金融工程理論及其在我國的特色化發展研究

耿小燼

摘 要：20世紀90年代末，我國開始了對金融工程的研究，但是由于理論和實踐基礎薄弱，我國學者大多引入西方學者的觀點。但由于金融市場體系的巨大差別，西方國家的研究并不完全適用于我國，因此提出金融工程在我國的特色化發展的建議，即在實踐中應用金融工程理論，實現金融工程與實體經濟的進一步融合，發揮金融工程創新對我國實體經濟發展的促進作用。

關鍵詞：金融工程;理論綜述;特色化發展

中圖分類號：F832? ? ? 文獻標志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2020）05-0001-05

金融工程在我國的研究起步較晚。1997年7月，面對泰國貨幣的沖擊，中國科學院緊急成立了國家級“金融避險對策研究小組”，從理論上研究對新興金融工具風險的控制和管理[1]。1997年，國家自然科學基金批準“金融數學、金融工程和金融管理”作為“九五”重大項目，金融工程在我國研究正式展開[2]。但是，由于我國金融市場長期處于計劃經濟體系下的財政銀行控制體系，金融理論和實踐的基礎都很薄弱，而金融工程則是金融理論與實踐的高級階段[3]，對于我國來說非常陌生。因此，在金融工程理論研究的初期，我國學者大多引入西方學者的觀點，并在此基礎上進行理解和認識[4，5]。然而，西方國家金融市場與我國的金融市場具有極大的區別，西方國家的學者對金融工程的定義的側重點往往在于金融工程在金融市場中的應用，與我國金融服務于實體經濟的要求并不完全相符，并不能完全適應我國金融市場和經濟社會發展的實際情況。鑒于此，我國一些學者也嘗試著，創造性地從“工程”的本義出發，對金融工程進行重新理解[6，7]。本文在綜合西方國家理論觀點與我國學者的認識的基礎上，對金融工程的整體概念和理論邏輯進行梳理，以對金融工程形成更加清晰認識，以期促進金融工程理論與技術在我國的特色化發展與應用。

一、文獻綜述

（一）國外研究進展

1988年，約翰·芬尼迪（John Finnerty）首先給出金融工程的定義：金融工程包括創新性金融工具和金融過程的設計、開發和運用，以及對企業整體金融問題的創造性解決[8，9]。馬歇爾和班賽爾（1992）指出，“創造”和“創新”這兩個詞值得重視，其中最重要的是思維上的飛躍，也就是一種革命性的金融產品問世時所具有的創新性;其次是對現有觀念的重新理解和運用;最后是將現有產品和手段進行分解組合，以適應某種特定的情況[10]。馬歇爾和班賽爾指出了金融工程創新的三個層次。1993年克里弗德·史密斯（Clifford W.Smith）和查爾斯·史密森（Charles W.Smithsonian）指出金融工程是用基礎的資本市場工具組合而成新的非標準化的現金流的金融合約的過程[11]。1994年洛倫茲·格利茨（Lawrence Galitz）提出，金融工程是應用金融工具，將現有的金融結構進行重組以獲得人們所希望的結果[12]。他們的定義主要體現為馬歇爾和班賽爾所提出的第三個層次的金融組合創新的內容。1991年國際金融工程師學會成立，其對金融工程的定義是，金融工程是金融業者將工程思維引入金融領域，亦即綜合采用數學建模、信息處理、數值計算、網絡圖解、仿真研究等手段來設計、開發和實施新型金融產品，從而創造性地解決具體金融問題的過程[1]。國際金融工程師學會的定義則體現了馬歇爾和班賽爾所提出的第一個層次的金融工程創新內容，是現代金融創新發展的最前沿領域。國際金融工程師學會除了指出金融工程的內容和目的以外，還列舉了金融工程實施中可能運用到的具體技術方法，豐富了金融工程技術的概念內容。梅森（1999）對金融創新的過程進行了描述，以具體體現金融工程創新的目的、內容和方法。他將金融工程創新分為五個步驟：（1）診斷：識別金融問題的實質和根源;（2）分析：根據現有的金融市場體制、金融技術和金融理論找出解決這個問題的最佳方法;（3）生產：創造出一種新的金融工具，建立一種新型的金融服務，或者是兩者的結合;（4）定價：通過各種方法確定這種新型金融工具或金融服務的內在價值，并以高于這個價值的價格銷售給客戶;（5）修正：針對客戶的特殊需求，對基本工具和產品進行修正，使之更適合單個客戶的需求[13]。梅森通過金融工程創新過程很好的展現金融工程創新的目的、目標、內容、方法，但是他們對金融工程創新的認識重點體現在馬歇爾和班賽爾所提出的第二、第三個方面的創新內容，是觀念創新和工具應用的創新，尚未體現到思維方法創新的層次上，重點體現金融應用與服務創新的內容。而且他們完善了金融創新的整個過程中定價與修正的環節，深化了金融服務創新內容的認識，為金融服務創新應用于實踐指出了方向。

