資本結構、治理結構與人力資本關系的幾點認識

[摘要] 資本結構和治理結構是相互影響的，同時人力資本對二者關系也存在一定影響，因此研究國有企業集團資本結構、治理結構和人力資本關系成為十分必要的研究內容。在目前的研究成果中缺少對企業集團這一特殊組織形式的關于資本結構、治理結構和人力資本關系的系統、深入的研究。本文在這一背景下，站在國有企業集團的視角，重點分析了國有企業集團中間治理結構和外部治理結構中的行政機制與社會機制對資本結構的影響；企業集團人力資本對資本結構和治理結構關系的影響。得出企業集團中間治理和外部治理影響著集團的資本結構；人力資本對企業集團的資本結構和治理結構的關系也有著重要的作用的結論。

[關鍵詞] 資本結構 治理結構 人力資本 中間治理結構

一、文獻回顧

關于資本結構、治理結構與人力資本關系的研究成果主要包括：資本結構和治理結構是互動的關系，即資本結構和治理結構是相互影響的；人力資本分別通過對資本結構和治理結構的影響而對二者關系產生影響力等。

財務治理結構是公司治理結構的核心（楊淑娥等，2002），本文在分析中側重于財務治理結構，但也不僅限于財務治理結構。

1.關于治理結構對資本結構影響的研究

資本結構與治理結構具有一定的獨立性，但更多的是相互影響的互動關系。關于二者聯系的研究存在兩種觀點：一種觀點認為資本結構就是治理結構。Williamson(1988)認為在市場經濟條件下的企業中，債務和股權不應僅僅被看作是不同的融資工具，而且還應該被看作是不同的治理結構。另一種觀點認為資本結構和治理結構存在緊密的聯系。Jensen和Meckling（1976）分別從激勵理論、信息傳遞理論和控制權理論研究了融資結構優化及其決定因素，闡述了企業資本結構和公司治理之間的關系。

治理結構對資本結構的影響。目前對治理結構影響資本結構的研究相對較少，主要在以下幾方面進行分析：(1)籠統的介紹這種影響關系。(2)外部治理結構（如資本市場和產品市場）對資本結構影響。如李杰（2004）分析了不完全資本市場與企業資本結構選擇問題。(3)也有學者分別從內部治理結構和外部治理結構對資本結構影響進行了分析。

2.人力資本對二者關系的影響

在目前的研究中，幾乎沒有對人力資本與資本結構和治理結構關系的研究，而更多的學者關注的是人力資本對治理結構影響的研究。一方面，從人力資本對治理結構的影響角度進行研究；另一方面，從人力資本與公司治理的相互影響關系角度進行研究，如羅能生等（2004）。

通過上述文獻梳理，不難發現：（1)在治理結構對資本結構影響的研究中大多將注意力放在公司的市場機制和內部治理結構對資本結構的影響上，很少有對國有企業集團外部治理結構中的行政機制、社會機制和中間治理結構對資本結構影響的分析；(2）目前的研究主要是將重點放在人力資本對企業治理結構的影響上，幾乎沒有人力資本、資本結構和治理結構關系影響的研究。從國有企業集團角度研究這一問題的更是甚少。

本文所做的工作是以國有企業集團作為研究對象，重點研究:(1)國有企業集團外部治理結構中的行政機制與社會機制和中間治理結構對資本結構的影響;(2)企業集團人力資本對資本結構和治理結構關系的影響。

二、國有企業集團中間、外部治理結構對資本結構的影響分析

國有企業集團內部治理結構、中間治理結構和外部治理結構對資本結構均有著一定程度的影響，目前對內部治理結構的研究相對較多，因此本文只分析國有企業集團中間、外部治理結構對資本結構的影響。

1.中間治理結構對資本結構的影響

企業集團中間治理結構是指集團總部或成員企業的其他利益相關者對集團各成員企業的經營管理和績效進行監督和控制的一套制度安排。

企業集團作為企業聯合體，每個企業都有自己的經營效益最大化目標，但是由于企業集團是為了整體利益最大化組建而成，所以各成員必須加強合作，企業集團的中間治理結構即起到了這個作用。企業集團中間治理結構的完善，可以充分發揮其規模效應，使集團作為一個整體對外融資，加強了融資能力，而且在向銀行借款時，企業集團采用集中借貸方式尋求資金通常會取得優惠的條件，從而降低融資成本。 因此，企業集團的中間治理結構通過“中間治理結構完善→集團的整體優勢發揮→融資能力提高→資本結構優化”的形式影響集團的資本結構。

另一方面，企業集團母子公司中間治理完善，有利于企業集團成員之間及母子公司之間的聯系，在以資本為紐帶的企業集團中，集團整體的資本結構與集團成員的資本結構形成互動關系，因此，在保證企業集團整體資本結構優化的同時，也要考慮到成員企業的資本結構。企業集團的中間治理結構的不斷完善，使資金在集團內部流轉通暢。企業集團由于所屬企業眾多，在資金使用與周轉上往往存在著一定的時間差，當一些成員企業資金緊張時，另一些成員企業的資金可能十分充裕，在一個中間治理結構完善的集團中，集團內部把暫時閑置不用的資金可以調劑給需要的企業，從而完善成員企業的資本結構。

