基于公司新增長點(diǎn)的跨國并購研究

■ 強(qiáng)琬青

（中國電力工程顧問集團(tuán)西北電力設(shè)計(jì)院有限公司國際工程分公司）

引 言

作為實(shí)現(xiàn)企業(yè)跨越式發(fā)展的重要手段，中國這個昔日徘徊于“微笑曲線”最低端的“產(chǎn)品制造者”正成為跨境并購的重要力量。從復(fù)星集團(tuán)、安邦保險(xiǎn)、中國工商銀行、光明食品、中國化工、中廣核、格力集團(tuán)等在境外實(shí)施的一系列著名并購案中可以看到，中國企業(yè)海外全球化的歷程通常是以通過在海外市場中并購獲取資源與能力開始，并且以驚人的速度進(jìn)行國際拓展，追其原因，并購為中國企業(yè)帶來的不只是資源和能力，更是得到了對方企業(yè)在國外市場的銷售渠道及其在行業(yè)內(nèi)積累多年的品牌聲譽(yù)。

1 中國海外投資及并購現(xiàn)狀

并購交易量方面：中國企業(yè)海外并購交易量在過去五年間(2014—2018年)經(jīng)歷了由快速增長到逐漸放緩的過程。主要原因是相關(guān)政策因素影響了部分并購進(jìn)行；外匯管制以及收購而進(jìn)行的融資兼具難度；目前歐美對大型跨境交易實(shí)行了多重監(jiān)管和審查等。

交易地區(qū)方面：自2014年以來,歐洲和北美一直是中國買家最向往的目標(biāo)地區(qū),歐洲地區(qū)的交易量在過去五年占據(jù)了中國買家總交易量的28.6%～41.8%,其年復(fù)合增長率高達(dá)32%,北美地區(qū)的交易量在過去五年占據(jù)了總交易量的23%左右,其年復(fù)合增長率更是高達(dá)36.4%。

交易行業(yè)方面：消費(fèi)品和工業(yè)產(chǎn)品（C&IP）行業(yè)是交易量最大的行業(yè),在過去五年中每年均占總成交量的50%以上(2013年除外)。中資買方在科技、媒體和電信（TMT）行業(yè)投資逐年增多,該行業(yè)成交量在2014年超越能源和資源（E&R）行業(yè),成為并購活動第二活躍的行業(yè)。這一變化主要因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)增長模式面臨轉(zhuǎn)型,服務(wù)業(yè)已經(jīng)超越制造業(yè)成為中國經(jīng)濟(jì)增長的主要拉動力量。民眾消費(fèi)升級的需求和互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用的滲透為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、醫(yī)療健康行業(yè)及金融服務(wù)行業(yè)帶來巨大的發(fā)展機(jī)會,并購需求旺盛。

2 并購項(xiàng)目境外構(gòu)架的搭建

一般而言，確定海外投資之前，第一步需要搭建海外投資交易的境外構(gòu)架。搭建境外架構(gòu)主要考慮因素包括：

圖1

2.1 稅務(wù)影響

（1）方案一的架構(gòu)最為簡潔，但該方案缺乏海外投資平臺，利潤匯回和外來退出的整體稅負(fù)也相對較高，故不推薦。

（2）方案二與三節(jié)稅效果受到目標(biāo)公司可抵稅利息限額影響。中國與不同國家簽訂稅收協(xié)定、相關(guān)條約均可能存在差別。因此，是否需要設(shè)立第二層，取決于中國、中間投資平臺、第三國之間的稅務(wù)協(xié)定、國際稅務(wù)協(xié)定、商業(yè)實(shí)質(zhì)要求等方面進(jìn)行考慮，確定投資構(gòu)架。

2.2 投資平臺選擇

在考量投資平臺選址時，通常考量投資活動取得的被動收入（例如：股息、利息、資本利得）在所在地的稅務(wù)處理以及該國與目標(biāo)國雙邊稅收協(xié)定的優(yōu)惠力度。

2.3 投資構(gòu)架搭建

在綜合考慮稅收籌劃、融資、商業(yè)實(shí)質(zhì)的要求、境外市場布局等諸多因素后，中國公司中間投資平臺，并由該平臺作為收購主體完成股權(quán)收購，直接持有目標(biāo)公司股權(quán)。

3 海外投資的風(fēng)險(xiǎn)及應(yīng)對措施

3.1 法律及合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)

（1）市場準(zhǔn)入與政府審批風(fēng)險(xiǎn)；

（2）中國境內(nèi)審批風(fēng)險(xiǎn)；

（3）賣方交易后競爭業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；

（4）目標(biāo)國外商投資審查條例政策風(fēng)險(xiǎn)；

（5）賠償機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)。

防范措施：

（1）做好法律盡調(diào)工作，充分認(rèn)識到收購所面臨的潛在法律及合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，是否真正觸發(fā)，是否存在項(xiàng)目終止(Deal Breaker)的風(fēng)險(xiǎn)，每項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)有對應(yīng)的法律評估意見，認(rèn)真研究法律盡調(diào)紅旗報(bào)告；

（2）全面把握投資協(xié)議的關(guān)鍵法律條款， 包括交易結(jié)構(gòu)條款、先決條件條款、承諾與保證條款、賣方承諾條款、賠償條款等。

3.2 交易機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)

交割日審計(jì)的方式，在交割日后對交易對價(jià)可能會有所調(diào)整。鎖箱日交易機(jī)制，隨著交易進(jìn)行，鎖箱之后目標(biāo)公司發(fā)生的財(cái)務(wù)、法律、人資等變化存在風(fēng)險(xiǎn)。

