淺析VIE架構(gòu)企業(yè)的法律監(jiān)管制度

陳 曦

(北京大學(xué) 國(guó)際法學(xué)院,北京 100871)

一、VIE 架構(gòu)概述

(一)概念

VIE(Variable Interest Entities) 在我國(guó)被稱(chēng)為“協(xié)議控制”,即境外注冊(cè)上市實(shí)體不直接收購(gòu)境內(nèi)經(jīng)營(yíng)實(shí)體,而是投資設(shè)立一家境內(nèi)外資全資子公司,為境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體提供壟斷性咨詢(xún)、管理等服務(wù),境內(nèi)運(yùn)用實(shí)體企業(yè)則將其部分經(jīng)濟(jì)利益以“服務(wù)費(fèi)”的形式支付給境外注冊(cè)上市實(shí)體;同時(shí),該境外注冊(cè)上市實(shí)體還應(yīng)通過(guò)協(xié)議或合同,取得對(duì)境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體的抵押權(quán)、投票權(quán)、經(jīng)營(yíng)控制權(quán)等,即不通過(guò)股權(quán)控制而是通過(guò)簽訂各種協(xié)議的方式實(shí)現(xiàn)對(duì)境內(nèi)運(yùn)用實(shí)體的控制及財(cái)務(wù)的合并。

(二)產(chǎn)生原因

VIE架構(gòu)是中國(guó)企業(yè)境外融資和規(guī)避政策監(jiān)管的重要法律武器。許多無(wú)法在國(guó)內(nèi)上市的中國(guó)企業(yè),采取VIE架構(gòu)而在海外尤其是美國(guó)成功上市,獲得大量融資。互聯(lián)網(wǎng)、典型、媒體等企業(yè)成為境外上市的主力軍,產(chǎn)生大量“中概股”。從融資角度看,上述企業(yè)的發(fā)展需要大量資金,但由于企業(yè)初期發(fā)展規(guī)模受限、盈利水平有限,而境內(nèi)上市的門(mén)檻較高、時(shí)間較長(zhǎng),境內(nèi)融資十分困難。相較之下,美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)成熟,上市門(mén)檻較低、融資速度較快、環(huán)境成熟,大量企業(yè)為獲取融資而選擇在海外上市。從規(guī)避政策監(jiān)管角度看,商務(wù)部聯(lián)合六部委發(fā)布的《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》對(duì)股權(quán)并購(gòu)、資產(chǎn)并購(gòu)進(jìn)行了詳細(xì)規(guī)定,同時(shí)要求“關(guān)聯(lián)并購(gòu)”應(yīng)報(bào)商務(wù)部批準(zhǔn),而境外公司或其設(shè)立的外商獨(dú)資企業(yè)并購(gòu)境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體的操作即屬于“關(guān)聯(lián)并購(gòu)”范疇。[1]企業(yè)取得“關(guān)聯(lián)并購(gòu)”批準(zhǔn)難度較大,但在VIE架構(gòu)下,由于不涉及收購(gòu)境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體的股權(quán)或資產(chǎn),因此可以繞開(kāi)關(guān)于“關(guān)聯(lián)并購(gòu)”須經(jīng)商務(wù)部批準(zhǔn)的要求。即VIE架構(gòu)具有較強(qiáng)的可行性。

(三)拆解原因

1.中概股選擇回歸。由于國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)對(duì)股票的估值較高,大量中概股選擇回歸A股市場(chǎng)。如在計(jì)算機(jī)行業(yè)中,中概股的PE為68倍,而國(guó)內(nèi)則近100倍。[2]但是,對(duì)于很大一部分VIE架構(gòu)的企業(yè)而言,回歸A股市場(chǎng)必須拆除VIE架構(gòu),以符合國(guó)內(nèi)法律的要求。這些VIE架構(gòu)企業(yè)主要涉及限制外資準(zhǔn)入產(chǎn)業(yè)且實(shí)際控制人為外國(guó)投資者,日后不大可能獲得準(zhǔn)入許可,或涉及禁止類(lèi)產(chǎn)業(yè)。其他法律未明確規(guī)定必須拆除VIE才能回歸上市的企業(yè),為了避免未來(lái)可能的政策變動(dòng),也選擇主動(dòng)拆除VIE,為回國(guó)上市鋪路。目前,國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)走勢(shì)良好,融資能力較強(qiáng),一些拆解VIE結(jié)構(gòu)回歸A股的股票屢屢創(chuàng)造“股市奇跡”,如暴風(fēng)影音回歸上市后,31天斬獲30個(gè)漲停板,市值一個(gè)月內(nèi)突破百億。而國(guó)家政策也在不斷鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè),積極解決特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類(lèi)企業(yè)在境內(nèi)上市的制度性障礙,完善資本市場(chǎng)規(guī)則，[3]歡迎中概股回歸。

