貨幣政策與西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)波動(dòng)

郭馨遙

【摘? 要】論文基于Granger因果檢驗(yàn)對(duì)貨幣政策在西安市房地產(chǎn)市場(chǎng)的數(shù)量型和價(jià)格型效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)，為房地產(chǎn)市場(chǎng)的分類調(diào)控提供數(shù)據(jù)支持，并提出政策性建議。研究發(fā)現(xiàn)，法定存款準(zhǔn)備金率變化是西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)變動(dòng)的格蘭杰原因，而這一研究結(jié)論對(duì)貨幣供給量和5年以上的長(zhǎng)期貸款利率則不成立。研究表明，貨幣政策對(duì)區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響在政策手段上存在異質(zhì)性，針對(duì)細(xì)分市場(chǎng)的分類調(diào)控政策制定具有必要性。

【Abstract】Based on Granger causality test， this paper tests the quantitative and price effects of monetary policy in the real estate market of Xi'an City， provides data support for classified regulation of the real estate market， and puts forward policy suggestions. It is found that the change of statutory reserve ratio is the Granger reason for the change of Xi'an real estate price index， but this conclusion does not hold true for money supply and long-term loan interest rate of more than five years. The research shows that the influence of monetary policy on regional real estate market is heterogeneous in terms of policy means， and it is necessary to make classified regulation policies for market segments.

【關(guān)鍵詞】貨幣政策;西安市;房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格指數(shù);法定準(zhǔn)備金率;Granger因果檢驗(yàn)

【Keywords】monetary policy; Xi'an City; real estate market price index; statutory reserve ratio; Granger causality test

【中圖分類號(hào)】F299.23;F822.0? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)志碼】A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文章編號(hào)】1673-1069（2020）05-0089-03

1 引言

自20世紀(jì)90年代的住房分配體制改革以來(lái)，城鄉(xiāng)居民的住房供給系統(tǒng)逐漸由分配制轉(zhuǎn)向商品制，房地產(chǎn)供需關(guān)系由計(jì)劃模式逐漸轉(zhuǎn)向市場(chǎng)配置。在中國(guó)城市化快速推進(jìn)的情況下，大量農(nóng)村人口涌入城市，房地產(chǎn)行業(yè)得到迅速的發(fā)展，逐漸地成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)重要的基礎(chǔ)性行業(yè)，房地產(chǎn)行業(yè)的健康發(fā)展關(guān)系到系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的防范和宏觀經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。

房地產(chǎn)行業(yè)快速發(fā)展的同時(shí)，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格也經(jīng)歷了迅速的上升階段。2019年，全國(guó)房屋平均售價(jià)達(dá)到8175元/m2，相較于1998年時(shí)的2063元/m2上漲了將近300%。需要關(guān)注的是，過快上漲的房地產(chǎn)價(jià)格可能會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長(zhǎng)帶來(lái)不利影響。首先，快速上漲的房地產(chǎn)價(jià)格可能會(huì)增加居民杠桿率，進(jìn)而導(dǎo)致居民生活負(fù)擔(dān)增加，對(duì)消費(fèi)產(chǎn)業(yè)帶來(lái)不利影響。其次，過度上漲的房地產(chǎn)價(jià)格可能會(huì)吸引有限的金融資本，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資帶來(lái)不利影響。此外，房地產(chǎn)價(jià)格與地方債務(wù)壓力高度捆綁會(huì)對(duì)金融體系帶來(lái)潛在的不穩(wěn)定因素。

對(duì)此，習(xí)總書記在十九屆全國(guó)代表大會(huì)上發(fā)表講話稱：“房子是用來(lái)住的，不是用來(lái)炒的。”，確定了當(dāng)前中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的基本路線，為調(diào)控政策的制定和實(shí)施提供了重要參考。貨幣政策作為最重要的宏觀調(diào)控方式之一，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格具有重要的影響。已有研究主要關(guān)注貨幣政策對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)整體的影響，對(duì)各地區(qū)的異質(zhì)性探討較少，在揭示統(tǒng)一政策影響細(xì)分板塊方面存在一定的局限性。

由此，本文以2005年7月～2017年12月的西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)為例，基于Granger因果檢驗(yàn)對(duì)貨幣政策在西安市房地產(chǎn)市場(chǎng)的數(shù)量型和價(jià)格型效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)，為房地產(chǎn)市場(chǎng)的分類調(diào)控提供數(shù)據(jù)支持，并在此基礎(chǔ)上提出政策性建議。本文的研究創(chuàng)新主要體現(xiàn)在：①檢驗(yàn)了統(tǒng)一政策對(duì)細(xì)分市場(chǎng)的作用效果，為分類調(diào)控的政策邏輯提供了數(shù)據(jù)支持;②檢驗(yàn)了貨幣政策數(shù)量型和價(jià)格型效應(yīng)在西安市房地產(chǎn)市場(chǎng)的體現(xiàn)，為房地產(chǎn)市場(chǎng)政策效果檢驗(yàn)提供了有益的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

