CFO變更與上市公司會計信息質量

王素玲，王 磊，張 琛，張東旭

（安徽大學 商學院，安徽 合肥230030）

一、引言

高管變更效果與會計信息質量影響因素研究作為公司治理領域的熱點問題一直受到國內外學者的廣泛關注。國外學者的相關研究始于20世紀80年代，大多集中于高管變更與經營績效以及高管變更與盈余管理之間的關系。Denis（1995）認為，公司發生高管變更有助于提升公司的經營業績[1]；Yermack（1995）研究結果表明，公司CEO變更與董事會特征具有顯著的相關性，即董事會的相關特征會影響CEO的變更[2]；Wells（2002）實證發現，CEO在變更當年會出現顯著的負向盈余管理行為[3]。國內學者對高管變更研究起步相對較晚。蔣榮等（2007）從CEO變更視角出發，對上市公司外部審計治理有效性的實證研究發現，CEO變更與非標準審計意見呈顯著正相關，表明發生CEO變更會對事務所出具審計意見產生重要影響[4]；杜興強和周澤將（2010）研究發現，公司發生高管變更后會出現顯著的盈余管理活動[5]；張霽若（2017）認為，CEO變更降低了公司會計信息可比性和引起離任、繼任CEO報告動機及背景特征的變化，最終會影響到CEO執行會計準則動機和行為的變化[6]。

近年來重大財務舞弊事件頻發，上市公司的會計信息質量也越來越受到相關利益者的重視，因為CFO是會計信息生成與傳遞過程的直接負責人，人們增大了對CFO變更效果與會計信息質量影響因素研究的關注度。Geiger&North（2006）研究結果表明，CFO在會計信息生成過程中具有關鍵且獨立的影響，當CFO發生變更后，公司的可操縱性應計利潤會出現顯著降低[7]；Jiang，Petroni&Wang（2010）研究發現，與CEO變更相比，CFO變更對公司盈余管理的敏感程度會更加強烈[8]；蘇文兵（2010）根據滬市A股上市公司2003—2005年的經驗數據研究發現，與沒有發生CFO變更的公司相比，發生CFO變更的公司在其變更前后盈余管理程度會發生不同變化，并且當CFO與CEO同時變更時，盈余管理變化程度更大[9]；孫茂竹等（2012）實證研究結果表明，CFO變更與正向盈余管理程度呈顯著正相關關系，與負向盈余管理程度呈顯著負相關關系[10]；徐芳蘭和彭曉潔（2016）認為，發生CFO變更的公司，其財務指標變化程度要顯著高于未發生CFO變更的公司[11]。

基于上述分析可以看出，學術界對CEO變更效果與會計信息質量影響因素的研究開始較早，并且成果豐富，但結論尚不統一。目前，對CFO變更效果與會計信息質量影響因素的研究大多只是證明了CFO作為主導公司會計系統的高管，其變更與公司業績和盈余管理具有顯著相關性，但是鮮有文獻研究CFO變更是否會影響，以及在多大程度上影響上市公司的會計信息質量。鑒于此，本文以我國滬深兩市A股上市公司2008—2016年CFO變更數據作為研究樣本，實證檢驗CFO變更對會計信息質量的影響，并進一步從CFO變更頻次、股權激勵、所有權性質三個方面進一步檢測CFO變更對會計信息質量的影響程度。

二、理論分析與研究假設

（一）CFO變更與會計信息質量

Geiger&North（2006）實證檢驗了CFO變更對公司可操縱性應計利潤的影響，研究發現，CFO發生變更將會顯著降低公司的可操縱性應計利潤[7]；蘇文兵等（2010）以可操縱性應計利潤作為衡量指標，實證檢測CFO變更對上市公司盈余管理的影響發現，CFO變更會顯著提高上市公司的盈余管理程度[9]。在已有與會計信息質量相關的實證研究中，可操縱性應計利潤的絕對值DA通常被用來作為反映會計信息質量特征的替代變量，如張嬈（2014）在量化會計信息質量時，就采用了可操縱性應計利潤的絕對值DA作為反映會計信息質量特征的替代變量，并且證明了DA值越大，表明內部人調整盈余的程度越大，相應的會計信息質量也就越差[12]。根據學術界已有的相關研究成果可以發現，當CFO面臨變更情形時，為了實現自身財富最大化和高層管理者的經營業績目標，即將離任的CFO往往有著更強烈的動機去進行盈余管理活動，而盈余管理活動的后果必然會導致公司會計信息質量的下降。