2.VIE架構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)高。盡管VIE架構(gòu)能夠有效規(guī)避?chē)?guó)內(nèi)政府監(jiān)管,但VIE架構(gòu)實(shí)際由一系列協(xié)議進(jìn)行操控,切實(shí)履行這些協(xié)議是維系VIE架構(gòu)的關(guān)鍵。任何一方發(fā)生違約,整個(gè)VIE架構(gòu)都將崩塌,所涉及的多方投資者利益都將受到損害。[4]由于VIE架構(gòu)游走于法律的邊緣,很難得到法律的認(rèn)可和對(duì)違約的救濟(jì),這種沒(méi)有法律保障的權(quán)利具有極大風(fēng)險(xiǎn)。拆解VIE架構(gòu)有利于消解這些風(fēng)險(xiǎn)。

二、VIE 架構(gòu)的法律監(jiān)管現(xiàn)狀

目前,我國(guó)關(guān)于外資準(zhǔn)入、外資并購(gòu)、外匯監(jiān)管、境外投融資等方面的法律法規(guī)散見(jiàn)于若干對(duì)VIE架構(gòu)或類(lèi)似模式的監(jiān)管規(guī)定中,較為分散。目前,我國(guó)有關(guān)VIE架構(gòu)的明確規(guī)定主要有以下幾個(gè):

1.2011年8月公布的《商務(wù)部實(shí)施外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)安全審查制度的規(guī)定》,要求對(duì)外資并購(gòu)進(jìn)行嚴(yán)格的安全審查。對(duì)于外來(lái)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè),應(yīng)從交易的實(shí)質(zhì)內(nèi)容和實(shí)際影響來(lái)判斷并購(gòu)交易是否屬于并購(gòu)安全審查的范圍;外國(guó)投資者不得以任何方式實(shí)質(zhì)規(guī)避安全審查。因此,如果外國(guó)投資者在并購(gòu)安全審查的范圍內(nèi)使用VIE機(jī)構(gòu)并購(gòu)境內(nèi)企業(yè),需要接受并購(gòu)安全審查。

2.新聞出版總署聯(lián)合國(guó)家版權(quán)局等機(jī)構(gòu)于2009年出臺(tái)的《關(guān)于貫徹落實(shí)國(guó)務(wù)院〈“三定”規(guī)定〉,中央編辦有關(guān)解釋,進(jìn)一步加強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)游戲前置審批和進(jìn)口網(wǎng)絡(luò)游戲?qū)徟芾淼耐ㄖ贰⑿畔a(chǎn)業(yè)部于2006年頒布的《關(guān)于加強(qiáng)外商投資經(jīng)營(yíng)增值電信業(yè)務(wù)管理的通知》以及商務(wù)部、國(guó)家外匯管理局于2007年發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)、規(guī)范外商直接投資房地產(chǎn)業(yè)審批和監(jiān)管的通知》,均對(duì)使用VIE設(shè)置了特定行業(yè)的準(zhǔn)入門(mén)檻。新聞出版總署等發(fā)布的通知明確表示,禁止VIE結(jié)構(gòu)在網(wǎng)絡(luò)游戲營(yíng)運(yùn)中運(yùn)用。而信息產(chǎn)業(yè)部的通知盡管沒(méi)有明令禁止VIE架構(gòu)的使用,但其強(qiáng)調(diào)將對(duì)互聯(lián)網(wǎng)公司使用VIE結(jié)構(gòu)赴海外上市進(jìn)行密切監(jiān)視。而商務(wù)部、外匯管理局的通知?jiǎng)t提出“實(shí)際控制人”這一概念,通過(guò)變更實(shí)際控制人的方式使境外投資者能夠參與境內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)的行為將被嚴(yán)格控制,但該通知僅限于房地產(chǎn)業(yè)。

