基于債務契約的投資效率影響機理相關研究

(杭州電子科技大學會計學院 浙江 杭州 310000)

引言

企業生存與發展離不開企業的投資活動，有效的投資活動能夠幫助企業成長以及現金流增長，也是企業價值增長的根本所在。而投資活動離不開籌資活動，企業主要通過股權籌資、債權籌資以及混合籌資方式獲得外部資金。因為在籌資資金過程中存在信息不對稱和代理問題，企業的投資行為并不總是有效的，過度投資和投資不足行為頻繁發生，過度投資尤甚。近年來眾多學者以債務契約對其投資行為產生得影響進行了相關的研究。本文通過梳理前期學者的債務契約以及債務契約與投資效率關系的相關文獻，得出相應的啟示。

一、債務契約概述

公司股東與債權人之間存在潛在利益沖突時會出現代理問題。債務契約可減少代理問題(Sudheer等，2008)，其以契約的方式約束雙方，發揮著監督效應、債務融資的相機治理作用，是避免債務人的機會主義行為而尋求的某種最優的制度安排(熊婷等，2013)。當公司陷入困境的時候，債務契約將決策權從股東轉移到債券持有人手中，限制了管理者沒收債券持有人的財富。對于那些限制額外發行債券、出售資產或者派發股票利息的條款，可以優先采取這些財富轉移行動，并保護債權人的利益(Hyun等，2016)。

另外，Jing(2017)認為契約在一定情況下既解決了逆向選擇的問題，也解決了道德風險的問題。當逆向選擇問題嚴重的時候，債權人會選擇嚴格的契約以此來幫助甄選較弱的借款人?；蛘呤构蓶|權益和債權人利益相一致，從而在事前控制收縮摩擦，減少事后債權人干預的可能性。

二、債務契約對投資效率影響機理

由于存在代理成本和信息不對稱，公司很可能會偏離其最佳投資水平。本文從債務契約的不同方面探討了債務契約對投資效率影響機理?？偨Y如下幾點：

(一)債務契約中通過代理成本和信息不對稱對投資效率的影響。債務契約的存在有效地緩解了管理者與股東的代理成本，有效地緩解了債權人與企業間的信息不對稱。

從會計穩健性來看，會計穩健性可以提高財務信息質量(王東清和劉靜靜，2018)，而會計信息質量抑制了過度投資(Assawer和Anis，2017)，Gary和Gilles等(2009)、Shimin和Zheng等(2011)也發現了財務報告質量能夠同時降低企業的過度投資水平和緩解投資不足，所以一定程度提高披露水平就可以減少信息不對稱，促使管理者為股東行事，提高投資效率(ShuMiao 和ChihLiang等，2014)。

(二)債務契約通過引起現金流變化對投資效率產生影響。債務契約和過度投資之間存在的關系是制約關系(萬小勇等，2011)。王茂林(2014)發現自由現金流水平較高的公司更易于過度投資。席霞輝等(2015)認為負債能夠減少高管掌握的自由現金流，削弱其對自由現金流的控制力，所以負債可以提高投資效率。

(三)因債務來源異質性債務契約對投資效率的影響。魏群(2018)基于債務來源角度，發現商業信用、銀行長短期借款三種異質性債務對企業非效率投資產生不同影響。經營性負債與金融性負債在來源上存在差別，而且在成本、債務條件方面也存在差別。熊婷等(2013)就指出了商業信用缺乏債務契約的約束，限制了利益相關者監督。黃偉麟等(2015)指出公司債可根據自身特征進行契約，具有投資者風險，融資成本可測性以及預算約束較硬的特征，可以有效地對無效投資進行調整，并且其較銀行貸款在調節企業無效投資上更有效。

(四)債務契約期限的結構對投資效率的影響。債務期限一定程度上對投資效率產生重要影響(Mello和Miranda,2009)。黃乾富和沈紅波(2009)認為債務契約的債務期限與投資有一定的關系。長期債務期限長，占比小，對企業過度投資的行為抑制效果比較薄弱，與之相反，短期債務可以更好抑制企業過度投資。Fuensanta Cutillas Gomariz(2014)同樣得出債務期限比較短的短期債務能夠對投資效率產生一種積極影響的結論，短期債務能夠很好幫助債權人監督、控制管理者的行為，緩解債權人和債務人代理沖突，也會因為短期債務契約的存在，企業管理者會充分考慮企業所面臨的所有風險，更加傾向于投資對公司有利的項目(馬慶魁和谷濤，2017)。

(五)債務契約可通過債務的比率對投資效率的影響。黃乾富和沈紅波(2009)發現債務的比率和企業過度投資之間的關系呈負相關關系，債務能夠幫助企業抑制過度投資行為的發生。席霞輝和萬明(2015)也研究了負債對企業的過度投資影響，同樣地得出負債比率能夠明顯地抑制企業過度投資的結論。尤其當公司受到融資約束的時候，外部融資成本會很高，公司會更傾向于依賴企業內部現金流，對內部現金流的使用也會更加小心，不會盲目投資，一定程度上抑制了企業的過度投資。

(六)因企業類型的不同債務契約對投資效率的影響。Shimin和Zheng(2011)研究政府干預對企業投資效率的影響時，發現在非國有企業環境中更顯著。黃偉麟和賀晉(2015)通過研究債券對投資效率的影響時驗證了這一結論，發現非國有上市公司發行公司債的治理效果要優于國有企業。

總結

不同的債務類型對投資效率產生不同的影響，商業信用對公司投資效率更易產生負面影響。公司債對企業的投資效率產生正面影響，并且這種影響在非國有企業中更加顯著。所以公司應盡可能避免商業信用，充分重視債券在債務契約在經營當中產生的效果，政府應減少對市場的干預，幫助市場更有效地分配資源。

債務期限短能有效改善公司各利益相關方契約，降低道德風險和逆向選擇，緩解公司各方信息不對稱和代理沖突，對提高公司投資效率具有正向作用，若能合理選擇債務期限便能夠優化投資效率。

高債務比率對投資效率產生負面影響，所以應合理估計最優資產負債結構，確定最優水平，適度借貸。

非效率的投資問題在我國確實存在，但投資效率在我國的研究尚未得出一致答案。研究投資效率不僅需要我們有堅實的理論基礎，也需要我們有正確的研究方法。通過分析和梳理上述的文獻評述，能夠使我們對有關投資效率的研究視野得到了進一步的擴展。這便于我們借鑒前人的研究思路和研究方法的基礎上，進行更加深入的研究。我們應該結合我國特殊的背景制度、文化進行相關析，為未來的學術研究領域做出一份貢獻。