綜上，國外學者關于金融工程創新的目標的觀念是一致的，即創造性地解決金融問題，滿足金融需求。但是方法層次上有差別，馬歇爾和班賽爾總結為三個層次的創新內容;國際金融工程師學會強調了馬歇爾和班賽爾所提出的第一個層次的金融工程創新內容，這也是現代金融創新發展的最前沿領域;克里弗德·史密斯（Clifford W.Smith）和查爾斯·史密森（Charles W.Smithsonian）、洛倫茲·格利茨（Lawrence Galitz）主要強調了馬歇爾和班賽爾所提出的第三個層次的金融組合創新內容，這是金融工程在金融市場上進行大量應用的實踐領域;梅森強調了馬歇爾和班賽爾所提出的第二、第三個層次方面的創新內容，相較于國際金融工程師學會強調金融體系技術能力的發展創新，以及克里弗德·史密斯（Clifford W.Smith）等人強調金融工具的市場應用創新，梅森更偏向于強調金融工程應用于服務實體經濟領域的創新，尤其是其將資產價格界定的環節引入金融創新過程，有助于將現代金融理論引入金融服務創新過程之中，促進金融服務更加科學有效，深化金融服務功能發揮，促進金融服務效率提升。

（二）國內研究現狀

由于我國金融市場和金融理論的發展一直落后于西方國家，我國對金融工程理論的研究主要通過引進西方學者的觀點，并進行分析和理解。我國學者主要從以下幾個方面對金融工程進行了研究。

1.金融工程的概念

宋縫明（1998）對西方國家金融工程的研究范圍進行了概括，將金融工程的研究總結為四個層次：一是金融工具與手段的設計、開發、實施;二是運用各種金融工具與手段以達到預期的收益/風險目標;三是設計企業的兼并與收購方案等整體金融架構;四是對金融市場的完全性、有效性及金融市場一般均衡的研究等等[14]，主要體現為馬歇爾和班賽爾所提出的第三個層次的金融工程創新內容。

李德荃（2010）等在其《金融工程學》一書中根據“工程”和“工程學”的概念，將金融工程定義為金融工程師團隊運用金融理論為解決實際金融問題進行工作的過程，將金融工程學定義為對金融工程實施的經驗、方法和技術歸納、總結、抽象而成的一門學科[7]，強調了金融工程創新的過程和方法。

李茂生（1999）從“工程”談起，認為工程是利用已有的知識解決面臨的問題，只是在解決問題時不是單向思維，工程問題應該有最佳的解決方案，必須考慮諸多因素，采取最可靠的和最經濟的方式方法;而金融工程是工程從物質生產領域向金融服務領域的一種延伸，因此金融工程是在考慮多方面因素條件下的最佳的解決方案，取最可靠和最經濟解決方法的研究[6]，強調了金融工程創新的目標，即最好的解決問題。

還有一些學者也嘗試著在實踐基礎上對金融工程的概念進行理解。例如，周洛華（2011）在其《金融工程》一書中提出，金融工程學是幫助人們在繁雜的金融市場中找到解決金融問題的方法論，其目的是創造價值。同時他指出，金融工程是一門研究未來預期的科學，信息、能力、不確定性是金融工程研究的三要素[15]，強調了金融工程應用于實踐，管理不確定性，達到穩定信心、促進生產、創造價值的作用。

