淺析近年來我國債券違約的風(fēng)險特征及原因

劉冉

摘要：自2014年以來，我國債券市場“零違約”的神話被打破，債券市場的違約事件頻頻發(fā)生，違約數(shù)量逐年攀升，資金規(guī)模不斷擴(kuò)大，2018年債券的違約數(shù)量與資金規(guī)模更是高漲，其數(shù)量及規(guī)模均在2017年的3倍以上。本文將就近年來債券市場違約的風(fēng)險特征進(jìn)行整理并就其原因進(jìn)行分析。

關(guān)鍵詞：債券 債券違約 風(fēng)險特征

2014年，“11日超日債”打破了我國債券市場30年無違約的神話，“債券違約”一度成為人們的熱議話題。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，2014年，債券違約數(shù)量為6只，金額為13.4億元，截至2018年12月，債券市場的違約總數(shù)達(dá)到了283只，違約總金額約為1907億元。其中，2018年債券違約的數(shù)量為124只，金額為1205.6億元，數(shù)量和金額均在2017年的2.5倍左右，達(dá)到了歷史高峰。根據(jù)企業(yè)預(yù)警通數(shù)據(jù)顯示，2019年年初到5月，債券的違約數(shù)量超過50只，違約金額已超300億元。這些數(shù)據(jù)表明，債券市場的違約已漸趨常態(tài)化。

一、債券市場違約的風(fēng)險特征

（一）債券類型分布

按照違約債券的類型分布，近年來違約債券大部分為私募債券，私募債違約債券的數(shù)量高達(dá)132只，違約金額高達(dá)524.69億元，占違約金額的26.17%。短期融資券的違約債券數(shù)量雖然只有58只，但是違約金額達(dá)482.91億元，占總金額的24.09%。私募債主要由中國境內(nèi)通過非公開的方式進(jìn)行發(fā)行和轉(zhuǎn)讓，這些中小微型企業(yè)信用等級不高，發(fā)行的私募債具有高風(fēng)險高收益的特點(diǎn)，在宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)，公司內(nèi)在治理結(jié)構(gòu)不完善的情況下，違約風(fēng)險更高。并且，在我國，私募債和短期融資券的在總的發(fā)行數(shù)量及資金規(guī)模中都占有較高的份額。

（二）債券期限分布

從違約債券的期限來看，主要以中長期為主，尤其3年期的違約數(shù)量和金額均為最高，違約數(shù)量為112只，違約金額則達(dá)到804.3億元，其次為5年期債券，違約數(shù)量及金額分別為62只，753.3億元，而一年以內(nèi)短期債券雖數(shù)量僅28只，但違約金額達(dá)到257.6億元，平均單只的違約金額較高，總的來說，違約債券的的期限主要分布在中長期債券中。

（三）債券行業(yè)分布

從違約債券行業(yè)分布來看，債券的違約從數(shù)量上看，以機(jī)械設(shè)備最高，違約家數(shù)為15家企業(yè)，金額為132.65億元;化工行業(yè)次之，14家違約企業(yè)，但違約金額高達(dá)370.26億元;商業(yè)貿(mào)易的數(shù)量和金額分別為13家，174.08億元;另外，采掘行業(yè)的違約家數(shù)雖僅6家，但其金額達(dá)到235.41億元。違約債券涉及的行業(yè)廣泛，目前，除前述內(nèi)容提到的外，建筑、紡織、計算機(jī)、鋼鐵、公共事業(yè)、房地產(chǎn)、電氣設(shè)備等二十多個行業(yè)均有違約跡象。債券違約的風(fēng)險正從產(chǎn)業(yè)鏈的上游逐步向中下游轉(zhuǎn)移，范圍在不斷擴(kuò)大。

