我國上市企業管理者權力、股權激勵與盈余管理實證進展

烏魯木齊 陶夢琦

為了企業的進一步發展，企業所有權與經營權兩權分離，在此基礎上，所有者與經營者之間形成了委托代理關系。隨著經濟的進一步發展，單純薪酬契約的激勵效果變得不盡人意，這時股權激勵應運而生。雖然我國股權激勵的發展緩慢，但國內學者在股權激勵的研究方面也取得了不少成果。本文就近年來我國研究焦點即股權激勵與盈余管理關系的實證研究進行了梳理和總結，并提出自己的看法，希望對學者以及企業有所啟示。

一、我國近年相關實證研究

2006年國資委頒布《國有控股上市公司（境內）實施股權激勵試行辦法》之后，股權激勵便一直是國內相關學術研究關注的重點。期初，各學者以股權激勵與應計盈余管理的關系為主要研究對象，隨著研究的深入，各學者逐漸開始對高管行權的數量進行研究。之后，在2009年，呂長江首次提出了“激勵型”公司和“福利型”公司的的概念及它們的區別，并認為激勵期限和條件的設定對于契約制定至關重要，由此開啟了學者研究股權激勵契約的設計對盈余管理的影響。下文從股權激勵與盈余管理、股權約束機制與盈余管理、管理者持股與盈余管理以及管理者權利對股權與盈余管理關系的影響四個方面，對近5年的實證文獻進行了梳理和總結。

1.股權激勵與盈余管理。對于股權激勵與盈余管理的關系，國內實證性研究文獻所得到的結論尚未有統一的定論。有的學者通過實證研究發現股權激勵與盈余管理呈現正相關的關系，但也有學者經過研究發現，它們的關系并不是正相關的。趙華偉（2017）研究發現經理人在股權激勵實施前的盈余管理規模比股權激勵實施之后要高的多，存在股權激勵事前盈余管理的可能性。張芫和張建平（2015）用2010年-2013年我國制造業上市公司數據為對象，研究發現：股權激勵與盈余管理為正相關關系。但是廖吉林（2019）研究結果顯示：股權激勵與盈余管理不是正相關的關系。此外，還有學者從不同的視角對股權激勵與盈余管理的關系進行了探究，目前的研究視角主要有股權激勵強度、激勵模式、不同階段等。

①股權激勵強度與盈余管理。對于真實盈余管理的影響：各學者實證研究發現：股權激勵的強度對真實盈余管理行為有正向影響（楊玉娥2016，尤誼和劉陽2016，范亞東、張琦和吳偉偉2017，謝守祥和陳曉婕2018）;而對于應計盈余管理的影響，現有學者的研究還未達成一致結果。謝守祥和陳曉婕（2018）實證研究的結論顯示：股權激勵的實施強度對應計盈余管理基本沒有影響作用;而袁玲和岳美琦（2018）的實證研究結果顯示：股權激勵的實施強度會對應計盈余管理產生影響，只有當股權激勵的實施強度小于一定臨界值時，才能對企業的應計盈余管理行為起到抑制作用。

②股權激勵模式與盈余管理。現在這方面的實證研究相對較少，不過已有的研究結果顯示，股權激勵模式的不同對盈余管理的影響也是不同的。謝守祥和陳曉婕（2018）研究結論顯示：不同的股權激勵模式會影響企業的應計盈余管理水平，且實行混合激勵模式的公司其應計盈余管理水平會比僅實行單一激勵模式的公司更高;袁玲和岳美琦（2018）研究發現：與股票期權激勵方式相比，限制性股票的治理作用更明顯。

③股權激勵不同階段與盈余管理。現有文獻表明：股權激勵強度在股權激勵的不同階段對盈余管理的影響是不一樣的。陳玉榮和王慧敏（2016）研究發現：上市公司發布股權激勵計劃的前一年，股權激勵強度會降低盈余管理水平，且與真實盈余管理相比，其對應計盈余管理的影響程度更大;而在股權授予日到行權這段時間內，股權激勵強度與盈余管理水水平為正相關關系，但與真實盈余管理相比，其對應計盈余管理的影響作用更明顯。

④當公司處在不同的發展階段時，股權激勵與盈余管理的關系。現有文獻結果顯示：當公司處于不同的發展階段時，股權激勵對于真實盈余管理的影響是不同的。王麗娟和朱霞（2016）研究發現：當公司處在成長期時，股權激勵與應計和真實盈余管理都為正相關關系，且影響顯著;而在成熟期時，股權激勵與應計盈余管理為正相關關系，而與真實盈余管理為負相關關系，且都影響顯著。

