房價波動與家庭金融風險市場參與

【摘? 要】本文采用2011年、2013年、2015年和2017年中國家庭金融調(diào)查（CHFS）面板數(shù)據(jù)，結合面板Logit和面板Tobit模型，考察房價波動對家庭金融風險市場參與以及參與規(guī)模的影響。研究發(fā)現(xiàn)：房價波動與家庭是否參與金融風險市場以及金融風險市場參與規(guī)模均有顯著的負相關關系。進一步研究發(fā)現(xiàn)：房價波動對東部地區(qū)家庭金融風險市場參與的影響顯著大于對中西部地區(qū)家庭的影響;對城市家庭的影響顯著大于對鄉(xiāng)村地區(qū)家庭的影響;對風險愛好家庭的影響顯著大于對風險中性和風險規(guī)避家庭的影響。因此，為提高家庭金融風險市場參與，政府應深化土地制度以及購房制度改革，抑制房價不合理波動，同時維護金融市場穩(wěn)定，加強金融監(jiān)管力度，為家庭參與金融風險市場提高良好的環(huán)境。

【關鍵詞】房價波動;家庭金融風險市場;面板Logit模型;面板Tobit模型

引言

根據(jù)《中國家庭金融資產(chǎn)配置報告》，房產(chǎn)在我國家庭總資產(chǎn)中占比超過六成且增速明顯。除去房產(chǎn)后，資金主要投入在無風險性資產(chǎn)，投入在股票、債券等風險資產(chǎn)的比例偏低。房產(chǎn)在我國家庭總資產(chǎn)中占比較大，對家庭財富有重要影響，而目前很少文獻研究房地產(chǎn)市場與家庭金融風險資產(chǎn)配置的關系，本文從此角度進行研究，具體創(chuàng)新意義。

房地產(chǎn)作為我國家庭主要投資領域之一，資金過多的積累會擠占金融市場的發(fā)展，抑制家庭金融風險市場的參與。從整體上看，我國房地產(chǎn)市場表現(xiàn)較為突出。全國商品房均價從2000年的2112元/平方米上漲至2017年的7892元/平方米，平均漲幅達16%。房價的快速上漲說明房價有較大的波動性以及房地產(chǎn)行業(yè)有較強的投機屬性。投資房地產(chǎn)市場是中國家庭投資的主要活動，如果資金過多流入房地產(chǎn)市場不利于金融市場的健康發(fā)展。房價波動對金融資源的流向有重要影響。那么，房價波動如何影響家庭風險市場參與及參與規(guī)模？為了解決這一問題，本文基于中國家庭金融調(diào)查中心微觀家庭四期面板數(shù)據(jù)，分析房價波動對家庭投資行為的影響，以期為穩(wěn)房價、促進家庭金融資產(chǎn)合理配置以及促進金融市場健康發(fā)展提供有益政策參考。

本文研究發(fā)現(xiàn)，房價波動對家庭金融風險市場參與以及參與規(guī)模有顯著的抑制作用，房價波動程度越大，居民參與金融風險市場的概率和規(guī)模越低。房價波動對東部地區(qū)以及城市地區(qū)的影響顯著大于對中西部地區(qū)和鄉(xiāng)村地區(qū)的影響;對風險愛好家庭的影響顯著大于對風險中性和風險規(guī)避家庭。說明房價波動對經(jīng)濟相對發(fā)達地區(qū)的影響更為顯著，對風險愛好家庭參與金融風險市場的抑制作更為顯著。本文的創(chuàng)新之處在于把宏觀的房價波動數(shù)據(jù)與微觀的家庭金融資產(chǎn)配置數(shù)據(jù)相結合，從房價波動的視角考察家庭金融風險市場參與，為當前關于家庭金融資產(chǎn)配置的研究提供補充。