2.外部治理結構對資本結構的影響

國有企業集團存在三重外部治理機制，市場機制、行政機制和社會機制，由于目前對市場機制的研究相對較多，故本文只分析后兩種外部治理機制對集團資本結構的影響。

企業集團外部治理的行政機制是政府的經濟管制機制，它是集團治理結構的重要外部治理機制，因為行政機制是一種強制性的機制（尚衍國，2005），特別是對于國有企業集團來說，這種機制的約束力更強。國有企業集團的行政機制對于集團的各項決策都有著重要的影響，資本結構決策同樣如此。政府主要通過相關法律、政策的制定影響資本結構。比如，目前我國開始對銀行實行商業化改革的政策，這在一定程度上保證了債權人的利益，消除了其對集團的借貸情緒，為逐步形成債務的硬約束提供了前提條件，同時這一舉措可迫使集團CEO合理進行融資，考慮融資成本，而不是將債務融資作為銀行無償提供的資金，這在一定程度上有利于債務的合理利用，對于資本結構的優化也起到了一定的作用。

企業集團的社會機制是指集團以外的社會組織利用信號傳遞等功能影響集團的經營行為的機制，包括社會中介機構，如證券公司、會計師事務所等中介機構的誠信機制，以及社會意識形態、文化價值觀、歷史傳統、道德規范等（尚衍國，2005）。企業集團的這種社會機制充分發揮著其信號傳遞的功能，向外界投資者、債權人和其他利益相關者傳遞著集團經營運作情況的信號。以審計報告為例，審計意見旨在對會計報表的合法性、公允性提供合理保證。如果沒有這一層信息的披露，會計信息的可信度和使用價值將變得極為有限，因此，審計意見作為對外公布的信息之一，可以看作注冊會計師對公司的“會計信息”產品出具的“質量鑒定”。 標準無保留意見的簽發意味著會計信息產品的質量合格，提高了會計信息的可信度，那么其在融資中就能吸引投資者的目光，有利于集團融資，從而調整集團的資本結構。

三、人力資本對國有企業集團資本結構與治理結構關系的影響

企業集團的人力資本包括集團內部管理人才、技術人才，以及其他員工等這些影響企業現在或未來收益的有價值的知識、技能和能力，同時集團內部的董事會的董事等的知識和能力對集團的發展也具有非常重要的價值（席酉民，2005），他們也屬于企業集團的人力資本。人力資本的影響貫穿于企業集團財務活動全過程，擁有參與分享集團剩余的權利。因此其對企業集團的資本結構和治理結構的關系有著重要的影響。

第一，人力資本影響著企業集團的資本結構。人力資本對資本結構的影響，主要表現為企業股權結構的創新，即企業內部股權和外部股權的結構變化上（張志宏，2003），以及企業集團無形資產所占比例的急劇攀升。

第二，人力資本影響著企業集團的治理結構。從集團治理的角度看，人力資本影響并決定著集團治理結構的變化和未來的形式；決定對現有企業集團關鍵的利益分配格局，企業集團治理結構本質在于制衡集團中各利益主體的利益關系，以保證集團經營決策和執行的高效進行。

由于人力資本對資本結構和治理結構均有著重要影響，而資本結構和治理結構二者也是互動的關系，并且資本結構和治理結構有著共同的目標——企業集團價值最大化，因此我們可以得出人力資本影響著企業集團資本結構和治理結構的關系，而這種影響最終反映在企業集團價值上（即如圖所示）。

四、結語

國有企業集團治理結構通過內部治理、中間治理和外部治理影響著集團的資本結構；人力資本對企業集團的資本結構和治理結構的關系也有著重要的作用。因此，我們在優化資本結構的同時也要合理安排企業集團的治理結構，實現企業集團資本結構和治理結構的雙重優化，同時充分重視人力資本的作用，以實現企業集團價值的最大化。

參考文獻：

[1]楊淑娥金帆:關于公司財務治理問題的思考[J].會計研究，2002（12）:51～55

[2]Jensen， M.C.， and Meckling， W. Theory of the Firm: Managerial Behavior， Agency Costs and Ownership Structure[J].The Journal of Financial Economics，1976(3):305～360

[3]Williamson， O.E. Corporate Finance and Corporate Governance[J].The Journal of Finance，1988(6)

[4]李杰:不完全資本市場與企業資本結構選擇[J].金融證券，2004（10）:98～99

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[7]席酉民:企業集團人力資本管理研究[M].北京:機械工業出版社，2005:63～69

[8]張志宏:現代企業資本結構研究[M].北京:中國財政經濟出版社，2003