2.股權約束機制與盈余管理。①激勵有效期與盈余管理。我國近年來實證性的研究文獻對這一影響結果尚沒有統一的定論。姜蘊芝等（2015）以2006年-2012年實行股權激勵計劃的上市公司為樣本研究發現：激勵有效期可以降低管理者的盈余管理程度，且效果顯著，所以適當延長激勵有效期，可以降低管理者盈余管理程度;而楊玉娥（2016）用我國2006年-2014年滬深A股317家上市公司的數據為樣本，結果發現：股權激勵有效期對真實的盈余管理行為不產生影響。

②激勵目標要求與盈余管理。對于這一部分，我國現有的實證文獻所得到的結論也沒有達成一致。姜蘊芝和陳華（2015）研究樣本發現：激勵考核指標的數量可以明顯降低管理者的盈余管理程度;而許娟娟和陳志陽（2017）實證研究發現：“嚴格型”激勵條件對盈余管理水平起負向作用，且效果顯著，這里的“嚴格型”條件包括指標個數和達到指標要求的難易程度;同樣的，楊玉娥（2016）研究后發現：股權激勵對業績的要求會增加管理層真實盈余管理的動機;劉銀國、孫慧倩和王燁（2018）研究也得出：股權激勵契約中設置的行權業績條件越嚴苛，管理層實施真實盈余管理的程度越大。

③行權時長與盈余管理。廖吉林（2019）實證結果還表明，股權激勵機制中的股票行權時長和盈余管理水平為顯著的負相關性，即上市公司股票行權時長數值越大，則上市公司實施股權激勵之后其管理層更可能會降低盈余管理動機。

3.管理者持股與盈余管理。張芫和張建平（2015）研究發現：高管持股，可以降低盈余管理程度;程小可、鐘凱等（2015）對我國民營上市公司CEO持股對盈余管理的影響進行了研究，研究發現：CEO持股可以減少民營上市公司真實活動盈余管理，并且CEO持股比例越大，民營上市公司真實活動盈余管理水平下降越多;且當CEO同時為董事長時，CEO持股會進一步增強對民營上市公司真實活動盈余管理的抑制作用;進一步研究發現，真實活動盈余管理會損害企業未來業績，特別是企業的長期業績，但CEO持股能夠減少這種負面作用。

4.管理者權力對股權激勵與盈余管理關系的影響。這一部分，近年來的研究結果也沒有達成一致，有的結果為：有正向的強化作用、還有研究結果表明：不產生影響。范亞東、張琦和吳偉偉（2017）用2005年-2014年上深交所主板公告實施股權激勵方案的上市企業作為研究樣本，實證研究發現：CEO的結構權力會對股權激勵與盈余管理的關系起到強化作用;但張姍姍、董小紅等（2016）使用傾向評分匹配法和雙重差分法對其進行研究，結果發現：當管理者權力較大時，會顯著降低股權激勵對盈余管理的作用。

二、總結

1.文獻方面。綜上所述，我認為文獻研究方面可以從以下兩點出發：一是增加相關研究的數量，進一步明確研究結果，此外，還可以增加數據量，現在實施股權激勵的企業也在與日俱增，可用于研究的數據更多且詳實，這就為學者的研究提供了更多的可用數據;二是增加影響因素的數量和范圍，進一步加深加廣對其相關的研究，例如可以從企業性質、企業規模、獨立董事等各方面入手，看其對股權激勵與盈余管理關系的影響，或者多個影響因素對股權激勵與盈余管理關系的影響。

2.企業方面。雖然現有的文獻不夠充分，但是我們依然可以發現，在不同的股權激勵模式、股權激勵的不同階段以及企業發展的不同階段中，股權激勵對盈余管理的影響是不同的。首先，股權激勵契約的設計就不應該是一成不變的，而是應該根據企業的發展階段，有重點、有目標的控制盈余管理。其次，選擇合適的股權激勵模式，在股權激勵的不同階段進行控制調整。再其次，對于股權激勵行權條件所設置的目標，并不能只是單一的凈利潤增長率等，可以將企業的長期發展能力以及一些非財務的指標加入其中。最后，隨著外部環境的變化，對股權激勵方案內容進行動態調整。

從上述分析中，我們可以得出，無論是從研究的角度，還是實踐指導的意義來說，股權激勵約束機制都應該是具有重大意義的，但是國內對于股權激勵的約束機制對盈余管理的研究文獻還是太少，對企業設計股權激勵契約的指導作用不大。目前我國企業在股權激勵契約的設計中的應用大多處于“目標單一”的階段，即只涉及財務指標、且財務指標少;有些企業向前一步，實現了進一步的“分段激勵”，即將激勵的獎勵分時間段考核、分“批次”獎勵的模式，而對于根據不同階段、不同環境等情況動態調整股權激勵契約內容的情況，目前并沒有發現有企業這么做。所以我認為應該加強相關的研究，讓理論盡快為企業實踐指明方向。

（作者單位：新疆財經大學）