從盛安資源股權激勵方案之爭看中小股東權益保護

(成都大學商學院 四川 成都 610106)

一、引言

資本市場是企業融資與投資的場所，在企業的融投資過程中必然會與諸多不同群體發生相互聯系的利益博弈關系，這種關系的博弈的實質必然涉及公司的治理結構。從公司治理的發展來看，在早期公司治理結構研究中，眾多學者將重點聚焦于所有者與經營者之間的委托代理關系。即通過設計、安排機制與制度來制衡兩者之間的責權，消除經營者利用信息不對稱而做出有損股東利益的背德行為。

但隨著公司實踐的不斷推進，企業作為一系列契約的合體，包含主要利益相關者(股東、管理人員和理事)以及其他利益相關者(雇員、供應商、顧客、債權人、政府政策管理者和整個社區)之間的利益關系，在眾多的財務關系中，企業投資者中的大股東與中小股東的博弈、關系協調成為現代財務管理的一個重要核心問題。

市場經濟理論與實踐在我國還處在進一步升華與摸索過程中，中小股東的保護機制尚不成熟，也未有效建立機制遏制大股東的自利行為。大股東會從“經濟人”角度為自己牟取一己私利，普遍存在通過各種方式和渠道侵害、掠奪中小股東利益的現象。目前的焦點已轉向具有控制權的股東與中小股東的博弈的研究，公司治理面臨的一個難題是在治理中如何嵌入對中小股東權益。盛安資源股權激勵方案公布后，中小股東針對其利益受損提出修改議案而被大股東否決，這一事件成為新三板股東之間博弈的又一案例，引發了人們的思考。

二、盛安資源股權激勵方案之爭

盛安資源(全稱為江蘇盛安資源股份有限公司，股票代碼為831860)是一家國家高新技術企業，屬于“新三板”掛牌公司，注冊地位于鹽城市鹽都區。

盛安資源為了激發管理層和核心人員的積極性，董事會在2017年1月4日審議并通過發行2000萬股、認購價格為2元/股的股權激勵股票發行方案的議案，設定2年限售期，此次發行對象在其議案中明確確定為董事和高管以及核心員工共7人，詳情如下(資料來自公司2017年報)。

表1 盛安資源股權激勵方案

股權激勵方案一出，引起以占公司股份總數的3.029 1%的北京天星資本股份有限公司及項衛男、胡佳平、麻麗娜等中小股東的質疑。針對此次激勵方案中公司鎖定期只有兩年而且缺乏明確的關鍵考核指標，特別是2元/股的價格，明顯低于公司年報的3.27元的每股凈資產，此舉攤薄了原有股東的權益，極大損害了中小股東的利益，因而致函提請召開臨時股東大會，提出了定增1000萬股、每股發行價格為4元的議案。但在最終股東大會，大股東以絕對優勢對中小股東的議案予以否決而堅持原方案，中小股東的利益訴求未能如其所愿。

三、保護中小股東權益措施思考

目前公司治理結構中大股東由于具有絕對的支配權，從經濟人角度出發損害中小股東利益，特別是在制度與機制不夠完善和規范的新三板市場，這種情況屢屢發生。從該案例來看，盛安資源沒有設定考核的關鍵指標，大股東參與比例高等一系列做法，由此引發股東的質疑是在所難免的。

由盛安資源案例來看，為促進資本市場的良性發展，中小股東權益的保護可以遵循下列思路來思考。

(一)完善上市公司治理

由于現代公司的二權分離而出現了代理問題，早期公司治理的代理關系研究著力解決所有者與經營者的問題，而目前研究更加側重在股東之間，即中小股東如何不被有控制權的大股東所損害，對大股東這種行為的約束機制的建設已經成為現在公司治理的研究重點。

資本市場中搭便車與跟風行為的存在，這為大股東利用治理機制的缺失提供了侵害中小股東利益的機會。因而要破解這一問題，可以通過建立、完善信托機制。受托機構接受中小股東的委托出席股東大會,以使中小股東的合法權益的訴求得到維護。

(二)完善相關規章、制度

在此案例中，盛安資源屬于新三板市場。相對于較為成熟、完善的主板市場，目前新三板市場在實踐中逐漸凸顯了其存在的一些問題。制度建設的落后導致沒有明確的約定，其股權激勵方案中在激勵對象、激勵價格、業績考核、發行數量等諸多中小股東關注的環節上參照上市公司的規定都有突破，造成原有股東權益的稀釋，從而導致與中小股東利益的沖突也是正常的。事實上，政府從市場管制方面已有較為完善的制度約束。例如，已有股權激勵管理辦法的出臺。由于新三板尚未有規范制度，因而中小股東以此為參照認為從股權激勵比例、價格以及認購對象等都不符合上市公司的管理辦法也屬情理之中。

(三)健全法律制度對股東的保護

公司制是目前企業最主要形式，它是由諸多相關利益者形成的一系列契約合體。要維持公司的不斷存續，就需要在經濟活動中逐步制定、形成系列的基本契約框架，其中法律是有力的手段之一。

活躍于資本市場的中小股東是主要的投資主體，中小股東合法權益的保護是資本市場穩健發展的基礎，但目前相關法律在具體實施中還是存在一定的可操作的細節問題。例如，股東權利的知情權、表決權回避制度在公司法有明確的規定，但在具體的操作層面上卻缺乏詳細的指引與釋義。因此在一定程度上限制了中小股東的權利實施。

公司既是經濟活動的主體與單元，又是系列相關利益群體的合體和利益的連接紐帶。法律的規范就是在盡可能和最大限度地均衡不同利益者之間利益，進一步強化弱勢群體的中小股東的保護，將利益沖突能夠維持在利益各方都能夠接受的尺度之內。

(四)優化股權結構

現有法律規定中的資本多數決定原則，使大股東更具有經營決策的話語權與決策權。在公司的生產和各項經營活動決策以及經理層人員選擇、重大事項表決上，大股東相對于中小股東都擁有絕對的優勢，其結果完全有可能形成大股東對公司董事會和監事會等的支配，打破原有公司治理中各方之間的制衡機制，獨斷專行、一手遮天，從而損害中小股東的合法利益。

我國資本市場在發展過程中，不僅在國有企業中較為普遍存在“一股獨大”現象，而且在民營、家族企業衍生、嬗變的民營上市公司也是屢見不鮮。因此應該優化股權結構，實現多元化產權。例如，可以通過資本市場股票回購、發行可轉換債券，形成相對控股的股權結構以達到維護中小股東權益的目的。

四、結語

新三板市場已成為我國多層次資本市場的重要組成部分。但是目前由于新三板市場在公司治理機制缺陷、法律制度的缺失等方面在資本市場上屢屢出現對中小股東合法利益的侵吞，頻頻上演中小股東之怒。中小股東的權益保護不僅關乎投資者個人的經濟利益，更關乎資本市場的發展。因此應通過不斷完善制度建設、科學構建企業治理結構和機制，避免利益輸送或是對其他中小股東的權益損害，促進資本市場步入健康之軌。