華晨出路

李皙寅　王靜儀　楊秀紅

2018年1月18日，華晨汽車沈陽工廠停車場。圖/視覺中國

10億元的債券違約，觸發了總資產近2000億元的大型國企華晨汽車集團控股有限公司（下稱“華晨集團”）的破產重整。

11月20日，沈陽市中級人民法院裁定受理債權人對華晨集團的重整申請，華晨集團正式進入破產重整程序。稍早前，這家位于遼寧的老牌國企旗下一只10億元私募公司債到期發生違約，發行的其他債券價格也一路下跌。

“突然”是一致的感受，從企業申請發起重整到法院正式受理不過一周。畢竟華晨集團常年穩居中國汽車銷量排行榜前十名，華晨寶馬、華晨金杯、華晨中華等都是馳名品牌。破產重整消息一出，震驚公眾和市場。

有債權人感到被騙，語含憤怒：AAA級債券華晨集團為何沒和債權人溝通，就直接選擇破產重整？破產重整前，華晨集團為何要轉移旗下核心資產？債務違約前，華晨集團為何多次發布兌付承諾公告？

“得個感冒就進了太平間?！币晃粋鶛嗳苏J為華晨集團本不至于今天的境地。他告訴《財經》記者，手握多家上市公司、還有華晨寶馬這頭利潤奶牛的華晨集團，僅僅是面臨了一次流動性緊張，完全有多種自救手段，比如以市場合理價格出讓華晨寶馬的股權，再比如債權人商議將債務展期。然而，華晨集團卻直接走向破產重整。

就在確認華晨集團正式破產重整當天，證監會決定對其涉嫌信息披露違法違規立案調查，同步核查華晨集團有關債券涉及的中介機構，嚴肅查處有關違法違規行為。

作為當局者的華晨人覺得迷茫?！胺ㄔ和蝗恍计飘a重整的消息，集團內部都覺得非常意外，打亂了原定的工作計劃。”接近華晨集團的人士告訴《財經》記者，“今年9月集團新聞發言人還鄭重介紹了集團的‘十四五規劃，從具體產品到整體戰略有一攬子計劃，如果知道要破產，還做這個規劃干嘛？”

表1：華晨集團債務違約各時期的債券交易價格

資料來源：根據公開資料整理。制圖：張玲

表2：華晨集團財報分析

資料來源：W ind。制圖：張玲

多位接近華晨的人士告訴《財經》記者，華晨破產重整并非完全是出于企業意愿，上級主管部門在其中扮演重要角色，華晨只能被動接受。

作為遼寧省重點國企，華晨集團有兩位股東，大股東是遼寧省國資委，持股80%，另一股東是遼寧省社會保障基金理事會（省產業（創業）投資引導資金管理中心），持股20%。

遼寧省國資委婉拒了《財經》記者的采訪請求：“目前各項工作正在推進中，還沒有落實，建議等待后續信息發布。”

華晨破產重整留給市場諸多疑問：華晨是否真的無力還債？是否有意轉移資產？曾經中國前四的老牌車企何至如此？

截至本刊發稿，各方仍未給出明確的債務重整方案。

《財經》記者獨家獲悉，11月30日，華晨現有債權人召開了債券持有人大會，通過了包括建立雙方定期溝通機制，履行信披義務;承諾不逃廢債、制定合理償債計劃等近十項議案，華晨人士致歉釋疑，但雙方仍然矛盾重重。

債務虛實

11月13日，全國企業破產重組案件信息網上線了一則消息，格致汽車科技股份有限公司向遼寧省沈陽市中級人民法院申請對華晨汽車集團控股有限公司重整，前者是一家汽車沖壓模具研產商。

華晨集團公告稱，公司已構成債務違約金額合計65億元，逾期利息金額合計1.44億元。因企業資金緊張，續作授信審批未完成，造成無法償還。華晨汽車此次債務違約對華晨汽車本部生產經營造成影響，導致財務狀況惡化，極大影響償債能力。

違約一事并非毫無征兆，《財經》記者從多種渠道聽聞，為給華晨集團紓困，遼寧省有關部門展開了多次討論。早在今年8月份，華晨集團旗下多只存續債券就出現暴跌。其中18華汽01債更是連跌三天，從85元直接跌到55.8元，跌幅高達34.35%。

2020 年11月26日，遼寧鑫瑞公司注冊地仍是一片工地，其對面則是農田。攝影/《財經》記者 王靜儀

作為遼寧省國資委的重點國有企業，華晨集團旗下擁有4家上市公司，分別是華晨中國（1114.HK）、金杯汽車股份有限公司（600609.SH）、上海申華控股股份有限公司（600653.SH）、新晨中國動力控股有限公司（1148.HK）。華晨集團賬上有錢，為何不還？

