李東生“不明白”，“鷹的重生”何日來？

沈思涵 石丹

TCL科技（000100.SZ）等來了資產重組后的首份年度“成績單”。

年報數據顯示， TCL科技2019年全年營收和凈利潤分別為572.7億元和35.6億元，同比分別增長18.7%和0.53%；其中歸屬于上市公司股東凈利潤為26.2億元，同比下滑17%。

這是一份“增收不增利”的年度報告，背后折射出TCL科技及行業的窘境。對于凈利潤不佳的主因，TCL科技董事長李東生將其歸咎于面板價格持續下降，導致行業性虧損擴大。

為了增強公司信心，李東生曾先后多次增持公司股票，并在2019年初提出20億元回購計劃，意欲提振TCL科技的股價和市值。

但過去的一年里，TCL科技股價長期低于4.26元/股的發行價，股價遲遲無法達到預期高位。這不禁讓李東生一度困惑，并向外界提出“不明白TCL的股價為何那么低”的反問。

盡管如此，資本市場卻并未“同情”李東生，TCL科技的“股價之惑”仍在持續。

TCL的軟肋

繼資產重組、集團更名之后，TCL科技聚焦主業的信號愈發強烈，但其主營業務如今卻面臨凈利“腰斬”的困局。

TCL華星是TCL科技的主營業務板塊。對比過去兩年的財報發現，TCL華星的營業收入從2018年的276.66億元增至2019年的339.9億元，同比增長22.9%；凈利潤從23.2億元降至9.64億元，同比下滑58.5%。

同時發布財報的還有TCL華星的面板模組廠，即華顯光電，其主要為華星光電供應中小尺寸LCD顯示模組。數據顯示，2019年華星光電收入為54.56億元，同比增長3.3%；毛利為1.87億元，同比下降24.8%；盈利為5244.8萬元，同比下降35.9%。

以上數據均呈現出營收增長，凈利大跌的跡象。這種表現與整個面板行業的供需變化密不可分。根據群智咨詢提供的數據顯示，2019年全球LCD電視面板出貨量高達2.83億片，出貨面積1.6億平方米，同比增長6.3%。與此同時，2019年全球LCD電視面板市場面積供需比為7.5%。

隨著LCD面板嚴重供大于求， 導致大部分面板價格的跌幅均超過20%。

產業經濟觀察家梁振鵬認為，“目前全球尤其是中國市場對于LCD電視的需求量正在下降，但面板企業仍在大量滿產當中，導致供需關系嚴重失衡，這種現象在今年很可能會持續下去。”

面對市場產能加大，盈利空間下滑的事實，LGD、三星兩大面板巨頭先后宣布將在2020年底退出LCD面板市場，并將目光轉向OLED、Mini LED等附加值更高的新型顯示技術。

據了解，LGD、三星兩家韓企在2019年的LCD面板市場出貨量均排在全球前五，產能合計約占全球產能的四分之一。如果徹底退出LCD面板競爭，就會給市場留下巨大的空白。

值得一提的是，TCL科技旗下的華星光電與三星向來合作密切，多個面板工廠互有股權交叉，其被視為三星清盤之后的有力接替者。

根據財報數據顯示，2019年TCL華星實現產品出貨面積2218.4萬平方米，同比增長23.8%，出貨量和出貨面積均躋身全球前五名。

梁振鵬表示，“一直以來，LCD面板市場主要是被韓企如三星、LGD主導，但現在他們將精力放在OLED面板產業，逐步退出LCD面板市場，這給了TCL華星光電帶來很大的增長機會，這也是后者為何在市場供過于求的情況下，自身營收仍然增長的原因。”

不過另一方面看，LCD面板雖然成熟，但卻并非行業發展的方向。隨著OLED顯示技術的發展，其大有取代LCD面板的趨勢。對于外界看好的OLED顯示技術，卻是TCL科技和華星光電的“軟肋”所在。

據了解，目前TCL華星旗下擁有2條8.5代和2條11代LCD生產線，1條6代LTPS和1條6代AMOLED生產線。其重心主要放在LCD面板生產，對于OLED顯示面板沒有明顯的布局，這使得TCL科技即便想調整產品線也頗為困難。

對此，資深家電行業觀察人士劉步塵指出，“TCL集團的面板布局存在結構性缺陷，過度依賴液晶面板產業，其他技術如OLED布局較弱，而且TCL科技布局的印刷式OLED遲遲難以走出實驗室，發展預期尚不明朗。”

被低估的股價？

主營業務利潤下滑，但李東生對此仍然抱有信心。就在年報公布的當天，TCL科技向旗下的TCL華星增持50億元，持股比例由88.83%升至90.72%。

然而，這個看作是向資本市場展示信心的增持動作，似乎并沒有解除長期以來外界對于TCL科技的疑問，也就是TCL科技為何股價和估值一直被“低估”？

在董事長李東生看來，這是由于散戶投資人不了解TCL科技，以及國內資本市場的特殊性造成的。當然這種說法有一定的道理，但均是屬于外部因素。實際上，李東生并沒有考慮TCL所處的行業以及自身存在的問題。

“首先，國內彩電企業在資本市場上普遍估值都比較低，并非TCL科技的獨有現象。此外，TCL科技去年扣掉不可持續的非經常性損益后，凈利潤僅有2.35億元，業績表現不夠好看。”梁振鵬認為，資本市場對于TCL科技的估值合乎情理。