2 文獻(xiàn)綜述

目前為止，在貨幣政策影響我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格的機(jī)制和效果研究中，學(xué)者們主要討論貨幣政策對(duì)市場(chǎng)整體的影響，研究方法上包含了理論分析、規(guī)范分析和實(shí)證分析等方法，得出了不一致的研究結(jié)論。

理論分析方面，代表性研究包括：宋勃和高波（2007）分析了不同利率變化對(duì)居民住房?jī)r(jià)格的異質(zhì)性影響，發(fā)現(xiàn)存款準(zhǔn)備金率對(duì)房?jī)r(jià)存在短期的負(fù)面影響。杜強(qiáng)（2018）對(duì)貨幣政策的雙重屬性進(jìn)行了考慮，在此基礎(chǔ)上具體分析了貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響過程和作用方式。

規(guī)范分析方面，代表性研究包括：范貴德（2019）基于南寧市商品房的具體情況，定性地解讀了中國(guó)貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響過程，支出在政策不確定下房地產(chǎn)市場(chǎng)的理性決策難以實(shí)現(xiàn)。溫信祥（2019）對(duì)宏觀審慎政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)機(jī)制進(jìn)行了規(guī)范分析，指出了貨幣政策影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的作用機(jī)制和現(xiàn)實(shí)路徑，并對(duì)未來(lái)的政策機(jī)制進(jìn)行了展望。

實(shí)證分析方面，代表性研究包括：巴曙松等（2018）建立了PVAR模型對(duì)貨幣政策與房?jī)r(jià)波動(dòng)之間的關(guān)系進(jìn)行了數(shù)據(jù)分析，發(fā)現(xiàn)貨幣政策價(jià)格型效應(yīng)對(duì)房?jī)r(jià)具有正向影響，而數(shù)量型效應(yīng)對(duì)房?jī)r(jià)具有負(fù)面影響，政策發(fā)揮效果存在一定的時(shí)滯性。王來(lái)福和郭峰（2007）建立了VAR模型對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格與貨幣政策的動(dòng)態(tài)關(guān)系進(jìn)行了分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量變化對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格具有持續(xù)的正向影響。

綜合來(lái)看，已有研究在貨幣政策影響房地產(chǎn)價(jià)格方面已經(jīng)形成了較為完善的分析框架，利用理論分析、規(guī)范分析和實(shí)證分析等方法呈現(xiàn)了貨幣政策變化對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的作用機(jī)制和影響效果。但已有研究較多地將房地產(chǎn)市場(chǎng)作為一個(gè)整體進(jìn)行研究，對(duì)細(xì)分市場(chǎng)的關(guān)注存在一定的局限性。隨著國(guó)家的房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控逐漸由統(tǒng)一調(diào)控轉(zhuǎn)向分類治理，細(xì)分市場(chǎng)的特征和政策效用效果具有研究上的必要性。由此，本文以西安市房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格為研究對(duì)象，構(gòu)建Granger因果模型具體分析貨幣供應(yīng)量、五年以上的長(zhǎng)期貸款利率和法定存款準(zhǔn)備金率影響西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的方向和程度，為相關(guān)領(lǐng)域提供數(shù)據(jù)分析和經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

3 研究方法和研究設(shè)計(jì)

本文的研究對(duì)象為西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)2007年5月～2017年12月的月度數(shù)據(jù)，共計(jì)150個(gè)觀測(cè)值。對(duì)于貨幣政策，本文將貨幣供應(yīng)量對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響作為貨幣政策的數(shù)量型效應(yīng)，以M2的月度數(shù)據(jù)作為測(cè)度標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于M2的缺失值，本文進(jìn)行了時(shí)點(diǎn)間的平滑調(diào)整進(jìn)行估計(jì)。本文將五年以上長(zhǎng)期貸款利率和法定準(zhǔn)備金率對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響作為貨幣政策的價(jià)格型效應(yīng)。選擇五年以上的長(zhǎng)期貸款利率的原因在于：居民的購(gòu)房貸款年限大多處于10～30年，長(zhǎng)期貸款利率能夠較為有效地反映居民貸款的真實(shí)成本。本文的主要數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，處理的軟件為Stata15。

