經濟政策不確定性與制造業企業創新
——融資約束的中介效應研究

趙 萌，葉 莉，范紅輝

（1.河北工業大學 經濟管理學院，天津 300401；2.唐山學院 會計系，河北 唐山 063000）

一、引 言

制造業是我國實體經濟的主體，對經濟可持續發展、國家安全和人民福祉具有重要意義。2008年全球金融危機爆發后，“實業興國”的發展理念回歸（傅元海等，2014）［1］。諸多國家與地區均出臺制造業發展規劃，制造業在創新、生產力和創造就業等方面的作用得以凸顯。企業是宏觀經濟發展的微觀主體與中觀產業發展的基本組織，要實現我國制造大國向制造強國轉型，必須充分調動和發揮微觀企業在創新活動中的主體作用。Porter（1992）［2］指出，企業創新決定了企業生存、企業優勢與企業價值等一系列關鍵問題。經濟新常態時期，我國經濟增速放緩，經濟結構調整，制造業企業原本成本優勢逐漸削弱，而創新績效尚未得到有效提升。如何有效激發企業的創新動力與提升企業的創新績效，既是企業管理者關注的企業發展關鍵問題，更是振興制造業產業必須解決的重要問題。

經濟政策不確定性，是指由于經濟主體無法確切預知政府是否、何時以及如何改變現行經濟政策而帶來的不確定性（李鳳羽和楊墨竹，2015）［3］。宏觀經濟政策發生變化，通常會使企業面臨的宏觀環境發生改變（饒品貴等，2017）［4］，并最終影響一個國家的創新進程（Bhattacharya et al.，2017）［5］。例如，在世界知識產權全球的創新指數中，考慮宏觀政策對創新的影響，政治穩定與政府效率均被作為衡量經濟體創新水平的重要指標（陳德球等，2016）［6］。在我國進入經濟轉軌的新常態時期后，為有效調控經濟，政策部門不斷調整貨幣政策、財政政策與產業政策，在有效刺激經濟增長的同時，不可避免地提升了經濟政策不確定性，進而對企業創新行為產生更加顯著的影響（顧夏銘等，2018）［7］。在此背景下，經濟政策不確定性對企業創新的影響也成為學術界與政策部門普遍關注的焦點問題。

縱觀既有文獻，學界針對經濟政策不確定性對企業創新行為的影響研究，結論存在較大爭議。Myers（1977）［8］提出實物期權理論（也稱“等待觀望理論”），關注公司所有者在不確定經濟環境下如何執行實物資產處置權，是研究不確定經濟環境下企業投資決策的重要理論（Gulen and Ion，2013［9］；譚小芬和張文婧，2017［10］），也成為諸多學者研究經濟政策不確定性與企業創新行為關系的關鍵理論依據（譚小芬和張文婧，2017［10］；劉志存等，2017［11］）。根據實物期權理論，早期研究者多將創新投資視為一般性資本投資，提出經濟政策不確定性會通過“等待觀望效應”降低企業投資動力的結論（饒品貴等，2017）［4］；而近年來越來越多學者指出，盡管經濟政策不確定性上升會抑制企業的實物資本投資，但由于創新活動在企業獲得與保持競爭實力中的關鍵作用（Aghion et al.，2005）［12］，經濟政策不確定性反而會對企業創新活動產生正向影響（Vo and Le，2017［13］；Ross et al.，2017［14］），企業可能會降低原本的實物投資計劃，并將資金轉移到創新投資中（李鳳羽和楊墨竹，2015）［3］。由此可見，經濟政策不確定性與企業創新的關系，是需要立足在具體經濟環境下深入探討的實踐問題。

針對融資約束對企業創新的影響，學術界相關研究甚多，結論一致認為融資約束對企業創新活動存在顯著抑制作用（王宛秋和邢悅，2017）［15］；同時經濟政策不確定會加劇企業融資約束，也被越來越多理論分析和實證研究所證實（如Baker et al.，2016［16］；段梅和李志強，2019［17］）。然而，盡管融資約束與企業創新、經濟政策不確定性的關系均被驗證十分顯著，對于融資約束是否在經濟政策不確定性與企業創新中間發揮渠道作用，仍是有待探究的理論問題。

