我國天使投資行為、發展與對策研究

李爽

（遼寧大學經濟學院，遼寧 沈陽 110136）

一、天使投資行為

（一）天使投資的定義與概念

天使投資是一種權益性資本投資，同時也是風險投資的一種特殊形式，是具有“高風險、高潛在收益”的投資方式。

（二）天使投資的性質

1、天使投資是股權投資

天使投資的主要投資方法是通過對一家企業進行投資從而獲得企業的部分股權，隨著企業規模擴大后，通過股權轉讓的方式出售股權以賺得投資資本并實現資本增值。

2、天使投資是直接投資

天使投資是投資者作為資金所有者直接對創業企業所進行的投資，從中獲得一定比例的股權，擁有一定的企業利益。

（三）我國天使投資主體

1、天使投資人

天使投資人又稱投資天使，是作為個人投資者對自己看好的企業或項目進行早期投資。

2、天使投資團隊

天使投資團隊天使投資俱樂部和天使投資聯盟等。這些團隊通常由幾名至十幾名天使投資人組成。

3、天使投資基金

在聯合投資的基礎上，天使投資者們成立了天使投資基金。國內的天使投資基金有蜜蜂會天使投資基金等。

4、政府或企業投資的孵化器式的天使投資

我國創業孵化器主要集中在各地的高科技產業開發區，在政府的主導下為初創的科技企業提供辦公場所、資金等幫助和服務。

5、天使投資平臺

天使投資平臺是大量的天使投資人與創業者的聚集地。目前專注于天使投資的主要有天使匯、人人投等。

（四）天使投資的過程與環節

1、投資項目選擇

選擇正確的投資項目是投資最關鍵的原則。天使投資所選擇的投資領域一般為高新技術產業。創業者具備創業精神且有獨到、敏銳的眼光，創業企業還需要基于此項先進技術的廣闊市場需求。此外，管理團隊經驗的豐富程度和股權結構的復雜程度都是投資者們的選擇條件。

2、企業價值評估

由于創業企業是新創立的公司，一般沒有上市，無法獲得市盈率等相關數據，因此，現金流折現法更為適用。

3、風險評價分析

確定型風險方法主要有三種，盈虧平衡法、敏感性分析和概率分析。

不確定型風險方法主要有小中取大原則（大中取小原則）、最大可能原則、最大數學期望原則、貝葉斯概率法等。

4、投資交易管理

投資完成后，天使投資者將會對自己的資金進行管理，尤其是天使投資基金和機構。他們會根據自己的投資策略保證資金的安全并收獲平穩的收益。

5、資金退出機制

在整個天使投資的過程中，退出機制是至關重要的。天使投資的退出路徑主要有股權轉讓、首次公開發行（IPO）、并購、出售、回購和破產清算。

（1）股權轉讓

股權轉讓是指天使投資者依法將自己的股權有償轉讓給他人的行為。這是天使投資中最為廣泛和主要的退出方式。

（2）首次公開發行（IPO）

IPO是天使投資最完美的退出方式，但由于公開發行的要求嚴格、手續煩瑣、費用較高，大部分企業無法做到。

（3）并購

并購是指天使投資者通過另一企業對被投資企業的兼并收購而退出投資的方式。雖然其回報比不上IPO，但可以用現金結算。

（4）股份回購

股份回購是指被投資企業出資回購天使投資所持股份。

（5）股份出售

股權出售也是天使投資常選擇的退出方式之一。可以實現一次性完全退出，剩余風險很小。但容易遭到創業者的反對，也很難尋找到合適的買方。

（6）破產清算

破產清算是指當創業企業經營陷入嚴重困難而出現債務危機或天使投資者意識到不能取得預期經濟回報時，采取的收回部分或全部投資方法的退出方式。

二、我國天使投資的發展與對策

（一）我國天使投資的發展歷程

《中關村科技園區天使投資發展環境研究報告》中曾指出，中國最早的天使投資起源于1986年開始實施的“863計劃”和1988年開始實施的“火炬計劃”。

21世紀始，一些在發達國家學習和工作的“海歸”歸國創業并開始在國內進行“天使投資”。到了21世紀10年代左右，天使投資規模逐步發展起來，形成了以“成功的企業家”與“行業經驗豐富的精英人士”為主的天使投資格局。近幾年來，天使投資在我國發展迅速，市場中還涌現出天使投資基金和天使投資平臺。

（二）我國天使投資的發展現狀

1、我國天使投資的發展規模

根據清科研究中心2016年第一季度中國天使投資研究報告，我國天使投資募資情況在經歷2015年飛速增長后，2016年第一季度的發展腳步放緩。根據統計數據，我國天使投資機構在此季度共新設立19只基金，其中完成資金募集近18.5億元人民幣，同比減少38.7%和45.2%（見圖1）。而投資方面，2016年第一季度中國天使投資機構共投資353項，同比減少32.1%。披露金額超過22.36億人民幣，同比增長7.8%。與2015年第四季度相比，我國天使投資呈上升趨勢（見圖2）。

2、我國天使投資的投資分布差異

在我國，天使投資有著明顯的行業與區域差異。2016年第一季度我國獲得天使投資項目數最多的前三位行業分別是互聯網、電信及增值業務以及娛樂傳媒行業，其數量占總數的七成左右。而在融資金額方面，前三名分別是互聯網、IT和電信及增值業務行業，融資金額超過全部融資金額的70%。此外就地域而言，北京依然是我國天使投資最活躍的區域，共發生147項天使投資，其次是上海和深圳。但從融資金額來看，前三名略有不同，分別是北京、浙江、上海。在2016年第一季度中，浙江省進行了多項與智能家居、生物科技相關的高額天使投資，使得融資金額躍居第二，受到人們廣泛關注。

