財政狀況、金融發展與基礎設施水平互動研究
——基于PVAR模型的實證分析

耿昊昊，張 旭

（青島大學經濟學院，山東青島，266061）

按照黨的十九大提出的區域協調發展戰略，我國將以城市群為主體構建大中小城市和小城鎮協調發展的城鎮格局，加大基礎設施建設是推進城鄉發展一體化的重要保障。當前，我國區域經濟發展不平衡現象依然存在，各省區基礎設施水平呈現較大差異。基礎設施項目建設資金主要來源于政府財政投入和金融機構信貸支持。分析財政狀況、金融發展與基礎設施水平之間的關系，有助于各地區基于自身財政狀況制定建設規劃，充分發揮財政金融因素對基礎設施建設的支持作用，推動區域可持續發展。

一、文獻綜述和理論機制

（一）財政因素與基礎設施

多數學者研究表明，政府財政狀況能夠顯著影響基礎設施的建設水平。改革開放以來，政府在我國基礎設施投資中占據主導地位，良好的財政狀況能夠為基礎設施項目建設提供有力保障。孫燕銘和孫志人（2017）借鑒美國歷史經驗發現，政府財政補貼對改善能源、水利等城市基礎設施效果明顯。［1］但是，過高的財政支出也會帶來負面效應，陳銀娥和孫瓊（2016）采用系統廣義矩法（SYS-GMM）研究認為，財政支出過大會造成地方政府債務壓力，扭曲資源配置，不利于提升基礎設施發展水平。［2］此外，基礎設施投資也會影響財政支出。Cai和Treisman（2005）認為，基礎設施建設和服務的合理化競爭能夠提升財政支出的效率，減少財政資源的浪費。［3］楊彤（2016）等認為，稅收是財政收入的重要來源，隨著基礎設施建設參與方日益多元化，政府稅收結構和征稅規則將產生變化，進而影響政府財政收入；同時，基礎設施使用費作為財政的收入來源將有助于增強財政支付能力。［4］

（二）金融因素與基礎設施

一方面，加強金融支持、創新融資模式是推進基礎設施建設的有效手段。Mostafavi（2014）等人研究發現，在進行大型公共服務設施建設時，依靠財政渠道獲得的資金嚴重不足，通過融資模式創新（如PPP模式、信貸強化工具等）可拓寬公共基礎設施的融資渠道。［5］李建軍和李俊成（2018）研究發現，融資效率與融資成本等因素是制約“一帶一路”沿線各國基礎設施發展的重要因素。［6］熊湘輝和徐璋勇（2015）采用空間面板模型研究發現，中國城鎮基礎設施整體水平提高的同時，區域差距也在進一步拉大，對此建議加大金融機構對城鎮基礎設施建設的投入。［7］另一方面，少數學者也認為，基礎設施能夠對金融發展產生影響。吳彥彬和萬泰雷（2018）研究發現，基礎設施建設的完善能夠更好地服務于我國金融市場“走出去”戰略的實施，進一步便利國際投資者參與我國境內金融市場，進而建立更高層次的開放型金融市場。［8］張漢林和張鵬舉（2018）、張湘（2019）認為，“一帶一路”基礎設施建設能夠促進金融區域合作，為金融機構與民間資本“走出去”提供更好的機遇，提升我國金融業的國際競爭力。［9，10］

（三）財政狀況、金融發展與基礎設施的理論機制分析

從已有文獻來看，財政狀況、金融發展與基礎設施間存在一定的互動關系。長期以來，大部分城市基礎設施項目需要政府投資部分或全部資金，作為基礎設施建設的重要資金來源，政府財政資金的投入規模將對基礎設施發展產生一定的影響；金融機構則從直接和間接兩個角度影響基礎設施的發展，它既可以作為社會資本直接投資于基礎設施建設，又能夠發揮金融中介的資金融通功能，通過聚集社會閑散資金，為其他非金融機構參與基礎設施項目的建設提供資金支持。另一方面，完善的基礎設施水平對政府財政狀況的改善與金融發展存在一定的推動作用。基礎設施水平的提升能夠優化我國投資環境，促進相關產業發展，增加政府財政收入；同時，加快基礎設施建設能夠為金融機構提供優質的中長期貸款項目、股權債權等直接融資業務，也有利于降低企業成本，增加現金流，增強償債能力，提高貸款收益率，由此提升我國的金融發展水平。