基于此，本文基于實物期權理論，以融資約束為中介變量，對經濟政策不確定性與制造業企業創新間的關系開展研究，主要貢獻包括：一方面，拓展經濟政策不確定性與企業創新的關系研究?；趯嵨锲跈嗬碚?，對經濟政策不確定性會激勵制造業企業創新行為還是抑制創新行為問題進行理論分析與合理解釋；另一方面，拓寬經濟政策不確定性影響企業創新的傳導機制研究。本文構建融資約束在經濟政策不確定性與制造業企業創新間的中介效應模型，提出“經濟政策不確定性—融資約束—企業創新”的作用路徑，具有一定理論創新性。上述問題的研究，對更加有針對性地激勵我國制造業企業的創新活動與提升企業創新績效具有重要理論意義與實踐價值。

二、理論分析與研究假設

（一 ）經濟政策不確定性與企業創新的關系研究

根據實物期權理論，企業所有者需要執行企業實物資產的處置決策權，包括投資決策、融資決策和破產決策等（劉紅忠和毛杰，2018）［18］。因此針對經濟政策不確定帶來的風險，企業需要對創新項目的投資做出選擇：一些投資者可能更偏好低風險和短期收益，而另一些投資者可能追求高風險和長期目標（Mazzucato，2013）［19］。

因此，對經濟政策不確定性與企業創新的關系，學界存在截然相反的兩個觀點。觀點一是經濟政策不確定性會抑制企業創新活動。根據Bloom等（2007）［20］提出的實物期權理論，在投資不可逆性與不確定性的交互作用下，研發投資所形成的資產價值具有高度的不確定性，并且會隨著新技術的出現而貶值，因此當經濟政策不確定性增強時，企業可能會出于保存實力與機會的目的，選擇延遲創新活動（顧群和翟淑萍，2014）［21］。Koetse等（2009）［22］通過文獻分析發現，企業投資活動與不確定性間存在顯著負向作用。黃群慧和賀俊（2015）［23］指出，宏觀環境波動是阻礙中國制造業發展的主要沖擊之一。Krasteva和 Yildirim（2016）［24］通過分析經濟政策不確定指數對美國制造業固定資產投資的影響后認為：在經濟波動引發信息不對稱提升時期，企業會選擇推遲投資決策。Bhattacharya等（2017）［5］發現經濟政策不確定性會改變企業的投資偏好，增加決策風險，進而降低企業創新動力。Morris等（2018）［25］構建一般均衡模型，發現經濟政策不確定性提升，會使得企業選擇規避投資綠色技術。歸納而言，經濟政策不確定性抑制企業創新的具體機制包括：①加大要素市場與產品市場波動。經濟政策不確定性對要素及產品的價格形成機制產生影響，決策者難以應對復雜的市場變化，只得選擇延遲投資的方式保留可能的未來投資機會。②提升企業創新信號分析難度。在經濟政策不確定性提升時，企業作為被動接受者，甄別政策信號的難度增加，只得做出延遲創新決策的消極戰略（李香菊和祝丹楓，2018）［26］。③由于創新項目通常需要長期的資金投入，企業通常更傾向于發行長期債務為創新融資。然而，相較于短期債務，長期債務不僅風險更大，也需支付更高的定期利息，企業如果將希望長期債務調整為短期債務，還會增加企業的短期債務流動性風險和長期債務代理成本（Alfaro et al.，2018）［27］，因此從長期債務成本出發，企業也會選擇延遲創新活動?；诖耍疚奶岢鲅芯考僭O1a。