目前華晨集團的債務達1300億元。公司2020年債券半年報顯示，總資產為1933.25億元，總負債1328.44億元，資產負債率68.72%。從期限結構看，流動負債占比達到77.28%，公司短期債務規模較大，流動比率1.1，速動比率0.83，存在短期集中償債壓力。

仔細分析1026.61億元的流動負債，主要為應付票據及應付賬款524.8億元，短期借款165.21億元，一年內到期的非流動負債53.94億元。

11月21日，中共中央政治局委員、國務院副總理、國務院金融穩定發展委員會主任劉鶴主持召開金融委第四十三次會議，研究規范債券市場發展、維護債券市場穩定工作。

會議要求，秉持“零容忍”態度，維護市場公平和秩序。要依法嚴肅查處欺詐發行、虛假信息披露、惡意轉移資產、挪用發行資金等各類違法違規行為，嚴厲處罰各種“逃廢債”行為，保護投資人合法權益。

自救成效不彰

“盡管我們付出了很多努力，仍未能讓集團生產經營好轉，也沒能有效化解華晨集團的債務和資金風險，對此我們深感愧疚，并在此表示深刻檢討?！痹趥钟腥舜髸希A晨集團任姓負責人代表公司致歉，并表示將盡全力保護債權人合法權益，歡迎投資者來公司做盡職調查。

拯救華晨的方案仍未出爐。任姓負責人表示，華晨集團作為配合方，剛剛獲得法院裁定，在法院指定破產管理人后才能制定具體重整方案。

如今的華晨像一個燙手的山芋，想找一個合適的破產管理人，并非易事。11月20日，證監會公告稱，已對華晨集團債務違約展開專項檢查，向華晨集團出具了警示函，并對其涉嫌信息披露違法違規立案調查，同步核查華晨集團有關債券涉及的中介機構。

華晨集團尚未放棄自救。

破產重整宣布后，《財經》記者實地探訪發現，華晨集團以及各子公司的生產經營未受到太大影響。自主品牌中華和華頌由于銷量不佳，年初就基本停產;合資公司有華晨寶馬、華晨雷諾金杯、華晨新日等，華晨集團官方表示，破產重整對合資公司沒有影響，只涉及自主品牌。

華晨中華廠區門衛告訴《財經》記者，從今年新冠肺炎疫情暴發之初，中華的人就基本沒怎么上過班，生產基本停滯，現在廠區主要是行政辦公室人員值守。

這一說法得到了負責中華汽車銷售的沈陽華晨金杯汽車銷售有限公司人士的認可。“我們現在就是處理庫存車了，主要都是去年和前年生產的，賣完最后這一批，以后就不賣了，轉賣華晨其他品牌比如金杯啥的?！?/p>

“華頌的價格特別合適，原價20多萬元，現在比五折還低，十萬五千八。這是款MPV，用的是寶馬發動機，就剩下兩臺了，賣完就沒有了?！鼻笆鲣N售人士對《財經》記者介紹。

中汽協數據顯示，今年10月，華晨金杯股份有限公司銷售乘用車1.32萬輛，同比下降21.2%，累計銷售11.51萬輛，同比下降17.92%。今年1月-10月，華晨的自主SUV合計銷售4.57萬輛，同比下滑30.81%。

除了自主品牌，華晨集團旗下其他板塊目前生產經營正常。“這周華晨新日的新車在無錫下線，上周華晨雷諾金杯的新車在沈陽下線，產品都在正常推出?！比A晨相關人士告訴《財經》記者。

對此也有不同聲音，接近華晨雷諾金杯管理層的人士告訴《財經》記者，華晨雷諾金杯正在裁員。且由于法國合資方的支持力度不夠，新車型引入速度太慢，導致產品和品牌力不斷下滑，終端銷售渠道也在不斷萎縮。

“雷諾的回款速度比較慢，我們公司有筆400萬元的錢10月底就該結了，到現在都沒結。”一位華晨雷諾金杯的供應商告訴《財經》記者。與之相對，寶馬的回款速度就比較快，快的時候20多天就能回款，月初發貨月底打款。

現任華晨集團黨委書記、董事長閻秉哲去年從沈陽市副市長任上調任而來，他被寄予了將華晨打造為遼寧國企改革標桿的厚望。2018年6月，遼寧省國資委改革處調研華晨汽車集團時強調，作為遼寧省綜合改革的試點單位，希望華晨集團成為遼寧省屬國有企業的改革標桿，分享和推廣改革經驗。

相比其他車企掌舵人，閻秉哲在媒體面前罕有露面。“外人可能覺得閻總來了之后做的事情不多，但是理清內部架構是一件復雜的事情，先要摸底，再要調整，每一項都要花很多時間?！辈辉妇呙娜A晨集團人士告訴《財經》記者。