（四）債券區(qū)域分布

從違約債券的地區(qū)分布來看，以華東區(qū)域?yàn)橹鳎`約的發(fā)行主體有32家，違約金額達(dá)711.77億元，其中，以江蘇、浙江、上海等地的違約狀況尤為突出，江蘇、浙江的違約主體數(shù)較多，分別為9、7家，違約金額分別為63.63、113.24億元，上海的違約主體雖不及江浙，為4家，但違約金額達(dá)到364.4億元。這些地區(qū)民營企業(yè)較多，且以制造業(yè)、商業(yè)貿(mào)易等行業(yè)為代表，企業(yè)本身抗風(fēng)險能力就較為薄弱，加上民間借貸與企業(yè)之間的互保時有發(fā)生，都會對債券的償還造成不利的影響。華北地區(qū)有19家違約主體，違約金額為523.33億元，其中，北京的違約主體為13家，金額為297.56億元。另外東北地區(qū)的違約主體雖僅9家，但違約金額達(dá)到257.25億元。近年來，東北地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展緩慢，加之國有企業(yè)的歷史包袱沉重，都進(jìn)一步加大債券的違約風(fēng)險。

（五）債券發(fā)行主體分布

從違約債券的發(fā)行主體來看，目前的違約事件仍然主要集中于民營企業(yè)，違約債券數(shù)量高達(dá)118家，違約的金額達(dá)1360.68億元，占總金額的67.01%。民營企業(yè)的公司治理體系大多并不規(guī)范，且融資渠道受到一定的限制，面對市場波動，更易發(fā)生財務(wù)風(fēng)險，企業(yè)間的互保，也使得風(fēng)險更易在其中傳播，此外，國有企業(yè)不再受剛性兌付的保護(hù)，債券違約頻頻發(fā)生，地方性國有企業(yè)發(fā)行的債券違約較中央債券更為嚴(yán)重。以東北特鋼為例，從2016年3月開始，一年內(nèi)就發(fā)生10只債券違約，違約金額達(dá)71.7億元。

二、債券違約的原因分析

一家債券發(fā)行主體發(fā)生違約，絕不是因?yàn)槟骋粏我灰蛩貙?dǎo)致，而是受到多方面原因共同

導(dǎo)致。總的來說，可以分為外部環(huán)境因素和內(nèi)部體系因素兩部分來探究。

（一）外部因素分析

1.剛性兌付被打破、政府不再“兜底”。在2014年以前，我過債券市場不曾出現(xiàn)過違約現(xiàn)象，看似安全的債券市場實(shí)際隱藏很多弊端。在之前，很多企業(yè)的債券發(fā)行以國家信用為擔(dān)保，市場上所發(fā)行的債券幾乎沒有違約風(fēng)險，這些債券在某種程度上相當(dāng)于無風(fēng)險債券。不同企業(yè)發(fā)行債券的利率有高低之分，在同等期限的情況下，利率高的債券更易獲得投資者的青睞，社會上的閑置資金流向的不一定是優(yōu)質(zhì)企業(yè)，從而出現(xiàn)資金錯配。由此，債券市場的優(yōu)化資源配置作用就不能很好的發(fā)揮出來。直至“11超日債”違約的發(fā)生，政府的剛性兌付被打破，每年的債券違約數(shù)量由開始的幾只變?yōu)楹髞淼膸资辉俚綆装僦?，債券違約逐步成為債券市場的常態(tài)。實(shí)際上，資本市場本身存在著各種風(fēng)險會導(dǎo)致債券的違約，加上實(shí)體經(jīng)濟(jì)的低迷，債券發(fā)生違約是正常現(xiàn)象。

2.債券市場法律體系不健全、監(jiān)管制度不完善。健康健全的法律法規(guī)是保障市場良好運(yùn)行的基礎(chǔ)，當(dāng)前我國債券市場缺乏統(tǒng)一協(xié)調(diào)的法律體系。《證券法》作為我國債券市場的基本法，盡管自立法以來經(jīng)過多次修改，但關(guān)于債券的部分的法律規(guī)定卻幾乎沒有變動，對于不斷發(fā)展的債券市場顯然已經(jīng)不再適用。另外，由于我國債券市場存在多個監(jiān)管體系，相關(guān)部門制定的規(guī)范性文件更新?lián)Q代快，達(dá)不到很好的普及效果。并且不同的監(jiān)管體系會出臺不同的法律文件，可能會出現(xiàn)不同程度的偏差，不利于債券市場的統(tǒng)一管理。