假設H1a：經濟政策不確定性對企業創新活動有顯著負向影響。

近年來，越來越多學者提出，經濟政策不確定性會促進企業創新活動。根據實物期權理論，企業在面臨投資時有兩種選擇，分別為延期期權和成長期權，二者均為不確定性的增長函數（O'Brien，2004）［28］。延期期權是指企業面臨不確定時，企業出于安全考慮延遲投資；成長型期權是指通過當前投資創造未來機會的期權，企業可以通過推遲投資來持有延期期權，也可以通過執行投資來持有成長期權。因此，不確定性對企業投資決策的影響是通過比較增長型期權（通過投資獲得的回報）和延遲型期權（通過投資損失的成本）的價值來確定的。創新投資對企業具有重要的戰略意義，能夠為企業帶來先發優勢（Trigeorgis and Reuer，2016）［29］，實現技術領先和樹立品牌意識。經濟政策不確定性越高，市場發生顛覆性變革的可能性越大，企業獲得未來競爭優勢的機會越大，企業通過早期創新投資獲得未來增長機會的可能性越大，因此創新投資實際上應是經濟政策不確定性的一個遞增函數，即企業面臨經濟不確定性提升時會偏向選擇創新投資的成長性期權。Vo和Le（2017）［13］發現，由于研發投資與企業競爭力提升的顯著正相關關系，為了保持持續競爭力，公司會增加研發投資以應對經濟政策不確定性提升對企業產生的負面影響。Ross等（2017）［14］的研究也表明，經濟政策不確定性的增加刺激了研發投資。顧夏銘等（2018）［7］的研究結果也表明，經濟政策不確定性會正向影響企業研發投入和專利申請?；诖?，本文提出研究假設1b。

假設H1b：經濟政策不確定性對企業創新活動有顯著正向影響。

（二 ）經濟政策不確定與融資約束的關系研究

經濟政策不確定性的提升會加大企業融資約束程度。一方面，經濟政策波動會增加企業債權融資難度。在經濟政策不確定性提升時，出于安全考慮，信貸機構更愿意向財務穩健的企業提供資金，致使融資約束程度高的企業債權融資難度進一步加大。另一方面，經濟政策波動會增加企業股權融資難度。在經濟政策不確定性上升時期，資本市場風險水平提升，投資者會選擇更加謹慎的投資方式，使得企業的股權融資難度加大（Bernanke，1989）［30］。Baker 等（2016）［16］就通過研究發現，經濟政策不確定性會引發更加劇烈的股票市場波動。同時，經濟政策不確定性提升也會增加企業從其他渠道獲得資金的難度。Gulen和Ion（2013）［9］發現，在政府更替時期，經濟政策不確定性有所提升，引起FDI下降，增加企業獲得外部資金的難度?；诖耍疚奶岢鲅芯考僭O2。

