永續(xù)債新規(guī)下的財稅處理實踐與發(fā)行建議

李斌/中國航空技術(shù)國際控股有限公司

一、永續(xù)債財稅新規(guī)出臺

永續(xù)債是指沒有明確到期日或期限足夠長（一般超過30 年），發(fā)行人有贖回或延期選擇權(quán)的債券。永續(xù)債在規(guī)定票面利率的同時，一般無固定還本付息期限，發(fā)行人擁有無限期遞延還本付息的權(quán)利，而絕大數(shù)情況下投資者不能主動要求清償。永續(xù)債通常兼具股權(quán)與債權(quán)的特征，被視為一項混合性資本工具。在財務(wù)會計與稅務(wù)處理上，永續(xù)債應(yīng)該被界定為一項股權(quán)還是債權(quán)融資，亦成為理論界與實務(wù)界的經(jīng)典課題。

根據(jù)《企業(yè)會計準(zhǔn)則》關(guān)于金融工具確認(rèn)、計量與列報的相關(guān)規(guī)定，符合認(rèn)定條件的永續(xù)債券按照權(quán)益工具處理。由于會計認(rèn)定上計入權(quán)益，永續(xù)債在某些方面和普通債券有所不同。在利息支出方面，永續(xù)債作為權(quán)益，其付息被視為利潤分配，缺少普通債券利息支出的稅盾優(yōu)勢，稅后付息使得永續(xù)債利息支出對利潤的侵蝕程度更大。在票面利率方面，由于永續(xù)債使發(fā)行人擁有了無限期遞延還本付息的權(quán)利而投資者無法主動約束，一般只有信用評級高的企業(yè)才能順利發(fā)行，這一權(quán)利優(yōu)勢也使得永續(xù)債發(fā)行利率較普通債券高出20-30個基點。

近年來，隨著企業(yè)發(fā)行人與投資者雙方對權(quán)利義務(wù)平衡需求的不斷增長，永續(xù)債條款設(shè)計逐步多樣化，市場對其權(quán)益判定及稅務(wù)處理的討論也逐年增加。2019年1月28日，財政部發(fā)布《永續(xù)債相關(guān)會計處理的規(guī)定》（財會〔2019〕2 號，以下簡稱“2號文”）；同年4月25日，財政部、國家稅務(wù)總局發(fā)布《關(guān)于永續(xù)債企業(yè)所得稅政策問題的公告》（2019 年第64 號，以下簡稱“64 號公告”），對永續(xù)債權(quán)益認(rèn)定、稅務(wù)處理做出了最新規(guī)定。如何在新規(guī)下把握債券條款，妥善進(jìn)行財稅處理成為永續(xù)債順利發(fā)行、實現(xiàn)發(fā)行目標(biāo)的關(guān)鍵。

本文將以“2 號文”及“64 號公告”兩項財稅新規(guī)為基礎(chǔ)，結(jié)合中航國際在兩項新規(guī)發(fā)布前后的永續(xù)債發(fā)行經(jīng)驗，分析永續(xù)債會計與稅務(wù)處理方法，總結(jié)永續(xù)債發(fā)行所需關(guān)注的重點環(huán)節(jié)，為企業(yè)發(fā)行永續(xù)債提供一些實踐參考。

二、永續(xù)債的權(quán)益認(rèn)定

（一）會計準(zhǔn)則認(rèn)定

根據(jù)《企業(yè)會計準(zhǔn)則第37 號——金融工具列報》，企業(yè)發(fā)行的金融工具同時滿足以下條件的，符合權(quán)益工具定義，應(yīng)當(dāng)將其歸類為權(quán)益工具［1］：

1.該金融工具應(yīng)當(dāng)不包括交付現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)給其他方，或在潛在不利條件下與其他方交換金融資產(chǎn)或金融負(fù)債的合同義務(wù)。

2.將來須用或可用企業(yè)自身權(quán)益工具結(jié)算該金融工具。如為非衍生工具，該金融工具應(yīng)當(dāng)不包括交付可變數(shù)量的自身權(quán)益工具進(jìn)行結(jié)算的合同義務(wù)；如為衍生工具，企業(yè)只能通過以固定數(shù)量的自身權(quán)益工具交換固定金額的現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)結(jié)算該金融工具。

