企業(yè)并購管理
——程序、策略和方法

牟妮妮

（新奧能源控股有限公司，河北 廊坊 600501）

企業(yè)并購是企業(yè)追求企業(yè)價值最大化、加快發(fā)展的一種有效的資本運作形式，可以說是企業(yè)成長與發(fā)展的形式之一。企業(yè)要在并購和并購后整合取得成功，應當了解并購的基本過程、做好事前盡職調查、熟悉評估價值的估算、并解決并購過程中出現(xiàn)的各種問題。同時在收購后，應與被收購企業(yè)的文化更好的整合。并購是一個復雜的過程，必須在戰(zhàn)略、財務、控制、運營等方面找到平衡的解決方法。以下是企業(yè)并購的一般流程供大家參考。

一、企業(yè)并購概述

（一）并購的分類：并購是采用現(xiàn)金或者股權置換等形式購買另一家企業(yè)的股權或者資產，從而直接/間接獲得該企業(yè)的控制權，或獲取該企業(yè)全部/部分資產所有權的項目。分為以下三類：

1、股權收購：即購買目標公司的股份，交易對手為目標公司的原股東。收購公司成為目標公司的新股東。（受讓股權或增資擴股）

2、資產收購：即收購目標公司的全部資產或特定的部分資產。收購公司的交易對手是目標公司自身。

3、混合收購：兼有股權收購和資產收購的長處。最常見的為以收購股權的形式收購資產，即在收購股權之前對方剝離債權債務，只剩下有效資產。

（二）企業(yè)并購流程：企業(yè)并購流程可以分為八個環(huán)節(jié)。主要包括商機洞察、商機篩選、初步洽談、盡職調查、商務談判、投資決策、簽署協(xié)議及股權交割。

考慮各企業(yè)所處行業(yè)不同，因此在商機洞察、商機篩選、初步洽談等方面各有所區(qū)別，因此本文重點就其中的關鍵環(huán)節(jié)進行詳細闡述。

二、盡職調查

一個好的盡職調查能夠達到知己知彼、百戰(zhàn)不殆的目的，即時了解企業(yè)過去經營現(xiàn)狀、評價資產質量和經營風險，為收購提供依據，同時也為未來企業(yè)整合提供佐證，因此盡職調查需要結合收購方的核心訴求和能力落實不同的盡職調查方法和重點環(huán)節(jié)制定盡調方案，才能保證盡調不走過場。盡職調查既是求真的過程又是求匹配的過程，因此盡職調研一定是收購方為主導，而不是委托第三方簡單的審計及資產評估，因此盡調要有不同組合的方法、原則、范圍和關注重點，每次會因為收購標的不同而不同。

（一）盡職調研的方法

盡職調研的方法包括審閱相關文件資料、參考外部信息、相關人員訪談、企業(yè)實地調查等，但是最主要的是盡調小組要基于收購目的，過程中動態(tài)補充及組合盡調方法，不斷組織內部信息互通，充分利用盡調小組內部成員的不同背景及專業(yè)，進行多維度風險判斷。

（二）盡職調查遵循的原則

1、證偽原則：站在“中立偏疑”的立場，循著“問題-懷疑-取證”的思路展開盡職調查，用經驗和事實來發(fā)覺目標公司的投資價值。

2、實事求是原則：在客觀公正的立場上對目標公司進行調查，如實反映目標公司的真實情況。

3、事必躬親原則：要親臨目標公司現(xiàn)場，進行實地考察、訪談，親身體驗和感受。

4、突出重點原則：發(fā)現(xiàn)并重點調查目標公司的技術或產品特點，避免陷入眉毛胡子一把抓的境地。

5、以人為本原則：對目標公司從技術、產品、市場等方面進行全面考察的同時，重點注意對管理團隊的創(chuàng)新能力、管理能力、誠信程度的評判。

6、橫向比較原則：對同行業(yè)的國內外企業(yè)發(fā)展情況，尤其是結合該行業(yè)已上市公司在證券市場上的表現(xiàn)進行比較分析。

（三）盡職調查的范圍

盡調范圍包括但不限于公司基本情況、管理人員基本任職背景及勝任能力等情況、業(yè)務與關鍵技術壁壘真實性、同業(yè)競爭與關聯(lián)交易情況、客戶、供應商往來真實交易情況、財務狀況、關鍵行業(yè)風險因素、重大合同、訴訟和擔保及其他情況。

（四）盡職調查重點關注事項

1、股東出資問題包括主要有以下常見問題：涉及不動產、動產、專利及非專利、股權等非現(xiàn)金資產出資的真實性問題；驗資不合規(guī)導致的資本不實、稅務、工商等問題；抽逃資本問題；代持股權問題等。

2、賬實不相符問題主要包括如下：大金額賬外資產的問題；歷史賬外收入的問題；各項固定資產未取得或未能及時取得發(fā)票等。

3、兩套賬導致的相關問題。

三、項目價值判斷

（一）常用估值方法介紹：主要常用的方法為現(xiàn)金流量法、相對比較估價法及市場價值法等

現(xiàn)金流量折現(xiàn)法：就是通過將估測并購后的現(xiàn)金凈流量，運用一個適當的折現(xiàn)率計算出凈現(xiàn)值，以此作為對目標公司支付收購價格的依據。

