企業并購中財務風險分析與控制研究一一以海爾并購通用電氣為例

西北大學現代學院 張耀文

一、企業并購及財務風險基本理論

（一）企業并購理論

裘益政，竺素娥（2013）認為并購是兼并與收購的總稱，是企業資本運作和擴張的重要手段。兼并是指企業通過現金、證券等方式來獲取目標公司的產權，使目標公司失去法人資格，進而對目標公司實施控制的經濟行為。收購是指企業通過現金、債券等方式獲取目標公司一定數量資產或股權，從而獲取目標公司控制權的投資行為，對目標公司實施股權收購需要對目標公司的債務負責，而收購目標公司的資產則無需對目標公司的債務負責[1]。

企業之所以熱衷于并購，是因為并購后能給企業帶來協同效應促進企業發展。企業通過并購可以使各項資源得到合理的分配，提高資源利用率，降低生產成本，擴展自身業務范圍，占領更多市場，最終提升收益。企業追求并購的動因主要可分為以下三類：管理協同效應、經營協同效應、財務協同效應。

（二）企業并購財務風險

屠巧平（2013）認為并購財務風險是因企業通過舉債籌資的方式導致債務危機，對股東的收益造成負面影響[2]。趙保國，李衛衛（2013）認為并購財務風險是指因企業在并購時制定的各項錯誤戰略決策所導致的財務危機或給企業帶來損失，從而致使并購活動的失敗，是各項并購風險在財務數據上的綜合反應[3]。任芳慧（2012）認為并購財務風險是指因定價、融資、整合等各項戰略決策所引起現實情況與計劃預期之間的差異，進而引起企業財務狀況惡化[4]。

并購財務風險的類型：一是并購前的定價風險，主并購方很難獲得完整且真實被并購方經營數據，這就需要企業通過有限的信息來判斷和預測目標企業的價值。二是并購中的融資風險，并購活動需要大量的資金，若企業使用舉債的方式來籌集并購款項，這將會使企業的負債率升高。三是并購中的支付風險，并購中支付的方式主要有現金支付、股權支付、混合支付和杠桿支付，這四種支付方式各有其優缺點，選擇不恰當的支付方式將會給企業帶來不同程度的財務風險。四是并購后的整合風險，不同的企業擁有不同的企業文化、管理模式、資金財務處理方法，如若是實力雄厚企業之間的并購，這一問題將更為復雜，同時來自目標企業的負債可能會使主并購方面臨巨大的償債壓力。

二、案例分析——海爾并購通用家電

（一）案例簡介

2016 年1 月15 日海爾宣布與通用家電達成協議，同年6 月7 日正式完成此項并購，最終的成交價格為55.8億美元，海爾集團使用現金支付的方式進行收購，其中的百分之四十為自有資產，百分之六十為貸款融資。

（二）并購動因分析

一是謀求協同效應，這種同行業之間的強強聯合，必定會形成規模經濟效應，給企業帶來巨額的利益。二是提升競爭力，進一步開發海外市場。三是研發技術提升，并購完成后可以直接使用通用家電相關的生產技術，對于優化自身生產方式、降低成本、新產品的開發都有很大的幫助。四是符合經濟全球化的趨勢，也符合企業的全球化戰略。

（三）并購后的業績

據上海證券交易所官網海爾集團年度報表顯示，在2015 年海爾集團的營業收入與營業利潤較2014 年已經有所下降，在2016 年由于并購通用家電使得海爾的營業收入與營業利潤都有大幅度上漲，但營業利潤率較往年卻有所下降。

（四）海爾并購通用家電的財務風險分析

1.評估風險分析

通用家電2015 年的凈利潤率為-4.94%（數據來源：同花順財經，通用家電年度報表），所以海爾集團此次的并購行為是否合理還有待商榷。在價值評估的方法上，海爾采用內部收益率法和市盈率法。在計算出通用家電的市盈率之后，還需要選取同行業企業的市盈率進行比較才能夠得到有效的數據，而通用家電屬于一家多元化經營的企業，業務覆蓋領域非常廣泛，所以想要選取一些與通用家電業務領域、規模相似的企業有一定難度，所以通過市盈率法得出的數據也并不十分可靠。如果海爾選用的評估方法不得當，很可能使通用家電預估價值與真實價值之間存在誤差。