市場通行的永續(xù)債均不涉及自身權(quán)益工具的結(jié)算，因此納入權(quán)益的認(rèn)定需以是否存在“交付現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)給其他方；或潛在不利條件下與其他方交換金融資產(chǎn)或金融負(fù)債的合同義務(wù)”作為判斷核心，若否，則可計入權(quán)益。

永續(xù)債通過條款設(shè)計使得發(fā)行人可以無限期遞延本息兌付，且投資者無權(quán)要求兌付，從而滿足準(zhǔn)則要求。

以3 年期永續(xù)債為例，本金一般設(shè)計為續(xù)期選擇權(quán)，即“基礎(chǔ)期限為3年，以每3個計息年度為1個周期，在每個周期末，發(fā)行人有權(quán)選擇將本品種債券期限延長1個周期，或選擇在該周期末到期全額兌付本期債券”。利息一般設(shè)計為遞延支付利息權(quán)，即“除非發(fā)生強(qiáng)制付息事件，本期債券的每個付息日，發(fā)行人可自行選擇將當(dāng)期利息以及按照本條款已經(jīng)遞延的所有利息及孳息推遲至下一個付息日支付，且不受到任何遞延支付利息次數(shù)的限制。前述利息遞延不屬于發(fā)行人未能按照約定足額支付利息的行為”。通過上述條款，企業(yè)可選擇永續(xù)債本息無限續(xù)期與遞延，且不屬于違約行為。

同時，投資者無權(quán)要求企業(yè)兌付。永續(xù)債一般僅設(shè)計強(qiáng)制付息事件作為強(qiáng)制兌付條件，“付息日前12個月內(nèi)發(fā)生以下事件的，發(fā)行人不得遞延當(dāng)期利息以及按照本條款已經(jīng)遞延的所有利息及其孳息：（1）向股東分紅；（2）減少注冊資本”。由于分紅及減資均是企業(yè)自主決定的事項，強(qiáng)制付息事件的發(fā)生與否，與投資者無關(guān)。當(dāng)發(fā)行主體為一級中央管理企業(yè)，需被動向國家上繳利潤時，一般在“向股東分紅后”添加“按規(guī)定上繳國有資本收益除外”或類似約定。強(qiáng)制事件之外，投資者沒有要求兌付的相關(guān)權(quán)利。企業(yè)若選擇不觸發(fā)強(qiáng)制付息事件，則“沒有義務(wù)贖回本期債券”。

（二）2號文對權(quán)益認(rèn)定的關(guān)注點

在原有法規(guī)與準(zhǔn)則規(guī)定下，永續(xù)債的續(xù)期選擇權(quán)和無條件利息遞延支付等核心條款可滿足會計上的權(quán)益認(rèn)定，但在近兩年國家審計署對中央管理企業(yè)開展相關(guān)審計與專項檢查中，對一些類永續(xù)融資工具的資金兌付能否無限遞延，是界定為金融負(fù)債還是權(quán)益工具產(chǎn)生質(zhì)疑。財政部會計司也開始對永續(xù)債的幾個特殊屬性重新審視：（1）發(fā)行人是否能無條件對到期日進(jìn)行遞延；（2）利率跳升機(jī)制下，無限遞延帶來利率升高及高額利息負(fù)擔(dān)；（3）破產(chǎn)清算時的清償順序等同于普通債務(wù)時，能否納入權(quán)益。基于經(jīng)濟(jì)實質(zhì)重于法律形式原則，上述判定標(biāo)準(zhǔn)需要分情況討論。

2019年1月28日財政部發(fā)布2號文，對執(zhí)行企業(yè)會計準(zhǔn)則的企業(yè)，依照國家相關(guān)規(guī)定在境內(nèi)外發(fā)行的永續(xù)債和其他類似工具的會計處理進(jìn)行細(xì)化，對三大關(guān)注點作出了更明確的規(guī)定［2］。

