市場化債轉股對財務績效影響文獻綜述

鄒積明 郝利偉

(江西理工大學 江西 贛州 341000)

一、引言

債轉股即還本付息的債權關系轉化為股份分紅的股權關系，原是關于企業的債務資本轉化為股權資本的。其參與者包括以金融資產管理公司為代表的商業銀行、企業和第三方實施機構。實施手段是指國家設立金融資產管理公司收購銀行不良貸款。就是把企業和銀行以前存續的債權債務關系變成資產管理公司與企業之間的持股被持股關系。這種關系的變化消除了直接償還本金和利息的需要。債轉股政策的提出，有望幫助銀行將大部分不良貸款剝離出來，以全新的面貌參與市場競爭。同時幫助企業減輕債務負擔，解決高杠桿率問題，不再承擔銀行貸款的本息。實行債權變更股權，企業變更分紅給銀行股東。實施市場化債轉股對于企業的轉型以及企業制度完善有著積極的作用。

在新規定在債轉股之前,國內學者們的研究債轉股的發展主要集中在市場,債轉股的國有企業和商業銀行的債轉股等,和大多數的研究是基于上一輪的發展背景和政策環境的以市場為導向的債轉股。然而，新的債轉股政策將開啟市場化債轉股的新篇章。這不僅會進一步規范債轉股市場，進一步調整市場發展模式和市場結構，而且會對各市場主體產生深遠影響。各省市金融資產管理公司的擴張和金融資產管理公司在銀行業的落地，和部分研究結論過去已無法滿足現實的需要發展的市場主體,在學術界也提出了新的研究課題和方向,應該分析市場的政策導向和市場發展方向發展。

二、國外債轉股看法與經驗

債轉股始于國外，有很多實踐經驗，也有很多文獻來探究債轉股。Lys,Thomas用一家企業債轉股的實例，來探究債務重組和收益的關系，并通過相對應的模型，及時反饋給管理者，企業在什么時候應該降低企業的杠桿率。Elhanan Helpman對債轉股進行了研究，思考了怎么樣操作能夠對實施債轉股的雙方都有好處。Aghion Philippe運用金融學的理論指出公司面對破產改革時如何實施債轉股。Bowe主要闡述了債轉股會增加債務企業對于投資的積極性，從而增加實現凈現值的可能性。此外，認為在完善的產權交易市場中，實施債轉股可以進一步激勵債務人投資。

Yuta Seki認為債轉股這種方式會被很多日本企業所采用，他們通過債轉股方式能夠降低銀行的劣質貸款率以及企業自身的負債率，T.Copel and T.Koller,J.Murrin認為股權流通轉讓體制以及經濟體制的限制，實施債轉股不但沒有達到預期的效果不良資產反而比之前高。Hand通過具體的實證檢驗，實行債轉股有兩個原因。一方面是修改企業財務報表，降低企業負債水平。另一方面，實施債轉股可以使企業有限的資本得到釋放和再利用，從而真正獲得收益。并且兩者在對比之下，前者的動因更大一點。

A Raviv指出雖然有研究表明可以依靠次級債作為投資者監督銀行的工具，加強存款人的保護，但同時也會增加杠桿水平從而使風險上升。而債轉股在提高市場穩定性和銀行效率方面有著明顯的優勢.在闡述實施債轉股的影響方面，其中在對股東權益的影響上,Cornett等人通過研究調查了企業實施債轉股之后，由于企業資本結構變化會引起信息不對稱效應。有證據表明，企業公布債轉股之后，企業股價會出現異常下降的現象。在對債務人的影響方面，Qaniela Fabbri認為債轉股可以使銀行不良貸款降低，提高抵御風險的能力。同時對企業而言改善了融資結構，降低了企業負債率。

三、國內債轉股看法與經驗

史丁莎認為，債轉股新規則極大地擴大了債權人權益的實現需求,旨在通過促進債務股本市場實體和業務創新來克服的關鍵問題,進一步加強債務證券市場監管,健康發展,逐步減少各類企業杠桿,防范系統性風險造成的財務風險。