綜上所述，財政狀況、金融發展與基礎設施間的相關關系已引起學術界廣泛關注，筆者將采用面板向量自回歸模型（PVAR）對2010—2017年中國30個省份的面板數據展開實證分析，研究三者之間的互動關系。首先，利用熵值法建立基礎設施評價指標體系，對中國省域間基礎設施發展水平進行測度；其次，利用廣義矩估計（GMM）方法對相關變量的系數進行回歸估計；然后，利用脈沖響應圖分析系統中某一個變量的標準差沖擊對其他變量當前期以及未來期的影響；最后，利用方差分解分析內生變量的波動貢獻度。本研究旨在為消除我國省域基礎設施水平差異的政策制定提供理論支撐。

二、變量選取與研究方法

（一）變量選取

基礎設施水平（infra），采用根據熵值法計算得出的基礎設施測度值表示。世界銀行（1994）將基礎設施分為兩類：經濟基礎設施和社會基礎設施。其中，前者主要包括公用事業（電力、郵電、水、生態環境衛生設施），公共工程（管道、道路等）以及其他交通設施（鐵路與城市交通等）；后者涵蓋科教、醫療領域等。在我國，針對基礎設施的界定有狹義和廣義之分，狹義的基礎設施主要指經濟基礎設施。［11］筆者基于現有文獻，如陳銀娥、孫瓊［2］以及田時中、占沁嫣［12］等人的相關研究，并遵循數據可得性、普適性、系統性和全面性的原則，選取水資源、能源、道路交通、郵電、環境、生態基礎設施為研究對象，建立包含6個一級指標、21個二級指標的綜合評價指標體系，反映省域基礎設施水平。

財政收入規模（govern），用地方政府財政收入占各省年度地區生產總值的比重表示，反映財政支持基礎設施建設的能力。

金融相關率（fin），用金融機構存貸款余額與各省地區生產總值的比重表示，反映各地區總體金融發展水平。考慮到數據的平穩性，對三個變量進行對數化處理。

（二）基礎設施水平測度方法

1.指標的標準化處理

其中，xij表示省份i的第j個指標值的原始值，φij表示標準化后的值。

2.計算數據的離散度

在第j個指標下第i個省份所占比重為：

第j個指標的熵值為：

第j項指標的權重為：

各項指標權重的具體計算結果見表1。

3.計算選取對象的綜合測度值

顯然，s值越大，選取樣本的效果越好，通過對樣本綜合測度值s值的比較即可得出評價結果。

（三）模型設定

通常，估計變量間的動態關系多采用時間序列中的VAR模型。但對于截面數據異質性、多重共線性以及內生性等問題，VAR模型往往無法處理。本文選用PVAR模型來彌補使用VAR模型存在的不足，模型設定如下：

表1 中國基礎設施發展水平評價指標及權重

模型（1）中i表示不同省份，t表示不同年份，j表示模型的滯后階數，Yi，t表示基礎設施水平（lninfrai，t）、財政收入規模（lngoverni，t）、金融相關率（lnfini，t）等三個內生變量，βi表示個體固定效應，γt表示時間固定效應，εi，t表示隨機干擾項。

（四）數據來源

選取中國大陸（除西藏外）的30個省、自治區與直轄市2010—2017年的統計數據。數據來源于《中國統計年鑒》（2011—2018年）、《中國城市統計年鑒》（2011—2018年）以及《中國城市建設統計年鑒》（2011—2018年），某些省份個別年份的缺失數據采用插值法補齊。

三、實證分析

依據熵值法測度步驟計算得出的基礎設施測度值如表2所示。

（一）面板單位根檢驗

在進行PVAR模型估計時，需要對各變量的平穩性進行檢驗以增強實證結果的有效性。選取HT檢驗、IPS檢驗以及LLC檢驗等方法來檢驗數據變量是否平穩，具體結果如表3所示。

表3 面板單位根檢驗

從表3可知，lninfra、lngovern和lnfin三個變量都在1%的顯著性水平下拒絕存在單位根的原假設，即所有變量都是平穩的，可以進行PVAR模型分析。

（二）模型滯后期的選擇

在建立PVAR之前，為使模型檢驗結果可靠，需要先確定模型的滯后階數。筆者選用stata15.0利用AIC、BIC以及HQIC來確定PVAR模型的最優滯后期，具體結果見表4。數據顯示，PVAR模型的最優滯后期為滯后5期。

