不一樣的十年已開啟

施靜

2019年剛剛過去，想想去年的這個時候，我們對2019的展望，最大的擔心是美聯儲的加息與縮表持續，中美貿易摩擦升級，全球化體系重建過程中與西方世界割裂。

現實世界里，我們經歷的2019：美聯儲年初不僅停止加息和縮表，而且還從8月開始，進行了三次降息，同時再次開始購買資產。11月，中美第一階段談判終于取得共識，協議也將要正式簽署。另外，中日韓于近期也一致同意為早日談妥RCEP而開展合作。

2019年，A股終于跟上美股的節奏。作為第一第二的經濟體，資本市場的表現不再是一半是火焰，一半是海水。深證成指漲幅最高，達到46%，創業板指和中小板指漲幅均超過40%，中證全指和上證50漲幅超過30%；美股在十年大牛市之后，納指100以37%的收益再創歷史新高，標普500在2018年回調6%之后也再展雄風，收益接近30%。

站在當下，我們看到A股生態體系正在發生變化。

證券法的修訂，這是資本市場長期的制度性利好。因為我們投資的底層資產就是上市公司，只有制度上保障，上市公司的違法成本極高，才能真正建立資金與優秀上市公司共贏的生態，資本市場也才能承載經濟轉型和民眾財富增值的雙重重任。

另外，也看到了投顧資格試點的啟動，這在資產管理行業與廣大民眾理財需求之間，從制度安排上真正開啟了一個新的子行業——財富管理行業。買方投顧的出現，有利于對資產管理端，不論是對投資經理還是投資品的評價都更加具備專業性，也有利于減少大多數缺乏金融常識的人追漲殺跌的“自傷”行為，實現把合適的金融產品匹配到合適的人和適合的錢。這些都有助于長錢進入我們的A股市場，有助于資本市場真正起到資源的有效配置。

站在當下，看估值，從股票和債券的內部回報率比值的角度，我們用BEYR指標來計算債券收益率與股息率的變化數值。該比值在過去五年均值的25%分位，股票性價比不低。

當然，從12月以來，不論是央行年初的降準，還是中美即將簽署第一階段的協議，還有外資的持續流入，以及PMI數據和工業企業利潤等指標的回暖信號，都讓當下市場情緒偏熱。而投資永遠需要對未來如履薄冰，既需要懷著信仰般的樂觀主義，又要保持一定程度的悲觀預期。

比如現在，美元指數的實際波動率處于歷史極低水平，與1998年東南亞金融危機前，2006年末次貸危機前和2015年新興市場匯率危機和大宗商品危機前相當。1998年和2015年，美元指數快速上升，對應著大宗商品的大跌和新興市場經濟增長壓力的加大；而2007年，美元指數快速下降，對應大宗商品的大漲和通脹壓力的加大。

2020年，如果美股大跌或中國房地產銷售顯著弱于預期，那么就有可能美元指數大漲，全球出現衰退的格局。但如果美股或者中國房地產銷售沒有顯著回落，那么在制造業修復加基建刺激增強的情形下，就有可能美元指數顯著下行，全球出現通脹上行的格局。當然，也有可能美元指數繼續保持低波動的狀態，市場進入新常態。

不過，歷史上看，每一次波動率達到歷史低位時，都伴隨著市場的破局。美元指數的波動放大是大概率事件，這對于匯率和其他大類資產都可能出現更為劇烈的波動。我們無法預測方向，只能應對。

總之，我們未來面臨著經濟轉型期里經濟減速的必然，同時，從財政和貨幣政策的逆周期調節能力看，經濟又沒有失速的可能。短期，A股有市場情緒變化帶來的回調可能；中長期，在制度和法律的完善下，資本市場生態改善可期，以及當前較低的估值水平，A股市場具備很好的配置價值。當然，還需時刻保持清醒，勿輕言新周期和新牛市。把資金投入有時間價值的企業是個好的選擇。對于沒有時間分析上市公司的大多數人，可以通過持有股票基金來進行A股市場的配置。

至于具體的配置建議，需要結合資金本身的屬性和不斷變化的政治、經濟因素加以考慮。

對于三年以上不用的長錢，心理上又能接受10%以上回撤的話，以年初的估值狀況，建議股基配置70%以上，類絕對收益基金，比如中性對沖、打新基金、部分二級債基等配置20%左右，黃金基金配置10%左右。

對于一年以上不用的錢，心理上只能接受5%以下回撤的話，以年初的估值狀況，建議股基配置30%，轉債基金配置0%至10%，中性對沖、打新基金或部分二級債基配置40%，純債基金配置10%至20%，黃金基金配置5%至10%。

以上的配置建議其實很難對大多數人有真正效用，因為選擇基金本身就是個麻煩事，不論是對基金經理的評價和對指數基金的評判都需要專業的視角。這屬于財富管理的范疇。

財富管理和資產管理的區別是，目標不是爭收益率第一，不是和別的產品或組合比較，而是遵循約定，按策略所規劃的，最壞情況能接受的最大回撤，在此范圍之內，追求較好收益。就像公交車，上車的人需要知道路線，知道大概速度，雖然路上也會有意外，比如顛簸、堵車甚至拋錨，但大概率是會讓大多數人身心安全地在預期時間里到達目的地。不能像賽車那樣，可能飛馳人生，也可能車毀人亡?？此乒卉囁緳C比賽車手平庸，但大多數人日常生活需要的是前者。整個理財生態圈中，有了以買方投顧為標志的財富管理，才能真正讓資產管理有了長錢。資產管理有了穩定的負債端，才能讓真正的價值投資成為可能。

在財富管理的范疇里，并不判斷市場點位的高低，而是幫助客戶把錢放在當下風險收益比合適并與其自身承受力匹配的產品中去，讓錢在時間的長河中，實現復利增長。事實上，不同時點的3000點，其包含的企業不同，企業的價值不同，客戶資金的流動性需求、承受波動的能力和收益預期也都不同，理財規劃不能刻舟求劍。

如果一個人宣稱，他能買在低點，賣在高點，幫你財富自由，那就和碰到“神醫”一樣。大概率他是在賺你的錢，你讓他財富自由了。

之所以投資是專業的事，并不是以此為職業的人比大多數人聰明，而是他每天持續在投資這件事上花費的時間比大多數人多得多。同時，依賴于一定水平之上的教育背景，成體系的終身學習，以及一群以此為職業的人相互提高認知的平臺。如果不相信這些基本的區別，就像去到醫院，認為自己可以指導醫生怎么給自己或家人治療一樣。

突然想到《中國機長》里的一幕：當有乘客發現飛機在轉圈并發出質疑，機艙里各種驚叫聲、哭聲，這時，一個情緒崩潰的中年男子解開安全帶，要沖進駕駛倉，質問機長怎么開的飛機。這就是一個典型的、用非專業視角去評判專業的事情，用情緒去代替判斷。我們當然完全可以理解這個男子的行為，但我們不得不承認，這種行為不僅不會給自己所處的災難性的處境帶來任何好的改變，甚至會直接把災難的后果擴大。

財富管理就是用專業的水準去評價投資經理、評判投資品，并匹配給合適的資金。用專業性應對未來的不確定性，兼顧好收益與回撤的控制，讓大多數人的大多數錢安心。

2020，開啟了一個不一樣的十年。

（本文作者系盈米基金FOF研究院院長）