（三）我國天使投資的發展趨勢

2015年3月，國務院發布了一項關于“發展眾創空間，推進大眾創新創業”的政策文件，所提出的發展目標中包括培育一批天使投資人和創業投資機構、孵化培育一大批創新型小微企業等，由此可見，我國天使投資市場將不斷發展壯大并處在高速發展階段，并且未來會有平民化、組織化和機構化的趨勢。

（四）我國天使投資的發展瓶頸

1、信用風險

天使投資的投資時期處于企業創立初期，對創業者的品質誠信了解程度受限，這會導致信用風險的出現。同時也可能使得天使投資者更愿意對再度創業者進行投資，從而致使投資區域縮小。

2、信息不對稱

天使投資者和創業企業是投資中的兩個主體，雙方信息的分布不均衡，創業企業掌握著更多、更真實的信息，而天使投資者無法掌握到創業企業全面的真實情況，這將導致信息不對稱的產生，從而阻礙天使投資有效地進行。

3、投資環境不佳

在我國，天使投資發展歷史較短，其退出渠道較少且相關法規缺位。當前我國的證券市場不規范，這使得天使投資的退出缺乏有效的健康途徑。與此同時，我國沒有與天使投資相關的法律，這無疑惡化了天使投資的投資環境。

4、投資文化匱乏

我國的儲蓄存款金額極高，但居民的投資意識比較淡薄。受中華傳統文化的影響，我國居民大部分都為風險規避者。雖然我國的潛在天使投資人數量很多，但缺乏創新和冒險精神，所以對于從事天使投資沒有興趣和動力。

（五）我國天使投資的發展對策

1、建立健全天使投資相關的法律法規

一項經濟活動要充分發揮其作用，需要一套與之配套的法律法規體系。完善的法律是保證天使投資得以健康發展的必要保障。在我國，天使投資雖然已經發展有約二十年時間，但從未針對天使投資出臺過任何直接相關的法律法規，僅僅分散在《民法通則》《合同法》《公司法》和《證券法》等法律條文中。立法的缺失，使天使投資行為沒有明確的法律身份，缺少對天使投資人的權利保護，無法對天使投資行為進行法律規范，也無法有效地防范和監管天使投資的投資風險。因此，與之相關的法律應規定好以下幾項內容：

（1）保護天使投資的法律地位

有關的法律法規應首先對天使投資做出準確的定義與界定，并對其法律地位做出明確的規定。同時，對于現有法律例如《民法通則》等所涉及的關于天使投資的內容進行適當修改，使之完善健全。

（2）保護天使投資者的權益

天使投資作為一項風險投資，應該加大對天使投資者的法律保護，促使更多潛在投資者進入天使投資領域。但我國現行的《合同法》《公司法》中對于投資者的保護有限，因此需要對此進行完善，進而從法律保護上推動天使投資的發展。

（3）完善和保護退出機制

退出是天使投資者們在投資前就已經考慮的問題，基于此退出機制顯得尤為重要。因此應完善公司破產清算中的救濟制度，提高破產法法規的可操作性，加強對天使投資者利益的保護。同時，對于與股權交易和兼并收購有關的法律法規也應予以完善健全。

2、頒布天使投資稅收和財政優惠等激勵政策

天使投資風險高，周期長，政府的引導不可替代。在國外，許多歐美國家政府對天使投資的支持力度非常大。在我國，全國性的引導扶持政策幾乎沒有，一定程度上延緩了天使投資的發展。國家政策支持最直接的便是稅收和財政優惠，以此鼓勵天使投資的發展。

3、政府加大對天使投資的引導示范

正如我國最早的天使投資計劃，政府扮演著解決中小企業融資問題的重要角色。如果政府牽頭建立天使投資基金，或者通過提供政府信托擔保等形式對企業進行資金扶持，將直接帶動當地經濟發展，實現項目與資金間資源的合理配置和有效管理，并推動民間天使投資的快速良性發展。

4、完善資本市場與天使投資市場

與國外相比，我國天使投資市場仍處于初級階段，完善天使投資市場任重而道遠。天使投資目前還處于探索階段，可以建立公開有效的天使投資平臺來促進其發展。這些投資平臺能夠為創業者和天使投資者提供直接溝通交流的條件，有利于信息不對稱風險的減小，也能提高天使投資尋找到合適投資項目的效率。同時，在建此平臺時建立創業者的信用系統，以此降低信用風險產生的概率。

天使投資的發展也離不開資本市場的完善。資本市場更加規范健康地發展有利于天使投資的有效進行和安全退出。天使投資的退出，不僅是商業模式盈利本身的需要，回收資金后再對新項目繼續投資也是資本市場滾動持續發展的保證。因此，完善資本市場是天使投資市場健康可持續發展的又一條件。

（六）本章小結

本章立足于天使投資在我國的發展歷程和現狀，提出天使投資的發展瓶頸和發展對策。

近幾年，我國天使投資在投資市場上逐漸活躍，且處在高速發展時期。但天使投資要進一步深入發展仍需政府政策的支持與市場本身的完善，與此同時建立健全相關法律法規，從而促進天使投資更好地走下去。