1.永續(xù)債的到期日

由于市場范圍廣，在以優(yōu)化資債結(jié)構(gòu)或增加自有資本金為主要發(fā)行訴求的情況下，部分資質(zhì)不足的企業(yè)發(fā)行人會選擇對投資者做出讓步，通過弱化自身對贖回權(quán)“無條件自主決定”的行使效力或贖回激勵條款（多體現(xiàn)為利率跳升機(jī)制）來增加發(fā)行人提前償還的可能，進(jìn)而達(dá)到對投資者的補(bǔ)償，導(dǎo)致企業(yè)不能完全避免“在潛在不利條件下與其他方交換金融資產(chǎn)或金融負(fù)債的合同義務(wù)”。2號文對此規(guī)定“當(dāng)該初始期限不是發(fā)行方清算日且發(fā)行方能自主決定是否贖回永續(xù)債時，發(fā)行方應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎分析自身是否能無條件地自主決定不行使贖回權(quán)。如不能，通常表明發(fā)行方有交付現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)的合同義務(wù)。”目前市場上永續(xù)債發(fā)行人多為國有企業(yè)或資質(zhì)良好的AAA 民營企業(yè)，大部分發(fā)行主體只要延續(xù)37號準(zhǔn)則的判定尺度正常設(shè)置條款，到期日新規(guī)一般對計入權(quán)益工具不構(gòu)成影響。

2.利率跳升機(jī)制與封頂利率（間接義務(wù)）

為了增強(qiáng)對投資者的吸引力，永續(xù)債一般會設(shè)置利率跳升機(jī)制，即在首個周期后的續(xù)期周期內(nèi)上浮票息率。利率跳升條款一般設(shè)置為“首個周期票面利率=首期基準(zhǔn)利率＋初始利差；續(xù)期周期票面利率=當(dāng)期基準(zhǔn)利率＋初始利差＋300個基點。”

首個周期票面利率為債券發(fā)行時企業(yè)、承銷商與投資者協(xié)商博弈確定的利率，確認(rèn)即不變。當(dāng)期基準(zhǔn)利率與一定期限內(nèi)的同期限國債利率通過明確的公式掛鉤，發(fā)行時即已被動確定。首個周期前兩個變量確定后，初始利差一經(jīng)發(fā)行即確認(rèn)不變。續(xù)期周期票面利率公式表明各續(xù)期周期利率除當(dāng)期基準(zhǔn)利率外，相對首個周期跳升300 個基點。300 個基點是市場的普遍選擇，原因在于：（1）市場經(jīng)過多年發(fā)展，300 個基點已成為市場通行慣例，后來者選擇跟隨，類似羊群效應(yīng)；（2）財政部《企業(yè)會計準(zhǔn)則第37 號——金融工具列報》 應(yīng)用指南（2018）在金融負(fù)債和權(quán)益工具的劃分上提到“對于票息遞增條款，考慮到其只有一次利率跳升機(jī)會，且跳升幅度為3%（300 基點），尚不構(gòu)成本準(zhǔn)則第十條所述的間接義務(wù)”。因此，300基點成為永續(xù)債計入權(quán)益與吸引投資者之間較為平衡的利息跳升點。只要不出現(xiàn)金融市場系統(tǒng)性風(fēng)險事件而造成由國債利率確定的各期基準(zhǔn)利率大幅攀升，上述利息跳升機(jī)制即可視同為存在封頂利率。