可見，國內學者對金融工程的認識仍然不全面，未能將馬歇爾和班賽爾所提出的第一層次的金融創新內容囊括進來，同時也體現出國內國對第二、第三層次的金融工程創新的強調和重視。其中，周洛華的研究點明了金融工程創新如何促進價值創造的作用，而李茂生的研究則提出了金融創新的最優化要求，這與梅森和莫頓等人將資產定價等現代金融理論引入金融工程創新的理念不謀而合，進一步說明了將現代金融理論引入金融服務創新的重要作用，點明了金融工程促進金融創新的本質核心。

2.金融工程與金融創新

趙何敏（2000）指出，金融創新貫穿于金融業發展的全過程，而金融創新與現代科技結合起來，金融工程便應運而生[16]。張學東（2002）認為，無論是為了規避各種金融法規、金融管制、稅后制度而進行金融創新，還是為了促進金融市場更加有效的運作和金融市場更加完全而進行金融創新，各種衍生工具的不斷涌現促成了金融工程的誕生。同時，金融工程已經成為了金融創新的技術動力，有力地推動著現代金融市場的創新[1]。楊立洪（2003）認為，金融工程來源于金融創新，是金融創新的一個高級階段，同時，金融工程將金融理論與應用“工程化”以后，反過來又推動金融創新的發展[17]。國內學者對金融工程與金融創新的關系進行了研究，提出金融工程是促進金融創新的技術方法，金融創新依賴于金融工程技術，金融創新的領域也是金融工程應用的領域。

3.金融工程與金融效率

何方（2000）認為，金融工程在創造金融產品、迅速實現均衡價格、提高投資者的抗風險能力、降低交易成本、提高融資便利、提高監管水平等方面促進金融效率的提高，因此我國應積極創造條件，應用金融工程來提高金融業的整體效率[18]。劉麗（2005）認為，金融工程具有加快金融體系各層次的創新活動，為企業經營與投資提供必要的規避和分散風險的工具，提高我國整個社會經濟的資源配置效益，為政府的金融監管活動提供強有力的技術支持，從而帶動我國金融業的整體飛躍，促使整個經濟的協調快速發展的意義[19]。金融工程創新從完善金融服務、提升金融服務效率等方面促進金融體系效率的提升，這是金融工程與金融創新的本質要求，也是金融工程創新的作用所在，更是現代金融理論運用于金融實際的效用體現。

4.金融工程與金融風險管理

張學斌（2009）認為，金融工程在2008年金融危機中起到了推波助瀾的作用，但是，也應看到金融工程在分散金融風險、降低融資成本、擴展融資渠道等諸多方面的重要作用，因此我國應合理發展金融工程，從而為經濟發展提供更好的服務[20]。白欽先（2010）認為，金融衍生產品的發展應遵循“適度性”原則，金融系統的過度衍生化和虛擬化加劇了市場信息的不對稱，在監管部門還沒有將監管水平提升的情況下，信息不對稱容易誘發各市場參與主體的道德風險行為[21]。白欽先、譚慶華（2013）認為，金融產品創新所主導的金融虛擬化為次貸危機發生提供了基礎條件，金融虛擬化導致金融資產價值急劇膨脹、信用關系高度復雜化、金融體系日益成為一個牽一發而動全身的整體。同時，伴隨著金融虛擬化的過程，金融功能逐漸迷失，誰也不知道金融創新和金融虛擬化的本來目標是什么，僅僅是為了創新而創新、為了虛擬化而虛擬化[22]。金融工程創新被指責為造成金融過度虛擬化與金融泡沫從而導致金融危機的重要原因，但是的確仍然不能否認金融工程的創新能力。而轉變金融工程技術應用領域，將金融工程技術引入服務實體經濟發展的領域，則是避免金融脫實向虛，發揮金融工程積極作用，服務實體經濟發展的關鍵。

