新三板公司大股東股權質押融資現狀及面臨問題

羅小珍

(華僑大學 福建 泉州 362000)

新三板市場自創立以來迅速崛起，占據了我國證券市場中重要位置。2016年，新三板正式從試點城市擴容至全國，并吸引了一大批具有潛力的中小企業。在掛牌數量、融資規模，市場成交量、投資者數量等方面出現了大幅度增長，進一步優化了我國市場結構。從長遠角度看，新三板市場前景明朗，只要中小企業能夠抓住機遇，不斷提升自身的競爭能力，加上政府鼓勵與支持，一定能在夠融資方面取得長足進步，從而促進整體經濟發展。

近來，新三板企業通過股權質押進行融資方式已經出現瓶頸，了解其風險并及時規避，能夠有效減少新三板企業損失。但現在對于銀行或者證券商來說，新三板股權質押風險難以預估。那么新三板掛牌企業運用股權質押來實現融資是否可行?其在運用股權質押融資過程中存在哪些風險?采取什么措施來降低風險?都是我們需要研究的問題。

一、新三板與股權質押的概念

新三板市場，是指在主、二板市場之外，特別為中小企業提供融資渠道和退出通道的資本市場，為具有發展潛力的企業提供發行股票和股票融資途徑[1]。新三板市場由于準入門檻較低，掛牌時間較短，且比較集中于高科技企業，從而吸引了許多中小企業加入。

股權質押一般是以取得現金為目的，由企業股東將自己所持有股權作為標的物，向銀行或者擔保公司等進行質押擔保而獲得融資。在股權質押期間，如果出質人沒有發生違約行為，到期后即可收回股權。當債務人不履行相應的義務時，債權人有權將股權進行拍賣從而獲得優先受償。[2]

二、新三板公司股權質押動因

(一)不需監管審批、流程時間較短

新三板對企業進行股權質押融資限制較少，企業只需和相關金融機構達成質押協議即可進行股權質押融資。因此整個融資過程較快，不需要經過相關監管部門的審批，因此很多企業大股東會選擇股權質押方式來融資。且股權價值評估一般以股票市場價值為準，相對簡單，企業和銀行都比較容易操作，較之不動產質押，股權質押的手續更簡便快捷。股權質押作為一種創新的融資方式，將會拓寬企業特別是中小企業融資渠道，大大增加它們的融資機會。

(二)股權質押不稀釋股權

股權質押融資期間，大股東只是將掌握的股權轉移到出資金融機構，對企業控制權和經營權不會受到影響。所以很多企業會選擇通過股權質押的方式來進行融資。如果通過定向增發融資，企業控股股東的股權會被稀釋，進而會影響到對企業控制權。

(三)可以利用限售股融資

我國對企業股東持有股份轉讓有明確限制，企業股東在規定期限內只能出售部分股票。因此股東很難通過出售限售股股票來獲取資金。而進行股權質押融資則不會受到該限制，企業可以利用受到限制出售的股份進行質押融資，獲得融資資金。

(四)謀求私利掏空企業

部分掛牌企業控股股東會通過頻繁股權質押來轉移企業資產，進而實現掏空企業的目的。通常如果企業控股股東進行頻繁股權質押，即表明該股東資金需求較大，這樣會增加掏空企業的可能性。如果出現控股股東掏空企業的行為，將會損害企業其他股東和質權人的利益。

三、新三板公司股權質押風險的現狀

(一)整體風險降低

股權質押是大股東融資利器，但其風險也備受市場關注。

據東方財富網統計數據顯示，2018年A股共有2423家上市公司大股東存在股權質押未解壓，占比為68.2%，合計質押總數達5966億股，質押總市值為3.9萬億元；大股東未平倉總市值9852億元，疑似觸及平倉市值2.95萬億元。和A股上市公司面臨的股權質押危機相比，新三板企業的質押風險明顯較低。在1175家存在股權質押行為的新三板企業中，質押比例超過50%的有175家，50%-70%之間的有112家，70%-90%之間的54家，90%-100%之間的9家，如圖3.1所示。

圖3.1 2018年1月-10月新三板質押股數占總股本比例分布區間

在1175家存在股權質押的新三板企業中，質押股數超過總股本比例50%的企業多達175家，僅占股權質押企業的14.89%。與上年出現的307家相比，企業數目下降了57%。目前，有136家新三板企業質押的股票已到平倉線，34家位于預警線與平倉線之間。從目前公布股權質押到期時間的公司來看，預測股權解押的時間主要集中在2019年至2021年，最晚的到2030年。其中，2019年是股權質押到期的高峰期，據調查所知，2330筆股權質押中有1064筆股權質押到期。顯然，涉及股權質押的新三板掛牌公司還有更充裕的時間解決質押風險。

(二)股權質押門檻升高

總體來看，新三板掛牌公司股權質押占總體比例較少，高比例質押情況并不多。同時，質權人在進行質押定價時還要考慮掛牌公司經營情況和提供其它抵押物連帶擔保等情況。因此，新三板掛牌公司的股權質押風險與A股上市公司因股價下跌而引發的平倉危機不同，新三板掛牌公司的股權質押融資路上還有其它資產的保駕護航。