在發(fā)行實踐中，由于發(fā)行主體資質(zhì)存在差異，部分企業(yè)發(fā)行人為了吸引投資者，對上述利率跳升機(jī)制進(jìn)行修改，如將續(xù)期周期票面利率公式由“當(dāng)期基準(zhǔn)利率＋初始利差＋300 個基點”修改為“前一周期票面利率＋300個基點”，這類修改在一些非公開發(fā)行的私募銀行永續(xù)產(chǎn)品中出現(xiàn)得更為頻繁。修改后的無限利率跳升帶來一個疑慮——“當(dāng)利息無限遞延、利率也無限上升時，企業(yè)對過高利率的擔(dān)憂是否會構(gòu)成對無限遞延本息行為的約束，遞延權(quán)作為權(quán)益的核心認(rèn)定是否會受到影響”。2號文為此規(guī)定“永續(xù)債合同規(guī)定無固定到期日、發(fā)行方有權(quán)自主決定未來是否贖回且如果發(fā)行方?jīng)Q定不贖回則永續(xù)債票息率上浮的，發(fā)行方應(yīng)當(dāng)結(jié)合所處實際環(huán)境考慮該利率跳升條款是否構(gòu)成交付現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)的合同義務(wù)”，減少利率無限跳升、跳升期數(shù)過多、跳升幅度過大而形成間接義務(wù)的問題。

在實踐中，中航國際2019 年3 月發(fā)行的一筆“19中航Y(jié)3”40億元可續(xù)期公司債券，為2號文出臺后首只中央企業(yè)永續(xù)債。該筆債券在利率跳升方面嚴(yán)格遵循新規(guī)，收窄了續(xù)期利率跳升幅度并加入利率封頂?shù)臈l款——“續(xù)期周期票面利率=當(dāng)期基準(zhǔn)利率＋初始利差＋250 個基點，且相對首期票面利率跳升不高于400個基點”。作為2號文后首只央企發(fā)行的永續(xù)債，條款設(shè)置相對市場通行做法更加謹(jǐn)慎，同時考慮并規(guī)避了國債利率上升導(dǎo)致續(xù)期利率高于歷史最高發(fā)行成本的風(fēng)險，旨在監(jiān)管趨嚴(yán)中確保實現(xiàn)權(quán)益計量。條款設(shè)計進(jìn)一步增強(qiáng)永續(xù)債的股性，在實際發(fā)行中也帶來市場估值利率與發(fā)行成本上升的問題。反觀2019 年12 月發(fā)行“19 中航Y(jié)7”可續(xù)期公司債券時，中航國際將利率跳升條款修改回一般利率跳升條款，在滿足權(quán)益判定的基礎(chǔ)上降低了發(fā)行成本，最終在臨近年末時點成功發(fā)行一筆15 億元3+N 年期次級可續(xù)期公司債券，年化票面利率3.88%，創(chuàng)造了同期限次級永續(xù)債發(fā)行利率新低記錄。

綜合實踐經(jīng)驗來看，一般利率跳升條款得到財政部、審計署、會計師事務(wù)所等各方認(rèn)可。當(dāng)市場逐步對政策達(dá)成共識，企業(yè)判定理由充分，可以選擇合適的債券條款平衡發(fā)行成本，實現(xiàn)最優(yōu)選擇。

3.清償順序

永續(xù)債一般條款設(shè)置為“破產(chǎn)清算時清償順序等同于發(fā)行人普通債務(wù)”。2 號文規(guī)定“合同規(guī)定發(fā)行方清算時永續(xù)債與發(fā)行方發(fā)行的普通債券和其他債務(wù)處于相同清償順序的，應(yīng)當(dāng)審慎考慮此清償順序是否會導(dǎo)致持有方對發(fā)行方承擔(dān)交付現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)合同義務(wù)的預(yù)期，并據(jù)此確定其會計分類”。

在實際操作中，由于發(fā)行永續(xù)債的企業(yè)資質(zhì)一般較好，破產(chǎn)清算這一前提條件發(fā)生的概率極小。因此，即使2號文對清償順序進(jìn)行了強(qiáng)調(diào)，考慮到破產(chǎn)清算前提事件基本不會發(fā)生，且使用“劣后于普通債務(wù)”的次級條款引致提高發(fā)行利率，增加成本，市場各發(fā)行主體在2號文發(fā)布后一段時間內(nèi)仍選擇繼續(xù)使用“清償順序等同于普通債務(wù)”的發(fā)行條款。2019年下半年，隨著交易商協(xié)會、交易所要求永續(xù)債發(fā)行需提交會計師事務(wù)所出具的會計處理說明，市場開始發(fā)生變化。審計中介機(jī)構(gòu)對債券清償順序的審核鑒證要求趨于嚴(yán)格，使用等同條款的永續(xù)債不能再計入權(quán)益，市場由此開始廣泛出現(xiàn)次級永續(xù)債。2019 年第四季度，致同會計師事務(wù)所在征求財政部會計司關(guān)于清償順序?qū)?quán)益認(rèn)定的意見時，進(jìn)一步明確了永續(xù)債計入權(quán)益只能使用次級條款。