1.文獻綜述

目前已有很多文獻研究影響家庭風險市場參與的因素，涉及范圍很廣，有基于戶主個人情況的研究，也有基于家庭結構和社會關系的研究。健康狀況的下降會降低家庭風險資產(chǎn)的占比。研究發(fā)現(xiàn)已婚女性較單身女性更傾向投資風險資產(chǎn)，且投資風險資產(chǎn)的規(guī)模也相對更大。運用中國家庭金融調(diào)查數(shù)據(jù)，考察生命周期、年齡結構對家庭資產(chǎn)配置的影響，研究發(fā)現(xiàn)老齡化會抑制家庭對股市、基金等金融市場的參與程度，并降低風險市場的參與規(guī)模。從社交活動、信任和關系等方面進行研究，認為社會互動能通過降低決策成本改變社會規(guī)范等渠道促進風險市場的參與。

2.數(shù)據(jù)來源與變量說明

2.1數(shù)據(jù)來源

本文數(shù)據(jù)為西南財經(jīng)大學開展的中國家庭金融調(diào)查（CHFS）2011年、2013年、2015年和2017年四期面板數(shù)據(jù)。2011年是是 CHFS 首輪調(diào)查，樣本包含全國 8 438 戶家庭，4年追蹤調(diào)查4 752戶。在經(jīng)過必要的數(shù)據(jù)整理和清洗后，匹配完成的四期平衡面板數(shù)據(jù)共包含3 650戶家庭、14600個樣本。本文從中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫獲取2011年、2013年、2015年和2017年各省份商品房房價數(shù)據(jù)以及CPI數(shù)據(jù)。

2.2變量說明

因變量：（1）是否持有金融風險資產(chǎn)（d_risky）。按照以往文獻，風險市場參與使用家庭是否持有股票、債券、基金、非人民幣資產(chǎn)等其他風險資產(chǎn)來衡量。考慮到債券等其他風險資產(chǎn)在中國家庭金融資產(chǎn)配置中的占比較少，本文以是否持有股票、基金或理財產(chǎn)品來衡量是否持有風險資產(chǎn)。（2）金融風險市場參與規(guī)模（risky_ratio）。本文采用風險資產(chǎn)占金融資產(chǎn)比重測量風險市場參與規(guī)模。風險資產(chǎn)總值為股票、基金和理財產(chǎn)品市值的總和，金融資產(chǎn)為風險資產(chǎn)與存款及現(xiàn)金的總和。①核心解釋變量：房價波動： 本文以每兩年為周期計算房價波動量，計算房價波動前，用消費者價格指數(shù)衡量通貨膨脹率并對房價進行消漲處理，獲得實際房價。本文用HP濾波計算得各省房價的波動（hp）。②控制變量：參考以往文獻，本文選取了以下變量作為控制變量：戶主性別、年齡、文化程度、政治面貌、婚姻狀況、身體狀況、家庭總人口以及家庭收入。

3.計量模型設定與實證分析

3.1計量模型設定

（1）房價波動對家庭是否持有風險資產(chǎn)的影響。由于被解釋變量“是否持有風險資產(chǎn)”是二元離散變量，本文用面板Logit模型做主回歸分析。采用面板Logit模型分析房價波動對家庭是否持有風險資產(chǎn)的影響，模型設定如下：

（1）式中，下標i和t分別表示面板數(shù)據(jù)中不同家庭和數(shù)據(jù)收集年份;d_risky是家庭是否持有風險資產(chǎn)的虛擬變量;hp是房價的波動量;X為控制變量;u為不可觀測的個體效應，ε為隨機誤差項。

（2）房價波動對風險市場參與規(guī)模的影響。本文還使用面板Tobit模型研究房價波動對風險市場參與規(guī)模的影響。模型設定如下：

（2）式中，risky_ratio表示風險市場參與規(guī)模，其余變量1含義同上述面板Logit模型。

3.2實證分析：基準模型

本文首先通過Logit模型檢驗房價波動與風險市場參與的關系，再通過Tobit模型檢驗房價波動與風險市場參與規(guī)模的關系。

回歸結果如表1所示。結果說明，房價波動對風險市場的參與和風險市場參與規(guī)模具有負向影響。房價的巨幅波動對大部分家庭來說，購房支出或房產(chǎn)投資占用了大量的家庭收入，可能導致其偏好持有流動性強、風險性低的資產(chǎn)，不利于家庭資產(chǎn)的多元化配置。房價波動的增大也意味著房地產(chǎn)市場的回報率增大，風險愛好家庭可能會把更多的資金投入房地產(chǎn)市場而減少對金融風險市場的投資。