三、《外商投資法》與《外國(guó)投資法(草案征求意見(jiàn)稿)》對(duì)VIE 架構(gòu)企業(yè)的影響

(一)相關(guān)規(guī)定

2019年3月15日,十三屆全國(guó)人大二次會(huì)議表決通過(guò)了《中華人民共和國(guó)外商投資法》,該法將于2020年1月1日起施行。《外商投資法》的出臺(tái)將結(jié)束《中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》《中外合作經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》《外資企業(yè)法》引領(lǐng)的中外合資、中外合作、外商獨(dú)資三足鼎立的外資監(jiān)督體系。[5]2015年1月公布的《外商投資法(草定征求意見(jiàn)稿)》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《意見(jiàn)稿》)對(duì)VIE架構(gòu)有較為清晰的規(guī)定。

1.《意見(jiàn)稿》將通過(guò)VIE協(xié)議形成的控制行為納入外商投資的范圍,在第十五條中列舉了“通過(guò)合同、信托等方式控制境內(nèi)企業(yè)或者持有境內(nèi)企業(yè)權(quán)益”的投資形式。但是,新的《外商投資法》在第二條對(duì)外商投資的定義中,刪除了《意見(jiàn)稿》的表述。

2.在如何確定外國(guó)法人國(guó)籍上,《意見(jiàn)稿》提出了實(shí)際控制標(biāo)準(zhǔn)。長(zhǎng)期以來(lái),我國(guó)在外資法領(lǐng)域采用注冊(cè)地標(biāo)準(zhǔn),《涉外民事關(guān)系法律適用法》即采用注冊(cè)地與住所地的符合標(biāo)準(zhǔn)。由于注冊(cè)地標(biāo)準(zhǔn)催生了一部分“假外企”,且VIE架構(gòu)下的企業(yè)均被視為外企,《意見(jiàn)稿》提出了新的實(shí)際控制標(biāo)準(zhǔn),即受外國(guó)投資者控制的境內(nèi)企業(yè)視同外國(guó)投資者;同時(shí),外國(guó)投資者受中國(guó)投資者控制的,其在中國(guó)境內(nèi)投資時(shí)可申請(qǐng)將其視為中國(guó)投資者,但其投資項(xiàng)目必須在禁止實(shí)施目錄范圍之外。另外,這種投資并不豁免國(guó)家安全審查。總的來(lái)說(shuō),這種判斷VIE架構(gòu)的方式,為大部分中概股回歸A股亮起了綠燈。只要這些中概股仍由中國(guó)投資者控制,項(xiàng)目在禁止實(shí)施目錄范圍之外且經(jīng)過(guò)國(guó)家的安全審查,即可直接回歸A股上上,免去繁雜的拆解VIE架構(gòu)的程序及國(guó)內(nèi)審查。然而,新的《外商投資法》中并未提及“實(shí)際控制”等概念。

3.《意見(jiàn)稿》對(duì)投資者國(guó)籍或居住地的變更進(jìn)行了相關(guān)規(guī)定。對(duì)于國(guó)籍,如果具有中國(guó)國(guó)籍的公民取得外國(guó)國(guó)籍,其在我國(guó)境內(nèi)的投資均被視為外國(guó)投資;原本具有外國(guó)國(guó)籍而后取得中國(guó)國(guó)籍的投資者,在我國(guó)境內(nèi)的投資均被視為外國(guó)投資;對(duì)于具有我國(guó)國(guó)籍而取得外國(guó)永久居留權(quán)的投資者,或具有外國(guó)國(guó)籍但取得我國(guó)永久居留權(quán)的投資者,均不改變投資者在我國(guó)境內(nèi)的投資屬性。因此,VIE架構(gòu)企業(yè)的實(shí)際控制者不得隨便更改其中國(guó)國(guó)籍,但對(duì)于其取得外國(guó)永久居留權(quán)的,法律不做限制。[6]但是,新的《外商投資法》并未涉及投資者國(guó)籍或居住地變更的問(wèn)題。