2019年7月，市場首次出現(xiàn)次級永續(xù)債，其票面利率相較同資質(zhì)一般永續(xù)債高出20～30個基點。2019 年末，隨著權(quán)益認(rèn)定規(guī)則的逐步統(tǒng)一與明確，次級永續(xù)債發(fā)行量越來越多，尤其在央企發(fā)行中得到逐步擴(kuò)大，也得到資本市場更高的認(rèn)同，發(fā)行成本較一般永續(xù)債僅高出10 個基點左右。未來隨著財政部進(jìn)一步明晰清償順序的認(rèn)定，會計師事務(wù)所形成行業(yè)共識，在破產(chǎn)清算這一事件基本不會發(fā)生的前提下，市場將進(jìn)一步認(rèn)可次級永續(xù)債，次級與一般永續(xù)債的利率差異將逐漸縮小。在發(fā)行成本和評級不受影響的條件下，企業(yè)和事務(wù)所對于次級條款的意見分歧將逐步達(dá)成縮小，次級條款可能成為永續(xù)債發(fā)行的常規(guī)條款。

三、永續(xù)債的稅務(wù)處理

（一）64號公告相關(guān)概述

64號公告發(fā)布前，永續(xù)債所得稅問題參照《國家稅務(wù)總局關(guān)于企業(yè)混合性投資業(yè)務(wù)企業(yè)所得稅問題的公告》（國稅總局〔2013〕41 號，以下簡稱“41 號文”）執(zhí)行。其中規(guī)定同時滿足五項條件［3］的混合性投資業(yè)務(wù)，投資者在企業(yè)所得稅角度確認(rèn)為利息收入，而被投資企業(yè)在企業(yè)所得稅角度確認(rèn)為利息費用。實際執(zhí)行中，由于企業(yè)永續(xù)債條款存在差異，股債屬性認(rèn)定模糊，41 號文難以完全適用。財政部、國稅總局于2019 年4 月聯(lián)合發(fā)布64號公告，對永續(xù)債利息的所得稅稅務(wù)處理做出規(guī)定，為所得稅實操提供了執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)。

64 號公告就永續(xù)債利息提出了兩種處理方法［4］：（1）發(fā)行人和投資者均確認(rèn)為股息（以下簡稱“股息模式”），即發(fā)行人永續(xù)債利息支出作為稅后利潤分配，不得稅前扣除，投資者將其作為股息紅利收入。如雙方均為居民企業(yè)，投資者利息收入可以適用股息收入免征企業(yè)所得稅政策。（2）永續(xù)債滿足規(guī)定的九項條件中的五項時，發(fā)行人可以選擇和投資者均確認(rèn)為利息（以下簡稱“利息模式”），即發(fā)行人永續(xù)債利息支出可參考普通債務(wù)準(zhǔn)許稅前扣除，投資企業(yè)即永續(xù)債投資者或持有者，按規(guī)定繳納所得稅。

（二）稅務(wù)處理實踐

64號公告的稅務(wù)處理在實踐中可以從以下幾方面分析：（1）企業(yè)是否滿足可選擇利息模式的五項條件；（2）會計師是否認(rèn)可選擇的模式；（3）稅務(wù)主管部門是否認(rèn)可選擇的模式；（4）資本市場是否認(rèn)可選擇的模式。