高層管理人員就是公司的大腦，擔負著制定組織目標、戰略及評價組織績效等職責。高管人員的穩定對于上市公司的日常運營和經營績效都具有十分重要的作用。一般情況下，高管頻繁變更會使得公司難以保持穩定的發展狀態，公司的經營戰略和理念也難以得到長期穩定的貫徹執行。于然和徐瑤（2016）以我國446家上市公司為研究樣本，研究發現，上市公司的高管變更頻次會對經營績效產生顯著的負向影響，即在一定期間內，高管的變更頻次越多，公司的經營績效就會越差[13]。高管變更一方面會影響上市公司的經營績效，另一方面高管在變更時為了達到績效考核指標和自身利益最大化，通常會有強烈的動機去進行盈余管理活動，進而影響到公司的會計信息質量。CFO作為負責公司日常財務事務的最高指揮官，在會計信息的生成與傳遞過程中起著不可替代的作用，其變更通常會對公司會計信息質量產生顯著的不利影響，而在一定的期間內，CFO變更頻次越多，其對會計信息質量的影響也會越大。綜合上述分析，提出如下假設：

H1a：限定其他條件，CFO變更與上市公司會計信息質量呈顯著負相關；

H1b：限定其他條件，CFO變更頻次與上市公司會計信息質量呈顯著負相關。

（二）CFO股權激勵

Jiang，Petroni&Wang（2010）發現，與CEO相比，CFO更有動機進行盈余管理活動，并且CFO股權激勵對盈余管理的影響程度也更大[8]；尤誼和劉陽（2016）將滬深兩市2012—2014年對CEO和CFO同時實施股權激勵的292家A股上市公司作為研究樣本，實證研究發現，與CEO股權激勵程度與盈余管理程度之間表現出的正相關關系相比，CFO股權激勵程度與盈余管理程度呈現出的正相關關系更加顯著[14]；朱秀梅（2017）發現，無論是CFO 的短期薪酬激勵還是長期薪酬激勵都與盈余管理的絕對值呈顯著正相關關系，同時與CEO相比，CFO更加傾向于通過實施盈余管理活動來提高自身薪酬水平[15]。上述文獻的研究表明，當CFO受到股權激勵時，會誘發其進行盈余管理行為。CFO在面臨變更壓力時，享有股權激勵的CFO一方面想要避免自身離職的壓力，另一方面又想要達到股權激勵的行權條件，這時的CFO將更有動機去通過盈余管理活動來實現自身利益最大化，從而導致公司會計信息質量的降低。因此提出以下假設：

H2：限定其他條件，股權激勵對CFO變更與會計信息質量具有顯著的負向調節作用。

（三）實際控制人性質

我國上市公司按照實際控制人的性質分類，可以劃分為國有控股和非國有控股兩種類型。姜付秀（2013）研究發現，國有控股上市公司中的CFO通常都有一定的行政級別，為了達到政治升遷的目的，通常需要良好的經營績效來支撐，因而CFO會有更強烈的動機進行盈余管理活動[16]；謝德仁和陳運森（2009）認為，相對于非國有控股上市公司，國有控股上市公司通常會享有特殊的“父愛效應”，其高管因違法違規而付出的實際代價相對更低。這意味著，即使非國有控股和國有控股上市公司高管都進行了相同的盈余管理活動，國有控股上市公司CFO面臨的風險和付出的成本也會更小[17]。基于上述分析，與非國有控股上市公司相比，國有控股上市公司CFO在面臨離職情形時，一方面為實現自身利益最大化，另一方面因違法違規而付出的成本也相對較低，這會使CFO有著更加強烈的動機去進行盈余管理活動，進而影響到公司會計信息質量。據此提出如下假設：

H3：限定其他條件，所有權性質對CFO變更與會計信息質量具有顯著的負向調節作用。

三、數據選取與研究設計

（一）數據來源及樣本選取

選取2008—2016年滬深兩市A股上市公司CFO變更數據作為研究樣本，在研究過程中，對初始樣本進行了如下處理：（1）剔除有缺失數據的上市公司；（2）剔除ST和*ST上市公司的觀測值；（3）剔除金融保險類上市公司的觀測值。最終獲得984家上市公司CFO變更數據，總計8 856個樣本觀測值。本文還對所有連續變量在1%和99%分位進行了winsorize縮尾處理，以消除極端值對實證結果造成的不良影響。