假設H2：經濟政策不確定性提升會加劇企業的融資約束程度。

（三 ）融資約束在經濟政策不確定性與企業創新間的中介作用研究

實物期權理論認為，當經濟政策不確定性提升時，企業會做出關于創新行為的權衡選擇，或者延遲，或者提速。而企業會做出何種選擇，則受內外部諸多因素的影響，其中一個重要的影響因素即為融資約束，即經濟波動時期，企業難以滿足研發活動需求的資金，因而被迫放棄有前景的投資機會（顧群和翟淑萍，2014）［21］。根據目前學術界關于融資約束對企業創新活動影響的研究，融資約束制約企業創新活動的原因主要包括如下三點：首先，創新活動的成果主要是無形資產，難以成為信貸機構人家認可的抵押品（顧群和翟淑萍，2014）［21］；其次，我國目前并未強制性的要求企業匯報創新狀況，很多企業出于商業秘密保護目的，并不會主動匯報關于創新活動的相關信息，加劇了債權人和投資者與企業間的信息不對稱，造成企業外源融資成本提高（Czarnitzkiand Hottenrott，2011）［31］；第三，創新活動需要企業持續性的投入資金，如果采用外源融資方式，還需要支付大量的利息與股息成本（Hall et al.，2016）［32］。Alexopoulos等（2015）［33］發現經濟政策不確定性形成企業外部沖擊，進而對制造業企業金融風險產生正向影響。在經濟波動加劇時期，融資約束強的企業，更加難以從外部獲得資金，更傾向于以預防性儲蓄的動機持有現金和金融資產，減少創新投資。融資約束越強的企業，對經濟政策不確定性越敏感（彭俞超等，2018）［34］。因此，本文提出“經濟政策不確定性—融資約束—企業創新”是經濟政策不確定性影響企業創新活動的重要路徑，即經濟政策不確定性提升，加劇企業融資約束程度，進而作用企業創新活動。然而，融資約束在經濟政策不確定性與企業創新間發揮何種中介作用，則取決于經濟政策不確定性與企業創新的關系：如果企業選擇延期期權，經濟政策不確定性本身就對企業創新具有負向影響，融資約束為消減創新投資提供了額外的動力，成為經濟政策不確定性進一步制約企業創新活動的中介橋梁；如果企業選擇成長期權，經濟政策不確定性本身對企業創新有正向影響，然而融資約束會制約企業的創新活動，因此融資約束會成為經濟政策不確定性對企業創新投資發揮激勵作用的阻礙?；诖?，本文提出研究假設3。

假設H3：融資約束在經濟政策不確定性與企業創新行為間起中介效應，中介效應方向取決于經濟政策不確定與企業創新之間為正向關系抑或負向關系。

經濟政策不確定性、融資約束與企業創新行為間的邏輯關系如圖1所示。

圖1 經濟政策不確定性、融資約束與企業創新邏輯關系

三、研究設計

（一 ）變量選取

1.被解釋變量

Innovationi,t為被解釋變量，代表企業i在第t年的創新活動。本文首先采用創新投入強度（RD），即企業當年研發投入與營業總收入之比來衡量企業創新活動。由于研發投入數據由企業自愿披露，未披露研發投入的企業并不一定沒有參與創新活動，僅采用研發投入數據可能難以準確衡量企業研發活動（虞義華等，2018）［35］。經濟波動時期，專利申請更能幫助企業獲得競爭優勢與競爭機會，經濟政策不確定性會對企業創新產出產生直接影響（顧夏銘，2018）［7］。因此本文參考黎文靖與鄭曼妮（2016）［36］和郭玥（2018）［37］的研究，選取企業發明專利年申請數（Patent）作為衡量創新活動指標，并對其采用加1取對數處理。

2.解釋變量

核心解釋變量為經濟政策不確定性。Baker等（2013）［38］為測量與經濟政策相關的不確定性，構建了經濟政策不確定性測度指標。由于Baker等（2016）［16］主要通過對英文報紙《南華早報》中有關經濟政策不確定性文章的規?；l率計數來確定中國經濟政策不確定指標，并不能完全反映中國經濟政策不確定狀況，因此本文對中國經濟政策不確定性指標進行構建。借鑒朱軍等（2018）［39］的方法，按照如下兩個標準確定中國經濟政策不確定性指標：第一，選擇包括財政政策、貨幣政策與經濟政策共22個重要詞語的詞頻作為統計中國“經濟政策”的依據；第二，參考Brogaard和Detzel（2012）［40］與王紅建等（2014）［41］的方法，納入模糊、含糊、推測、不清楚與變化等詞匯作為“不確定性”的判定標準。選取數據來自“中國知網”《經濟日報》報刊數據庫，樣本區間為2008年1月1日至2017年12月31日。

Brogaard和Detzel（2012）［40］通過在世界各國報刊數據庫（Access World News）搜索與整理每月涉及某國經濟政策不確定性的文章來確定該國經濟政策不確定性。其中，確定經濟政策不確定性的標準為在該數據庫中，提及該國家、經濟政策和不確定性的報刊文獻。進而利用如下公式計算該國經濟政策不確定性：