表4 PVAR模型滯后階數的選擇

（三）PVAR模型的廣義矩（GMM）估計

在確定模型的滯后期數后，用stata15.0分析財政收入規模、金融相關率與基礎設施水平之間的關系，結果如表5所示。

表5 PVAR模型估計結果

由表5可知，第一，當基礎設施水平（lninrfa）作為依賴變量時，滯后前5期的財政收入規模（lngov?ern）均在5%或1%的顯著性水平下顯著正相關，即政府財政收入規模的擴大對基礎設施水平的提高存在顯著促進作用；金融相關率（lnfin）的回歸系數在滯后1、3期為正，在滯后2、4、5期為負且滯后3、5期分別在5%、1%水平下顯著。數據表明，短期內金融發展能夠促進基礎設施水平的提升，但從長期來看，金融發展對基礎設施水平的提升會產生抑制作用。第二，當政府財政收入規模（lngovern）作為依賴變量時，基礎設施水平（lninfra）在滯后前5期系數全部為正，且滯后1、3、5期均在1%水平下顯著，說明基礎設施水平的提高與政府財政收入的增加之間存在正向效應。第三，當金融相關率（lnfin）作為依賴變量時，基礎設施水平（lninfra）在滯后前5期的系數為正，且滯后1、5期均在1%水平下顯著，說明基礎設施水平對金融發展有顯著促進作用。

（四）脈沖響應分析

PVAR模型的GMM方法雖然能夠得到各變量間的回歸估計系數，但由于PVAR模型是一種動態模型，因此GMM方法并不能完全體現各變量間的相互關系。而脈沖響應分析方法能夠在其他變量不變的情況下，模擬一個變量對另一個變量標準化沖擊的動態響應路徑。筆者通過500次蒙特卡洛模擬得到基礎設施水平、財政收入規模以及金融相關率的脈沖響應圖，其結果如圖1所示。其中，中間曲線表示IFR點估計值，上下兩側曲線表示95%的置信區間的邊界。

第一，對于基礎設施水平（lninfra），在受到自身沖擊時，當期會達到正向最大值，隨后逐漸收斂于0；在受到財政收入規模（lngovern）的沖擊時，會迅速產生正向反應并于前5期前達到峰值，隨后影響作用逐漸減小，但仍保持正向反應；在受到金融相關率（lnfin）的沖擊時，基礎設施會在前2期產生負向反應，雖然在第3期轉變為正向反應，但從第4期開始又迅速轉變成負向反應并逐漸減小至0。數據表明，當期金融發展規模的擴大會對基礎設施的發展產生擠出效應，大多數基礎設施項目具有項目周期長、項目風險高、收益率低等特點，所以金融機構往往更傾向于投資盈利性高的項目。

第二，對于財政收入規模（lngovern），在受到自身沖擊時會在當期達到正向最大值，隨后保持正向反應并逐漸收斂于0。在受到基礎設施水平（lnin?fra）的沖擊時，會在當期迅速產生正向反應，并在前3期內達到峰值，隨后影響作用逐漸減小但仍保持正向反應。在受到金融相關率（lnfin）的沖擊時，會在前3期內短暫產生正向反應，但隨后便轉變為負向，然后反應逐漸減小，但依然保持負向影響。

第三，對于金融相關率（lninfra），在受到自身沖擊時會在當期達到正向的最大值，隨后轉變為負向反應并逐漸減小。在受到基礎設施水平（dlnin?fra）的沖擊時，會馬上產生正向的反應，并于前10期內達到峰值且前15期內一直保持正向變動。在受到財政收入規模（lngovern）的沖擊時，會迅速產生正向反應，隨后在第一期產生負向變動，但從第2期開始，負向反應又轉變為正向變動且在前5期內達到峰值，并且15期內一直保持正向變動。

綜上所述，基礎設施水平方面的沖擊均會對財政收入規模與金融發展帶來正向影響，且這種影響會在前10期內達到峰值并長期保持正向影響效應；財政收入規模與基礎設施水平之間存在正向效應并在前5期內達到峰值，隨后影響效應減弱；而金融發展與基礎設施水平之間存在負向效應，負向效應在前5期內達到峰值，隨后影響效果逐漸減弱。