由于我國上市公司對財務高管人員的稱謂存在較大差異，其中包括財務總監、總會計師、財務負責人、財務部經理等，本文中的CFO變更是指上市公司財務最高負責人發生了更換，其范圍內涵的確認原則參照蘇文兵（2010）分類標準[9]：（1）以財務總監為財務最高負責人的，若財務總監發生了變更，即認為CFO變更；（2）若無財務總監，而以總會計師為財務最高負責人的，則以總會計師是否發生變更為確認標準；（3）若企業未設立財務總監和總會計師，則以實際財務負責人是否變更為確認標準；（4）若上述職位都未設立，則以財務經理或財務部長是否變更為確認標準。其中，CFO變更情況的主要財務指標來源于CSMAR和CCER數據庫，部分數據來自手工收集，全文數據采用STATA15.0進行數據分析處理。

（二）研究變量選擇和定義

1.被解釋變量：會計信息質量

在實證研究中，可操縱性應計項目的絕對值DA常被用作反映公司會計信息質量特征的替代變量，DA值越大，說明公司高管調整盈余管理程度越大，相應的會計信息質量就越差。根據夏立軍（2002）的實證檢驗結果，基于分年度、分行業修正的Jones模型計算出的可操縱性應計利潤DA去度量盈余管理程度得到了廣泛的運用[18]。采用可操縱性應計利潤DA絕對值的反向指標作為會計信息質量替代變量，即公司的會計信息質量AIQ= - |DA|，AIQ的值越大，意味著公司會計信息質量越高。

2.解釋變量：CFO變更及變更頻次

采用虛擬變量CFO去度量CFO是否發生變更，在給定的年度樣本中，當CFO發生變更，就對其賦值為1，否則賦值為0。用CFO累計變更頻次CFOPC去度量CFO的變更頻次，CFO變更頻次的確認原則參照于然和徐姚（2016）的實證研究文獻，在給定的9年樣本中將CFO變更頻次依次分為五種：0，1，2，3，4。其中變更頻次為0代表9年樣本中CFO沒有發生變更，變更頻次為1代表9年的樣本中CFO發生1次變更，變更頻次為2代表9年樣本中CFO發生2次變更，變更頻次為3代表9年樣本期間CFO發生3次變更，變更頻次為4代表9年樣本中CFO發生4次及以上變更[13]。

3.調節變量的選擇

將CFO股權激勵CFOCGB和公司所有權性質CONT作為調節變量來分析兩者分別對CFO變更與會計信息質量的調節作用。采用CFO持股比例CFOCGB去度量上市公司CFO是否受到股權激勵，具體定義為CFO年度持股總數與公司年末總股數的比值，采用虛擬變量CONT去度量上市公司實際控制人的性質，如果上市公司屬于國有控股時，對CONT賦值為1，否則賦值為0。

4.控制變量的選擇

根據以往的相關研究，會計信息質量水平會受到公司規模、成長能力和資產負債率等因素的影響，為了能夠準確反映CFO變更對會計信息質量的影響，實證研究中必須控制這些因素，因此本文將公司規模、成長能力、資產負債率、審計意見類型、審計機構類型、凈資產收益率以及第一大股東持股比例作為控制變量。此外，還把年度和行業虛擬變量作為控制變量，以減小年度和行業虛擬變量對回歸結果的影響。以上變量的詳細定義見表1。

表1 變量及定義

（三）研究模型設計

為了驗證本文提出的假設1a、假設1b、假設2和假設3，建立以下四個回歸模型：

在模型（1）中，如果CFO的回歸系數a1 顯著為負，則假設1a得到驗證。在模型（2）中，AVEAIQ為2008—2016年度樣本公司會計信息質量的平均值，如果此時CFOPC的回歸系數a1 顯著為負，則假設1b得到驗證。在模型（3）中，如果CFO的回歸系數a1顯著為負，CFOCGB×CFO 的回歸系數a3 也顯著為負，說明股權激勵的調節效應顯著，CFO 股權激勵增強了CFO 變更與會計信息質量的負相關性，則假設2 得到驗證。在模型（4）中，如果CFO的回歸系數a1 顯著為負，CONT×CFO 的回歸系數a3 顯著為負，說明國有控股的調節效應顯著，國有控股增強了CFO變更與會計信息質量的負相關性，則假設H3得到驗證。