1.企業(yè)是否滿足可選擇利息模式的五項條件

64 號公告規(guī)定：“發(fā)行符合條件的永續(xù)債，也可以按照債券利息適用企業(yè)所得稅政策。”“符合規(guī)定條件的永續(xù)債，是指符合下列條件中5 條（含）以上的永續(xù)債：（1）被投資企業(yè)對該項投資具有還本義務(wù)；（2）有明確約定的利率和付息頻率；（3）有一定的投資期限；（4）投資方對被投資企業(yè)凈資產(chǎn)不擁有所有權(quán)；（5）投資方不參與被投資企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營活動；（6）被投資企業(yè)可以贖回，或滿足特定條件后可以贖回；（7）被投資企業(yè)將該項投資計入負(fù)債；（8）該項投資不承擔(dān)被投資企業(yè)股東同等的經(jīng)營風(fēng)險；（9）該項投資的清償順序位于被投資企業(yè)股東持有的股份之前”。

一般的永續(xù)債條款能滿足五項條件，如有一定的投資期限，《企業(yè)會計準(zhǔn)則第37 號——金融工具列報》應(yīng)用指南提到“雖有固定期限但發(fā)行方有權(quán)無限遞延（即無支付本金的義務(wù)），則此類交付現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)的結(jié)算條款不構(gòu)成金融負(fù)債”。永續(xù)債通過給予固定投資期限的續(xù)期選擇權(quán)滿足本金遞延，存在固定的投資期限，這一條需與稅務(wù)主管部門溝通認(rèn)定。而對凈資產(chǎn)不擁有所有權(quán)、不參與日常經(jīng)營、被投資企業(yè)滿足特定條件贖回、不承擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險也均能在一般永續(xù)債中被滿足。鑒于普通次級債仍占市場大多數(shù)，條件（9）清償順序亦能夠被滿足。即使未來次級永續(xù)成為常態(tài)，如想適用利息模式進(jìn)行稅務(wù)處理，也可考慮增加“清償順序優(yōu)先于股東股份”的發(fā)行條款。因此，一般永續(xù)債滿足五項條件的難度并不大，企業(yè)可以在股息模式及利息模式中選擇適用。

2.會計師事務(wù)所是否認(rèn)可選擇的模式

若選擇利息模式，永續(xù)債的會計處理與稅務(wù)處理將不一致，需與會計師事務(wù)所充分溝通。從中航國際的實踐經(jīng)驗來看，會計師事務(wù)所對會計處理與稅務(wù)處理方式不統(tǒng)一有所疑慮，但基于64號公告中規(guī)定“企業(yè)對永續(xù)債采取的稅收處理辦法與會計核算方式不一致的，發(fā)行方與投資方在進(jìn)行稅收處理時須作出相應(yīng)納稅調(diào)整”，企業(yè)有自由選擇稅務(wù)處理模式的空間。

3.稅務(wù)主管部門是否認(rèn)可選擇的模式

若選擇利息模式，企業(yè)永續(xù)債利息稅前扣除，繳納的稅款減少，而投資者繳納稅款增加，需要與當(dāng)?shù)囟悇?wù)主管部門進(jìn)行溝通。在國家大力推行增值稅改革等減稅降費的大環(huán)境下，地方稅務(wù)主管部門也更關(guān)注稅源變化，由于選擇利息模式后，投資者在其稅務(wù)登記所屬地增加納稅，稅務(wù)管轄關(guān)系與發(fā)行人一般不在同一地域或城市，預(yù)計有一定溝通難度。

4.資本市場是否認(rèn)可選擇的模式

64 號公告發(fā)布日期是2019 年4 月16 日，明確自2019 年1 月1 日起實施。因此當(dāng)年4 月之后發(fā)行的永續(xù)債，在發(fā)行材料的募集說明書中添加稅務(wù)條款的說明，表明企業(yè)的稅務(wù)處理模式即可。而在當(dāng)年1 月1日至4月16日之間發(fā)行的，則需要發(fā)布債券公告，聲明稅務(wù)處理選擇的方式。從目前的市場實踐來看，暫無該期間內(nèi)的企業(yè)發(fā)布相關(guān)公告，市場默契選擇了股息模式讓利投資者。當(dāng)投資者主動詢問時，一般通過債券主承銷商回復(fù)投資者有關(guān)稅務(wù)處理的模式選擇。