王建新則強調新一輪債轉股主要是去產能和降負債率，一去一轉能夠體現出上一輪債轉股作為臨時性解決措施的特點更明顯，新一輪市場化債轉股則更具有長遠發展意味。張明合認為，市場化債轉股業務跨越債轉股，是一項中長期、大跨度、寬領域的常態化工作，有利于企業優化治理結構，深化體制改革，實現轉型升級，支持供給側結構性改革和實體經濟發展。李張珍認為，國有企業國債是深化國有資產改革、減輕企業債務負擔、支持國有企業發展的重要舉措。負債的目的是為了“化解銀行嚴重的金融風險”，幫助國有企業轉型，為現代企業制度的“三重化”創造良好途徑。

尹海燕強調了債轉股對降低銀行風險的積極作用，并分析了銀行實施債轉股面臨的法律障礙和風險問題，如降低資本充足率風險和道德風險。

李志孟、王向榮、黃虹等人認為，債務能夠有效改變公司的資本結構，進一步在企業的角度影響價值，并探討了債務對企業價值的重大影響。在一定的假設條件下，對道路定價權的轉換率進行了估計，但也必須確定轉換率。宏觀經濟環境、行業特點和執政黨之間的談判也應考慮其他因素。具體問題要根據不同企業的特點進行分析。

國家下發的文件啟動新一輪的債準股,一些學者已經注意到了有可能面臨許多障礙和缺陷,張智輝則認為，市場化債轉股不僅要考慮法律政策問題和股權退出問題，還要考慮企業經營管理問題。葉文輝指出，我國現行法律法規并不支持銀行參與債準股，因為我國的銀行收購分業經營體制和銀行無法進行股權投資。

其他學者也注意到了新一輪債轉股面臨的風險，認為這些風險可能會引起債轉股過程參與者的擔憂，拖累債轉股的過程。例如尹彥海認為，銀行在實施債轉股時面臨著降低資本充足率和道德風險的風險。趙曉曉認為新一輪債轉股面臨管理風險，價值評估可以確定風險和股權退出風險。程商政等人認為是新的股權置換企業存在項目篩選風險、經營管理風險。

從商業銀行角度考慮，黃日曦認為正確的債轉股對支持國家戰略調整、幫助企業降低杠桿率、幫助銀行降低不良資產質量、化解金融風險具有積極意義。同時它認為這一輪的實現市場化的債務把身體是商業銀行,商業銀行為債權人權益的客戶更熟悉,更完整的檔案材料,債權和股權更為高效,近年來,國內大中型銀行的集成業務迅速發展,許多銀行資產管理業務的發展有很多。

張吉光認為以市場為導向的債轉股是一種改革工具，其中商業銀行具有明確的戰略考量:一是應對利率市場化后銀行外部環境的變化;二是順應金融改革大勢，打造多牌照、全牌照的金融集團模式，提高資源整合能力。

王國剛認為，一個實體的債務結構主要取決于其財務結構。改善實體企業債務結構，必須調整金融結構，提高直接融資比重。但是，通過銀行系統的股票與債務相結合進行以市場為導向的債轉股等操作存在諸多風險。

谷裕認為，在國企減杠桿政策的工具箱中，可以起到“穩中求進、定位準確、實力雄厚”的作用實力雄厚、見效快”的就是市場化債轉股。以市場為導向的債轉股是中國供給側結構性改革背景下圍繞“三廢一補一減”的重大政策創新。

四、總結

在國務院發布《關于積極穩妥降低企業杠桿率的意見》，提出有序開展市場化銀行債轉股的去杠桿措施，并提出了《關于市場化銀行債轉股的指導意見》之后，許多學者都認為這是一個積極的信號，他們認為債轉股能夠成為幫助企業減低杠桿率，還有部分學者認為新一輪市場化債轉股會出現實施和制度上的問題。比如在法律上的制度不完善。國家認為要把企業降杠桿作為重中之重。但是政府還是亟需解決落地難等一系列問題，明確監管定義，加快法律的完善和政策的落實，使得債轉股成為中國經濟轉型的奠基力量。