我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備的風(fēng)險(xiǎn)與對(duì)策研究

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國(guó)際儲(chǔ)備(International-Reserve)也稱(chēng)“官方儲(chǔ)備”，是一國(guó)貨幣當(dāng)局持有的，用于國(guó)際支付、平衡國(guó)際收支和維持其貨幣匯率的國(guó)際間可以接受的一切資產(chǎn)。國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)一般應(yīng)該具有以下幾個(gè)特征：國(guó)際性；官方性；流動(dòng)性；穩(wěn)定性。其作用主要體現(xiàn)為融通國(guó)際收支赤字，維持對(duì)外支付能力；干預(yù)外匯市場(chǎng)，維持匯率穩(wěn)定；為國(guó)家對(duì)外借債和償還外債提供信用保證。國(guó)際儲(chǔ)備作為一國(guó)國(guó)際金融實(shí)力的重要體現(xiàn)，其構(gòu)成包括自由儲(chǔ)備，主要有一國(guó)的貨幣性黃金儲(chǔ)備、外匯儲(chǔ)備、在IMF的儲(chǔ)備頭寸和特別提款權(quán)余額；借入儲(chǔ)備，主要有備用信貸、互換貨幣安排、本國(guó)商業(yè)銀行對(duì)外短期可兌換貨幣資產(chǎn)等。

一、我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備的現(xiàn)狀

我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備的構(gòu)成最主要的部分為外匯儲(chǔ)備，而其中最重要的為美元(包括美國(guó)債券和其他美國(guó)資產(chǎn))。自從 1994 年我國(guó)進(jìn)行了外匯體制改革后，外匯儲(chǔ)備就進(jìn)入了高速增長(zhǎng)的時(shí)期。根據(jù)中央銀行歷年統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以看出，我國(guó)外匯儲(chǔ)備在 1996 年突破到 1000 億美元，在這之后的每一年依舊保持著高速的增長(zhǎng)率，到 2006 年后已經(jīng)達(dá)到了一萬(wàn)億美元，這一年之后我國(guó)的外匯儲(chǔ)備正式超過(guò)日本成為世界上外匯儲(chǔ)備最多的國(guó)家，直到目前為止依舊是外匯儲(chǔ)備最多的國(guó)家，到 2014 年末，外匯儲(chǔ)備總量已經(jīng)達(dá)到 3.8 萬(wàn)億美元，已躍居世界首位，甚至超過(guò)其他各國(guó)外匯儲(chǔ)備總和。而到了 2015 年至今，外匯儲(chǔ)備呈現(xiàn)了下降趨勢(shì)。

2000年到2015年我國(guó)外匯儲(chǔ)備變化情況

2016年1月—6月外匯儲(chǔ)備的變化(億美元)

從 2000 年至 2014 年我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)速度高居不下，到2015 年呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，但從 2016 年 1 月至 6 月外匯儲(chǔ)備的變化來(lái)看，變化幅度不是很大，但總體呈下降的趨勢(shì)。