(二)對(duì)VIE架構(gòu)的影響

1.對(duì)生效之后新VIE架構(gòu)的影響。VIE架構(gòu)的出現(xiàn)是由境內(nèi)上市困難、外資準(zhǔn)入受限、境外融資較易等多方面因素造成的,原先VIE架構(gòu)是為了規(guī)避外資在某些產(chǎn)業(yè)的持股限制而以一系列協(xié)議將境內(nèi)實(shí)體公司的經(jīng)濟(jì)利益轉(zhuǎn)移到境外,而《意見(jiàn)稿》一旦被采用,我國(guó)對(duì)外資企業(yè)將實(shí)行注冊(cè)地與實(shí)際控制者雙重標(biāo)準(zhǔn),規(guī)避準(zhǔn)入限制已不存在任何意義。無(wú)論采取VIE架構(gòu)或持股結(jié)構(gòu),只要中國(guó)投資者實(shí)際控制,都可申請(qǐng)將其投資視為中國(guó)投資者的投資而不受影響。[7]因此,筆者認(rèn)為，VIE架構(gòu)將不再出現(xiàn)。一方面,對(duì)于禁止類(lèi)行業(yè),由于不存在準(zhǔn)入通道且規(guī)定了嚴(yán)格處罰措施,這一領(lǐng)域?qū)⒉粫?huì)出現(xiàn)VIE結(jié)構(gòu)企業(yè);另一方面,對(duì)于其他行業(yè),由于可以申請(qǐng)準(zhǔn)入許可并確認(rèn)為中國(guó)投資者控制,可以按照中國(guó)投資者對(duì)待,這類(lèi)境外公司可以完全不通過(guò)VIE結(jié)構(gòu)而運(yùn)營(yíng)境內(nèi)公司的股權(quán),再設(shè)立VIE架構(gòu)將徒增風(fēng)險(xiǎn)。

2.對(duì)生效之前既存的VIE架構(gòu)企業(yè)的影響。針對(duì)《意見(jiàn)稿》生效之前既存的VIE架構(gòu)企業(yè),由于涉及多方利益、影響重大,立法者并未直接規(guī)定,而僅列舉了三個(gè)學(xué)界和業(yè)界的觀點(diǎn),并表示將廣泛聽(tīng)取社會(huì)公眾意見(jiàn),做出進(jìn)一步研究。第一種觀點(diǎn)是申報(bào)制,即VIE架構(gòu)外企向國(guó)務(wù)院相關(guān)部門(mén)進(jìn)行申報(bào)其受中國(guó)投資者實(shí)際控制,該企業(yè)可繼續(xù)保留VIE結(jié)構(gòu),開(kāi)展相關(guān)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。第二種觀點(diǎn)是申請(qǐng)認(rèn)定制,即實(shí)施VIE架構(gòu)外企應(yīng)向國(guó)務(wù)院相關(guān)部門(mén)申請(qǐng)認(rèn)定其受中國(guó)投資者實(shí)際控制,只有在國(guó)務(wù)院相關(guān)部門(mén)進(jìn)行認(rèn)定后,該企業(yè)才可繼續(xù)保留VIE機(jī)構(gòu)開(kāi)展相關(guān)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。第三種觀點(diǎn)是申請(qǐng)準(zhǔn)入許可制,即VIE架構(gòu)外企應(yīng)向國(guó)務(wù)院相關(guān)部門(mén)申請(qǐng)準(zhǔn)入許可,國(guó)務(wù)院相關(guān)部門(mén)綜合考慮后作出決定。前兩種方式采取實(shí)際控制者的判斷標(biāo)準(zhǔn),第一種簡(jiǎn)單易行,吸引中概股回歸最為有效;第二種需要由監(jiān)管者認(rèn)定,存在不確定性。而第三種方式下行政部門(mén)的自由裁量權(quán)較大,且未限制實(shí)際控制者判斷標(biāo)準(zhǔn),規(guī)定較為模糊,但較為靈活。雖然對(duì)于既存的VIE架構(gòu)企業(yè)的相關(guān)規(guī)定尚不明朗,但可以預(yù)見(jiàn),如果未來(lái)的實(shí)施條例采取《意見(jiàn)稿》的做法,試圖通過(guò)VIE架構(gòu)來(lái)規(guī)避法律法規(guī)及政策的方法將不再有效。