相對比較估價法：就是依據可比較資產(企業(yè))的價值來確定收購標的資產(企業(yè))的價值。通過使用一些共同的變量，計算一系列財務比率，如市盈率(P/E)、價格/銷售收入比率(P/S)、價格/賬面價值比率(P/BV)和價格/現(xiàn)金流量比率(P/CF)等比率倍數都可用于對目標公司的估值。

市場價值法：這種方法假設股票市場對每家上市公司的價值都在不斷地進行評估，并將其結論用公司股票的最新價格表示出來，反映了市場對公司未來風險和收益的預期。

（二）經濟性評價

經濟性評價其對項目可行性具有重要的參考價值，對經濟性評價具有重要影響的項目邊界條件，在盡職調查中有必要給予重點關注、深入取證分析，對項目經濟性評價需要關注以下要點：

1、市場量：對目標公司存量客戶分析，關注測算收入結構的合理性；對增量客戶的投產計劃、規(guī)模分析，審慎判斷收入增長的支撐是否可靠。

2、銷售價格：結合同類產品銷售變化情況，對未來價格合理性進行分析，同時對由政策支撐的產品重點關注是否能夠長期穩(wěn)定，可做合理假設。

3、現(xiàn)金流：結合目標公司債務狀況，合理預計現(xiàn)金流量表中的償債資金；對風險較大的項目，可適當提高折現(xiàn)率；并關注回收期、收益率、凈現(xiàn)值等關鍵指標，初步分析項目的經濟性。

四、資產交割

資產交割階段要求必須提前組織相關人員制定完整交割方案，主要關鍵事項是包括人員銜接問題、銀行賬戶管控、稅務對接、及資產資金安全性等，同時也應該將協(xié)議中約定的識別特殊事項、關鍵風險進行一一落實。

資產交割階段要求優(yōu)先交割高風險構成部分，包括關鍵印鑒、資金、庫存、可移動資產等。

五、企業(yè)并購中的共性問題探討

（一）大金額賬外資產的問題

一些小型民營公司，有時存在大額賬外資產。且賬外資產為公司經營所需的核心資產，無賬務資料且形成年限較長，價值難以確定。

應對思路：

1、價值調研：詳細調研目標公司賬外核心資產工程量、單位造價等情況，聯(lián)合第三方評估團隊，目的確認有效資產的真實性和價值性；

2、價值談判：協(xié)調目標公司交易雙方、審計評估第三方機構，對賬外資產價值進行交換意見、談判，三方對賬外資產價值取得一致意見；

3、賬外資產裝入方式，需要雙方對賬外資產認可后，可以選擇以暫估的方式盤盈入賬，或者由被收購方提供相關證據資料后經審計確認入

（二）歷史賬外收入的問題

一些小型民營公司處于逃稅的動機，部分收入未通過目標公司賬戶收款，形成賬外資金、收入，歷年賬外收入金額較大，涉稅風險嚴重。

應對思路：由于存在未入賬收入，且目標公司已經喪失了對賬外收入產生款項的實際控制，所以補申報存在較大難度，且會引起稅務機關進一步稅務稽查的風險，建議以下應對措施：

1、交易架構，原股東在后續(xù)合營企業(yè)中保留部分股權，由原股東以股權作為質押，逐步解決。

2、股權收購合同條款設置：分期付股轉款，未來一段時間發(fā)生交易前事項產生的涉稅損失由保證金扣除；交易前事項產生的涉稅損失，原股東承擔損失。

3、由于難以徹底消除交易標的歷史事項被稅務稽查的風險，在滿足收購目的時，可考慮資產收購。

（三）賬載資產資料缺失

部分待收購項目，重要資產合同、資料缺失，導致第三方審計、評估機構推進工作困難，合作推進緩慢。

應對思路:針對關鍵資料缺失，交易對手未能及時提供相關資料的情況，第三方審計、評估機構基于獲取的部分資料、專業(yè)盡調情況，以謹慎性原則進行判斷對相關賬面資產進行減值測算。

（四）賬載資產支撐資料不公允

部分賬載資產相關資料為項目出售方應對被并購事項突擊補充資料，缺少實際業(yè)務支撐，允性不足等問題。

應對思路：對金額重大的項目進行穿行測算，項目批復、結算、合同、付款、發(fā)票等多方面進行交叉復核；關注資產的效能、未來現(xiàn)金流預測，對資產進行謹慎性減值測試。

總之，一個成功的項目并購，猶如一段幸福的婚姻，需要戀愛中充分了解（盡職調查了解對方）、雙方家庭的認可（雙方股東的認可）、殷實的物質基礎（穩(wěn)定的經營業(yè)績）、感情溝通和理解（團隊溝通與理解），最后有一個健康活潑的孩子（新的利潤增長點）。