淺談互聯網企業估值方法

胡辰

摘 要：互聯網企業由于所在平臺的特殊性，使得其運營模式和市場推廣等與傳統企業存在著顯著差別。互聯網企業的估值，不僅要關注傳統行業需要考慮的償債能力、盈利能力等關鍵財務指標，還受到該行業自身特點和所面臨的市場風險等因素的影響，具備區別于傳統行業的特殊性。因此，互聯網企業對價值的評估需要考慮的因素區別于傳統行業，對于業績預測和選擇相比較的同類行業時需要考慮較多因素。據此，本文以某互聯網出行平臺公司估值方法選擇及計算過程作為案例進行分析。

關鍵詞：互聯網企業? 企業價值評估? 估值

中圖分類號：F724.6 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2020）05（a）--02

互聯網企業價值的評估可以幫助投資人和管理當局改善決策，主要體現在投資分析、戰略分析和優化管理三方面。首先，企業價值評估核心是基本分析，區別于技術分析，這種分析方法的前提是企業的價值與財務數據之間存在函數關系，并且相對穩定，具有參考價值。其次，企業價值評估有助于分析當前和未來企業價值的關鍵因素是什么，評估戰略決策和經營方向可能創造的價值。最后，企業價值評估過程中的信息具有很大的管理價值，是改進企業管理決策的重要手段。

1 企業背景與估值基礎

筆者選取了一家從事出行行業的汽車租車公司作為案例進行分析，目標公司是一家新能源汽車分時租賃平臺，利用移動“互聯網+”模式實現機動車共享。目前國內網絡預約出租車產業的發展尚處于發展初期，相關產業政策有待完善，產業發展仍面臨不確定性。未來產業政策的完善實施、行業內的競爭格局變化、相關配套資源的發展如果不能滿足產權持有者及管理層規劃的經營戰略的需要，將會對該公司網約車的商業計劃按照預期實施造成相應影響。因此，本次評估結論建立在上述公司的經營規劃能夠按照預期進行并能持續的基礎上進行。

由于互聯網企業的收入模式區別于傳統行業，各年度財務預測的基礎也需要結合行業的特殊性。目標公司業務的收費模式為“公里+分鐘”;收入還包括車內廣告收入，公司與廣告方進行合作，在車上提供廣告位，增加公司的附加值收入。以上收入的確認及預測方法將影響企業價值評估過程中需要用到的關鍵數據。

2 企業價值評估相關理論及選擇

2.1 評估方法的選擇

企業價值評估的方法有很多種，可根據公司自身盈利模式預測未來現金流量進行評估，即收益法;也可以在市場上找到類似的標的公司進行對比評估，即市場法;還可以根據企業自身的資產債務狀況計算評估，即資產基礎法。收益法傾向于預測并且評估企業未來的盈利能力;市場法傾向于以市場可參照標的企業評價估值對象;資產基礎法基于合理的評價企業各項資產價值和負債。

筆者選擇的樣本公司擬引進投資者，被評估企業在未來年度預計收益能力是交易相關方關注的重點，因此本次評估選擇收益法進行評估。 同時，市場上存在的同類可比上市公司，可比公司與被評估公司的業務結構、經營模式等因素相同或相似，因此我們選擇市場法對本案例進行評估。

2.2 市場法介紹

在企業價值評估的市場法中一種是交易案例比較法，即選擇與目標企業類似的行業案例進行比較，如企業在收購合并以及買賣時可以獲取到的相關數據，合理地計算出價值比率，在確保與目標企業數據存在相關性和可比性的前提下，確定評估對象價值的具體方法。

評估對象主營業務主要依托借助“互聯網+”的移動技術，結合自主研發的硬件設備為乘客提供電動車分時租賃服務。用戶通過手機APP自動定位車輛并通過手機在線支付、自助取車還車，無需人工鑰匙交接，為乘客提供信息化、網絡化、智能化的城市出行新方式。

經選擇后發現，神州優車股份有限公司主營業務為專車業務，其經營業務結構、經營模式、企業所處經營階段與評估對象有一定的相似，本次選取該公司上市前后的幾輪融資作為可比交易案例。

2.3 收益法

收益法使用現金流量折現模型，是典型的絕對估值法，適用于資本結構相對穩定的企業，否則貼現率的變化會影響估值結果。目標公司短期內無并購和重組計劃，經營有規律可循，無論是盈利模式還是業務增速都相對穩定，遠期預測現金流為正，因此適用于收益法模型。收益法能反映企業內在價值本質，在計算過程中可判斷各項經營變化對公司估值造成的影響。