Granger因果檢驗(yàn)最初由經(jīng)濟(jì)學(xué)家格蘭杰提出，被廣泛地應(yīng)用于經(jīng)濟(jì)變量之間的因果分析。本文所采用的主要分析方法為Granger因果檢驗(yàn)，進(jìn)行Granger因果檢驗(yàn)的基礎(chǔ)模型為單變量的VAR模型。模型定義如下：

Pricet=α+β1Pricet-1+β2Pricet-2+…+βnPricet-n+γ1ratet-1+γ2ratet-2+…+γmratet-m+εt? ? ? ? ? ? （1）

模型（1）中，Pricet-n代表了滯后n期的房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)，ratet-m代表了滯后m期的貨幣政策，β1，β2，…，βn代表了當(dāng)期價(jià)格對(duì)滯后期價(jià)格的回歸系數(shù)。γ1，γ2，…，γm則代表了當(dāng)期價(jià)格對(duì)滯后期貨幣政策的響應(yīng)程度。Granger因果檢驗(yàn)則γ1，γ2，…，γm是檢驗(yàn)是否全等于0，基于已有研究的理論分析，本文提出以下三個(gè)假設(shè)：

假設(shè)一：M2不是西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的格蘭杰原因。

假設(shè)二：5年以上長(zhǎng)期貸款利率不是西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的格蘭杰原因。

假設(shè)三：法定存款準(zhǔn)備金率不是西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的格蘭杰原因。

4 實(shí)證數(shù)據(jù)結(jié)果

在進(jìn)行時(shí)間序列分析之前，參考已有研究的做法，本文首先對(duì)變量時(shí)間序列的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示。根據(jù)表1，西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)和M2的ADF統(tǒng)計(jì)量分別為-2.991和-2.948，對(duì)應(yīng)的顯著性水平分別為0.0358和0.04，表明時(shí)間序列為平穩(wěn)序列，對(duì)其進(jìn)行VAR建模是合理的。而5年以上長(zhǎng)期貸款利率和法定準(zhǔn)備金率的時(shí)間序列經(jīng)過檢驗(yàn)則是非平穩(wěn)的時(shí)間序列。

因此，本文對(duì)5年以上長(zhǎng)期貸款利率和法定準(zhǔn)備金率進(jìn)行一階差分，在此基礎(chǔ)上檢驗(yàn)其差分序列的平穩(wěn)性。根據(jù)表1，5年以上長(zhǎng)期貸款利率和法定準(zhǔn)備金率差分序列的ADF統(tǒng)計(jì)量分別為-3.028和-3.234，其對(duì)應(yīng)的顯著性水平分別為0.0324和0.0181，表明差分序列是平穩(wěn)序列，對(duì)其進(jìn)行VAR建模是合理的。由此，本文采用五年以上長(zhǎng)期貸款利率和法定準(zhǔn)備金率的一階差分序列進(jìn)行Granger因果檢驗(yàn)，代表了5年以上長(zhǎng)期貸款利率和法定準(zhǔn)備金率變化量對(duì)西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的影響。

基于模型（1），本文對(duì)貨幣政策與西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的關(guān)系進(jìn)行VAR建模，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行Granger因果檢驗(yàn)，對(duì)假設(shè)一、假設(shè)二和假設(shè)三進(jìn)行驗(yàn)證，研究結(jié)果如表2所示。由表2可知，以法定準(zhǔn)備金率為代表的貨幣政策檢驗(yàn)中，Granger檢驗(yàn)的F統(tǒng)計(jì)量為72.879，對(duì)應(yīng)的顯著性水平為0.0000，拒絕了原假設(shè)，表明法定存款準(zhǔn)備金率是西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的格蘭杰原因，而數(shù)據(jù)結(jié)果并不支持M2和5年以上長(zhǎng)期貸款利率的影響。

5 研究結(jié)論

本文以2005年7月～2017年12月的西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)為研究對(duì)象，基于Granger因果檢驗(yàn)對(duì)貨幣政策在西安市房地產(chǎn)市場(chǎng)的數(shù)量型和價(jià)格型效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，法定存款準(zhǔn)備金率是西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的格蘭杰原因，法定存款準(zhǔn)備金率的提升對(duì)西安市房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的影響顯著為負(fù)。然而，這種效應(yīng)對(duì)于M2和5年以上長(zhǎng)期貸款利率則不成立。

本文的研究結(jié)果表明，貨幣政策的具體工具對(duì)以西安市房地產(chǎn)市場(chǎng)為代表的細(xì)分市場(chǎng)影響存在異質(zhì)性，不能以“一刀切”的思維看待貨幣政策的作用效果和影響程度。在中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)存在較大地區(qū)差異的現(xiàn)實(shí)背景下，出臺(tái)針對(duì)具體問題的分類調(diào)控政策，有助于抑制過快上漲的房地產(chǎn)價(jià)格，推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。

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