（五）方差分解

通過測算模型中內生變量產生沖擊的隨機擾動性作用程度，方差分解能夠深入分析內生變量變化過程中各結構沖擊的貢獻力度。筆者在脈沖響應的基礎上進行10期的方差分解，分析基礎設施水平、財政收入規模與金融相關率間的相互作用，具體結果如表6所示。

數據顯示，財政收入規模（lngovern）對基礎設施水平的貢獻度由第1期的0%上升到第3期的3.7%，隨后便保持穩定；金融相關率（lnfin）的貢獻度由第1期的0%上升到第7期的44.5%，隨后呈穩定趨勢。在第6期時，基礎設施水平（lninfra）對財政收入規模（lngovern）與金融相關率（lnfin）的貢獻度分別為43.5%與43.6%，第10期的結果與第6期保持一致，說明系統已達到穩定狀態。因此，從長期來看，金融發展對基礎設施水平的影響要大于財政收入規模對基礎設施水平的影響。另一方面，基礎設施水平對財政收入規模及金融發展水平的影響程度未發現明顯差異。

表6 方差分解分析

四、結論及建議

本文選取中國30個省份的面板數據構建面板向量自回歸（PVAR）模型，使用廣義矩（GMM）估計、脈沖響應以及方差分解等方法，針對基礎設施水平、財政收入規模以及金融相關率等相關變量間的動態關系進行分析，得出如下結論：

從財政狀況、金融發展對基礎設施水平的影響角度看，政府財政收入增加能夠促進基礎設施水平的提升。長期以來，政府財政撥款是基礎設施類項目資金的主要來源，加大政府財政投入依然是提高基礎設施水平的重要手段。金融發展對基礎設施水平的影響效應存在差異，短期內對基礎設施發展有促進作用，但從長期來看存在一定的抑制作用。其原因在于，金融機構為提升自身發展水平和規模，往往更傾向于項目周期短、盈利性高的行業，而基礎設施項目建設周期長、盈利性偏低，與金融機構的“高效率趨向性”、“高風險規避性”的特點不一致，這導致金融機構的長期投資意愿降低。

從基礎設施建設對財政狀況、金融發展的影響角度看，基礎設施發展對增加政府財政收入、提高金融發展水平都具有顯著促進作用。完善的基礎設施水平可以改善我國的投資條件，創造更加有利的投資環境，推動我國投融資活動的增加，促進行業的產出，增加財政收入。同時，完善基礎設施也利于降低企業成本，提高金融機構貸款效率，并且加強基礎設施建設能夠吸引金融資金流動和聚集，便于“一帶一路”沿線各國開展金融合作，為加大金融創新力度創造良好的條件，從而推動我國建立更高層次的開放型金融市場，促進我國金融發展。

從長期來看，金融發展對基礎設施的影響程度要高于財政收入對基礎設施的影響。政府的財政支持能力有限，相對于基礎設施建設龐大的資金需求量，金融機構成為彌補政府財政資金不足、推動基礎設施水平提升的主要力量。另一方面，在長期中，基礎設施水平對財政收入規模與金融發展均具有正向效應，但影響程度未發現明顯差異。

為此提出以下建議：

第一，立足自身財政能力，穩步推動基礎設施建設。實證研究表明，政府財政收入規模對基礎設施水平提升有顯著影響，但是基礎設施建設周期長、資金需求量大，過多的財政支出將加重地方財政的負擔。對此可借鑒國外經驗，改革傳統投融資模式，在基礎設施項目建設中加快推廣PPP模式，通過政府支出帶動社會資本投入，放大財政資金的引導作用。這在一定程度上可以緩解政府的財政壓力，確保項目建設資金需求。

第二，鼓勵金融機構加大對基礎設施建設的支持力度。金融是支持基礎設施項目建設的主要力量，但傳統融資模式和金融產品難以滿足項目融資需要。對此應采取積極的貨幣政策，增大金融機構的業務規模，拓寬金融市場的融資渠道，推進金融創新，為基礎設施項目建設提供穩定、低成本的長期資金支持。同時，應充分發揮資本市場功能，通過證券化融資，降低基礎設施項目建設融資成本，提高項目投資效率。