由于收益法的模型中使用的數據各年度和期間的現金流量及資本成本，這些數據都基于企業對于業務的規劃和資本決策，因此需要較為全面的財務預測取得。目標公司在互聯網行業內屬于經營時間較長，處于成熟發展期，有充分的歷史數據可以參考，財務預測數據相對可靠。

3 數據與假設

我們選擇了企業2016—2017年的數據作為數據評估來源，通過公開獲得的財務報表顯示，公司資產總額4335.93萬元，負債總額8438.00萬元，凈資產額為-4102.07萬元。

未來經營期內的凈現金流量預測為：2017年5～12月現金凈流出6645.32萬元;2018年現金凈流出3704.64萬元;2019年現金凈流入3242.50萬元;2020年現金凈流入10992.88萬元;2021年現金凈流入9812.37萬元;2022年及以后現金凈流入9836.24萬元。

未來年度盈利預測為：2017年5～12月凈利潤為-4209.77萬元;2018年凈利潤為-3483.80萬元;2019年凈利潤為4148.65萬元;2020年凈利潤為11731.44萬元;2021年凈利潤為9836.24萬元;2022年及以后凈利潤為9836.24萬元。

其他假設：

（1）根據十年期以上的國債利率平均水平，確定無風險收益率。

（2）測算上證綜合指數平均收益率，確定市場期望報酬率。

（3）取滬深兩市同類可比上市公司股票市場價格測算估計，確定可比公司股票的歷史市場平均風險系數。按計算，繼而得到評估對象預期市場平均風險系數，并得到評估對象預期無財務杠桿風險系數的估計值，最后得到評估對象權益資本預期風險系數的估計值。

（4）考慮到評估對象在公司的特性個體風險，設公司特性風險調整系數;最終得到評估對象的權益資本成本。

（5）債務比率和權益比率：債務比率和權益比率。

（6）折現率r（WACC）：將上述各值可得到折現率。

4 評估結論計算

4.1 市場法評估結論

通過綜合調整系數計算可比上市公司的比準參數，按照算術平均的方式確定目標公司的市銷率價值比率為7.80。對象企業從2016年才開始產生試運行收入，2017年1～4月營業收入已較2016年有較顯著的增長。考慮到公司管理、運營也慢慢經過磨合步入較穩定增長階段，本次評估根據被評估公司2017年全年營業收入，即6350.76萬元，確定目標公司股權價值為46900.80萬元。

在公司未來年度經營規劃基礎上采用市場法進行評估得出目標公司的估值為46900.80萬元，評估結果與賬面價值相比增值51002.88萬元。

4.2 收益法評估結論

基于折現率r=0.1283，將預期凈現金量代入，得到評估對象的經營性資產價值為P=49487.45萬元。經審計后的資產負債表披露，評估對象基準日賬面溢余資金為3371.27萬元，其他應付款中存在應付關聯單位借款等共計5975.41萬元，可得溢余或非經營性資產價值C=3371.27-5975.41=-2604.14萬元。

由此可得，評估對象基準日企業價值為B=P+C=49487.45-2604.14=46883.31萬元，付息債務價值D=0萬元，可得權益資本價值E=B-D=46883.31-0=46883.31萬元。

經過評估程序，在特定投資者與目標公司可在財務方面發揮協同效應的基礎上，采用收益法進行評估得出該公司的估值為46883.31萬元，評估結果與賬面價值相比增值50985.38萬元。

5 最終結果的選取

市場法的出發點是將企業的現狀與所在的整體市場來比較從而評定企業的價值，收益法是根據企業目前和未來預計的獲利能力來評價。收益法計算的是企業戰略決策的結果，該決策的影響也將體現在市場法的模型中，二者均為企業內在價值的合理反映。考慮到收益法是基于目標企業戰略決策和對未來發展及獲利能力的判斷，能更為合理地反映被評估單位的企業價值。本次評估選用收益法評估值作為評估對象所有者權益價值，得出在評估基準日目標公司的估值為46883.31萬元。

6 結語

從以上案例可以看出，對于互聯網行業的估值方法選擇實為從不同的側重角度出發來評估企業的整體價值。該案例在互聯網行業中體量相對較大，經營年限較長，在市場上存在可比較的同類行業，這些條件為企業價值評估提供了充分的預測基礎。如多數互聯網企業一樣，目標企業也存在融資需求，合理的企業價值評估過程和結果，將作為合作方是否進行投資的重要評判依據。與此同時，在評估過程中涉及的風險系數、同行業數據以及企業對于業績預測的數據是評估的價值所在，也同樣可以服務于投資者和管理者作出決策。

參考文獻

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