該人士介紹，閻秉哲理清了集團的內部組織架構，從過去的9級壓縮至3級;調整了公司戰略，聚焦整車產業，拓展零部件業務，和寶馬、雷諾深化合作，剝離非主營業務，開展清收欠款和處置低效資產。此外，從今年起，華晨壓縮了管理層，集團中層以上干部也下調了薪資。

作為合資伙伴，寶馬集團也有幫扶華晨集團。2020年7月，寶馬先是將華晨寶馬零部件500億元的大單簽給了華晨集團，8月，又一次性派駐20名德國專家進入華晨汽車，幫助其提升業務水平。

談及未來出路何在？上述人士認為，首先要想辦法降低債務風險，然后鞏固和寶馬的合作，然后尋求整車和零部件合作伙伴的支持。

何以由盛轉衰？

華晨集團是中國放寬汽車行業外商來華投資股比限制后的首位踐行者，贊譽滿身。2018年10月，寶馬集團宣布將以36億歐元的價格，從華晨集團手中買下華晨寶馬25%的股份，由此寶馬的持股將從50%提高到75%，首次突破合資車企的外資股比限制。

梳理華晨的前世今生，它一直以在資本市場長袖善舞而著稱。

1987年，華晨汽車集團的前身金杯汽車股份有限公司，由沈陽全市近百家街道工廠組合的企業改制而來。耳順之年的董事長趙希友探索出了公開募股，把賣股票的攤子支到了國家體改委的大院里，俗稱“中南海里賣股票”。

后來，乘著國務院下發向社會公開募股的政策東風，神秘的仰融攜款而來，在百慕大群島注冊了華晨中國汽車控股有限公司，收購了金杯股份，成為了華晨系的實控人，1992年華晨汽車在紐交所上市，成為第一個在美上市的中國公司。

當時，華晨瞅準了中國逐漸起飛的輕型客車市場，引進豐田海獅車型，專門打造了一款低成本的輕型客車。由于踩準了商務車起飛的趨勢，金杯海獅占據了市場的半壁江山，投資回報率高達30%。

最體現當時華晨卓越眼光的是引進寶馬項目，2001年時任寶馬集團董事長米爾博格作為德國訪華團成員來到北京市，仰融與之共進晚餐，力陳雙方思路一致有共識，加上技改現有華晨產線，這將是寶馬在華生產轎車的捷徑。米爾博格接受了仰融的觀點，雙方商定由仰融擔任寶馬（沈陽）項目領導小組組長。2003年5月，華晨寶馬汽車有限公司在沈陽注冊成立。

這在當時是有爭議的：初生的中國市場和國民的消費水平，能否供養寶馬這條豪華車大魚？然而此后狂奔十余年的中國汽車黃金時代印證了當時華晨的前瞻眼光，中國已經成為全球最大的汽車消費市場。2019年，寶馬品牌（含MINI）在華銷售72.36萬輛，成為豪華品牌銷量冠軍。華晨寶馬銷售54.59萬輛，同比增長17.1%，為華晨中國貢獻凈利潤76.26億元，同比增長22.1%。

左圖：趙希友。右圖：仰融。

仰融做好了大部分的項目鋪墊工作，但他并未親眼見到華晨寶馬合資公司落成。2002年，在仰融登上福布斯中國富豪榜探花的第二年，財政部發文認定，華晨歸國家所有，仰融經歷資產清查、職務解除后，出走美國。同年10月，仰融因涉嫌經濟犯罪被遼寧省檢察院批捕。

2005年12月，走馬燈式的高管換人后，在大連市副市長任上剛干了一年半的祁玉民，手持一紙意外的調令來到沈陽主持華晨工作。

新官上任，他先打響了降價發令槍，在售車型中華尊馳售價最高下調4萬元，新車提前下線，攪動了整個車市。2006年，華晨旗下汽車銷量逾20萬輛，同比增長71.4%，其中尊馳和駿捷銷售5.8萬輛，同比增長545%。尊馳轎車一度脫銷，華晨一舉成為汽車銷售增長冠軍，扭虧為盈。

彼時的華晨，志得意滿，風華正茂。

2019年祁玉民到點退休。在他卸任之時，華晨汽車集團2018年銷售收入突破2000億元，實現利稅超過350億元，成為遼寧省唯一年銷售收入過2000億元的企業集團。

有觀點認為，華晨依托合資企業躺賺，樂不思蜀忽略了自主品牌發展。這種說法有點“唯結果論”。祁玉民很早就提出要重視發展自主。但他認為自主車企沒必要事必躬親，他夢想中的產品，底盤是保時捷調校，造型、內外飾用意大利的，發動機和寶馬合作，三大資源一整合，自然出好車。