理論上64號新規(guī)準(zhǔn)許企業(yè)選擇利息模式，永續(xù)債利息稅前扣除，投資者將承擔(dān)該部分所得稅。同時，其可能需要額外承擔(dān)債券利息收入相關(guān)的增值稅納稅義務(wù)。目前選用利息模式的企業(yè)較少，使用利息模式可能對企業(yè)市場聲譽(yù)產(chǎn)生一定影響，而投資者也將通過提高投標(biāo)利率的方式，將稅費轉(zhuǎn)至發(fā)行利率上。

從央企稅務(wù)處理的經(jīng)驗來看，目前僅中交第二航務(wù)工程局與中國華電集團(tuán)有限公司選擇利息模式。2019年7月，中交第二航務(wù)工程局發(fā)行的“19中交Y1”可續(xù)期公司債券，規(guī)模15 億元，發(fā)行利率4.4%，較市場同期高出不止40 個基點，顯而易見將潛在稅費反映在發(fā)行收益率上；但進(jìn)一步考慮，即便按25%所得稅稅率測算，該企業(yè)仍可節(jié)省利息負(fù)擔(dān)4 950 萬元。2019 年7 月，中國華電集團(tuán)發(fā)行一筆“19 華電MTN001”永續(xù)中票，約定“發(fā)行人支付的永續(xù)債利息支出準(zhǔn)予在企業(yè)所得稅稅前扣除”，規(guī)模30 億元，利率4.12%。該筆永續(xù)債為同期最低發(fā)行票面利率，加之票息可在稅前抵扣，大幅降低了企業(yè)融資總成本。但隨后9 月，華電集團(tuán)發(fā)行的“19 華電Y3”可續(xù)期公司債券所使用的稅務(wù)條款調(diào)整為“發(fā)行人支付的永續(xù)債利息支出不得在企業(yè)所得稅稅前扣除”，該永續(xù)債最終規(guī)模10 億元，利率3.8%。企業(yè)發(fā)行人前后選擇不同繳稅模式，并非一概優(yōu)先考慮節(jié)約稅收成本，這在實際操作中值得思考與借鑒。

從以上兩家企業(yè)發(fā)行人案例來看，對于一些超AAA 信用評級企業(yè)，選擇利息模式可依據(jù)64 號公告的規(guī)定選取利息稅前扣除的繳稅方式，即使發(fā)行成本包含投資者承擔(dān)的稅費，也能通過自身超強(qiáng)議價能力影響銀行系投資者壓低投標(biāo)利率，總體降低財務(wù)利息成本。可見利息模式較股息模式可降低利息成本。但股息模式更常見于實際案例中，投資者也普遍更偏好股息模式永續(xù)債；利息模式下企業(yè)發(fā)行人與投資者前期溝通成本，以及可能包含投資者所得稅費溢價的高發(fā)行價格所引致的長期市場聲譽(yù)影響需企業(yè)發(fā)行人額外加以評估。

四、永續(xù)債的發(fā)行建議

（一）關(guān)注政策變動及市場變化

近年來，審計署、國資委、財政部等政府主管部門對中央管理企業(yè)發(fā)行永續(xù)債的監(jiān)管日趨嚴(yán)格，審計檢查關(guān)注度提高，并出臺了相關(guān)規(guī)范管理的要求。從中介機(jī)構(gòu)反饋來看，不排除財政部將繼續(xù)出臺有關(guān)進(jìn)一步明確永續(xù)債權(quán)益認(rèn)定的相關(guān)規(guī)定。

永續(xù)債發(fā)行前需要詳細(xì)了解相關(guān)會計認(rèn)定與稅務(wù)處理政策，以及近期案例解讀與執(zhí)行情況，如交易所針對可續(xù)期公司債券這一融資工具要求負(fù)責(zé)年審的會計師事務(wù)所出具會計處理說明，避免因申報流程耽擱而錯過有利的發(fā)行窗口。