5.金融工程與國家安全

宋縫明（1998）認為，金融工程是金融業的“高新技術”，以索羅斯為代表的國際炒作家對其的利用對金融和經濟安全產生了極大的影響，因此各國政府和金融當局需要了解和研究此技術，以保衛自己國家的經濟金融安全穩定。金融工程在我國金融系統的現代化過程中具有重要的作用，在實現與國際接軌、防范總體金融風險、完善金融監管、提高國內銀行等金融機構的經營管理水平等方面都具有十分重要的意義[22]。胡日東（2000）指出，一般認為現代金融學由金融經濟學、金融計量經濟學和金融工程組成，其中尤以金融工程為現代金融領域的高新科技，各國政府和金融當局為保衛自己的經濟和金融穩定持續發展，均需求助于它[2]。張學冬、許承先（2002）認為，我國金融工程學科建設具有必要性和迫切性，鑒于金融風暴或金融危機等重大事件頻繁爆發，我國應將國家的金融競爭力與經濟安全甚至國家政治的安全和軍事安全聯系起來[1]，因此金融工程的研究和發展具有防范金融風險、保衛國家經濟安全的重要意義。

6.金融工程的研究與發展

周立（1999）認為，我國當前金融工程大發展的時機尚未到來，金融工程的發展重點應該放在金融工程研究與金融工程教育方面[23]。萬正曉（2003）中認為，從金融自由化的進程來看，我國發展金融工程的條件尚不具備，但加強金融工程的研究和教育已是勢在必行[24]。張亦明（2004）認為，我國金融業正處于封閉的財政型銀行體系向開放的市場金融體系迅速過渡的過程中，金融市場缺乏均衡的市場價格，同時也缺乏真正需要規避風險的經營主體，因此金融工程在我國的發展還面臨約束[25]。李雋波（2005）認為，從目前情況看，我國金融市場還沒有完全放開，利率、匯率基本上還是市場定價，價格風險較低，個體投資者缺乏理性，投機行為比較普遍，因此，我國金融工程的基本條件還沒有具備，不可能有大規模的金融工程活動[26]。李勝歌（2012）認為，金融工程是一門使用數學來建立金融市場和解決金融問題的新興學科，具有很強的應用性和實踐性，因此金融教學必須完善實驗教學環節，加強定量化課程，增強創新意識和創新能力的培養，提升學生創造性解決問題的能力[27]。

二、金融工程的特征

（一）實踐性

金融工程是在20世紀80年代末90年代初在現代微觀金融理論基礎上產生的一門新興學科。現代微觀金融以金融市場為核心，研究金融市場對資金資源的配置作用，著重于微觀市場主體的行為、決策規律研究，即微觀主體在不確定條件下對收益和風險的權衡抉擇，探討金融市場價格的形成機制，以指導人們更好地進行投融資決策為目標[7]。因此，根據研究內容可以得到，現代微觀金融學具有廣泛的應用性和更強的實踐性。因此，從金融工程產生的理論基礎來看，金融工程是一門極具實踐性和應用性的科學;從金融工程的定義來看，金融工程是金融工具、金融過程的創新性設計、開發和運用，以及對企業整體金融問題的創造性解決。根據其中關于“創造性的解決問題”和“解決實際問題”的論述，可以得出金融工程的內容具有明顯的實踐性含義。因此，不管是從金融工程產生的理論基礎來看，還是從國內外學者對金融工程的理解來說，金融工程都是一門具有很強的實踐性和應用性的科學，應用和實踐是金融工程的精髓。

（二）科學性

西方理論界公認金融的發展大致經歷了三個主要階段：定性描述階段、定量分析階段、工程化階段[15]，而金融工程正是金融學發展的工程化階段，金融定量分析是金融工程產生的理論基礎。金融定量分析理論為數量化分析提供了理論基礎，而數量化分析為金融工程提供更精確的計算、預測、估值，從而使金融決策更具有準確性。例如，在投決策中，定量分析理論為投資者進行數量化分析提供了基礎，而數量化分析又幫助投資者在投資過程中進行成長與價值的抉擇，捕捉市場的無效性，尋找套利的機會，為投資者監控風險提出止損的節點，從而保證投資過程中超額收益的穩健積累。在融資和風險管理方案設計過程中，最重要的是要為承擔風險計算出合適的成本和價格。因此，金融工程的定量分析理論基礎決定了金融工程應用的科學性。