據東方財富網統計，新三板通過股權質押融資的規模2016年為524億元，2017年556億元，2018年前十月為373.68億元，相較于前兩年質押融資規模有所下降。而引起該現象，一方面是今年以來國內整體貨幣流動性較為緊缺，導致中小企業股權質押門檻提高；另一方面掛牌公司股價呈現持續下跌趨勢，個股的質押率也因此受到影響。近期由于市場持續下跌且交易萎縮，質押的股權變現困難，新三板股權質押門檻也越來越高。

四、新三板股權質押風險控制對策

如上所述，新三板市場股權質押具有高度的風險性。債權人在保障自己的權利得以實現的同時，要認識到各種風險存在，也需要采取相應措施，以避免或者降低風險，把風險控制在最低限度之內。鑒于此，提出以下風險控制對策：

(一)將股權質押程序納入監管

1.對新三板出質人進行嚴格審查

在股權質押過程中，嚴格審查債務人和出質人主體資格，謹防新三板上市公司大股東利用股權質押“二次圈錢”[2]。在此過程中，工商部門可以將檢查重點放在相關企業是否曾有違法交易，營業執照是否真實有效，出質人與質權人是否是關聯方，是否存在暗箱操作等，保證出質人具有出質股權資格，從源頭上避免因股東道德問題造成質權人權益受損。

2.嚴格監控股權出質程序

相關證券要把好監控關，嚴厲禁止相關出質人或債權人鉆法律空子，做違法交易。準確評估出質人的經濟能力、盈利情況、履約情況等，保證出質人能夠在股權質押到期時還本付息。同時做好質押登記工作，證券登記結算機構及時公示，在過程中嚴格把關。

(二)完善股權質押的證券評級體系、警戒線和平倉線的設定

1.建立股權質押證券評級體系

目前新三板企業眾多，出質的股票種類十分繁雜，這就需要事先建立一套科學嚴謹的證券分類評級體系，從而幫助企業從各種證券中選擇風險最小的證券組合作為質押物，同時可以對出質人提供的質押證券組合給予科學分類評級，以便在之后的風險補償過程中可采取不同措施。

2.設立警戒線和平倉線

股權價值容易變化浮動，因此，在股權價值出貶值情況時，該如何解決，如何在最大限度內降低自己的風險是最重要的方面。在實際操作中，債權人可以與抵押人協商高警戒線和平倉線比例，當股價相對較低，更好的保護自己的權利。

(三)完善股權質押相關法律和政策環境

1.股權質押設立的完善，應明確股權范圍

理論上，只要具有物質性和可轉讓性就可用來設定股權質押。但事實上，由于法律或公司章程對股權轉讓的特殊限制，對于某些股權是否可以設定股權質押，在法學界上還存在爭議。因此，本文認為應該完善相關法律，對這些特殊限制轉讓的股權，以法條明確規定是否可以設質。應當進一步對發起人的股權能否出質、董事監事等高管人員處置股權時與股東區別等方面出臺相關規定和細則，更好明確股東與高級管理人員之間權利區別和股權范圍。

2.信息披露制度的完善

《公司法》雖然有關于信息披露制度規定，但是披露內容并不包括股權質押內容。因此，監管部應強化監管上市公司信息披露制度[3]，如規定新三板上市公司的大股東或持有新三板上市公司股票達到流通股一定比例的股東，對于披露不充分、不及時、不真實的相關企業進行一定懲處。

(四)加強對標的物審核并正確評估股票價值

1.嚴格標的物審核程序，查看所質押股權是否具有財產性和可轉讓性

在準備接受股權質押時,需嚴格審查擬接受股權是否具有被查封、扣押、凍結等情形。由于非上市公司在信息披露方面不夠完善，相較于上市公司，新三板市場股票的流通性和保值性較弱，因此對于標的的股票要進行嚴格審查以保證質押的有效。

2.正確評估股票價值

上市公司一般以面值或者市值為基礎進行估值。而新三板市場股票價值的評估可按照國際慣例，將近6個月的股票均價作為評估，這種方式更適用于近期股票價格波動較小，較為穩定的企業。對于股票價格波動較大的企業可以結合賬面價值利用平滑公式進行計算，更好地對股票價值進行評估。

(五)新三板企業增強自身能力

1.企業自身提高管理水平，提升運營能力

新三板企業充分利用規模經濟優勢，降低經營風險，提高規模效率。企業應注重提升資金運營水平，包括資金投入以及資金管理。只要從自身避免經營風險，那么在股權融資過程中就可以避免因企業經營不善而導致股價的下跌。

2.增強對相關法律的了解，完善治理結構

為避免在股權質押過程中存在非法行為而使企業利益受損，企業自身需提升法律意識，對股權質押的規定進行了解，明確股權標的的對象。同時企業治理層也要做好相應制度設計，進一步完善治理結構和建立相關風險管理制度。

五、研究展望

在新三板快速發展的同時，我國正不斷完善新三板股權質押融資制度，中小企業面臨的競爭壓力越來越大。如何有效規避融資過程中的風險將成為各個中小企業所關心的問題。現在新三板企業已經突破一萬大關，而樣本數量會進一步增加，可用年份數據及樣本可突破客觀限制，那么相關研究也能夠更加深入，由此對依據研究結果提出的建議提供更大保障，進一步增強相關建議的實用性。