3.宏觀經(jīng)濟(jì)承壓大，市場避險情緒高漲。2018年是債券市場違約事件集中爆發(fā)的一年，債券違約數(shù)量達(dá)124只，違約金額為1205.6億元，數(shù)量和金額都達(dá)到了空前的規(guī)模。2018年經(jīng)濟(jì)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展緩慢，金融監(jiān)管趨嚴(yán)，中美貿(mào)易摩擦對我國企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生的不利影響也會加大經(jīng)濟(jì)下行的壓力。在這種市場環(huán)境下，盡管央行施行寬松的貨幣政策，多次降準(zhǔn)且降準(zhǔn)力度較大，但效果傳導(dǎo)到市場的效果并不顯著。市場的資金集中在商業(yè)銀行，銀行對于企業(yè)的放貸依然謹(jǐn)慎，企業(yè)尤其是中小企業(yè)融資渠道受阻，融資成本增加，從而加大企業(yè)的財務(wù)壓力，企業(yè)的經(jīng)營成本和經(jīng)營風(fēng)險增加，加大企業(yè)尤其是中小民營企業(yè)信用違約的可能性。

（二）內(nèi)部因素分析

債券違約的發(fā)生，其根本原因還是在企業(yè)自身。當(dāng)前，我國企業(yè)之間存在互?，F(xiàn)象，以華東地區(qū)的企業(yè)較為顯著。企業(yè)間的互保會擴(kuò)大債券違約風(fēng)險的范圍，當(dāng)其中一個企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機(jī)，與之互保的企業(yè)也會產(chǎn)生連鎖效應(yīng)，增加財務(wù)風(fēng)險。另外，我國民營企業(yè)的公司治理水平普遍不高。這其中包括企業(yè)管理者缺乏企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略思想，企業(yè)的財務(wù)管理不規(guī)范，管理者缺乏風(fēng)險防范意識，并且企業(yè)出現(xiàn)高比例的股權(quán)質(zhì)押、違約擔(dān)保等現(xiàn)象都會增加債券的違約風(fēng)險。民營企業(yè)也因自身的管理問題而導(dǎo)致信譽(yù)不佳，企業(yè)形象不好等問題。而有相當(dāng)比例的國有企業(yè)也存在經(jīng)營管理不善、效益不佳，企業(yè)歷史包袱沉重等現(xiàn)象，均可成為企業(yè)債務(wù)違約的原因。

三、總結(jié)與建議

當(dāng)前我國債券市場的違約已日趨常態(tài)，債券違約的發(fā)生集中在私募債、民營企業(yè)債券、機(jī)械設(shè)備、化工等行業(yè)。資本市場本身就存在各種風(fēng)險，違約事件的發(fā)生實(shí)屬正?，F(xiàn)象，我們應(yīng)理性對待。一方面，企業(yè)面對宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化應(yīng)做好風(fēng)險防范措施，提高市場經(jīng)濟(jì)及政府政策的敏感性，優(yōu)化企業(yè)自身的治理結(jié)構(gòu)，建立風(fēng)險管理機(jī)制，并做好相關(guān)信息披露。另一方面，應(yīng)積極構(gòu)建適用于債券市場的統(tǒng)一協(xié)調(diào)的法律法規(guī)，政府應(yīng)統(tǒng)一監(jiān)管的標(biāo)準(zhǔn)和力度，提高監(jiān)管效率。對于消費(fèi)者來說，應(yīng)提高對債券市場的謹(jǐn)慎性，關(guān)注投資企業(yè)的債券評級、公司治理和財務(wù)情況，理性投資。

（作者單位：安徽大學(xué)）