（三）最優化

金融工程的最優化是金融實踐的基本要求。李茂生認為，工程問題應該有最佳的解決方案，必須考慮諸多因素，采取最可靠的和最經濟的方式方法。而金融工程是“工程”含義在金融領域的延生，因此，金融工程的目標是要尋找金融問題的最優化解決方案。金融工程的理論、技術、工具基礎為金融工程尋求最優化解決方案提供了條件。首先，現代信息技術和計算機技術使大規模的收集、記錄、分析數據成為可能，從而保證了金融工程進行最優化設計的數據資源。其次，金融工程理論的定量分析理論為金融工程尋求最優化解決方案提供了理論基礎，沒有定量化分析，最優化無從實現。最后，金融工具的大量創新為金融工程尋求最優化解決方法提供了工具基礎，這些金融工具使金融工程師能夠進行更精確的方案設計，從而更好地達到收益和風險管理的目標。因此，金融工程的實踐性決定了金融工程追求最優化解決方案的目標，而金融工程的理論、技術、工具基礎為其尋求最優化的目標提供了條件。

（四）工程化

人類金融史上最早和最偉大的創新應是貨幣的創造。之后，在16世紀產生了另外兩個最重要的金融工具：股權和債券，產生了所有權和使用權的交易[1]。到了19世紀中期出現了期貨交易合同。進入20世紀中期，一項更具創造性的金融工具：期權，被引入到市場上進行交易。到了20世紀70年代，金融市場上可交易的金融工具已經相當豐富，包括一般商品、外匯、債券、股票、遠期、期貨，以及在這些基礎工具上衍生出來大量結構性的衍生產品，例如，股票期貨、股票期權、股價指數期貨、股價指數期貨期權等等，數不勝數。從這些金融工具創新的發展來看，從股票、債券到期貨交易合同的發展期間經歷了300年，從期貨交易合同到期權交易，期間經過了100多年，從期權交易到結構化衍生品大大量出現只經過了10～20年，而現在創造出一項新的金融工具并加以推廣可能就是1～2年的時間。金融創新在當下發展如此之快，有組織的團隊合作發揮了重要作用，即工程化創新是目前金融創新快速發展的重要原因。金融創新的工程化使得復雜的問題變得簡單化，并且團隊合作也大大縮減了金融創新的時間，從而極大地促進了金融創新的速度。因此，可以說金融工程是金融創新的規模化，是金融創新的高級階段。

三、金融工程在我國的特色化發展

金融工程理論在西方國家的研究目前主要集中在對經典現代金融理論有關市場完全有效、投資者完全理論假設的懷疑，以及在此基礎上對在市場完全有效和投資者完全理性基礎上建立起來的金融定量分析理論的改進和發展的研究、對金融市場規律的定量分析的進一步探索等方面。這些研究集中體現在將心理學分析方法引入對市場主體行為的分析中，從而形成的一個新的金融理論分支學科——行為金融學。行為金融學理論的研究開始于20世紀90年代，是西方金融理論界探討的重點，但是到目前為止還未形成完整的學科體系，在金融工程實踐方面指導能力還較弱。在金融工程實踐上，西方國家自由化的金融市場為其提供了廣闊的空間，對于金融套利策略的設計、金融工具的創新、風險管理方案的創新、融資方案的創新等方面，金融工程都具有廣闊的應用空間。

由于我國金融理論研究起步較晚，金融市場還未完全放開，金融工程應用實踐受到限制，同時也限制了我國學者對金融工程理論的探索。因此，我國的金融工程理論研究仍然以引用西方國家的觀點為主。但是，對西方國家金融工程理論的研究應該是全面而深入的，只有這樣，我們才能對金融工程的運作規律具有清晰而深刻的認識，才能促進我國金融市場制度進一步完善，才能在金融市場出現任何動蕩的時候進行更好、更及時的應對和處理，從而維護我國金融市場和經濟社會的安全與穩定。