四、實證結果分析

（一）變量的描述性統計

表2 所示的是主要變量的描述性統計結果。會計信息質量AIQ 的最小值和最大值分別為-0.4175 和-0.0008，意味著在給定樣本公司中，各個上市公司會計信息質量水平存在較大差異。樣本中平均有13.95%的上市公司發生了CFO 變更，表明作為高管之一的CFO 任職穩定性相對來說較差。CFO 股權激勵CFOCGB 的最大值和最小值分別為0.0062和0，平均值為0.0002，一方面說明我國上市公司對CFO 股權激勵力度總體不大，另一方面也說明各個CFO 持股數也存在較大差異。控股性質CONT 的平均值為0.5717，中位數為1，表明在樣本中，有一半以上公司屬于國有控股。盈利能力ROE 的均值為0.0647，1/4 分位數為0.0249，說明樣本中有低于25%的上市公司凈資產收益率要小于0。成長能力GROWTH 的均值為19.27%，中位數為0.0957，表明樣本中有一半以上的公司營業收入增長率大于0，并且最大的營業收入增長率達到了456.61%。第一大股東持股比例FIRST 的均值為35.12%，3/4 分位數為0.4593，可以得出樣本中有75%的上市公司控股股東持股比例低于45.93%。審計意見類型OPIN 的均值為0.9741，絕大多數上市公司審計意見類型均為標準無保留意見，反映出這些上市公司會計信息質量相對較好。審計機構類型BIG4 的均值為0.0643，說明上市公司聘請四大會計師事務所進行審計業務的比例較小。

表2 主要變量描述性統計結果

表3 主要變量之間的Pearson相關系數

（二）相關性分析

分析表3 相關性數據可以得出，被解釋變量AIQ 與解釋變量CFO 在1%的水平上顯著負相關，這意味著，在研究樣本中，CFO 變更造成了公司會計信息質量AIQ 的下降。基于此，我們可以初步驗證假設H 1a的合理性。CFO 股權激勵CFOCGB 與被解釋變量AIQ 呈顯著負相關關系，表明當CFO 受到股權激勵時會導致公司會計信息質量下降，CFO 股權激勵機制并沒有從根本上改善公司會計信息質量水平。公司的資產負債率LEV與會計信息質量之間也是負相關，表明公司資產負債率LEV 越高，會計信息質量越低，這可能是因為有些上市公司為了達到融資所需要的前提條件，加大了盈余管理活動。公司成長能力GROWTH 與會計信息質量之間呈顯著負相關關系，說明處于成長階段的上市公司更加可能會為了滿足自身發展目標的要求，加強了盈余管理活動，從而降低了公司會計信息質量的水平。

（三）回歸分析

1.CFO變更與會計信息質量的回歸結果

表4 CFO 變更對會計信息質量的影響

表4模型（1）報告了上市公司CFO 變更與會計信息質量AIQ 相關性的回歸結果。在樣本中，控制了相關影響會計信息質量的變量后，CFO 變更與會計信息質量AIQ 在1%的水平上顯著負相關，表明上市公司CFO 變更會顯著降低上市公司的會計信息質量水平，研究結果支持了假設H1a。另外，回歸結果顯示：CFO持股比例越高，上市公司會計信息質量越低，并且兩者之間的負向關系顯著，一方面，表明對CFO實施股權激勵沒有達到從根本上改善公司會計信息質量的預期；另一方面，也說明我國CFO 股權激勵機制因設計、執行等層面的諸多原因造成其積極公司治理效應未得到充分體現；公司規模SIZE 系數顯著為正，說明公司規模越大，會計信息質量越高；審計意見類型OPIN 和審計機構類型BIG4 都與會計信息質量AIQ 顯著正相關，表明審計意見為標準無保留意見以及審計機構為四大會計師事務所的公司，其會計信息質量水平總體較高。

2.CFO 變更頻次與會計信息質量的回歸結果

表5報告了上市公司CFO 變更頻次與會計信息質量AVEAIQ 相關性的回歸結果。樣本中，控制相關影響會計信息質量的變量后，CFO 變更頻次與會計信息質量AVEAIQ 在1%的水平上顯著負相關，這意味著，一定期間內，CFO 變更頻次越多，上市公司會計信息質量水平越低，研究結果支持了本文的假設H1b。

3.CFO 變更、股權激勵與會計信息質量的多元回歸結果

表4模型（3）報告了CFO 股權激勵對CFO 變更與會計信息質量的調節作用。通過表4模型（3）的回歸結果可以看出，CFO 的回歸系數顯著為負，CFOCGB×CFO 的回歸系數也顯著為負，表明與沒有受到股權激勵的CFO 相比，當CFO 受到股權激勵時，CFO 變更對上市公司會計信息質量的負向影響更加顯著，研究結果支持了本文的假設H2。