防范措施：針對交割日審計(jì)機(jī)制，在估值過程中充分考慮目標(biāo)公司凈負(fù)債和資產(chǎn)、流動資金等關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，在投資協(xié)議中設(shè)置合理的調(diào)價(jià)機(jī)制，在過渡期提前選好熟悉項(xiàng)目、專業(yè)能力較強(qiáng)的獨(dú)立會計(jì)師，在交割日當(dāng)日展開審計(jì)工作。

3.3 交易競爭風(fēng)險(xiǎn)

一般情況，跨境并購采取公開競標(biāo)或一對一談判兩種方式進(jìn)行，取決于出售目標(biāo)公司的保密程度和市場上參與競爭的企業(yè)寡眾。從非約束性報(bào)價(jià)階段開始，直到投資協(xié)議簽署，競爭風(fēng)險(xiǎn)一直存在。

防范措施：積極與賣方、賣方顧問溝通，借助中國政府駐外使領(lǐng)館的影響增加賣方對中國公司的信心。選聘優(yōu)秀的顧問團(tuán)隊(duì)，嚴(yán)格按照賣方要求開展各階段盡調(diào)工作；提交有競爭力的報(bào)價(jià)；選派有經(jīng)驗(yàn)的談判團(tuán)隊(duì)和公關(guān)團(tuán)隊(duì)完成投資協(xié)議談判和簽署。

3.4 金融風(fēng)險(xiǎn)

外匯利率上浮可能增加公司的融資成本風(fēng)險(xiǎn)。

防范措施：可選擇合適的對沖工具鎖定貸款利率，從而有效規(guī)避利率變化帶來的融資成本增加的風(fēng)險(xiǎn)。

3.5 財(cái)務(wù)資金風(fēng)險(xiǎn)

項(xiàng)目若采用自有資金，涉及外匯審批和出境的風(fēng)險(xiǎn)。

防范措施：加強(qiáng)與銀行及外匯管理部門的溝通，做好資金出境的審批和報(bào)批工作，及時了解外匯資金的管控節(jié)點(diǎn)，合理安排資金出境時間。

項(xiàng)目若采用融資資金（境外融資），面臨后續(xù)還款資金來源問題。

防范措施:①收購后加強(qiáng)運(yùn)營管理，做好股利分配安排，確保目標(biāo)公司能夠定期穩(wěn)定分紅；②另一方面加快海外運(yùn)營布局，將中間控股公司打造成海外運(yùn)營平臺，以獲取穩(wěn)定多樣的資金來源。

3.6 宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)

主要體現(xiàn)在目標(biāo)公司所在地宏觀經(jīng)濟(jì)政策、法律制度、產(chǎn)業(yè)政策等變動，可能導(dǎo)致目標(biāo)公司未來開展業(yè)務(wù)受到不利影響。

防范措施：①持續(xù)對目標(biāo)公司所在區(qū)域產(chǎn)業(yè)政策、市場行業(yè)動態(tài)等進(jìn)行跟蹤，加強(qiáng)研判；②在一定程度上保持目標(biāo)公司經(jīng)營的相對獨(dú)立性以及運(yùn)營、用工的本土化和屬地化水平，從而有效控制相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

4 跨境并購是企業(yè)新的增長點(diǎn)

為了擴(kuò)大市場份額，尋求更高的利潤及新的利潤增長點(diǎn)，跨境并購是任何企業(yè)發(fā)展到一定規(guī)模之后的必由之路。

拓展全球業(yè)務(wù)規(guī)模：通過收購國際品牌、核心技術(shù)和國際市場渠道，擴(kuò)大企業(yè)海外市場份額和規(guī)模已經(jīng)城區(qū)國內(nèi)外起亞發(fā)展的必經(jīng)之路。通過AECOM收購成長之路、TCL收購湯姆遜和阿爾卡特、格力集團(tuán)收購意大利家電品牌Candy(卡迪)等，這一系列收購案例都旨在企業(yè)想延伸和強(qiáng)化全球市場布局，通過收購?fù)鈬镜馁Y產(chǎn)，發(fā)展市場開發(fā)網(wǎng)絡(luò)，提升品牌認(rèn)知度，并開展具有針對性的本地實(shí)踐。成功的關(guān)鍵因素是并購優(yōu)秀企業(yè)，構(gòu)建全球化、多元化、協(xié)同化的戰(zhàn)略布局。

提高中國企業(yè)國際競爭力：通過擁有境外子公司，提升中國公司在全球布局中的戰(zhàn)略地位和全球資源配置能力，提升企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力和海外融資能力，最終提升企業(yè)國際競爭力。

追求協(xié)同效應(yīng)：將國內(nèi)外資源充分整合，從前期項(xiàng)目開發(fā)、融資階段的高端咨詢，到項(xiàng)目建設(shè)實(shí)施階段的EPC總承包， 再到建成后的運(yùn)行維護(hù)管理，將業(yè)務(wù)類型細(xì)分、國內(nèi)外客戶細(xì)分，建立國內(nèi)工程公司與國外設(shè)計(jì)院的協(xié)同機(jī)制，充分滿足客戶需求，提高工作效率，降低成本，提高國際項(xiàng)目中標(biāo)率。

并購并不是盲目地攻城略地，而是有著深刻的戰(zhàn)略意義。首先，在并購對象的選擇上，要求具備國際化理念、國際化視野、國際化團(tuán)隊(duì)；其次，并購的目的主要在于全球布局、拓展市場、獲取資源；最后，在并購之后會進(jìn)行品牌整合和統(tǒng)一架構(gòu)的搭建，使其成為真正的國際標(biāo)桿企業(yè)。