其中，EPUi代表第i個月的經濟政策不確定性指數，n表示當月經濟政策不確定相關新聞出現的詞頻，N代表當月該刊主題涉及經濟的總文章數。借鑒上述方法或相關數據，國內外諸多學者對經濟政策不確定性問題進行研究（如靳光輝等，2016［42］；張玉鵬和王茜，2016［43］；Detzel，2017［44］；Gonulet al.，2017［45］）。因此，本文也采用該指標測度中國經濟政策不確定性。由于本文運用年度數據，而根據公式（1）計算的經濟政策不確定數據為月度數據，故采用平均法，獲得年度經濟政策不確定性。

經濟政策不確定性指標選取及年平均頻次見表1所列。

表1 經濟政策不確定性指標選取及年平均頻次

3.中介變量

根據學者研究，KZ指數、WW指數和SA指數均為測度企業融資約束的重要指標。其中，KZ指數由Lamont和 Christopher（2001）［46］在 Kaplan 和 Zingales（1997）［47］測度方法基礎上，綜合經營現金流量、托賓Q、資產負債率、股利支付率與現金持有量等指標的線性組合構建。WW指數由Whited和Wu（2006）［48］提出，是包括現金流比總資產、銷售收入增長率、長期債務比總資產、總資產對數、企業分紅政策以及企業所在行業銷售收入增長率的線性組合。SA指數由Hadlock和Pierce（2010）［49］提出，主要包含企業資產規模數據和企業年限數據。相較于KZ指數和WW指數，SA指數的主要優點是不包含企業內生性金融變量，可以避免測度偏差（吳秋生和黃賢環，2017）［50］，因而成為近年來普遍采用的融資約束測度指標（如鞠曉生，2013［51］；劉莉亞等，2015［52］）。本文也采用SA指數衡量制造業企業融資約束程度。由于SA指數為負數，因此通常采用SA指數絕對值，測算公式為 | -0.737Size+0.043Size2-0.04Age|，其中Size為以企業賬面資產代表的企業規模，Age代表企業上市年限。SA指數絕對值越大，表明企業融資約束越嚴重（鞠曉生，2013）［51］。

4.控制變量

Firm_control代表企業層面的一系列控制變量。參考虞義華（2018）［30］等，采用如下企業層面控制變量：企業總資產自然對數（Size）作為企業規模的代理變量，企業總資產收益率（ROA）控制企業收益狀況對創新活動的影響，固定資產占總資產比重（Fixedassets）作為企業資本密度代理變量，托賓Q（Tobin_q）作為企業成長機會代理變量，企業杠桿率（Leverage）控制企業資本結構對創新的影響，營業收入增長率（Sales）作為衡量企業銷售狀況代理變量，同時納入現金資產比率（Cash）以控制企業現金持有情況的影響。

為避免解釋變量與被解釋變量間可能存在的雙向因果關系，本文對解釋變量、中介變量和控制變量均采用滯后一期處理，同時對行業效應，時間效應和地區效應進行控制。

（二 ）模型設定

參考溫忠麟和葉寶娟（2014）［53］的方法，本文構建上述遞歸模型對融資約束在經濟政策不確定性與創新投入/創新產出間的中介效應繼續檢驗：第一步，對模型（1）進行回歸，檢驗融資約束對創新投入/創新產出的效應β1是否顯著；第二步，利用模型（2）檢驗中介變量與解釋變量的關系，即經濟政策不確定性是否對融資約束有顯著影響λ；第三步，利用模型（3），以融資約束與經濟政策不確定性為解釋變量，以創新投入/創新產出作為被解釋變量。在同時引入融資約束與經濟政策不確定性作為解釋變量后，經濟政策不確定性對創新投入/創新產出的影響系數成β2，融資約束對創新投入/創新產出的影響為ω。β1為總效應，β2是控制中介變量影響后的直接效應，系數乘積λω是中介效應。如果λω和β2同號，說明融資約束在經濟政策不確定性與創新投入/創新產出之間起到的是正向中介作用；如果λω和β2為異號，則說明融資約束在經濟政策不確定性與創新投入/創新產出之間起到的是負向中介作用。

