高速公路投資公司商業模式探析

李超

目前，我國高速公路行業已進入平穩發展期，路網逐漸完善、密度不斷提高，從整體運營來看，收支缺口逐漸走高，路產培育難度日趨加大。面對通行費增速放緩、新建路產成本高、外延并購難度大、主業擴張受制約以及政策約束等困境，各大高速公路企業紛紛尋求多元化發展路線，以保障自身運營以及謀求更多的發展機遇。

一、高速公路行業發展現狀

1、行業發展成熟，收支缺口走高

我國擁有全球最大的高速公路網路，總里程穩居世界第一，截止2018年末我國高速公路通車里程達到14.26萬公里，其中收費高速公路里程13.79萬公里。統計數據顯示，雖然近年來我國高速公路里程逐年增長，但隨著路網大規模集中建設，路網密度快速提高，高速公路里程增速整體呈放緩趨勢。2016年，我國高速公路里程13.10萬公里，同比增長4.71%，增速下降6.98個百分點；2017年，高速公路新增里程6796公里，同比下降0.51個百分點；2018年，高速公路新增里程約為6100公里，增速稍有回升。

2013-2017年，我國收費高速公路收入、支出持續增長，收支缺口波動增長，三者年均復合增長率分別為9.42%、21.33%以及57.20%。2017年，高速公路通行費收入為4，752.75億元，較上年增長13.67%，增速較上年增加1.41個百分點；支出總額為8，523.75億元，較上年增長6.51%，增速較上年降低13.53個百分點，支出增速雖有所降低但仍處于較高水平，其中債務支出占比最大；收支缺口為3，770.99億元，首次出現下降，雖較上年小幅下降1.33%，但整體仍處于高位。

2、行業政策制約，可持續發展受限

我國現存多項高速公路行業相關政策以及相關工作指導意見，部分政策、指導意見對高速公路行業及企業運營有一定的不利影響，如2010年進一步擴大對鮮活農產品運輸車輛免費政策、2011年關于經營性高速公路收費期限及開展收費公路專項清理工作以及2012年對重大節假日免收小型客車通行費政策等。上述政策，對高速公路企業的運營帶來了考驗與壓力。

3、新增路產成本高、外延收購難度大，主業擴張受制約高速公路具有投資規模大、建設回報周期長等特性。從投資情況看，近年來由于征地拆遷費用、建造成本（包括原材料、人工成本等）的持續上升導致了高速公路建設面臨更大的投資壓力。目前，我國國內高速公路每公里造價約1億元左右，地形地貌復雜的高速公路造價更高。從建設期看，現階段我國高速公路的路產培育期一般在3-5年，因高速公路較大的前期投資主要通過通行費收入回收，導致其需要較長時間方能達到資金平衡，即投資回收期通常為項目建成后的8-10年，對于中西部質量偏弱的路產而言，將面臨更長的投資回收期。

此外，市場上成熟且成本較低的優質投資項目較少，對于優質項目，也往往存在較多的競爭者，高速公路企業的收購難度增加。

二、高速公路企業投資事件回顧

1、以參股為主的輔業推進者——深高速

深高速近年發展模式可劃分兩階段，2011-2015年，公司以輔業拓展為主，積極布局房地產、銀行；2015-2018年，公司堅持回歸主業，開展高速公路并購，確立環保的擴張戰略，主要以參股形式審慎推進，同時鑒于房地產行業形勢變化，實施收縮的戰略。

目前，深高速在房地產投資經營方面，未取得良好的投資成效，該板塊2016年開始貢獻利潤，對收入的最高貢獻在6%左右，業務規模不大，目前正在收縮，從長期看，難以作為重要板塊給予業績支撐。金融、環保等領域，主要通過參股的方式進入，整體來看投資收益穩定，對凈利潤的貢獻較好（其中金融對利潤貢獻率為5%-8%，環保對凈利潤貢獻約8%），但公司參股比例較低，主要為財務性投資，尚未形成規模化的業務板塊，難以發揮產融結合效應。

2、以房地產為主的轉型者——山東高速

山東高速為山東省內唯一高速公路運營平臺，自2010年開始，積極探索以房地產為第二大主營項目，金融、文化傳媒、礦產開發等為輔業的多元化發展。2010-2014年，公司致力于房地產開發，期間大規模、密集型成立多家房地產公司，并與綠城集團合作共同開發經營；2014-2016年，主要參股威海銀行、東興證券，成立并購基金，開展高速公路及延伸產業、金融、戰略新興產業的并購；2015-2018年，公司加強主業擴張，新建高速1條，并購3條。此外，公司還廣泛涉足文化傳媒、礦業、能源、光伏、環保等多個領域。

從整體看，山東高速多元化拓展成效未達預期。其中房地產貢獻主要基于行業周期的變化，目前該板塊開始收縮；金融業務雖然可貢獻穩定的投資收益，但主要為財務性投資，難以發揮產融結合效應；其他輔業規模不大、盈利不足，部分產業長期面臨虧損，整體在短期內難以形成新的利潤支撐。