二、我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)分析

1.從國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模理論分析。自 20 世紀(jì) 60 年代以來(lái)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家就已經(jīng)十分重視對(duì)外匯儲(chǔ)備規(guī)模的研究工作，并提出了許多評(píng)價(jià)儲(chǔ)備量是否合理的模型和分析方法，例如：比例分析法，即采用儲(chǔ)備與其他一些經(jīng)濟(jì)變量的比例水平來(lái)衡量?jī)?chǔ)備適度性的方法；成本收益法，即達(dá)到利潤(rùn)最大化的儲(chǔ)備量；回歸分析法，即對(duì)影響適度儲(chǔ)備量的變量進(jìn)行回歸分析，建立關(guān)于適度儲(chǔ)備量的經(jīng)濟(jì)計(jì)量模型；以及 “衣柜效應(yīng)” 分析法和定性分析法等等。一是中國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模分析。我國(guó)近年來(lái)在國(guó)際收支雙順差的作用下已積累了 3.8萬(wàn)億美元的國(guó)際儲(chǔ)備，居世界首位。按照常規(guī)，一個(gè)國(guó)家的外匯儲(chǔ)備平均不低于三個(gè)月的進(jìn)口額，或者儲(chǔ)備與進(jìn)口之比保持在 25%，保守的估計(jì)也是在 30%到 40%之間。中國(guó)目前的外匯儲(chǔ)備與進(jìn)口之比已經(jīng)將近 200%。依據(jù)陳德勝等(2005)、孔立平(2006)以及胡智、劉志雄(2006)的研究(文獻(xiàn))，中國(guó)外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模=(年進(jìn)口總額 *25%+ 年末外債余額×30%+FDI*10%)×(1+10%)(后一個(gè) 10%代表干預(yù)性需求)。由此計(jì)算的結(jié)果表明，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備規(guī)模在經(jīng)歷了 1993 年前的嚴(yán)重不足、1994～2001 年的基本適度后，從2002 年起出現(xiàn)巨額過(guò)剩。二是國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模不合理的危害。外匯儲(chǔ)備的持續(xù)增加，給我國(guó)帶來(lái)了諸多不利影響：第一，外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)過(guò)程導(dǎo)致我國(guó)在相當(dāng)程度上喪失了貨幣政策操作的主導(dǎo)權(quán)。第二，巨額外匯儲(chǔ)備加大了人民幣匯率升值壓力，且我國(guó)在相當(dāng)程度上陷入減輕人民幣升值壓力與抑制貨幣供給增長(zhǎng)難以兼顧的兩難境地：要減輕外匯占款造成的過(guò)多基礎(chǔ)貨幣發(fā)行對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣市場(chǎng)的影響，人民銀行必須加大回籠現(xiàn)金力度，或提高利率，但這些操作將加大人民幣升值壓力；如果為了減輕人民幣升值壓力而增加貨幣供給，或降低利率，本來(lái)就已經(jīng)極為寬松的貨幣市場(chǎng)將因此變得過(guò)度寬松，從而刺激國(guó)內(nèi)資產(chǎn)市場(chǎng)泡沫膨脹。

2.從國(guó)際儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)理論分析。中國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備從結(jié)構(gòu)上看，目前存在的問(wèn)題就更為嚴(yán)重：一是龐大的國(guó)際儲(chǔ)備幣種單一，造成很大的機(jī)會(huì)成本。自 2005 年 7 月中國(guó)停止只盯住美元的外匯政策后，受美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退和次債危機(jī)的持續(xù)影響，美元指數(shù)延續(xù)下跌走勢(shì)，以美元為本位的國(guó)際貨幣金融體系正在遭受布雷頓森林體系崩潰以后最嚴(yán)峻的一場(chǎng)考驗(yàn)。人民幣兌美元匯率不斷打破匯改以來(lái)的高點(diǎn)，累計(jì)升值幅度達(dá)到26%。而持有的巨額美元外匯儲(chǔ)備以每年 3 個(gè)百分點(diǎn)的投資收益計(jì)算，收益率僅與人民幣的升值幅度持平，再考慮國(guó)內(nèi)的通貨膨脹投資回報(bào)將變成每年大約幾個(gè)百分點(diǎn)的虧損。如果下一步美元不斷走軟，投資者信心跌落，而引發(fā)資本大逃亡，那么其中損失最大的就是中國(guó)。二是大量購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債，威脅中國(guó)財(cái)政安全。我國(guó)外匯儲(chǔ)備除去以美國(guó)商業(yè)銀行存款形式外，另外大部分購(gòu)買(mǎi)了美國(guó)的各類(lèi)債券。截至 2012 年末中國(guó)持有美國(guó)國(guó)債 1.2028 萬(wàn)億美元，此外我國(guó)四大國(guó)有商業(yè)銀行還持有大量海外資產(chǎn)，同樣受到美元匯率波動(dòng)的影響，這些國(guó)債和外匯資產(chǎn)的安全性和盈利性存在很大的不確定性。值得肯定的是，隨著持有美國(guó)國(guó)債的增長(zhǎng)，中國(guó)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)及政治影響力日益明顯，但同時(shí)中國(guó)龐大的國(guó)際儲(chǔ)備乃至經(jīng)濟(jì)體系都遭到美國(guó)的“綁架”。如果中國(guó)作為美國(guó)第一大債權(quán)國(guó)減持美國(guó)國(guó)債，將直接影響美國(guó)經(jīng)濟(jì)，美元加快貶值，使中國(guó)現(xiàn)有國(guó)際儲(chǔ)備進(jìn)一步縮水，威脅我國(guó)財(cái)政安全。