2.融資風險分析

據新浪財經青島海爾季度報表顯示，海爾集團在并購前兩個季度資產負債率在56%到58%之間，并購后海爾集團的資產負債率上升到70.4%。并購后海爾的流動比率也迅速下降，當海爾再次進行融資時，債權人會對海爾的償還能力產生質疑，這無疑會使海爾再融資的難度加大，融資成本升高。

3.支付風險分析

海爾選擇的支付方式是現金支付，這會使自身面臨較大的匯率風險。此次并購的最終交割時間為2016 年6 月7 日，時間間隔接近半年，與此同時美元與人民幣的匯率在時刻變化著。2016 年1 月15 日美元兌人民幣匯率為6.5868,2016年6 月7 日美元兌人民幣匯率為6.5648，增幅為-0.31%（數據來源：新浪財經）。顯然匯率的變動很可能給企業帶來財務風險，但海爾并沒有采取有效的預防措施。

4.并購后的償債能力分析

據新浪財經，青島海爾季度報表顯示，海爾集團在并購后產權比率迅速上升，導致企業長期償債能力下降，并購后企業的資產負債率從原來的56.01%上升到70.40%，這也表明企業的長期償債能力下降，流動比率從原來的1.0222上升到1.4019 表明企業的短期償債能力也極速下降。

5.整合風險分析

海爾與通用家電屬于不同的國家，擁有不同的社會背景和行業背景，這使海爾集團將面臨不可避免的財務整合風險，使得整合的難度大大提升，并購后很可能因為這些原因出現大規模人才流失、整合后的企業各層面制度是否符合美國國情與行業環境等問題。

三、企業并購中的財務風險防范與控制對策

（一）選擇合理的價值評估方法

并購前盡可能對目標企業的信息進行收集與分析，對一些潛在的風險做好充足的準備。同時要盡可能多的選擇價值評估方法，進一步降低財務風險。選擇與中介機構合作可以降低財務風險，對企業在并購前期信息分析與定價有很大幫助。

（二）拓寬融資渠道

企業的自有資金是有限的，而并購活動往往需要大量的資金進行交易，所以是否能夠籌集足夠的資金與籌資方式的選擇尤為重要。海爾此次并購通過貸款33 億美元的方式來籌集資金顯然不利于企業的良性發展，海爾應當同時選擇發行新股的方式籌集資金，雖然這會導致股權稀釋，使大股東利益遭到侵害，但這種多元化的融資方式可以將財務風險有效地分散，減小企業還本付息的壓力，降低再融資難度同時降低融資成本。

（三）采用混合支付方式、重視匯率風險

雖說海爾需要足夠的資金吸引通用家電，但全部現金支付顯然不妥，在保證對企業控制權不變的情況下盡可能降低企業的負債，分散財務風險，使企業在遭遇不可控因素的影響時，不至于影響到企業的正常運作。

（四）重視文化整合、制定經營策略

海爾與通用合并后很可能因為價值觀與行為準則的改變而致使核心人員的流失，所以海爾在并購后要合理制定相關制度，必須符合當地的文化背景與行業背景，對通用家電的整合要適度，不宜過度改變原有的企業文化，使并購后的通用家電能夠保持企業特色，良好發展。

（五）提高企業資產質量

存貨變現能力低，要盡力避免存貨的積壓，可以有效提高企業償債能力。另外也要加強應收賬款的管理，時刻關注相關客戶的信用狀況，監督應收賬款的回收情況，謹防壞賬的發生。對長期投資進行細致的分析與預測，合理評估其投資風險與回報情況，避免盲目投資。

企業并購不是單一的經濟活動，它是由各個環節組成的，可以分為并購前的準備，并購中的過程和并購后的整合，它的每個環節都存在著風險因素，只有處理好財務風險問題，企業的并購才會成功。