（二）平衡債券條款與發(fā)行成本的關(guān)系

為符合會計準(zhǔn)則的要求，永續(xù)債條款較多，政策監(jiān)管要求也在不斷變化。由于債券發(fā)行定價復(fù)雜，部分條款的變更對發(fā)行成本會產(chǎn)生影響。例如，中航國際在財政部2019年1月28日發(fā)布2號文前后各發(fā)行了一筆永續(xù)債，其中3 月12 日發(fā)行的“19 中航Y(jié)3”可續(xù)期公司債僅變更了利息跳升條款，將300 基點跳升幅度下降至250 基點，同時增加了400 基點的封頂上限。但從發(fā)行估值來看，該條款的變更導(dǎo)致“19中航Y(jié)3”高出1 月25 日發(fā)行的“19 中航Y(jié)1”可續(xù)期公司債估值13個基點，導(dǎo)致發(fā)行成本上升。

有永續(xù)債發(fā)行計劃的企業(yè)，在新政策發(fā)布初期市場規(guī)范不足時，為確保穩(wěn)妥納入權(quán)益，可犧牲部分發(fā)行成本進(jìn)一步嚴(yán)格規(guī)范債券條款。在市場逐步認(rèn)識政策要求后，只要理由足夠充分，發(fā)行前與各方做好充分溝通，即可尋求條款風(fēng)險溢價平衡，以實現(xiàn)最優(yōu)成本確保納入權(quán)益計量。

（三）發(fā)行前與各方會計師事務(wù)所充分溝通

永續(xù)債條款較多，政策及其執(zhí)行也經(jīng)常發(fā)生變化，在未出現(xiàn)行業(yè)共識前，各會計師事務(wù)所可能存在不同觀點，同一個案例不同中介也可能出現(xiàn)不同的理解。

如部分銀行私募永續(xù)債條款設(shè)置不嚴(yán)格，未經(jīng)過公開市場檢驗，可能被審計署、會計事務(wù)所重點關(guān)注；同一份條款的永續(xù)債，企業(yè)自身聘用年審的會計師事務(wù)所認(rèn)定為權(quán)益，但在集團(tuán)母公司層面可能不被認(rèn)定為權(quán)益；2019年銀行間市場和交易所市場要求事務(wù)所出具聲明時間不同，可能出現(xiàn)僅因發(fā)行市場不同導(dǎo)致會計師事務(wù)所權(quán)益認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)不同；年度內(nèi)由于市場政策認(rèn)知不同，年初條款設(shè)置較松，年末條款設(shè)置較緊，可能出現(xiàn)年度內(nèi)永續(xù)債權(quán)益認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)不同。

上述相關(guān)情形均可能造成企業(yè)與審計中介機(jī)構(gòu)對于權(quán)益認(rèn)定的分歧，部分企業(yè)的普通債券或貸款存在發(fā)行成本訴求與財務(wù)約束（如資債率超標(biāo)觸發(fā)其他債券/貸款違約），會計師事務(wù)所可能存在嚴(yán)格的監(jiān)管要求，雙方不同的訴求可能使得分歧更加難以處理。在年度更換會計師事務(wù)所時，權(quán)益認(rèn)定的分歧問題可能更加棘手。為此，需要永續(xù)債發(fā)行企業(yè)與自身及集團(tuán)母公司層面的主審會計師事務(wù)所充分溝通，以規(guī)避分歧帶來的權(quán)益認(rèn)定風(fēng)險。

（四）適度開展，量力而行

永續(xù)債被認(rèn)定為權(quán)益工具，對優(yōu)化企業(yè)資債結(jié)構(gòu)、增加權(quán)益規(guī)模、減輕財務(wù)杠桿壓力，以及拓寬融資渠道帶來一定的積極作用。但也要看到，永續(xù)債券在股息模式下是通過稅后利潤分配支付利息，無法在稅前扣除，綜合成本高；同時通過利潤分配支付利息消耗企業(yè)未分配利潤，甚至在企業(yè)未分配利潤積累不足時因永續(xù)債利息支付出現(xiàn)超額分配，不利于企業(yè)長期發(fā)展。因此，企業(yè)在開展永續(xù)債融資時，需根據(jù)企業(yè)自身經(jīng)營與財務(wù)狀況，適度開展，量力而行。