然而對于金融工程的實踐來說，我國則不能對西方國家金融工程實踐毫無保留地全部引進，或者僅僅停留在對西方國家金融產品的直接引進層面，而應該從我國金融市場的具體情況出發，根據經濟社會發展的真正需求，促進金融服務和業務創新，發揮金融工程的積極作用，避免其消極作用。就目前我國金融市場的發展情況來看，我國金融市場還處于計劃市場經濟體系下封閉的財政型銀行體系向市場經濟體系下的金融市場體系的轉變過程中，金融市場還沒有完全放開，利率、匯率基本上還不完全是市場定價，價格風險較低，個體投資者缺乏理性，投機行為比較普遍，因此金融工程在金融工具和交易策略等方面的過度創新還不具備基礎條件。而且，08金融危機使我們看到，金融工程過度虛擬化的金融創新在促進房地產經濟發展的同時，也創造了大量資產泡沫，最終導致金融與實體經濟的脫離。失去實體經濟支撐的經濟增長不是真正的經濟增長，不是我們追求的目標。因此，金融工程在我國的實踐應用既不應該也不可能和西方國家一樣進行大量的金融虛擬化工具的創新，而是應該在新的金融工程理論理解基礎上，實現金融工程與實體經濟的進一步融合，發揮金融工程創新對實體經濟發展的促進作用，這才是金融工程在我國實踐應用的發展方向。正如周洛華在《金融工程學》一書中所說，金融工程不應僅僅是為華爾街的投資人服務，而應該用到更廣泛的領域，幫助企業家解決任何有關風險、價值、不確定性和投資的問題，來自企業界對金融工程學的需求是推動這門學科迅速發展的動力[16]。

四、結論與建議

金融工程的產生具有其時代背景，國際金融局勢的變化為其產生提供了需求條件，金融自由化思潮為其發展提供了環境條件，現代金融理論的發展則是金融工程得以發展的根本基礎，而信息技術和計算機技術使得金融工程創新能夠實現，所有這些條件共同促成了金融工程學科的誕生，并繼續推動著金融工程的未來發展。

馬歇爾和班賽爾指出了金融工程創新的三個層次。第一個層次的創新是當前金融發展的前沿，綜合運用信息技術、數值計算等工具，改進金融服務體系，提升金融服務效率，擴大金融服務范圍成為金融發達國家和現代金融體系對金融發展的追求。第二個層次的金融創新體現了將現代金融理論運用于金融服務創新的要求，是金融服務創新的本質，也是發揮金融服務功能的關鍵所在，但是目前卻沒有得到相應的重視和發展，在金融創新中對現代金融理論的應用不充分。第三個層次的金融組合創新是金融市場上大量運用的創新內容，但是過多的市場性創新將導致金融過度虛擬化，脫離實體經濟，不利于金融功能的發揮，因此應該受到一定的規制。據此，金融工程在我國的發展和應用不能僅僅停留在市場性金融工具的創新和應用方面，而是應該將金融工程創新技術應用于實體經濟發展，滿足實體經濟發展的金融服務需求，通過現代金融理論的應用，提升金融服務的科學性與效率性，激發金融服務理論的本質創新，即強化金融工程第二個層次的創新內容，這也是我們現在所忽略的。

根據我國金融創新的情況來看，目前主要集中在技術能力的提升方面，從外部改善金融體系的服務效率，對金融理論本身的創新和應用不足，導致金融服務能力不足，從而無法從本質上改善金融服務效率，提升金融服務功能。在實踐中，金融創新也主要體現為簡單的引入西方成熟的金融產品與工具，而根據我國經濟實際發展需要的金融創新較少，金融服務實體經濟的創新不足。因此，金融工程在我國的發展，應加強與實體經濟結合、促進實體經濟發展發面的創新探索，進行更多、更靈活的金融服務實踐創新，發揮金融服務實體經濟的功能。

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