除房價波動外，部分控制變量也對家庭風險資產(chǎn)參與以及風險市場參與規(guī)模產(chǎn)生顯著影響。在Logit模型中，家庭總收入對風險市場參與有顯著的正向作用。在Tobit模型中，家庭總收入以及戶主年齡、受教育程度和健康狀況都對家庭風險市場參與規(guī)模有顯著的正向作用，家庭成員數(shù)量對風險市場參與規(guī)模有顯著的負相關關系。

3.3異質(zhì)性檢驗

下面檢驗在區(qū)域、城鄉(xiāng)以及戶主風險偏好不同時房價波動對金融風險市場參與以及參與規(guī)模的異質(zhì)性。表2和表3中混合回歸結果顯示，在東部地區(qū)，房價波動與風險市場參與有顯著的負相關關系;在中西部地區(qū)，關系不顯著。在城市地區(qū)，房價波動與風險市場參與有顯著的負相關關系;在鄉(xiāng)村地區(qū)，關系不顯著。同樣的，混合回歸模型的分樣本回歸結果顯示，在東部地區(qū)，房價波動與風險市場參與規(guī)模有顯著的負相關關系;在中西部地區(qū)，關系不顯著。在城市地區(qū)，房價波動與風險市場參與規(guī)模有顯著的負相關關系;在鄉(xiāng)村地區(qū)，關系不顯著。由此可見，相對于經(jīng)濟發(fā)展較為滯后的地區(qū)，在經(jīng)濟發(fā)展較為發(fā)達的地區(qū)，房價波動與風險市場參與和參與規(guī)模的負相關關系更為顯著。這可能是因為經(jīng)濟發(fā)展較為滯后地區(qū)房價較低，即使房價波動大，房價波動的絕對數(shù)值也比較小，因而對家庭金融風險市場參與和參與規(guī)模影響也較小。而經(jīng)濟發(fā)展較為發(fā)達地區(qū)房價較高，房價波動會對房價的絕對數(shù)值影響比較大，因而對家庭金融風險市場參與和參與規(guī)模影響較為顯著。

從風險偏好的異質(zhì)性角度來看，房價波動對風險愛好家庭的金融風險市場參與和參與規(guī)模均有顯著影響，對風險中性和風險規(guī)避家庭影響不顯著。這可能是因為房價波動的增大也意味著投資房地產(chǎn)市場的可能回報率增大，風險愛好家庭傾向把更多資金投入房地產(chǎn)市場，因而減少對金融風險資產(chǎn)的投資。

4.結論與政策建議

采用中國家庭金融調(diào)查四期面板數(shù)據(jù)，結合面板Logit和面板Tobit回歸模型，本文研究了房價波動對家庭是否參與金融風險市場以及參與規(guī)模的影響。研究表明，房價波動能顯著降低家庭參與金融風險市場的可能性，顯著抑制家庭風險市場的參與規(guī)模。進一步分析發(fā)現(xiàn)，房價波動對風險市場參與的影響具有異質(zhì)性。根據(jù)本文結論結論，就提高家庭風險市場參與提出如下建議：第一，深化土地制度以及購房制度改革，抑制房價不合理波動。第二，相關部門應維護金融市場穩(wěn)定，加強金融監(jiān)管力度，提高市場透明度，確保金融市場穩(wěn)定健康運行，為家庭參與金融市場提供良好的環(huán)境。

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作者簡介：徐鈺瑤（1998.12--），女，廣東清遠人，暨南大學金融專業(yè)本科生。