3、產融雙驅”的先行者——東莞控股

東莞控股原名廣東福地科技股份有限公司，2004年以莞深高速一二期經營資產置換彩管資產，公司轉身變為高速公路企業，完成第一次轉型。自2008年后，逐步開啟多元化之路。按“產融雙驅”的多元化發展戰略，通過收購、參股的形式，向金融行業擴張，目前形成了集證券、信托、保理、銀行、小貸、租賃為一體的金融板塊。

目前，金融為東莞控股的第二大主業，其中融資租賃、商業保理為全資/控股，對收入的貢獻由2013年的2.7%提高至2017年的23%。此外，參股的證券、信托、小貸等也為公司貢獻持續的投資收益，對凈利潤貢獻最高達到35%，近期由于股市低迷，目前在17%的水平。雖金融貢獻穩定收入，但實際控制的僅為租賃和保理，其余主要為參股，主要為財務性投資，并未獲取實質性的金融牌照。

綜上可見，為應對行業困境，需求可持續發展，各家高速公路企業紛紛探索多元化發展路線，商業模式探索之路總體可分為“以金融、地產為主的時代”以及“堅持回歸主業、剝離部分多元化業務、輔業審慎擴張時代”。

三、商業模式簡析

1、“以金融、地產為主”的多元化擴張路徑難持續

隨著經濟增長紅利褪去，加上相關行業政策制約，以金融、地產為主的擴張路徑難以持續。首先，房地產方面，我國進入空前收緊的調控周期，隨著房價快速上漲，中央重新收緊房地產政策，強調“因城施策”，各地紛紛出臺限購、限貸、限價、限售、限離婚、限商住等措施，并收緊融資，調控力度之嚴、調控手段之豐富空前，行業發展面臨拐點，加之高速公司缺乏房地產運營管理經驗，未來持續經營具有不確定性。其次，金融強監管下，向金融擴張并實現產融結合的道路受阻，如《關于加強非金融企業投資金融機構監管的指導意見》指出，嚴格市場準入管理，強化股東資質、股權結構和資金來源；國有企業投資金融機構應帶頭遵守法律法規，突出主業；限制投資數量，防止過度向金融業擴張；規范管理交易。再次，路企跨界經營管理能力不足，通過自身運營向其他行業拓展的模式風險大、且短期難以形成新的利潤支撐。

2、政策利好為主業回歸提供支撐

2018年12月，交通運輸部出臺了《收費公路管理條例（修訂草案）》，新的管理條例提出建立養護管理收費制度，保障高速公路可持續發展的資金需求，也提出了明確車輛通行費收費標準確定因素，建立差異化收費、收費標準動態評估調整機制，同時指出要落實國務院推動取消高速公路省界收費站要求，上述條例將有效推動行業發展，對高速公路企業經營而言，也為利好信息，為其回歸主業提供了支撐。未來，高速公路主業可圍繞收購路產、新建長期限經營性公路、改擴建高速公路以延長收費期等方面進行發展。

四、發展策略探索

1、確立企業集團的戰略布局

高速公路企業具有資金、路網資源、高速公路建設及運營管理經驗、政府資源等優勢，但在跨業經營中卻存在運營管理經驗及市場把握能力不足等問題。基于以上優勢、劣勢，以及當前的宏觀經濟環境、產業政策，應堅持回歸主業，輔業以參股形式審慎拓展。在堅持主業發展時，可探索新的管理模式，如高速公路智能化，將先進的信息技術、數據通信技術、電子控制技術和系統集成技術等有效的應用于高速公路的建設與管理，從而加強車輛、道路、使用者之間的聯系，形成一種安全、高效的運輸系統。產業布局時，對具有周期性的行業（如房地產、礦業等）、政策性明顯的行業（如光伏、新能源）以及尚未形成明確商業模式的行業應謹慎選擇，同時積極拓展大交通產業鏈相關延伸產業：可以輸出路網資源、運營管理經驗、人才團隊等，有利于實現產業升級、產業鏈整合，并發揮協同效應。

2、明確自身定位、服從集團戰略布局

高速公路企業集團在產業擴張，特別是輔業拓展的過程中，通常利用下屬投資公司進行專業化投資。投資公司具有表外培育、風險隔離、專業化運作、形成多元化利潤支撐并平滑集團公司經營業績的作用，作為企業集團多元化發展的投資工具，投資公司需明確自身定位，在規劃自身發展的同時，應服從于企業集團的整體戰略布局。

3、靈活選擇投資模式，有效發揮投資公司作用

鑒于投資公司在企業集團中的定位，投資公司應充分獲取企業集團在產業、資金、體制機制等方面的支持，加強內外聯動、上下聯動關系，充分利用可支配資源，有效發揮投資公司的作用。在此基礎上，積極拓展投資項目、靈活選擇投資工具、投資策略。經過投前分析、投后管理，最終由資源輸出型轉變為資源整合型，逐漸建立自身核心競爭力，進而推動企業集團構建產業經營推動資本運營、資本運營反哺產業經營協同發展的格局。