡國有企業(yè)的經營管理？即使在上市公司中，國有企業(yè)仍然存在“內部人控制”的可能。企業(yè)也會考慮，如果民營企業(yè)股東過多干涉管理，導致國有資產流失該怎樣做？雙方的權益平衡，當然，國有資本投資者只關心資本、市場化的用工管理和績效考核，并且還要保護國有資產的權益。

非公有制投資的安全性和國有企業(yè)的政治地位導致了非公有制資本的弱勢地位。因此，有必要擔心國有企業(yè)自有資金投資的安全和控制，擔心被國有企業(yè)“圈錢”。即使民營企業(yè)在單股配售中占有相當大的份額，由于民眾不可能和官員競爭的這種擔心，民情企業(yè)肯定仍然會擔心控股權的分配。

國有資產退出的去向問題，反映了民營企業(yè)對實質性經營資產質量的擔憂。國資拿錢之后撤資，然后可以購買優(yōu)質的資產，用一個不像話的東西騙走了自己的金錢。

混合所有制可以由市場化的資本市場推進的原因就是為了解決這三個問題。但并非所有市場化的資本市場金融工具都有能力解決這三個問題。

中長期信貸市場和證券市場組成了資本市場。前者是國有企業(yè)的銀行貸款，這就是錯誤的。后者是創(chuàng)新金融工具的主要來源。現在我國的證券市場中有很多種金融工具，在所有這些工具中，股票適合于國有企業(yè)整體上市或核心資產證券化的廣義資產證券化。一些基金和私募股權投資適合非上市國有企業(yè)的小規(guī)模股權融資，但不利于解決所有者的占用問題。債券、信托、票據僅適用于國有企業(yè)的短期項目融資。從國有企業(yè)混合所有制改革的目的來看，具有各種優(yōu)勢的金融創(chuàng)新工具只有資產證券化。