（三 ）數據來源與描述性統計

本文選擇中國深滬兩市A股上市制造業企業為研究樣本，考察年度2008-2017年，剔除2017年當年上市制造業企業和缺失嚴重的企業數據。本文研究的數據來源包括：企業創新投入數據和財務數據來Wind數據庫，企業發明專利申請數據通過中國知識產權局網站查詢獲得。本文對所有變量在99%和1%分位處進行縮尾（Winzorize）處理。匯總的主要變量描述性統計見表2所列。

表2 主要變量的統計性描述

四、經濟政策不確定性與制造業企業創新關系的實證分析——以融資約束為中介變量

（一 ）以創新投入為被解釋變量的實證分析

表3列示的為以研發投入強度為被解釋變量的多元回歸分析結果。第一步，對模型（1）進行回歸，檢驗經濟政策不確定性對創新投入的影響是否顯著。結果表明，經濟政策不確定性對制造業上市公司研發投入強度有顯著影響，β1為0.042 09（p＜0.01）。說明當經濟政策不確定水平提升時，制造業上市公司會通過加大創新投入的方式保存企業機會，以提升企業競爭力，說明中國制造業企業整體而言在積極應對經濟政策波動，符合研究假設H1b。第二步，利用模型（2）檢驗中介變量與解釋變量的關系，即經濟政策不確定性是否對融資約束有顯著影響。結果表明，經濟政策不確定性對融資約束的影響系數λ為0.053 32（p＜0.01），說明經濟政策不確定性對融資約束有顯著正向影響，即經濟政策不確定性水平越高，企業融資約束程度越高，外源融資難度越大，符合研究假設H2。第三步，利用模型（3），以融資約束與經濟政策不確定性為解釋變量，研發投入強度為被解釋變量。研究結果表明，經濟政策不確定性對創新投入的影響系數β2為0.046 05（p＜0.01），β2反映了控制中介變量后，經濟政策不確定性對研發投入強度的直接效應，說明經濟政策不確定性對制造業企業研發投入強度的影響仍然十分顯著。融資約束對研發投入強度的影響ω為-0.005 85（p＜0.1），說明融資約束對企業研發投入強度有顯著負向影響，融資約束的確會抑制企業的創新活動，與研究假設相符。系數乘積λω是中介效應，為-0.000 32，與β2異號，說明融資約束在經濟政策不確定性與研發投入強度之間起著負向中介作用，即經濟政策不確定性引發的融資約束抑制了經濟政策不確定性對創新投入的正向影響，與研究假設H3相符。