但華晨寶馬合資公司過于成功，確實成為華晨集團的資源詛咒。業內普遍認為，與寶馬集團的17年合作，讓華晨汽車嘗到了利用外資研發技術的甜頭，但由于過度依賴合資板塊，華晨汽車自主板塊的銷量不斷下滑，市場占有率縮水。

一個城市的出租車一般優先選用本地汽車品牌，這一常規在沈陽被打破。11月底，《財經》記者在沈陽留意到，街頭的出租車多為現代、鈴木等外地品牌，偶有華晨中華駛過。

12月4日，華晨集團破產重整消息發布兩周后，據遼寧省紀委監委消息：祁玉民涉嫌嚴重違紀違法，正在接受紀律審查和監察調查。

前路何往

華晨集團首先要解決的是債務問題。

“這些國企是否真的沒有能力償債，這需要打上問號。要知道，這些都是AAA評級的債券?！币晃毁Y深金融專業人士告訴《財經》記者，一些國企主動選擇債券違約，可以借此實現加杠桿的操作。大型國企債券違約，涉及的違約資金可能多達上百億，在此過程中，政府出于社會穩定的考慮，有可能給予問題國企補貼或協調銀行貸款，這些國企可借此拿到更多資金，撬動杠桿。

這種觀點頗有代表性：國企債券違約，以往曾通過銀行貸款、永續債等獲得轉機，這讓業內出現一種猶如磐石般的信仰，認為國企債券能夠剛兌。那么這輪債券違約，為何沒有銀行出手相救？

祁玉民。圖/IC

一位在大型國有銀行從事審計工作的人士對《財經》記者解釋說：商業銀行也要堅持市場化法治化的原則。對于華晨這種企業，不能及時償還債券，銀行談不上救不救。企業應該用自己的現金流還債，而不是等銀行去救。銀行發放貸款，也要根據企業的償還能力自主決定。

華晨集團任姓負責人表示，華晨集團并非有意債務違約，會依法重點保護中小投資者權益。但在華晨集團轉讓資產后，債權人擔心的不只是華晨集團的償債能力，還有其償債誠意。

“破產是不可逆的，若受理的重整生效，從法理上不能撤回。”馬文兵告訴《財經》記者，如果有隱匿的財產一定要追回，企業負責人也要承擔刑事責任。根據破產法第33條，如果債務人為了逃避債務而隱匿財產，或者虛構債務、承認不真實債務，可以追究債務人的違法犯罪行為。

馬文兵稱，清產核資是第一步，追回資產是第二步，如果資產基本能抵償債務，債權人和債務人可以破產和解;如果資不抵債但有重整價值，可以破產重整，由有意向的重整投資人來收購企業，實現企業重整;資產實在沒有價值那只能破產清算。

“債權人應該更多地參與到公司治理中來?！眳莿偭簩Α敦斀洝酚浾弑硎荆蚱啤皣笮叛觥?，政府不應再為國企債務背書。有些地方出現國資部門捆綁轄內國企信用的做法，這短期內可以提高地方國企的信用、減少融資成本，但助長“國企信仰”會使某些國企的債務越滾越大。

近年間遼寧見證了多家大型國企的破產重整，先是東北特鋼、大連機床、輝山乳業，再到沈陽機床和如今的華晨集團。三四年間，多家本地人引以為傲的老國企因為債務沉重而進入破產重整。

多位不同領域的專家對《財經》記者表示，由于華晨在遼寧的重要地位，救是肯定會救的，關鍵在于怎么救？

“這次華晨絕對死不了，就是換一種方式改革?！币晃蝗A晨退休高管告訴《財經》記者，華晨中國在華晨寶馬中只有25%的股份，以后不能并表，一定程度的抽貸造成資金周轉不靈，區區10億元的債都還不了。上級主管單位其實是乘機提出重整搞改革，華晨2000億元的資產，要救肯定救得活。

華晨集團的下一步怎么走？接受《財經》記者采訪的員工們都表示迷茫，無法證實的傳聞中，各大汽車集團都有收購接盤的可能。

在馬文兵看來，大型企業的破產重整周期漫長，若能順利招募到投資人、進入重整階段，重整期是9個月，兩年內有希望重整成功。如果重整失敗，那就可能耗時3年-5年才有結果。

中國汽車工程學會名譽理事長付于武對《財經》記者表示，沒有品牌、核心技術、同時缺資本的車企，未來會紛紛倒下。地方政府不要再追求短期政績和GDP，應該對產業的核心技術有辨別能力，培養具有核心技術、愿意真心干的企業。

在中德諾浩汽車職業教育研究院院長、資深汽車評論家孫勇看來，華晨破產重整必然推動行業兼并重整，由于企業失去社會信用，華晨必然很難獨立生存。在合資股權調整的背景下，華晨集團未來被行業兼并重整或是必然趨勢。