三、我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備的管理建議

(一)國(guó)際儲(chǔ)備管理原則

國(guó)際上公認(rèn)的國(guó)際儲(chǔ)備管理原則為：流動(dòng)性，安全性和贏利性。在我國(guó)，結(jié)合巨大的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模和結(jié)構(gòu)欠合理等客觀情況，應(yīng)將外匯儲(chǔ)備劃分為戰(zhàn)略性外匯儲(chǔ)備和戰(zhàn)術(shù)性外匯儲(chǔ)備兩部分分別進(jìn)行管理。在具體管理實(shí)施中，兼顧安全性、流動(dòng)性，追求盈利最大化，最大程度地降低各種機(jī)會(huì)成本損失，就成為中國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)優(yōu)化管理的首要選擇。在時(shí)機(jī)成熟時(shí)，推進(jìn)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的多元化(海外投資和并購(gòu)，或轉(zhuǎn)為國(guó)內(nèi)投資等)，是國(guó)際儲(chǔ)備管理的發(fā)展趨勢(shì)。

(二)國(guó)際儲(chǔ)備管理建議

1.結(jié)構(gòu)的方面。(1)調(diào)整國(guó)際儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)。美國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備中有 75%～80%為黃金儲(chǔ)備，而我國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備構(gòu)成中，黃金儲(chǔ)備所占比例則較小。貴金屬作為保值變現(xiàn)能力較高的資產(chǎn)有利于提高我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備的安全性，因此建議適度提高黃金儲(chǔ)備的占比。(2)外匯儲(chǔ)備貨幣多元化。我國(guó)外匯儲(chǔ)備幣種集中度較高，因此受美元匯率波動(dòng)影響明顯。建議我國(guó)應(yīng)在新增外匯儲(chǔ)備中不斷提高非美元資產(chǎn)的比重，穩(wěn)步降低美元資產(chǎn)比重。近幾年，我國(guó)與日本、歐盟之間的貿(mào)易發(fā)展良好，我國(guó)可以利用進(jìn)出口政策的導(dǎo)向，鼓勵(lì)境內(nèi)企業(yè)使用歐元或日元等強(qiáng)勢(shì)非美元貨幣結(jié)算。(3)國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)的調(diào)整。外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)種類(lèi)包括長(zhǎng)期國(guó)債、短期國(guó)債、企業(yè)債券，股票等。外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)調(diào)整就是對(duì)以上資產(chǎn)比重進(jìn)行重新配置，從而使國(guó)際儲(chǔ)備管理在安全性、收益性和流動(dòng)性之間權(quán)衡，找到最佳組合點(diǎn)，達(dá)到儲(chǔ)備資源的最優(yōu)配置。

2.規(guī)模的方面。我國(guó)如在短期內(nèi)大幅削減國(guó)際儲(chǔ)備將對(duì)國(guó)內(nèi)國(guó)際經(jīng)濟(jì)造成不利影響，應(yīng)首先降低國(guó)際儲(chǔ)備增長(zhǎng)幅度，再通過(guò)溫和的減持手段即 “節(jié)源開(kāi)流”，逐步實(shí)現(xiàn)規(guī)模的下降。(1)推動(dòng)人民幣的國(guó)際化。我國(guó)匯率政策改革已初見(jiàn)成效，同時(shí)人民幣已經(jīng)作為貿(mào)易結(jié)算貨幣初步實(shí)現(xiàn)國(guó)際化，2012 年末我國(guó)跨境人民幣結(jié)算量 2.88 萬(wàn)億人民幣。(2)鼓勵(lì)進(jìn)口和對(duì)外投資。為進(jìn)一步提高外匯儲(chǔ)備的使用效率，我國(guó)應(yīng)該適度調(diào)整進(jìn)口政策以及對(duì)外投資政策，刺激境內(nèi)企業(yè)擴(kuò)大進(jìn)口規(guī)模和境外經(jīng)營(yíng)投資規(guī)模。既有利于減少我國(guó)常年的貿(mào)易順差，同時(shí)解決我國(guó)資源和基礎(chǔ)原材料缺口以及滿足戰(zhàn)略物資、能源儲(chǔ)備需求，進(jìn)而促進(jìn)我國(guó)生產(chǎn)技術(shù)升級(jí)和生產(chǎn)力的提高。

金融危機(jī)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)影響還未完全消除，我國(guó)作為美國(guó)最大的債權(quán)國(guó)之一，巨大的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模和欠合理的儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)使其難以在金融危機(jī)中獨(dú)善其身。因此，無(wú)論從我國(guó)的自身經(jīng)濟(jì)安全和利益角度考慮，還是從全球大環(huán)境考慮，我國(guó)都應(yīng)當(dāng)重視國(guó)際儲(chǔ)備的優(yōu)化管理。