為了提升公司股價和估值，TCL科技在過去的一年多時間里動作頻頻。

2018年12月，TCL集團拋出一份重大資產出售方案，宣布擬以47.6億元向TCL控股出售9家公司的股權，這意味著TCL集團將旗下消費電子、家電等智能終端業務以及相關配套業務悉數轉出。

這項重組方案于2019年1月7日審議通過，直到同年4月才正式宣告完成。完成之后，TCL科技主要業務架構調整為半導體顯示及材料業務、產業金融及投資創投業務、新興業務群三大業務。

隨著公司業務范圍發生變化，原有的公司名稱也不再適用。2019年11月，華星光電更名為“TCL華星”；2020年2月7日，TCL集團正式更名為“TCL科技”。

不僅如此，TCL科技還頻繁回購公司股份。自2019年2月14日開始實施股份回購，至2019年12月31日，TCL科技通過回購專用證券賬戶以集中競價交易方式，累計回購股份數量5.65億股，占公司總股本的4.18%，成交均價為3.42元/股，回購總額達19.34億元。

事實上，TCL科技回購股票的做法，也是資本市場上常用的建立投資者信任的方式。然而，這一做法的結果并沒有達到公司預期。

盡管在今年年初，TCL科技的股價曾一度沖到7元/股的高位，但隨后又持續回落。截至4月20日收盤，TCL科技的股價為4.61元/股，略高于4.26元/股的發行價。而在過去的3月份，TCL科技的股價下跌幅度超過40%。

對于TCL科技股價持續低迷一事，《商學院》記者向TCL科技相關聯系人發去采訪函，但對方截至發稿并未回應。

劉步塵認為，“TCL集團此前重組的邏輯，是基于李東生對行業未來的預判，集中資源專注半導體顯示及材料業務，讓資本市場看到其價值所在，并以此來提升集團資本市場的價值。但實際上，剝離智能終端及配套業務的TCL，并沒有引起資本市場的重視，這或許是TCL股價偏低的原因。”

也就是說，雖然TCL科技的定位和主業均發生改變，但是在不少投資者眼里，TCL科技仍然是那個傳統的“家電企業”，要建立起新的認識仍然需要一些時間。

潛力何時兌現

如今，TCL科技主要聚焦于兩大板塊，除了上文提到的半導體顯示與材料，另一面便是產業金融和TCL資本業務。

據TCL科技2019年財報顯示，TCL產業金融、投資和創投業務實現利潤9.99億元，凈利甚至超過了主營業務。事實上，正是由于TCL科技在2019年發放貸款、債權投資等投資行為，新增了大量的非流動性資產，從而平衡了半導體顯示業務帶來的利潤下滑問題。

既然如此，主營業務陷入利潤低谷的情況下，TCL科技是否能依靠金融創投來實現業績和市值的增長？

在產經評論家洪仕斌看來，“金融創投領域對于TCL科技來說，是一個投資回報周期相對較快的產業，如果加強對該領域布局，無疑會進一步釋放TCL科技的價值。”

值得一提的是，李東生曾在2019年報公布后對眼前的處境做出表態。他認為，盡管TCL科技的股票下調壓力很大，但外界要對公司抱有信心，TCL科技依然是市場中科技板塊的“價值洼地”。

對于這一說法，劉步塵并不認同。“盡管與一年前相比，TCL科技的資本優化了很多，而且綜合實力有了明顯提升。但如果與格力、美的或者海爾等家電企業橫向比較，TCL科技的產業布局、盈利能力以及品牌價值還有不小的差距。”

如果對標同處面板產業的京東方，TCL科技的價值也有待進一步提升。

截至目前，TCL科技總市值為595億元，PE（市盈率）為22.74倍，ROE（凈資產收益率）9%；對比京東方，其目前總市值達到1308.42億元，PE為52.98倍，ROE為2.14%。

在重組之前，TCL科技的市盈率僅為10倍左右，是制造業的市盈率標準，彼時的京東方市盈率為20倍，同樣遠超TCL科技。

劉步塵認為，“TCL科技通過去年的資產重組和今年集團改名后，其價值已經釋放出來。在沒有重大利好出現之前，估值很難出現大幅度的增長。”

面對外界的不看好，李東生堅持認為TCL科技的價值還有很大的潛力，其重組的正面效應在未來還將繼續釋放，公司上升的潛力仍在。倘若接下來TCL科技能夠順利接下LGD、三星的LCD面板份額，或許會有不錯的利好，其與行業龍頭京東方的差距也有望進一步縮小。

在2006年的6月份，50歲的李東生曾寫下《鷹的重生》一書。他借用鷹在40歲時脫喙、斷趾、拔羽以獲重生的故事，激勵TCL重塑品牌。如今十四年風雨歷程過去，李東生仍然躊躇滿志，希望帶領TCL科技再度“重生”。

隨著TCL重組完成，如今面板和終端兩大業務已經分家。但此時華星光電陷入了面板行業的弱周期，手機家電等終端產業也遲遲未見起色，轉型帶來的陣痛顯而易見。

TCL科技要想實現“鷹擊長空”，眼下仍需將公司潛力兌現，逐步擺脫股價低迷的質疑，贏得市場和投資者的認可。這條艱難的“重生之路”，64歲的李東生仍然任重而道遠。