4.CFO 變更、所有權性質與會計信息質量的多元回歸結果

表4模型（4）報告了上市公司不同的產權性質對CFO 變更與會計信息質量的調節作用。由表4模型（4）的回歸結果可以看出，CFO 和CFOCGB×CFO 的回歸系數都顯著為負，表明與非國有控股上市公司相比，國有控股上市公司CFO 變更對上市公司會計信息質量的負向影響更為顯著，研究結果支持了本文的假設H3。

表5 CFO變更頻次對會計信息質量的影響

（四）穩健性測試

前文使用的會計信息質量AIQ 是根據分年度分行業修正的Jones 模型計算得出的可操縱性應計利潤DA 絕對值的反向指標。為了提高結論的穩健性，本文更換另外一種計量方法，采用DD 模型（Dechow and Dichev，2002）對可操縱性應計利潤DA重新進行計算，再取DA絕對值的反向指標得出新的AIQ，重新進行前文的回歸分析過程，結果發現，除了個別控制變量的顯著性水平和相關系數略有變化以外，整個穩健性實證結果沒有發生實質性變化，表明本文的結論是穩健的[19]。因篇幅有限，省略了穩健性回歸結果的表格。

五、研究結論與啟示

（一）研究結論

從某種意義上講，會計信息是會計主體主要以數字形式向社會提供的一種“公共產品”。作為“公共產品”就應當要以質量作為核心，會計信息質量越高，對于相關人進行決策的影響就越大。CFO 作為對會計信息質量有著重大影響的直接負責人，雖然已有的研究證明了CFO 作為主導企業會計系統的高管，其變更與公司業績和盈余管理之間具有顯著的相關性，但對于CFO 變更是否會影響，以及在多大程度上影響上市公司的會計信息質量的研究較少。本文以2008—2016年間984家A股上市公司的CFO 變更數據為研究樣本，實證檢驗了CFO 變更與上市公司會計信息質量之間的相關性。實證檢測結果發現：1.上市公司CFO 變更與會計信息質量呈顯著負相關關系，即CFO 變更會導致上市公司會計信息質量的顯著降低；2.在一定期間內，CFO 變更的頻次越多，上市公司會計信息質量越差；3.上市公司CFO 受到股權激勵時，與未受到股權激勵的CFO 相比，其為實現自身股權利益最大化和避免變更壓力，會有更大的動機去進行盈余管理活動，從而降低了上市公司的會計信息質量；4.與非國有控股上市公司相比，國有控股上市公司CFO 變更使其更有動機去進行盈余管理來實現自身利益最大化，從而導致會計信息質量的顯著下降。

（二）啟示

基于研究結論，本文得到以下啟示：1.上市公司應該充分認識和發揮CFO 在公司治理過程中的重要作用，穩定CFO 任職人員隊伍。CFO 變更會導致會計信息質量的顯著下降，因此，上市公司應健全CFO 管理制度，確立CFO 在公司治理中的地位與作用，明確CFO 對會計信息質量的法律責任與義務，促進CFO 職能的充分發揮。2.進一步完善CFO 股權激勵機制，警惕對CFO 進行股權激勵所帶來的負面影響。董事會在進行公司股權激勵制度設計時，應從制度層面充分考慮對公司高管，特別是CFO 進行股權激勵的同時，對其應設有對應的責任與約束機制，以防止CFO 為實現股權激勵的行權條件而進行不正當的盈余操縱。3.在國有控股上市公司中，一方面，應設計科學、完善的業績考核及高管激勵制度，充分發揮高管在公司治理中的效應，另一方面，應更進一步從制度等層面完善CFO 及其他公司高管的相應的法律責任及義務，在穩定CFO任職人員及其他高管隊伍的同時，降低國有控股公司“父愛效應”所帶來的不良影響，增加其操縱盈余管理行為所付出的成本。4.完善我國資本市場監管的制度安排，從行政監管、法律制度及司法訴訟、市場參與者與市場交易制度、媒體等多層面構建會計信息質量的監管制度，全面提升我國上市公司會計信息質量。

（三）研究不足與展望

CFO 的變更效果與會計信息質量受多種因素影響，本文只實證檢驗了CFO 變更對會計信息質量的影響，并進一步從CFO 變更頻次、股權激勵、所有權性質三個方面進一步檢測了CFO 變更對會計信息質量的影響程度。而CFO 變更的其他特征，如主動變更或非主動變更、是否與CFO 同時變更等，都是未來在變更效果及與會計信息質量影響因素研究中應關注的問題。另外，CFO 的獨立性和擁有的權力是否影響變更效果及與會計信息質量影響因素，也是未來值得研究的方向及內容。