表3 以研發投入強度為被解釋變量的多元回歸分析結果

續表3

（二 ）以創新產出為被解釋變量的實證分析

表4列示了以制造業上市公司發明專利申請數為被解釋變量的多元回歸分析結果。

表4 以創新產出為被解釋變量的多元回歸分析結果

第一步，對模型（1）進行回歸，檢驗經濟政策不確定性對創新產出的效應是否顯著。結果表明，經濟政策不確定性對制造業上市公司的發明專利申請數沒有顯著影響，β1為0.263 39（p＞0.1）。β1為經濟政策不確定性對制造業企業發明專利申請數影響的總效應，β1不顯著，不能確定是經濟政策不確定性對企業發明專利申請數的確沒有顯著影響，還是融資約束的中介效應抑制了上述影響。因此，需要進一步進行分析。第二步，利用模型（2），檢驗中介變量與解釋變量的關系，即經濟政策不確定性是否對融資約束有顯著影響。結果表明，經濟政策不確定性對融資約束的影響系數λ為0.053 32（p＜0.01），說明經濟政策不確定性對融資約束有顯著正向影響，即經濟政策不確定性水平越高，企業融資約束程度越高，外源融資難度越大，符合研究假設H2。第三步，利用模型（3），同時以融資約束與經濟政策不確定性為解釋變量，發明專利申請數為被解釋變量。研究結果表明，經濟政策不確定性對創新產出的影響系數β2為0.428 15（p＜0.05），β2反映了控制中介變量后，經濟政策不確定性對創新產出的直接效應，說明經濟政策不確定性對制造業企業創新產出的正向直接效應十分顯著，經濟政策不確定性水平上升時，企業會通過申請專利等方式維系企業的競爭優勢與競爭機會。融資約束對創新產出的影響ω為-1.729 2（p＜0.01），說明融資約束對創新產出有顯著負向影響，融資約束的確會抑制企業的創新活動，與研究假設H2相符。系數乘積λω是中介效應，為-0.092 2，與β2異號，說明融資約束在經濟政策不確定性與創新產出之間起負向中介作用，即經濟政策不確定性引發的融資約束抑制了經濟政策不確定性對創新產出的正向影響，與研究假設H3相符。上述中介效應較為顯著，亦解釋了經濟政策不確定性對創新產出的總效應不顯著的原因。

五、穩健性檢驗

由于本文中采用的經濟政策不確定性指標是在選取中國經濟類期刊的經濟政策關鍵詞基礎上，借鑒Brogaard和Detzel（2012）［35］方法構建而成，上述指標能否準確反映中國經濟政策不確定性對制造業企業創新的影響，需要進一步驗證。因此，本文采用Baker等（2016）［16］的經濟政策不確定性指標作為經濟政策不確定性的替代變量，并重復上文的實證研究過程，結果表明，經濟政策不確定性、融資約束與制造業企業創新間的相關關系與上文一致；為了進一步檢驗結果的可靠性，本文重新定義和衡量關鍵變量，包括借鑒顧夏銘（2018）［7］，采用［現金持有量+存貨+（應收賬款－應付賬款）］與總資產比率衡量企業的融資約束程度，采用研發費用/總資產方式作為創新投入代理變量，采用國泰安數據庫發明專利授權數作為創新產出代理變量，重復上文的實證研究過程，結論與上文一致，證明本文結論穩健而可靠。

六、結論與啟示

本文通過構建中國經濟政策不確定指數，對經濟政策不確定性、融資約束與制造業企業創新行為進行實證分析發現：①在剔除了融資約束中介效應后，經濟政策不確定性對制造業上市公司創新投入和創新產出均有顯著正向影響。②經濟政策不確定性對制造業企業的融資約束有顯著正向影響，表明經濟政策不確定性提升時，制造業企業會承受更加嚴重的融資約束。③融資約束在經濟政策不確定性與制造業企業創新活動中起顯著負向中介作用，經濟政策不確定性導致的融資約束會削弱經濟政策不確定性對制造業企業創新活動的正向影響。

本文研究結論對加強制造業企業創新相關政策的針對性與操作性具有較強的政策意義：首先，在經濟政策不確定性提升時期，制造業企業創新投入與創新產出均有顯著增長，說明中國近年來相關經濟政策和產業政策的調整，整體有助于提升制造業企業的創新水平。因此，可深入探析哪些政策在企業創新中發揮了更加積極的作用，并進一步強化相關政策對制造業企業的激勵效應。其次，經濟政策不確定性導致的融資約束程度上升，對制造業企業的創新活動產生顯著抑制作用，削弱了經濟政策調整對制造業企業創新的引導作用。說明今后相關經濟政策調整過程中，應當有針對性地推出緩解企業創新融資約束的相關政策，例如針對制造業的具體創新活動，提供相應的財政補貼與稅收優惠等。同時，盡管經濟政策調整對企業創新活動的直接促進效應顯著，然而其引發的融資約束程度提升也會抑制企業創新活動。因此，政策部門應加強政策調整過程中與企業的溝通，一方面有助于企業把握經濟政策調整帶來的創新機會；另一方面，有助于企業制定必要的資金計劃，以應對經濟政策調整引發的融資約束程度提高。